新浪财经讯 由中国期货业协会、深圳市人民政府共同主办的“第九届中国(深圳)国际期货大会”于2013年12月3日至4日在深圳举行。大会以“开放创新·合作共赢”为主题。新浪财经作为独家门户网络合作伙伴全程图文直播本次大会。12月3日下午分论坛⑤：金融衍生品与利率市场化论坛在五洲宾馆A座二层长江厅举办。以下为芝加哥商业交易所前利率产品执行总监PeterBarker讲演实录。

　　Peter Barker：女士们、先生们：下午好！谢谢各位来参加我们的会议。我想先自我解释一下，我的名字叫Peter Barker，我今年才刚退休，我退休以前在芝加哥工作了十九年，我曾经在芝加哥、伦敦和巴黎做过期货经纪人，一共三十年左右的期货从业经历。我主要负责商品开发和已有产品的收益。今天想要讨论的是金融期货，我非常想用中文讨论这个话题，但是我的中文不是那么好，所以我还是会用英文来做这次报告，请大家见谅。我希望各位对这个主题会有兴趣。

　　当我有机会来这里发言的时候，我要琢磨一下到这来讲什么呢，因为你知道我们的话题是中国的利率市场化以及未来的发展，我必须要承认，我确实不是中国金融市场的专家，而且我预见未来的能力也是不敢恭维的，所以我得仔细琢磨一下我得讲啥，因为我在期货行业在美国做了三十年，回顾在美国在1983年的时候，我觉得有两点可以给大家参考一下，因为1983年也是我入行期货市场的那一年，当时是一个长期的创新期的开端，你可以考虑到像芝商所一直在创新，1981-1982年也是刚刚开始欧元、美元期货的推出，有人说这个期货是行不通的，但是现在很成功，大家都在买卖，三十年之后，2013年，芝商所又推出了按照利率调换的期货，所以事实上是对掉期提出了期货的合约，你可以把这个掉期作为一个货品交割给别人，所以有期货来买卖掉期。

　　所以我今天讲的是市场化的改革，但是我们先展望过去，看一下过去再跟大家展望未来。我想跟大家分享一下我的经验。也许从我们美国的经验，三十几年走过来的道路，也许可以给大家提出一些中国未来发展的启示。先给大家做一个背景的介绍。1980年-1983年的时期，如果你那个时候年纪比较请的话这个通胀汇率你觉得都不可能吧，但我刚刚如行的时候，80年的时候通胀在美国有13%，隔夜利率是超过了差不多19%，十年的长期利率差不多有13%。不过是短短三年之后，通胀缩到3%左右，短期利率掉了一半，大概有9%以上，但长期利率还是比较高的，所以这种固定收益的人，你从这里的风险，你看到什么，我第一个要看到的就是这个(图)，如果你要参与这个业务的话，在80年代短期利率高于长期利率，这个很难去管理你的投资，但是3年之后这个曲线调过来了。所以在美国当时很多的金融产品就靠这个活下来了，因为他们认为短期利率应该低于长期利率，短期借入、长期借出，就能够赚到钱了。所以这个时期从经济上来说确实风险是很大的，如果有这么大的风险的话，它就会带来对于一些新的风险管理工具的应运而生。

　　我们回顾一下当时有哪些工具可供他们管理风险，基本上是这些(图)，那个时候他们有一些国库券，现货市场的国库券，我们可以做现货市场的国库或者做按揭，你可以做银行存款，向另外的银行借六个月的钱，还有远期的外汇，这是当时的风险管理的工具，这些工具有一个共通之处，也就是说并不是谁都能买卖这些工具，也不是谁都有权的，你必须要加入某个俱乐部，像银行、或者是跟他的客户，并不是有太多人做这个交易，另外一点就是从透明度的角度来说，透明度确实是很低，当时也没有一个屏幕大家可以从电子屏幕上看到当前最新的价格，银行当然知道跟别人做的价格是多少，客户也知道，但别人就不清楚了。还有所有这种都是在表内的一些头寸，也就是说我要跟您做一笔交易的话，我要给你有信用额度，虽然我只是要改变我的风险状况，但是我是受限的，因为我们交易对手有授信额度，这都是表内的，做不了太大，所以当时有一定的工具，但是工具并不足够。所以我们当前讲到了利率不断变化、收益曲线也发生了改变，大家一看收益曲线变了的话就急了，要找个工具来避险，这时候出现了金融期货。

