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图文：摩根大通证券有限公司迈克尔-简森
新浪财经讯 09年6月2-3日第六届上海衍生品市场论坛在上海召开。本届主题论坛主题为“商品期货服务实体经济的新挑战：金融风暴后的思考”。新浪财经作为本次论坛的独家网站战略合作媒体，全程图文直播。以下为摩根大通证券有限公司迈克尔-简森演讲实录。
迈克尔-简森：大家下午好，非常感谢上海期货交易所邀请我参加今天的会议，我叫迈克尔。简森，今天我要用半个小时的时间谈谈铜市场，主要强调几个观点，去年到今年铜价有所上扬，主要靠中国因素，但是中国因素不够了，需要新的买家进入市场才可以维持现在的价格。所以今天我的报告就取名为高铜价需要新买家。我们先回顾一下最近铜市场的状况，我上次来中国是1月份，在春节之前，当时很明显能够买到的铜的现货不够，用铜企业没有什么库存，去年年底很多生产企业也减产，所以现货不足。因此市场就出现上扬，大家都要调高库存，出现短期的上扬。与此同时，很多交易商认为经济箫条将会持续较长的时间，是长期看跌的。后来我们看到中国、美国的股市有所上扬，用铜企业也调过库存，出乎市场预料之外，铜价出现上扬，很多搞投机的人对此是没有准备的，也赔了钱，也大叫大喊的，铜价继续上扬至今。还有其它一些因素，就是废铜市场出现紧张，现在有点减缓，但是我想这个问题还会继续存在，到年底。这是废铜的问题。
还有生产方面的一些问题，特别是在南美和非洲，所以我大概是一个月之前准备了这些幻灯片，当时中国的铜市场还是趋于紧张，现在已经比较宽松了，当时的期货贴水已经不存在了，我想中国购买铜铁这一方面不会那么积极了。因为买家不愿意支付这么高的价格来买铜，所以未来六个月将会怎么样呢？有两个可能出现的情况，这是一号门和二号门，就像电视游戏节目一样的，让参赛者选一号门或二号门，实际上现在可能60%至70%的人都会选择一号门，一号门就是铜即使出现流失，中国已经调整好库存了，基本上吸收了剩余的这些存量。那么剩余的这些存量放到中国来了，所以美国和欧洲的制造企业也需要调高库存，因为生产量偏低。所以无论如何，到一定时间必须调高库存。这时候他们会发现能够用现金买到的现货是不多的。因此，伦敦市场又会出现期货贴水，长线投资者的需求也开始出现，所以有人担心长期的供给面的制约。那么伦敦的铜价一般都是高于上海的，很容易达到6000美金的价位。那么这个都是一号门，让我猜的话，我想现在大多数人都会选一号门。那么二号门可能是分析师会选择比较多，真正的铜需求如何呢？他们会说实际需求量并没有增加，最近我们只是看到幅度有限的库存调整，所以市场略有回升，但是这个根本不构成一个基础。就说明这个市场要复苏，铜价要上升。要到北半球夏天的时候，西方的库存调整才会结束，中国的库存量是足够的，所以进口7、8月要减少，6月份肯定有强劲的进口，等到西方的库存调整结束之后可能是第四季或者是明年的第一季，这时候有了足够的库存，那么市场不会出现这种不稳定的状况。如果是二号门的话，铜价可能在3500美金左右，所以现在这是一个二元的结论，有人觉得价位会高，有人觉得这个价位会低，是这样两个门。
我想长期来讲，铜的展望还是令人乐观的，无论你对全球经济复苏怎么看，铜还是存在长期的供给问题，这一点不容忘记，这个问题不会短时间内消除的。还有就是工业化、城市化不仅在中国，还包括在其他的新兴市场是不断开展的进程，所以铜价一直都会有一种风险溢价，就像原油一样，在最近一次箫条就是刚刚结束的箫条，原油的价格应该更低，以反应一种边际定价，那么铜没有。因为铜价在最低位的时候也是能够让九成的生产企业赚钱。
