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杰罗米-葛德文：锌市场回顾与展望
新浪财经讯 09年6月2-3日第六届上海衍生品市场论坛在上海召开。本届主题论坛主题为“商品期货服务实体经济的新挑战：金融风暴后的思考”。新浪财经作为本次论坛的独家网站战略合作媒体，全程图文直播。以下为苏克敦公司全球工业品商品期货部总监杰罗米-葛德文演讲内容。
听了一天的会议，现在很有意思的就是说每种不同的金属还是基本面都出现了不同的变化，当然我也同意保罗讲的关于投资者意愿的观点，这是很重要的一个因素。我想带着大家展开一个旅程，看看过去、看看现在、看看将来，讲讲我们苏克敦的观点，最后讲讲我们对价格的看法，我们所有的分析都是为了能够确定价格可能会走到何处以及为什么。
我们首先来看看锌市场在世界经济放缓以来都发生了什么，和其它金属不同的是，锌在全球供给方面很快速地就有所回应，特别是在中国，大家很快就减产了，那么有些是永久性的减产，有的是暂时的减产，有些还不知道，从基本面来说，锌出现了快速的恶化，它跌的比其它碱金属早，而且很典型的，锌是最后一个加入这个派对，也是第一个离开这个派对。这个市场本身是过剩的，在世界金融危机爆发以前，这个市场是处于过剩的状态，那么这一点锌和其它的市场不同。很大的一个原因在于冶炼厂的产能在中国迅速扩张，大概有500万吨的新增的冶炼产能投产。当然，这里面有一部分是替代了一些旧的产能，可是这个基本面的因素出现了快速的恶化，这一定也不为奇，因为汽车和建筑行业加起来占到了全球锌需求的2/3以上，而这两个行业都是深受全球经济危机的影响，直到最近也似乎没有任何复苏的迹象，在中国以外。在这里，我并不准备细讲这些头条，这里面主要列的是一些去年下半年特别是第四季度各个公司所宣布的减产的消息，其结果无论是冶炼方面还是矿山方面，无论在西方还是在中国和其它的地方，都是出现了大量的减产，这样减产的趋势一直延续到今年第一季度，还进一步减产了。总的来说，有大量的锌矿减少了。
接下来介绍一些最新的市场信息，大家可以拿这些信息和前面听到的关于铜和铝的信息做一些对比，很有意思的是，07年1月达到最高价位以后，库存开始上升，特别是最近的6个月，可是和其它的商品不同，铜包括一些其它金属相同的是，库存的量根本就没有能够恢复到上一次下调周期。所以我们想未来的复苏应该是这样的。我们可以考虑一下这些库存一年之前在哪里，55%在美国，22%在亚洲。随着价格的变动，锌市场的结构也发生了相应的变化，这和其它的金属类似，我想现在把这个放进去，因为等一下做展望的时候还要提到这一点，绿色这条线在05年5月价格还比较低的时候，市场是趋平的，这是远期价格略低于现货或者是近期的期货。可是06年价格开始上扬，这时候出现期货贴水，这反映了人们认为未来会出现的价格趋势，尤其是近期的锌的缺少，到07年5月，市场的结构有小小的变化，但是基本上还是期货贴水。一年前的时候，三个月的期货从37.5%已经跌破了2000美金，期货贴水已经颠倒过来了，期货升水了，部分原因是因为人们认为期货的价格将会超越近期的价格。
09年6月，也就是我们看看当前的形势，今天很清楚的就是不仅仅是锌，还包括其它的一些商品，中国是全世界唯一的一种积极的需求方，我是环球旅行的，我上次来中国是4月份，之后我又到北美、南美、澳大利亚、欧洲，还包括亚洲的其它国家，我们的观点就经济活动而言，就真正的消费信心而言，这些市场都会继续疲软，只有一个市场是有积极需求的，这就是中国。但是有意思的是，最近几天我们看到一些锌的消息出来，包括住房、消费者信心，不利的是欧洲的一个生产企业，他们说他们去年年底达到了四年以来的最高，这是他们的客户利用远期的期货价格达到一个四年来最高的水平，说明它的客户相信价格已经到了最低位了。别忘了建筑和汽车占到锌需求的2/3，所以要预测对锌的需求还是要看这两个行业，一般来说在中国以外的地方，这两种行业未来的增长潜力不好，这一周通用汽车宣布破产，但是各个股票市场对此是做出了积极的回应，就好象这是一个利好消息似的。但是我想无论怎么说，这个只能作为一个负面的信息来理解，说明汽车行业在近期来说发展前景不好。这张图显示的是全球汽车的销量在最近两三年的数字，基本上是崩盘了，现在汽车的销量是两年前的一半，跌幅非常猛，相应的锌包括其它商品的需求也是大幅减少。PMI长期来说它的波动幅度比较大，但是从短期来说，我们仅仅看看尾巴这个地方，同样可以看到08年12月份猛跌了，当然现在又在上扬。但是出现这样一个很迅猛的跌幅，很多人认为理所当然应该有所回升，但是无论怎么说，现在的情况还是非常疲软的。