　　我们讲到了1983年的时候期货也不算新，我想芝商所1972年就推出过期货，像国库券，1976年国库期货也推出过了，当时有期货，但是用得并不广，并没有太多人用期货，我在1982年入行，当时是摩根大通在83年招了我进去，当时也是他们公司的第七个员工，当时是第一个大银行是关注金融期货的，当时这个期货部我是第七个人，可以抢见之前没多少人搞这行。为什么是这样子呢？在83年的时候如果你是一个金融机构、保险公司、养老基金的话，你想到期货马上想到期货投机，他们买期货就好像买牛、买羊、买大豆，这个跟金融有什么关系，为什么把这些东西搞到期货，所以他们并不知道怎么样开户，他们并不知道怎么样进行杠杆，并不知道怎么结算，所以当时他们拿五千美元给经纪商，其实杠杆起来的话五千美元可以帮你做好几倍的交易量，但他们并不知道，他们也不知道交易怎么执行的，因为个人交易者就习惯了买卖股票，打电话给经纪商要个价，他们习惯了买卖股票，买多少、卖多少。但是到了期货市场，他们看到一大群人站在场内高声喊叫，是什么意思，我也不知道，我也不敢进去，所以当时确实花了很多时间，让人们慢慢了解到底期货是什么、期货能做什么、为什么有用。所以虽然很有用，但没有马上崛起，可能要五、六年之后金融机构才慢慢地开始大举进行期货操作。

　　所以我们讲到进入壁垒是什么呢，为什么他们没有进去呢，我想我们要思考一下。我觉得很多时候是从第一点开始的，为什么期货慢慢启动起来呢，它之所以受欢迎最主要的原因还是有需求，因为现在国库市场、存款市场现有的工具并不足够，所以必然有需求。另外一个期货市场之所以发展起来，还是因为人们需要一个合适的产品，就像国库券，你把这个产品推出来要有各种的因素，还有一揽子可交割的债券，其实这个设计是很繁复的一项工作，这是一个很大的工程，当然这并不意味着所有的产品都一定推出来能够成功，比如说当我在芝商所工作的时候，当时有三个短期利率产品，一个是90天的国库期货，这个是比较大的，国债期货是最大的，还有欧元、美元期货，这就很小因为大家对欧元、美元不太理解。还有一个产品，这就是很多人认为以后是无可限量的期货，它就是存款证，银行发出存款证，我买了存款证三个月之后就可以拿到钱，再加上利息，每个银行都会发存款证，但这个合约的问题就在于它也是个可交割的合约，因为当时的人说合约必须要能交割，拿不到货的话他们就很不放心，所以他们不相信现金交割，所以当时一些银行推出可交割的存款证合约，到期的时候可以选择把哪个银行的存款证交给你，因为在82、83、84年的时候，芝商所有两家银行，有另外一家银行就因为一些不太透明的政策，他的信用条款和别人不一样，这样我们定价的时候存款证的定价都是按照这家最差的银行发的来定价的，它并不能反映所有存款证的品质，所以到期的时候有两家都不想要这个存款证，这是交易所犯的错误，我们要避免。

　　我们讲讲欧元、美元合约和国债合约以及它的相关期权，问题一直都不大，而且也能够满足大家的需求。另外有一点我想提到的就是交易文化的问题，我认为在交易所在美国它真正建立起了一个金融期货市场，因为我们挂牌了期货的产品，包括一些利率、国债，其实你可以让更多人进入期货市场，几分钟之前我讲到我们传统的国债市场、货币市场和存款证市场都仅限于大银行和保险公司才来玩，但是你一旦更多的产品挂到期货市场的时候，我们可以参与市场来决定市场的升降。所以期货合约的关键所在，它真正的成功要素就是要一定带动更多的广泛的参与者，因为它的美妙之处在于如果我是银行，有一个资产的负债，我有一个6个月的贷款，有3个月的融资期，之后要卖3个月的期货，就以3个月的借款期就能够锁定了。如果我跟银行来借款的话，这个银行肯定知道我有这个3个月之后的贷款或者是借款，但如果在期货的话就可以找一个完全不知道底细的人，他只知道或者他只认为如果要买3个月到期的欧元、美元，7块钱买回来，3个月之后卖9元，他并不关心我为什么要做期货，他不知道我有这样的现货的需求，所以做期货就有这样的好处。

