澳新银行商品研究总监Mark-Pervan

　　新浪财经讯 5月28-29日由上海期货交易所主办的“第八届上海衍生品市场论坛”在上海浦东香格里拉大酒店召开，新浪财经作为门户网络合作伙伴全程图文直播本次论坛。本届论坛的主题为“经济复苏与动荡中的期货市场：功能发挥与风险管理”。以下为澳新银行商品研究总监Mark Pervan的演讲实录。

　　Mark Pervan：各位下午好！非常感谢今天邀请我来参加今天的会议，我非常荣幸能够在这里发言，我们认为这个论坛是一个非常重要的会议，很高兴受邀参加今天的论坛，在这里谈谈我们对大宗商品市场的一些前瞻。今天主要给大家介绍全球大宗商品市场的展望，会从宏观角度看未来的发展趋势，然后会具体的来看一下基础金属、铁矿石、煤矿以及其他的一些基础商品的未来价格走势。下面就开始我的正式报告。

　　首先给大家介绍一下宏观的经济情况。这张图就显示了基础金属的价格和全球领先指数，这是一个年度的指数，大家可以看到有一个三年的周期趋势。从图上我们可以清晰的看到基础金属的价格和全球领先指数之间有很强的相关性，全球领先指数这是反映全球经济增长的一个指数。通常是有六个月的成交量。我们看到金属的价格会导致全球领先指数的增长，我们认为今年世界领先指数可能会出现谷底，我们发现今年的下半年这个指数会有所上升和回复。所以我们预测，在今年下半周期世界的大宗商品价格会反弹。

　　除此之外，这张图显示了全球大宗商品价格的周期，它和另外一个市场有很强的相关性，这张图上面显示的就是证券市场，我们采用的是标普500指数以及和基础金属价格之间的关系，这个图上面可以看到从2000年开始就出现了这两者很强的相关联，我们发现股票市场和基础金属市场09年就有了很强的相关性，而之前并不是如此。同时我们发现投资基金开始从2000年开始够大量的大宗商品。我们从那个时候开始两者出现了很大的趋同性，特别是美国很多投资基金都认为大宗商品和股票市场都是增长型的市场，如果在购买证券的同时他们也会考虑购买大量的大宗商品。所以可以看到证券市场和大宗商品市场从2000年开始其基本走势是趋同的。

　　我们认为未来的六个月，未来证券市场的表现将进一步改善。现在它的整个股票市场层数相对比较低，因此美国证券市场在下半年会有很强的表现。同样我们认为美国大宗商品市场也会出现强劲的表现，这就是这张图想要说明的问题。

　　另外一个，我们在商品市场所要关注的就是在背后的一些制造业的驱动。这张图就显示了采购经理人指数的情况，我们可以看到美国、欧盟、中国和日本不同的采购经理人指数的变化，如果PMI指数超过50，可以说这个经济处于扩张的阶段，如果低于50，经济就要处于收缩的阶段。所以从这我们可以看到，从09年开始政府采取了刺激政策，整个的PMI快速的反弹。大家可以看到中国所代表的这个橙色的线有了快速的反弹。中国PMI指数在金融危机的时候下降没有其他地区下降的快，而金融危机之后快速的反弹，09年到2010年中国PMI指数有了快速的恢复，因为相比全球金融危机受影响的其他国家来说，中国的恢复非常迅速，中国可以说是仍然是大宗商品市场主要的需求国。其中有50%以上都来自中国，所以说中国对于全球大宗商品市场来说是非常重要的推动力。

　　中国的PMI现在仍然超过50，这是非常积极的，市场每个月都在跟踪中国的数据，虽然在过去的六到十二个月中国政府采取很多紧缩的政策，通过利率以及贷款方面的一些紧缩的政策来给经济降温，但是中国的PMI指数仍然超过50。可以说即便中国继续采取一些措施来给经济降温，但是中国的PMI指数仍然会保持50以上，整个经济形式仍然是非常积极的。

　　另外一点是美国的情况，美国的PMI已经达到七年来的高位，这可以说对于市场来说是利好的消息。年初的时候我们可以看到PMI增长的非常快，这是美国的情况，这就是为什么大宗商品市场非常的强劲，在今年的一月份，在今年年初的时候，这主要由于美国市场PMI指数的好转，投资基金也认为美国的经济进一步向好。我们可以看到整个PMI水平还是非常的高，所以许多投资基金对未来大宗商品市场仍然非常的看好。

