由大连商品交易所主办，中国饲料工业协会承办的“2014国际玉米产业大会”于2014年9月22日在成都世纪新城国际会展中心举办。上图为象屿农产研投事业部总经理 于成刚(图片来源：新浪财经 田雨 摄)

　　新浪财经讯 由大连商品交易所[微博]主办、中国饲料工业协会承办的“2014国际玉米产业大会”已经于9月22日在成都成功举行。象屿农产研投事业部总经理于成刚就运用极差和期权工具管理采购及库存发表了自己的看法。

　　以下为于成刚演讲实录：

　　象屿农产研投事业部总经理于成刚：各位领导，各位专家，大家下午好！非常感谢大商所能够安排这次跟大家交流的机会，也非常感谢大商所能把这次会议安排在成都，因为十年前从这儿离开学校步入社会，十年后第一次回成都，有很多的感触。

　　从产业这个角度讲，因为本身我是做交易的，可能就更侧重于风险管理这一块。产业我想在座各位每一位都是我的老师，虽然生活在这个产业里面，但是跟大家比可能对产业的理解深度、广度都不是特别够，所以这也是结合我们自己在大豆这一方面，我把我们的一些很基础的策略跟大家去介绍一下，共享一下。在风险管理这方面我们的一些想法，跟大家去共享一下。

　　我们今天最主要讲的就是期权这个地方，因为基差其实都在用，包括我们玉米这个行业大家每一天在做贸易的时候算的也是基差，其实算的就是物流成本，只不过我们没有单独针对基差进行交易。但是在我们整个贸易过程当中都是用基差去交易，包括在期权策略上可能我们也会在这方面去体现一些。对我们自己，因为现在国内没有期权，我们现在在尝试做一些东西，包括今天上午也跟一些同行在交流，我们可能在企业内部的各个事业部之间，可能我们在尝试这种场外的交易，比方说我是研投事业部，我们也有玉米事业部，还有其他的事业部，可能我们就会尝试在自己集团内部做一些场外的交易来平衡大家的风险，我们会设计出这些产品，包括汇率，包括我们经营的这些品种，我们用期权等等方式，也是为了以后参与这个市场做一些提前的铺垫和熟悉。

　　今天跟大家讲的主要是期权这一块，应该说都是一些很基础的策略，但是我们回想在我们整个交易过程当中，可能很多都是从这些基础策略演变而来的，而现在看起来虽然很简单，而现在也是在这儿用，也是这些基础策略。主要就是从几个环节：第一个是从压榨的环节，还有加工，还有饲料企业这些环节给大家介绍一下期权的基本策略。

　　第一个，假设一个情景，我们国内油粕需求强劲带来压榨利润的利润改善。在不同的情景当中可能有一些基本策略会更实用一些，比方说我们举的第一个例子就是这个压榨利润的恢复或者压榨利润明显改善是因为国内油粕的需求，那这个时候可能我们有一个比较好的策略，因为我们在CBOT大豆的多单加上DCE豆粕看跌期权，这样的情况下，这样一个组合，因为DCE豆粕的空单或者全部置换为豆粕看跌期权的多单，这个就是它收益的一个情况，这个是豆粕看跌期权的一个收益图，这个是大豆期货多头的一个合约，这个是综合保值损益的情况。

　　情形二，压榨利润的明显改善，这个我们现在本身就在做，就是现在我们已经做了一段时间，这个例子可能我们本身是完全按照这个做的。因为国际市场的下跌，也就是CBOT的下跌我们看多这个压榨利润，但是在下跌过程当中，因为现在会出现一种情况，包括我们做纯盘面套利的也会出现这个问题，就是我们看空这个压榨利润，或者我觉得这个压榨利润产生正值了，也就说我这个企业有利润了，当我这个企业有利润的时候我做正套是不是就完全没有风险了，或者我做投机套利的时候就完全没有风险？不完全是这样。在这种情况下对一个经营企业来说，我既要保证我的经营，我还要保证我一定的风险。其实这套策略，不光是企业经营，我们在做盘面压榨套利的时候我们也在用它，这个就是它收益的一个图。大豆看跌期权的多头和大豆期货合约的多头，这个可能会有国内终端产品价格的抗跌，外盘的下跌而带来，也有可能是因为国内比较紧的，比如前一段时间，今年大概3、4月份的时候，国外强可能国内有时候要更强，这个时候造成压榨利润的恢复。刚才讲的是在压榨采购这个环节。

　　再一个就是压榨和销售这个环节，基差销售模式下的压榨企业期权应用策略。这里讲的你卖基差的行为本身就是再做套期保值，也就说我们经常讲的，比如说今年前一段时间，可能正值很多就把基差卖出去了，这个时候我们认为套期保值已经做完了，这个时候你做豆粕期权起到的作用是非常有限的。第二个情况是基差这种销售模式下饲料企业的应用策略，这里面又分几种情况：第一种情况是如果看跌未来豆粕的价格，我们觉得应该是，第一个你要点价，因为你豆粕买入之后，你买基差之后可以作价，当然也可以不作价，等豆粕期货跌下来之后再作价，当然这面的风险因素就比较大。比如说我们今年做很多油厂CBOT点价的时候也会出现这种情况，我就会提前作价，但是我作价之后又担心豆粕的下跌，这个时候就买入豆粕看跌期权，这样就会出现这样一个曲线图，这个时候就要平衡你风险和收益之间点价的价格或者你买看跌期权执行的价格。