　　有些人在银行工作，不管是做国债的、做资产负债的，他们都说其实这种自营的交易商我们把它称之为本地会员，我完全不懂这个本地会员为什么要买这个、卖那个，银行的人说看不懂，是因为这些本地会员其实很多也并不懂什么叫存款证，也不知道什么是联储的基金，他们只知道有人出价我就卖，卖了之后再买那个，不断地进出这个市场，每次赚一点点就够了，所以对他们来说我通过这样的交割就可以赚钱。其实可以说是我们只要有资金就可以做这样的事情，但是如果我们把大家集中到一起，交割很多，那这个金融就很大了，对市场影响也很大。比如有些人有很多资金，他们希望这些资金保值，这样可以集中到很多人在一起，有些人对资金进行保值，有些人愿意冒风险，对期货来说本身就是一种灵活的博弈。在美国发展的过程中作出了很多监管的措施，比如掉期等等都是非常公开、透明的，要确保多数人的利益都能得到保证。如果我们一旦看到掉期，我们在卖出或者买入更多的情况下，越来越多的人去参与，在参与的过程中每个人都会对这个市场的认识更加多的情况下，比如金融机构、银行等等，他们希望可以在市场上找到对手，他可以卖出，我们去买，如果在现货的过程当中我们必须要清楚地知道对手是谁，对于期货来说我们不需要知道对手是谁，我们只要知道市场上有人卖出、有人买入就可以了，因此我们可以把更多人集中到一起，就变成一种集约市场。

　　我们想跟大家探讨的，在期货市场里面我们整体的概念就是我们有本金，有些会进行互换，有的会买入，有的会卖出，还有一些其他重要的观念这个资金在彼此转移，所以因此可以进行杠杆的作用，因此也带来信誉的问题，因为有些是非常强的，他可能为了保证他资金的利益而进行很多装饰进行欺骗，导致市场朝着他的方向去做，就使得其他人套进去了。比如我们把银行、把中小型的企业绑到一起，变成一个非常大的投资方，他们每个人都希望能赚钱，我们把他们捆绑到一起，然后我们告诉对方，如果我们去做一些装饰的话可以拿到更多，这也是为什么1983年开始，我们对金融期货就进行了一些改革，我们对一些市场进行规范，正因为有了这样的规范之后，期货变成了金融市场的新秀。

　　人们在这个过程中期货好像是投机，对很多消费者来说他们也不懂，所以这个时候就变成了市场的准入门槛，在这样的市场环境，人们在现货的国债市场去买，在期货市场上去卖出。人们在这个过程中慢慢被教育，明白期货市场的功能以及它的运作制度，明白了跟现货市场的区别是很大的，如果我们把现货市场跟期货市场结合起来，然后找出他们两者之间的关联关系，那么我们这里面获利更多。我不知道中国是不是这样子的，在美国会有很多金融衍生品种类，而且很多时候对客户来说他想要投资的时候，他面对着很多选择，他们不知道买这个、卖那个，还是买那个，卖这个，所以这时候必须要定价，对不同产品进行定价，如果我们根据不同的产品来进行定价，对于期货进行定价的时候，我们觉得就需要专业人士的咨询意见，他会告诉你我很清楚这个国债是什么样子的，他会告诉你一些专业的咨询意见，通过这些咨询意见才能够达成买卖。使得我们整个期货的清算变得比较顺利。这里面会关联到很多方面的因素。还比如说回报率有多少，等等像这些都需要专业的意见。还有一点就是每个人的背景是不一样的，这就更需要专业的知识来帮助客户达成交割。比如说有些人在对中国的国债感兴趣，你的利率是比较低的而且这种情况之下是有利于进行买入或者卖出。我们觉得不管是美国还是中国，不管是哪个国家，你进入到这种期货市场都会面临着这样的问题，我们有很多的金融衍生品，我们有这种需求和供应之间的问题，比如有短期的、长期的，比如我们买入的是六个月，卖出的是九个月，或者卖出是一两个月的，像这些都需要去界定这些期货的利率，从而获取最高的回报。这样的话这些专业知识得能够帮助客户能够快速作出决定。而且我们通过这种方式能够帮助我们来去创建更多的获利空间，像这些都是一些专业的机构才能提供的服务。

　　我记得1993年的时候，很多金融衍生产品推出，这个时候我们会呼吁更多的监管措施，也使得期货的交易能够更加透明、公平。我们知道，对期货进行掉期和交割希望能够带来更多的回报，而且掉期对客户来说是非常有利的，因此，美国的金融市场确实是未来会吸引更多人去参与到期货的交易，而且他们可以在这个市场当中交易更多的金融衍生产品。

　　对银行的交易商来说，可以帮助他们去很好地转型他们的业务架构，我们记得他们可以在利率的掉期市场，就是由银行的主导下所创建出来的，因为这个时候已经是整个市场有一种企业家精神了，这就能够带来更多的诚信。