　　我前面也提到了中国正在采取一些措施给经济降温，最近的情况是怎样的？中央政府首先限制信贷，主要是通过提高存款准备金率来限制货币的供应量。在2010年央行有开始不断的进行加息和提高存款准备金率，我们可以看到在未来两年之内，我们会看到一年期的贷款利率还会增加。提高利率会对经济产生很大的影响，所以他们一开始的时候不愿意采用这样的措施，但是由于中国的通胀率不断的增加，所以他们必须采取措施，最终央行决定来增加利率水平。但是市场的反映相对来说比较慢，这就是为什么大宗商品市场仍然有不错的表现。

　　另外一方面是利率的变化，人民币相对美元正在升值，我们认为在今年的下半年中央政府将采取更加积极的措施进一步提高利率和提升人民币的汇率。当然中国现在也面临着很多的问题，其中最大的就是通胀率居高不下，中国进口了很多的石油，石油和铁矿石的价格现在都非常的高，这会导致进口性输入性的通胀，中国应该考虑进一步使人民币升值来解决通胀的问题。如果政府真的去这样的措施，这对于大宗商品市场来说是积极的。

　　这张图看起来有一点复杂，但事实上是非常的有趣，显示了整个铜的价格，显示了铜的价格以及库存天数。显示了三个不同时间段的铜的价格和库存天数的关系。第一个阶段是90年到03年是浅蓝色点代替的，第二个是04年到07年，第三个是08年到2011年。这个黄色曲线是现在的价格。

　　大家可以看到如果是九天的周转天数现在价格是四美元，而蓝色的部分是由基础面决定价格，现在的价格已经远远超出了基本面的情况。所以，如果以四美元价格计算实际供应天数只有四天，但现在已经达到了九天的水平。所以我们认为在未来六个月铜的供应量将趋紧。我们认为铜的交易水平应该是在四天，库存量是在四天左右而不是九天。所以这个市场是非常脆弱的，因为现在铜的市场有一个很大的投资溢价。大家可以看到投资基金对于铜的价格有很大的兴趣，因为他们认为对铜进行投资有很大的铜的溢价，我们对此并不认同，我们认为铜的价格已经过高。

　　因为大家如果看这个，在交易所市场铜的库存的话，我们可以看到投资基金预测这个蓝色的线将会继续下降，但是实际的情况却相反，在开始上升。所以，对于整个大宗商品市场人们有所担心，因为可以说铜的市场对其他市场有绝对性的作用，很多时候铜市场的景气指数决定了其他大宗商品市场景气的指数。铜的市场情况会影响到其他市场，比如说石油以及其他一些基础金属市场它的走向。

　　所以，我们现在正在对此进行密切的关注，我们可以看到这条线是十年的平均量，也就是九天的供应量，这已经是很高的供应水平。那么投资基金认为在未来十二月这条线还会往下降，我们同意他们的观点，但现在市场却市往上走的趋势，实际上中国在采取措施给经济降温，他们希望更多的来自于国内的供应，而不是来自于伦敦金属交易市场的供应。

　　这张图显示了投资基金在大宗商品市场方面的持仓量，现在总额达到了3700亿美元，这是由全球大宗商品市场指数显示的，其中一半集中在能源方面的，包括石油、天然气等等。20%是投资于贵金属市场。更重要的是，我们可以看到美国的利率和这些基金所做的一个仓位的方向是反过来的，所以正是因为现在的美国利率比较低，也就是说现在在美国信贷的成本是比较低的，所以可以大举的借钱然后投资在大宗商品里面，而大宗商品回报率现在是非常高的。

　　我们看到随着美国的利率，现在是下滑的趋势，所以现在投资基金的仓位在上升。但是我们觉得美国利率下降的空间是有限的，其实现在已经是非常低了，所以开始会上升，在2012年、2013年会上升的。根据这个预测，根据逆向的相关关系，我们可以看戏大宗商品投资仓位应该会有一个下滑的。这应该在2012年的下半年和2013年出现。所以对于大宗商品的价格在2013年，特别是2012年下半年开始我会比较谨慎，那个时候我觉得美国会进入官方的升息的过程。但是令人鼓舞的是美国利息不会提升特别大，因为我觉得美国经济不是很强，所以我觉得是会升息，但是升息幅度是局部的，是非常浅的。我觉得对于大宗商品投资的价格和影响是有限的。