除了需求以外，还有就是全世界各地汽车的库存很高，很有意思的是包括在中国，包括在北美和欧洲很多地方，很多的政府方案都试图要提供一种刺激，要鼓励新汽车的销售，鼓励以旧换新，以种种优惠方案让有旧车的人来换一辆新车。那么基本上就是为了能够解决新车库存过多的这样一个问题。可是我们听到的信息是这样的，镀锌板行业和合金行业认为这个还没有完全奏效，中国以外只有一个地方是看好的，那就是全球的基础设施行业，所有各国的财政刺激方案当中都是重点开发基础设施，不同的是我们认为全球的这些财政刺激方案将会在中国产生很大的积极影响，电路、基础设施、高速公路等等，在中国的财政刺激方案中会很快地呈现。那么在西方的影响会显现得比较缓慢，可能需要再等12到18个月才会有真正的影响出现，在一些经济体像英国滞后的时间还要更长。所以在中国以外的地方，我们对基础设施开发的信心不是很大，那么对中国的基础设施的力度还是很有信心的，所以中国有一些积极需求反映的迹象，汽车销量增加了20%至25%，相比去年是同比增长。问题是，有没有更多的后劲，还是说优惠政策已经奏效了。
前面已经都讲过了中国的基础设施的情况，所以刚才讲的都是需求，下面来看看供给方面，同样，这一点也是不足为奇的。当前中国在供给方面也是唯一的一个积极因素，根据我们测算，去年中国的矿山产生是跌了30%至40%，超过100万吨的金矿。我们怀疑有些本来闲置的产能已经投产，那么锌市场特别是中国的锌市场跟其它市场不一样，关于锌生产方面的信息，它的可靠性不如铝的信息来得可靠，所以很难判断产量方面的变化。但是我们怀疑有一部分本来处于闲置的产能，特别是一些大矿已经重新投产了。可是，我们也听到一些不同版本的说法，重新复产的产能是用来作为囤积的，并没有做下游的冶炼，有两种情况，一种是跟国际接轨的，另一种是为数众多的小成本的高质量的私营的矿。那么这些私矿很难去评估的，相比大的上市公司而言很难评估。根本就不知道这些小的生产企业做出了什么样的回应，它的回应有多积极，虽然价格今年是上升了，我们怀疑他们回应的姿态还不是特别积极，那么那些在囤积金属的生产企业，他们就盼着价格进一步走高再卖给冶炼厂，那么他们也应该问一下自己，如果这个价格不能进一步走强，他们该怎么办？目前在中国举债的成本很低，借钱很容易，我们猜想他们可能会去融资，继续持有这些材料，也不会做赔钱的出售，但是这个只能拭目以待。那么冶炼厂相比矿山而言，对价格的变化不是特别的敏感，其中一个原因，因为国际冶炼厂有15%的金属是免费获得的，中国的冶炼厂又如何呢？我们听到的版本也不一样，有些国有企业，我们相信他们的运行率很高，利用率很高，但是这个和他们的恩利用率是不挂钩的，是没有关系的，更多的是政府下的指令，GDP一定要达标，要保八什么的，锌矿冶炼方面也在为GDP做贡献。但是另外很多的冶炼厂是按照很低的利用率在生产，所以我们想平均整个行业来讲，整个利用率是远远低于产能的。但是有一部分的冶炼厂是按照90%的利用率在生产。从市场条件包括TC方面来说，市场已经没有今年年初时候那么紧张，那么从产能和库存方面来说，除了矿山方面的变化以外，人们还预期在中国未来12个月当中会有100万吨的锌冶炼要投产，明年还会有更多的锌冶炼能力会投产，那么到底有多少产能将会真的利用？有多少将会闲置？这个也是要拭目以待的。但是今天有一点是肯定的，就是锌的供应是远远达不到冶炼厂的需要的。所以进口量还会继续增加，有可能会达到200万吨，在未来的12个月，比去年增加一倍。