　　先驱者到底是哪些呢，我们觉得交易所是第一批先驱者，他们当时所做的非常成功的这些产品，包括会员制的产品，它大大提升了会员的价值，因为他们也有更改所有权的模式，它所带来的收益和股价都是越来越高。我们看到还有一种芝商所推出了中央对手方的清算机制，像这些改版制的方式来吸引更多的投资者进入到这个市场当中。像之前提出来的这个产品是非常创新的，而且会设计得非常好，会为客户的需求进行设计。

　　最后一点我想跟大家说的，芝加哥交易所以及它的清算方式，因为我们知道这种管理方式是非常先进的。人们可以交易各种产品，如果我们想在市场上跟大家进行交易的话，那我们要确保很重要的一点，就是要让这个交易的方式非常简单，就像一个手机一样，如果这个手机非常复杂，那我们根本没有办法去大肆推广，而今天老爷爷、老奶奶都能用，是因为它简单。所以从交易制度方面去保证，正因为是很容易的使用，人们才能够去充分享受。我们看到很多很成功的产品，我们明白在过往的发展历程当中，农产品的交易其实是最大一部分的，包括玉米、小麦等等都可以进行交易，十年、二十年之后已经发生了翻天覆地的变化，今天已经不再是农产品是最大的交易了，但交易模式还是挺像的，我们会看到从农产品的交易一直到期货的交易，我们看到金额是非常庞大的，而且交易地点也不再仅限于某一个地区了，所以芝商所在03年做了更改所有权式的交易模式，这是一个非常大的推动，而且全新的金融衍生品的交易来说是一个非常大的发展时机，它大大超越了传统的商品的交易额，可以说到现在为止都没有见过比它还要大的交易额的产品。

　　其实对我们来说这些先驱的交易所们也推出了一些企业家式的管理模式，这是非常有效的，而且它也作出了很多比较有弹性、比较有效率的担保式的管理流程，比如我的客户也有钱，我们可以通过交割，双方绑定一个协议，这样在未来一方可以获利，一方可以控制它的风险。对于大银行来说，如果我们能够把你的利润达到最大的话，我觉得这是一个非常好的方式，不管是你通过国债，还是通过资产的管理等等，都是非常好的，但如果说你是一个个体企业者，或者你是一个投资者，我觉得我们面对的最大的困难就是资金的实力不能跟机构去抗衡，这时候我们会看到担保的管理方式的出现。这时候对于个人也好、对于机构也好，都可以在非常广泛的范围里面进行交易，而且人们也可以在这个非常广泛的范围里去互相沟通，沟通的内容也是前所未有的。

　　另外一点非常重要的，在80-90年代，在美国有很多公司他们花了很多心思去告诉人们应该怎么样去参与交易，可以说时间成本是非常大的，因为人们不懂，而且因为不懂所以人们可能会丧失兴趣。他告诉人们如果你进行交易会使成本最低、收入最大，很多客户正是通过这种方式得到学习。因为他们很熟，所以提供的信息都很好，对于我们今天这个讲座来说，其实它实际上是帮助大家消除了一些担心，因为金融期货还是比较新的，大家总觉得有风险，我做了话有回报就好了，但有风险、出现了问题怎么办呢，所以在那个时候他们做教育做得很好，他们做了很好的演示，让大家了解为什么他认为这个市场是有用的，现在还有一些人在市场上活跃，因为他们确实是积累了很多的经验，所以八十年代、九十年代这群人特别关键。

　　最后这一点可能跟83年的时期并不符合，就是快速低成本的交易所的进入途径，因为当时在美国大概04、05年，当时这个市场正在过渡，从公开喊价市场转为电子化交易，这个时候很多人都想进市交易，但他又没有专业知识，他想去交易但又没有IT架构，他想快速交易、高效交易，他们想做但不知道怎么做，有些人可能要请个大学生给他做个程序，所以有好几个清算行他们是专门建立交易所的准入渠道，他们收的价格比较低，不需要推销员，也不需要经纪商他说我可以帮你快速搞定，你可以快速进入期货市场进行交易，有问题我帮你搞定，所以他们确实搞到很多业务。所以现在还是有这种情况，当业务不断地创新，他们又有新的变化，包括基础架构的变化，这是一个颠覆性的创新，从公开喊价转为电子交易，它对技术、对知识的要求完全不同，这是完全不同的工作，所以能够交易所交易这个途径就变得非常重要了。

　　如果你当时是一个期货交易商或者佣金商提供良好的订单的执行、提供担保，你会获得什么呢？你就会成为最早也是最大的清算商了。首先，你要做一个好的清算公司，现在越来越重要了，特别在电子化的交易的时候，清算商的声誉更重要，因为传统的期货经纪商是打电话来买卖期货的，场内交易的这些人已经推出市场了，现在他们是用电子系统连接到交易所来进行交易，所以清算公司确实是很关注清算这块，这是他们的收入来源。其实订单执行这块业务已经很少了，但是清算业务成为很大的一块。