　　这是对于我们2011年大宗商品价格的预计，就是未来十二个月的预计，大家可以看到平均来讲我们预计大宗商品的价格是会上升，平均来讲32%的价格，这是和2010年相比，环比，年度比，所以这可以说涨幅还是野蛮个大的。一方面原因是因为美国利息继续走低，另外来自美国的需求也会增加，世界各地的需求也会增加，特别是美国。还有供应仍然趋紧，特别是农产品和煤方面。我觉得今年美国的库存仍然是比较低的，另外美国的利息环境是比较低的，这一切都使得今年大宗商品的价格会上升。

　　这一张幻灯片上面显示出了四个主要重金属的供应量。铜会出现未来两年供不应求的趋势，这也就是为什么LME的库存会下降。我觉得其实投资基金业绩注意到了这一点，这也就是他们为什么这样。一个主要的原因就是因为大部分的铜都是来自于智利，而智利铜矿现在是在下降的，现在他们铜矿当中储量下降，而且挖掘成本在成本。另外因为缺水的原因也使得铜的质量在下降，所以智利现在供应全球35%的铜，可以说这个占比是非常高的。因为智利铜的供应出现问题，所以未来几年铜的供应都会出现问题，一个趋紧的问题。

　　下面直接跳到铁矿石，其实对于铁矿石我们还是蛮看好的，这张图上面我们可以看到全球未来五年铁矿石进口的需求，过去十年，大家可以看到，2000年到05年增幅是8.3%，05年到2010年是8.5%，2011年以后的五年是7.5%，尽管增幅在下降。我们可以看一下在过去十年市场上面需求了新增铜量每年是新增六千万吨，那么在未来的五年我们预计铁矿石的进口新增量是每年五十万吨，也就是说铁矿必须要每年增加供应。过去是一年六千万，现在是一年一千万。但问题是现在的铁矿其实是集中度非常高的，70%到75%的铁矿来自于三大家铁矿公司，而且现在铁矿石主要是来自于现有的一些矿藏，而不是新的，这些新的挖掘是有限的。他们未来五年是要为世界总体需求的铁矿石当中提供了三亿吨左右的铁矿石，所以集中度是非常高的。比如说如果中国和亚洲的钢铁业快速发展，那么对于铁矿石的进口需求仍然非常大，而同时进口的来源又是高度集中的，这三个主要的铁矿石公司他们在出口的时候又采取了一种比较谨慎和比较理性的态度，这都会影响到铁矿石的间隔。

　　中国的钢铁生产还是非常有意思的趋势，还是上行的趋势。中国的第一季度，第一季度钢铁生产是达到历史新高，而蓝色的这条线是年度的变化，对于钢铁来讲，我们可以看到在中国过去十年的增幅，年增幅是5%到30%之间，而铁矿石进口的增幅是10%到60%之间。所以可以看到进口的增长，铁矿石进口的增幅是要大于钢铁产量的增幅，并不是1：1的关系。所以，对于铁矿石的进口可以说是非常大。因为一方面钢铁的生产是很大，钢铁生产在铁矿石进口这一边又得到进一步的放大，所以铁矿石的进口仍然是非常大的。

　　那为什么中国需要进口更多的铁矿石呢？一方面是因为它本地的铁矿石质量在下降。我们可以看到中国铁矿石的进口当中国内的自主生产量是从差不多2000年的47%，就是50%下降到了2010年比较低的一个历史低位，可能只有20%左右吧，下降了一半。也就是说中国的高炉当中燃烧的铁矿石其中有很大的一部分是靠进口的。从澳大利亚、巴西进口的铁矿石是质量非常高的，他们是直接可以放入高炉的，而国内的铁矿石质量是令人堪忧的，所以现在进口量非常大。

　　大家看一下百分比的话，右下角这个图就可以看到去年中国的铁矿石需求当中80%，就是蓝色、灰色加深蓝色都是进口的，就是高炉当中燃烧的铁矿石80%是进口的，这个量是非常大的。大部分是来自澳大利亚，其中占到进口量当中43%。为什么？交通。因为其实说到铁矿石，物流非常重要，因为交通的成本很高，所以对于客户来讲他们当然要找质量最高也要找最近的距离。大家可能说印度更近，但是印度的铁矿石质量很差。

　　另外我们可以看一下，其实澳大利亚的份额是在增加的，从06年的39%上升到了2010年43%。我们可以看到中国对于澳大利亚依赖度越来越高。我觉得从印度的进口会越来越少，因为印度的铁矿主要还是靠它国内本国的消费，这就意味着中国其实也不得不到其他地方进口，第一个选择就是比较近的，地理上面比较近的澳大利亚。这也是为 说中国也希望走出去，在澳大利亚和必和必拓进行合作，包括一些权益的矿藏。这一方面，澳大利亚政府管理的，或者管控还是比较严格的。