我们再来细看，很多人都会问这样一个问题，就是为什么铜价那么强劲？这个图显示的是所有的采购指数的综合指数，25到30个国家，中国有两个，我们取其平均，把这个综合起来的话，我们可以看到全球采购指数和铜几之间的关联度很高，但是铜价表现更高。所以它靠的不是简单的制造活动。那么从历史数据来看的话，这个存量高的时候铜价应该更低，可是并没有出现这种情况。除了SLB等现货的购买之外，铜价格五的上升更多反映的是对未来的一种展望。中国铜的库存过多，我认为是一个重要的因素，现在中国半成品积累过多，因为人们期望在下半年的时候会有大量的基础设施方面的需求，需要用到铜，那么这是我们的预测，就是对工业生产方面的预测。显然，工业经济还在萎缩，它会继续萎缩到第三季，在新兴市场，尤其是中国发展还是正面的，但是工业活动还是在走下坡路。即使在采购指数当中，在5月份，受访者谈的是今后半年的情况，还是一个负面的看法，但是铜不是这样的，因为大家认为会有需求上的增长，如果全球经济复苏不如人们期望的那么快的话，会出现二号门的情况可能性更大。说白了，中国市场挽救了铜，现在问题是谁挽救中国？现在中国还要吸收更多的现货，我想6、7月中国会有很强劲的进口。实际上是这样的，现在只有中国一个国家它的工业是看好的，印度也不错，可是相对主要的发达市场而言，中国是世界上唯一的一个地方是有现货溢价，对现货是有胃口的，而且不光是铜在进口，今天上午我们也听到，中国也在进口大量其它的商品，包括本身资源很丰富的像锌和铅这样国内资源较丰富的，包括铝，最近一周铝价出现较大的波动，很多人觉得中国对铝的需求会降低，我想不是这样的。那么对生产企业来说中国已经成为一个倾销场所，因为在短期来讲，持有中国这样一个地方对现货是有需求的，而中国现在信贷很宽松，所以很容易购买这些现货。所以现在很多企业都已经被定好了，把国外的资源往中国送，但是我们也不能忘记表观消费是进口加起来过大，如果中国继续进口超过三四十万吨的话，过一段时间不仅是伦敦，如果近几个月中国进口量继续下去的话，会让全世界的铜市场出现及好的形势，很容易把铜价提升到6000美金。
这些幻灯片都是一个月之前做的，所以没有把最新的情况反映进去，严重的期货贴水的情况已经没有了，那么废铜的问题也在出现新的变化。现在废铜更多了，总的来说，虽然未来中国还是会有大量的进口，而未来四到六周会有大量的进口，这是历史上的交易，是过去的交易，往后锌的交易会比较少，现在更多的是物流和航运的问题导致依然有大量的材料进口到中国来。我想铝这方面也是有一定风险的，在未来一个月左右。现在中国在购买西方剩余的铜，把它进口到中国来，使得铜市场出现紧张，现在人们担心近期内有没有限期，所以我想还会出现更加严重的期货贴水，在伦敦库存会继续减少，将对股票市场的复苏而器重，这都会影响到投资者的意愿。这样一个积极的反馈回路，是未三到六个月当中铜价最主要的驱动影响，市场如果继续从此得到积极看好的信息的话，我想一号门的概率更大，二号门的概率更低。
回到期货曲线来看，我们来看它反映了供需展望在最近四到六个月的变化，铜价5000美金，在这样的价位上任何生产企业都可以赚到钱的，其实1000块美金也是能够赚钱的，去年让大家大吃一惊的并不是说铜价跌到2800美金这个价位本身，而是它跌得太迅猛了。有些企业已经签了合同来不及反映，结果出现现金流的问题，那么非洲、南美洲出现了这样的问题。价格本身不是问题，2800块最近还是能够调整过来赚钱的，问题是价格变动太猛了。现在这个价格有所上升，有些企业考虑重新增产，这个图表当中可以看到08年、09年包括2010年的预测，这个是一张分析表，我用这个数据来介绍一下，4月份的调查展望认为2009年、2010年都会有所上升。所以第一季、第二季，人们认为矿山方面的减产是有利于高铜价，现在出现了一些变化。生产企业开始增产，如果铜价继续待5500的话，我估计会有更多的套保行为出现，生产企业也要利用这个复苏来赚钱。所以这是铜市场方面出现的一些最新的情况。供给方面仍然趋于紧张，最主要的需求方还是中国，中国的需求又开始减少，所以现在是投机者还有欧美的生产企业，要看他们的了。中国已经调整好库存了，现在库存的量过多，西方世界还没有开始考虑调高库存的问题，驱动决策的关键因素是投资意愿、市场价格，还有新订单期望之间的反馈回路。