　　还有另外一块的收入来源我想对中国也是一样的，就是在83年的时候在美国基本上唯一的金融期货就是欧元、美元期货，但是到了85、86年，就涌现出了伦敦交易所、法国交易所、日本交易所，现在我们对美国的金融产品比较熟了之后，他又想换换口味，试试别的，清算公司说那我得找谁清算呢，你不能够把顾客赶走，因为你必须要有能够做多货币的清算，你必须要有一个基础架构，你有这个架构才能把客户留住，所以我们现在还是看到一些本地的清算商，但是现在他们也必须要走向国际，因为客户有这样的要求，必须要有这种全球清算的能力。

　　所以到了后面我们刚才讲到交易所、交易商、期货经纪商、佣金商，但整体的投资如何呢，用退休金来投资的人，他们又从期货的发展当中得到什么好处呢，我想之前已经稍微提到过了，首先我们讲到美国国债市场的流动性大大提升，不光是国债市场，按揭市场也被带动了，国库券肯定是火了，而且跟这些连接性的市场都流动性增起来了，因为期货就是来进行套期保值、对冲风险的，反正你就是拿期货跟国库券来进行差价，你实际上就可以把它锁定起来。所以现在出价要价的价差也就收窄了，这有好有坏，因为如果你是银行的国债交易商的话，你的日子很好过，因为客户也不知道这个国库券的价格，你看到的数据也只有银行内部才能看到的，所以价差很大，你随便一买卖就可能赚到很多钱，但有了期货之后出价要价之后大家看到的数字都一样的，数字透明了，这个时候你也没有办法有主动权了。总的来说，只要有改变，有人欢喜有人愁，总的来说，有了这种期货带来的改变之后就很难说金融产品的流动性增加，然后我们说出价要价收窄，实际上是期货改变了我们的财务组合和金融组合，总的来说是一个巨大的好处，给大家都带来了很多的节省时间和金钱的节省，效果都非常好。

　　所有这些改变在期货市场在80年代带来的各种改变是真正利率调换市场的基础，现在慢慢产品越来越复杂，慢慢也是在场外进行交易，但最基本来说，金融期货还是从掉期转向了期货，所以是一个很大的变化。所以我想问大家一个问题，在2013年，回顾1983年美国的局势，我们是不是可以把1983年的美国和今天的2013年的中国做一个对比呢，我是没有答案的。我觉得这是两个并行的时代，现在在中国是一个令人非常兴奋的时间，因为金融期货在中国确实还是一张白纸，有待我们谱写篇章。之前已经讲到金融市场开放之后就有更多的金融风险，就必须要有很好的工具去管理风险，先有了产品，包括国债是很好用的，但除了国债期货还需要其他的工具，我不知道是什么，这要取决于我们监管的变化，包括我们的交易所和客户的需求，来考虑推出什么样的避险工具，但总的来说我们有这样的需求，而且还有基础设施、市场监管和金融的保障措施。

　　我一直在讲基础设施的重要性，很多人没有觉得谈设施好玩吧，但实际上基础设施是非常重要的，客户资金的分离帐户是特别重要的，我在芝商所的时候有一个清算公司倒台了，就因为他挪用了客户的钱，这对他们的声誉是毁灭性的打击，而这对交易也很不利，所以他们一定要有这么一个监管的框架，保持市场的有序，这是极为重要的。

　　另外一点就是要有一个公平的竞争环境，包括交易费、算法交易，所有这些必须要公平。我想这在中国也是同样的一系列的问题，人们对于公平性的问题很敏感，你到了期货市场的时候就说价格就这么多，大家看到的都是这个价格，反正大家都一起来做买卖，大家看到的价格都是一样的，这个市场非常公平，但如果大家有任何的怀疑，他们觉得这个好像人好像拿的价格好一点，这个市场就被动摇了，这是不应该发生的，如果中央一个交易平台这是不会发生的，但是我想市场监管必须要正视这一点，市场必须要公平，竞争环境必须要公平。这个也是你可以控制的。

　　有经济风险这是常见的，你要有好的基础设施、要有好的监管架构，同时要有一个创业的投资精神，而且要有冒险精神，大家勇于去投资、勇于尝试，要有这些文化，把这些融合在一块的时候，期货肯定会无可限量，而且也会随着大家的使用更多的创意也会不断涌现。

　　我讲得不一定对大家有用，但确实是我脑子里想跟大家分享的内容。谢谢大家的聆听，也感谢交通银行的邀请，我希望下次我能用中文给大家作报告。谢谢！