　　好，我们看一下铁矿石的价格，我基本上讲过物流的价格，或者货运的价格非常重要。历史上面来讲，铁矿石的价格和波罗的海航运价格是有一个正向的相关关系，可以看一下左上角这个图。但是从去年开始，也就是2010年一月份的时候看到两者之间紧密的联系是分开了，当时的铁矿石价格仍然非常高，但是运费是下降了。为什么这样？是因为当时的运费由于竞争的关系价格下降。

　　那为什么仍然铁矿石价格非常高呢？我们看一下这个图，看一下新增的航运能力过去几年的情况。大家可以看到在过去十年来讲有两千万吨的航运能力被推向了市场，但是大部分是在过去两年，这些新船开始使用。我们可以看到大部分的船只基本上都是属于散装船，而且是属于蛮大的那种船。而但部分的这种船的产能都是来自于中国，为什么中国有大量的产能、运能的增加，就是因为中国有大量的进出口需求需要航运价格非常低，所以中国也造了很多的新船。以保证说有大量进口的情况下面航运、物流的价格仍然是比较低的。所以我们在现在看到的，这个铁矿石的价格仍然非常高，但是已经和航运价格脱钩了，我想中国应该非常高兴看到这一点吧，未来航运的能力仍然会得到进一步提升，所以运价仍然是比较低的。

　　非常有意思的一点，中国和日本仍然是会大量的建设运能，既然运价不能看了，我们看什么指标？看中国的钢铁价格作为铁矿石价格的指标。所以我们看一下左下角这个图，看到相关性非常高。在中国钢铁的价格直接会对这个全球铁矿石价格产生最直接的影响。但最近来讲我们一直可以看到的就是，其实铁矿石价格是跟着钢材价格在变的。其实有一个价格或者说成本过度的原因。所以，如果说钢材价格下降的话，勿庸置疑，铁矿石的价格就会下降。如果说中国钢材价格下降，那么全球铁矿石价格就会自然而然的下降，但这个非常困难。因为如果需求很大，很难控制钢材终端的价格。所以现在对于铁矿石来讲，这仍然是居高不下。

　　下面看一下煤，现在煤的价格人们很高起，这是因为中国也大量的进口煤。大家也知道说，中国其实自己本身也生产很多的煤，但是仍然不够，所以必须要进口。大家可以看到这个橙色的线，就是中国从一个煤的进出口国变成了一个煤的进口国，基本上可以说08年、09年这一段时间是一个过渡点。这其实是非常重要的一点，我觉得未来来讲中国仍然会是一个煤的进口国，不管是热煤也好、焦煤也好，中国都应该是国际上面的进口国。

　　焦煤主要的市场是印度，为什么现在铁矿石价格会那么高？一个主要的原因就是因为中国必须要进口很多的铁矿石，因为自己本身的铁矿石质量不高，而印度已经可以有很好高质量的铁矿石，但问题是没有很高质量的，热质很高的焦煤。中国有高质量的焦煤，其实中国和印度刚好是反过来，印度有铁没有煤，中国有煤没有铁，未来可以看到印度焦煤进口是非常大的，它应该是会增加三倍。所以，在2010年的时候我们可以看到印度已经进口了三千万吨的焦煤，而到2015年的时候我们预计进口量增加到九千万吨，而使得印度成为亚洲最大的煤进口国。

　　非常有意思的是关于焦煤，说到焦煤，其实它的集中度也是非常高的，65%的焦煤，世界上65%的焦煤都是集中在一个地方的，澳大利亚的昆士兰州。除了昆士兰州还有一些非洲的国家，包括还有中国也有一些焦煤的储量，但是大部分还是在澳大利亚。

　　最后总结，我给大家看两张地图，一个是印度，一个是中国。这些蓝色的点代表的是，是非常大的深水港，能够进口铁矿石的大港口。这个国家，印度可以看到是浅蓝色的，我也标出来。为什么是浅蓝色，还没有建成这样的港口，现在印度正在建15个像好望角的港口，至少需要六到七年的时间才能建好，建好之后将会进口更多的焦炭。因为焦煤这种大宗商品需要好望角级的货船运输，所以要特别注意印度当前的发展，然后向全世界进口更多的原材料，尤其是放眼未来十年的发展，正准备这么做。 谢谢！