关于库存方面，中国的库存在不断升高，这个很难量化，很难看到这些材料都在哪里，但是我们想锌和铜包括其它的金属不一样，就是在省一级还有在冶炼厂一级，我们认为有大量的库存存在，都是省政府和其它单位在融资的，就是为了能够刺激冶炼厂，让他们能够用足他们的产能。但是我们认为在保税、仓库和港口那里有大量的材料已经进口了，放在那里，等到价位升高，等到需求恢复以后才会释放出来，那么这些库存在未来会变成一个很重要的因素，在未来几个月就要看这个价格的走向了。我们看看一些图，这个图显示的是矿山产出的变化，这个蓝色的线是大幅减产，现在又开始有所增产。冶炼产出它的峰值是同步的，但是下跌的速度是不一样的。我们现在来看这个库存都在哪个，上个月整个LMV的库存占到全球的1.9%，在一年的时间内增加了两倍，达到原来的3倍。但是和铜很不一样，很高的比例有超过1/3都集中在亚洲。这张图用另外一个方式演绎了同样的数据，大家看看库存在每个地方的增长，用百分比来显示，这个比例特别大，尤其重要的是这个比例变化最大的地方是亚洲，一年的变化是增加418%，这和其它的金属完全不一样，这反映了什么？反映了这里对锌的供求很强劲，相比其它金属。这张图显示的是最近四五年的库存，还有被取消的权证，被取消的购买权证是能够说明库存的未来走向，也就是说被取消的购买权证越来越多，当它下降的时候，库存是增加了。那么最近我们又可以看到有一些锌的动向，和其它的金属完全不一样。我们来看一个更短的范围，回去再看这个量还是低于五年前我们所看到的最高峰。我们也会密切关注LMV的交易情况，我们也是会员，蓝色的这条线是价格，另外一个是未平仓的投算。最近我们看到价格是有所上升，持仓也是有所上升，直到最近几天，意味着可能是有新的买家进入到这个市场。这个是价格和库存的比例，再加一条线，这是目前的市场结构，这个价格又进一步下跌，结构是静态的，没有变化，我们认为未来一段时间也将会是如此。
下面我们来看看未来为什么我们认为价格会上升？一个是供求，一个是库存的问题，还有目前大家对市场的一些共识，我们认为需求依然是最关键的因素，我们一直说，而且我们到现在还坚信，当实际需求条件改善以后，锌和其它所有碱金属同样都会走强，但是我们怀疑所谓的绿芽复苏的故事在西方世界，上个星期消费者信心指数有所上升，我们大吃一惊，我们在美国做过了解，根本就没有看到消费者信心有所增强，更何况是显著增强，根本就没有看到。我们要看真正的需求，而不是向今年这种情况就是大家认为未来会有需求，所以抢先做一些买卖活动，要看真正的需求能否兑现。什么时候能回到过去几年60万吨、70万吨这样的水平呢？那么有一种可能就是中国在掩盖真正的情况，有可能这些库存还是存在的，我们也希望需求增长明年可以出现。我们之所以对所有碱金属长期看好是因为消费企业和生产企业调高库存，是大势所趋，而且调高库存的同时应该是价格上升的时间。他们不会在价格达到最低位的时候进行库存的调高。
就供给来说，我们想西方世界在供给面的回应将有限，有些项目一取消就不会再高了，我们长期看好的一个很大的原因是因为我们认为和上一个周期一样，跟铜一样，等到需求恢复到很旺盛的时候，供给面可能来不及做出反映了。一方面是资本市场的限制，另一方面是大家都认为未来几年金矿方面会趋于紧张。冶炼厂的产能有可能会增加，尤其是在中国。这个数字可能达不到之前人们所说的100万吨到200万吨，其实政府最近表示冶炼行业可能会进一步整合，在这个消息之前我们已经是这个看法了。本来有100万吨锌的矿山能力要投产，从今年下半年到明年，那么还是会有一部分新增产能要兑现，但到底是多少？下面是价格，说白了，我们觉得市场上扬幅度过大，时间过早，从基本面来说是这样的。但是这个市场当然靠的不仅仅是基本面，还包括投资、流通、廉价资本的可得性，尤其在中国，让人们认为长期而言将会出现通胀，现在是在硬超，货币条件宽松，还有就是人们进行购买以便满足未来的需求。所以有可能会出现短路。现在我们看到生产企业进行很多套保行为，比05到08年期间更多，期货升水的效应，说明人们认为未来的价格会比今天更高，我们也是这个看法。
从技术面来说是喜忧参半的，有一个06年11月开始画出来的粉色的这条线，这是一个阻力线，这是一个技术面的分析，结论是这样的，在近期来说，碱金属可以出现任何的情况，特别是锌，但是我们认为更加可能的是价格要进一步下挫，从6个月到12个月这个时间上面来说，我们认为依然看好，但是不如两三个月之前看得那么乐观。一个是中国的这些情况，另外一个是库存问题，我们认为中国还是有库存存在。但是从长期来说，两年以上的长期来说，我们认为所有的碱金属包括锌都是看好的，一个是基本面，一个是通胀的因素，使我们认为这些碱金属特别的看好。我们认为铜将会领先，铜有可能会在未来两年当中达到历史最高的价位，它会把其它的碱金属也拉上去，它这个拉动效应能有多大？要拭目以待，有可能锌会升高，能不能创下历史最高值就不知道了。谢谢！
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