美国最新的调查数据表示，新的订单出现积极的进展，主要受股票市场上扬的鼓励，大家觉得股票上扬了，可能经济要复苏了，官方利率和市场利率之间的利差也是缩小了，有助于提高库存。最终要让产量回到可持续的水平最终靠的是需求，而不是库存的调整问题。所以今年年底之后更多的要看各国政府和央行是不是愿意为复苏去买单。那么真正的不利因素是失业问题、债务问题，在全球都存在，这将是一个制约因素，可能会妨碍城市化和工业化的大趋势。大家可以看这个图，采购经理指数，你看新订单的数字除以现有的库存水平和世界工业产值相比的话，会有一个大的鸿沟，这是时间序列有史以来最大的一次鸿沟，也就是说这些采购经理没有库存，他们认为新的订单有所上升。考虑到工业产值现在很低，没有其它的办法，只有靠工业活动上身，从现在到明年年终的时候，那么这个目前鸿沟非常的大，有可能会导致关键商品在西方世界表观消费的明显增加，在新兴市场尤其中国已经看到了这种表观消费的增加，所以工业展望应该是比较不错的渠道。2010年年底，我们认为全球的工业产值同比下挫24%。但是到明年又会有所增加，年增速在5%左右，财政方案会带来更多的消费，这些消费是不是长期而言可持续的？现在还不知道，但是短期来说，这种前所未有的行业的政策回应，足以让我们出现比较强劲的复苏渠道。2010年下半年就会出现比较大的疑问，我们不知道到时候情况如何，大家可能比较关心的也是2010年之后的情况。
那么这两个大的宏观因素，前面也说了，一个是失业，另外一个是财政赤字和巨大的公共债务，还有央行在一定的时间内需要缩紧银根，不可能一直保持宽松的货币政策。右边这张图显示的是美联储的资产负债表，这是以万亿美元显示的，现在是2万亿美元左右，就是13、14万亿人民币，到一定时间以后美联储要把这个钱拿走，也许这个时候的失业率还是很高。所以我们认为全球经济复苏到明年下半年应该是不错的，是较为强劲的，之后就难以预测了。这个图表显示的是财政赤字和公共债务的规模，相当惊人，日本今年达到GDP的200%，美国从64%增长到74%，就是公共债务对GDP的比例，到一定时间必须得有人出来偿还这些钱，2011年之后是偿还的时间，2010年不会。我们现在开始看到迹象说矿山已经开始增产，09年肯定不如08年，08年上半年商品价格非常高，之后又跌的很快，很多矿山不知道怎么办，后来就减产，有人到09年继续减产，但是我想产量方面2010年还是会有所复苏。所以短期之内市场可能会趋紧。市场会做出回应的。我们不仅看到矿山的供应，而且我们有的原先对矿山的预测就发生失误，非常难预测，我们看到一次很大的矿山中断，几乎是达到了150万吨的中断，没有考虑到它的因素。这是为什么提醒大家我们应该参加这样的会议，了解整个行业的情况，因为我们要做预测需要了解行业具体的情况，08、09年开山中断我从来没有遇到过这么大的因素。
最后总结一下，我们觉得09年铜的供应还是60万吨的盈余，现在这个库存在减少，而且LME现在已经走上期货贴水了，很多高价已经进入到了中国。有一些消费如果从2010年进入09年的话这个市场还是比较紧的，我们知道中国还有很多材料，在2010年的时候还会有一个周期。我已经说了好多问题了，今年上半年对铜的需求主要是因为中国的公共部门和私营部门的吸储，增加库存。09年整个过程中库存彻底增加，不会一直继续下去，没有带来全世界共同的增加，只有中国增加了库存，如果世界上其它国家决定需要再买铜的话，这个市场就会很紧张了。在今年来看，中国的主要贡献就是净购买，我们给大家看一幅图，就是新的订单和采购经理人指数与经济增长的图表相比，我们看金融市场铜还是6000美金的价格。第三季度如果经济强劲复苏可以达到6000美金，如果复苏一般的话就是3000到4000美金，铜的长期供应问题会始终存在，所以始终会有一个风险溢价。比较简单地理解就是如果你看多的话更容易赚钱，做空的话更容易亏钱。现在长期需求的前景也是涉及到政府需要征税和提高利息等一些严重的影响，这将让我们在明年的时候面临一个比较好的复苏。总结来说，就是要给大家一个印象，在未来的四到六周对铜市场非常重要，因为主要受到整个大的经济环境的影响，CMBC将会成为一个非常重要的因素。谢谢大家！
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