　　还有一种情况就是对未来市场非常乐观，看市场上涨。这个时候可能我们会购进大量的现货，但是购进大量现货可能也会有风险。这时候可能有一个比较好的策略就是我们去买等量豆粕的看跌期权，因为你买权风险相对是有限的，这个时候你可以平衡掉你很大一部分风险，这个相当于我愿意付多少钱来买入这个保险。包括我们现在去设计场外市场产品的时候，要设计出一个他需要的，价位他能接受的，他愿意花这些钱去买这些保险的这样一款产品，那我们在设计这个产品的时候可能就会遇到很多问题，最后大家议价在什么地方？我们可能更多的是想在波动率上去议价，并不是在绝对价格上去议价，就是大家互相在波动率上找到一个平衡的点。在这种情况下，那你持有豆粕期货多头，这种情况它的损益图是这样的，这是豆粕看跌期权的，因为你的风险是有限的，你豆粕现货的多头，相当于你是一个斜率嘛，这样的话它俩汇在一起是这一个收益的情况。还有一种情况就是对市场非常悲观，看跌，这个时候你可以去卖看涨期权也可以，这个要结合你去买看跌期权和看涨期权之间的风险比较，这个是需要根据实际情况你去衡量，其实这个也就是在寻求一种波动率。因为波动率我们一直在考虑，其实最简单的一个想法，在下跌过程当中我们通常波动率是要扩大，是要快的，在上涨过程当中波动率的扩大相对来说比较小。所以如果我们看跌一个市场的话，我们在做这个波动率的时候，可能我们更倾向于把它的值往大的这个方向去做。在做上涨市场的时候我们可能对波动率的考虑可能就没有像做下跌市场的时候给它的权利这么大。

　　还有一种情况就是我未来对这个市场是看平的，没有看大涨也没有看大跌，这种情况下我购进豆粕的现货，同时买入平值看跌期权，卖出高执行价看涨期权情况下的套保综合损益。在我们交易过程当中，大家看我用得最多的词就是平衡，因为企业不同，因为环境不同，因为我们追求利润的各方面的不同，就是没有一个统一的策略，去找到一个相对平衡，能满足我们的要求，我们花的钱最少，又能够把风险平衡住，这样一个点或者这样一个方案。在这个时候就需要对当时的情况作出衡量，去选择。我这儿画的这个图，第一个例子，上面写的这个例子，就是说你对我买入平值的看跌期权又卖如高执行价格的看涨期权，应用条件就是对未来价格预期不乐观，想要降低资金成本，策略就是购进豆粕现货，同时买入平值看跌期权，卖出高执行价格豆粕看涨期权。

　　这个在执行过程当中可能在整个执行期权过程当中，我们有一点感受，也是遇到过的一个例子。比方说我们曾经在刚对期权做风险防范的时候经常感觉喜欢去卖权，不喜欢买权。但是在整个过程当中，我们觉得结合期权的策略，包括我们在期货上的交易，因为还是在CBOT市场做得比较多，我们感觉不管是卖权还买权，在你衡量它的时候，我们认为对波动率的计算，或者我们在交易过程当中我们更多是希望交易波动率，而不是交易期权的方向。因为在我们刚接触期权的时候始终会有一个问题，也就是看涨市场的时候我可能就是两种策略去买看涨期权或者去卖看跌期权，看跌市场的时候也是两种策略，去卖看涨期权，去买看跌期权，这种情况下你去买期货或者赌现货其实没有太大区别，我们在这个过程当中就是想找一些组合，尽量消除方向，去投机它的波动率，我们想在这方面作出更多的努力。在这方面尝试过程当中，举个最简单例子，前一段时间我们也和另一个部门设计过这样一个虚拟的方案，但是这个方案在执行过程当中会存在一种情况，包括目前我们在国内，这个是额外跟大家分享的，也希望国内期权能够尽快开放出来，因为我们现在在设计这个模拟场面的时候，也不叫模拟，大家实际上场外也在简单去做这方面的交易，可能会出现很多这样的情况，我们没有办法去估计国内豆粕的期权价格到底是什么样，我们只能通过CBOT和国内豆粕的联动作出一个相关性，然后通过这个再衍生到国内豆粕的一些情况。在这个情况过程当中，我们可能对整个期权的定价就会遇到很多问题，准确性可能就会遇到很多问题。

　　这个是以前的一个例子，这个就是当时我们在9月的时候做内外压榨的时候做的一个例子，就是美元下跌的时候，我们做内外大豆的压榨利润，这个时候买入了一个美盘的看跌期权，就是这样一个收益的头寸。因为这是以前的一个例子，现在的这个例子其实也存在这个情况，比方说现在1月大豆的CBOT，11月的大豆对1月的豆粕和油，因为这个行业长期亏损，甚至现在5月之后有比较高的正值，是不是完全可以套期保值，这样就可以做进去？那对一个企业来说或许不会有太大的问题，但是在实际建议过程当如果完全那么做可能也会存在一些问题。我们可能给出的策略，包括我们自己做的策略就是加入了看跌期权，加入看跌期权之后就平滑了这方面的很大风险，包括你做纯盘面的套利可能也会遇到这样的问题。这样它让你的持仓时间和整个资金收益的平滑度都会相对比较好一些，这个是一个例子，我们现在也在执行的一个例子。

　　今天给大家讲的，因为时间的关系，给大家去分享的大概就是这样一些基础策略。因为我们在这个过程当中我自己也有一个感触，这些策略其实都很简单，其实很多策略都是从这儿不断演变出来的。这个演变过程当中，还是给大家强调，我觉得波动率在这个中间是最重要的，包括我们交易过程当中对它的把握，对波动率的投机，我们认为在整个过程当中，包括未来在产品设计当中跟场外交易产品设计当中，我们也倾向于在波动率上大家互相还价，在这上面找到一个平衡的点。今天给大家介绍的内容大概就是这些，谢谢大家！