商品牛市将在美元升值时结束

　　□光大期货 刘月来

　　从1999年开始的这轮商品大牛市，已经持续了9年，反映商品期货的CRB指数由1999年7月的最低点182.67涨到今年的577.64，而龙头商品—原油期价由1998年12月10日的10.72美元/桶，已经上涨到最高时的111.8美元/桶，涨幅超过1000%。那么到底什么原因导致资源类商品价格大涨？又将于何时结束呢？

　　两因素助资源类商品大涨

　　不论是原油、黄金、铜等工业品还是大豆、玉米、小麦等农产品，由于地球上土地、矿产资源的有限性都决定了这些资源的稀缺性与供应的相对不足性，而世界经济的高速增长将导致需求增加，从而使供求关系紧张甚至短时间内恶化，导致商品价格上涨。而地缘政治危机、天气因素、矿厂、炼厂的爆炸与罢工事件，甚至恐怖分子的袭击等都使本已紧张的供求关系更加恶化，助涨与其相关的商品价格。

　　尽管有上述多种因素助推商品期货价格，但从根源上讲，世界经济的强劲增长是这次商品期货大牛市的本质动因，而资源类商品在国际上是用美元标价的，美元的大幅贬值与全球流动性过剩是资源类商品大幅上涨的另一大动因。

　　首先，本轮世界经济的增长与过去不同，不仅发达国家经济较快增长，而且以中国为首的新兴市场经济国家的经济更是高速增长，这种世界性的经济高速增长必然带动对资源类商品需求的快速增长，而供应却不能同步增加，导致供需矛盾突出，从而使资源类商品价格上涨。其次，全球流动性过剩来自两方面，一方面是日元长期低利率产生的日元套息交易增加了全球资金供应，而更主要的则是美元因素：美国为了从9·11恐怖袭击中尽快恢复过来，从2001年12月到2004年11月近三年的时间将联邦基金利率维持在2%以下，使资金使用成本过低，极大地助长了资金的需求，为全球提供了过多的流动性；与此同时，由于美国的双赤字不断增加，美元不断贬值，从而使以美元标价的商品价格大幅上涨。

　　美元升值将结束商品牛市盛宴

　　当美国经济真正衰退之后，次贷危机的影响渐渐过去，美国经济基本稳定，并可能逐渐复苏，美元利率可能已经降到1-1.5%左右甚至更低，此时美国经济对世界经济的负面影响已经显现，世界整体经济开始滑坡，同时高油价对经济的抑制作用也日益显示出来，商品需求相对减少，同时，通货膨胀尤其是美国的通货膨胀日益严重，治理通胀可能成为美联储的首要任务，加息成为美联储的主要政策结果，美元开始大幅反弹，逐渐升值，同时由于其他国家的经济刚刚转入衰弱之中，资金从这些国家撤离，商品市场的牛市盛宴结束，价格大幅回落。不仅如此，届时，艺术品、房地产的价格也会出现最大幅度的下跌与回落，这是继股市后其他资产的泡沫的又一次破灭。

　　历史上曾经有两次这样的例子，其一是上世纪八十年代初，为了治理严重的通货膨胀，当时的美联储主席保罗·沃尔克将美国联邦利率大幅提高，1980年9月到1982年9月利率提高到两位数以上，最高时超过19%，美元大幅升值。与此对应的是原油、黄金价格大幅回落，资金流向美国，并导致拉美国家出现严重的债务危机。另一个例子是：1992到1994年上半年，美国联邦利率较低在2-3%之间，从1995到1998年利率提高到5%以上，此时美元不断升值，资金开始回流美国，结果导致1997年到98年的亚洲金融危机。

　　不过其中两点值得注意：一是美国经济衰退后企稳的时间长短与美国通货膨胀程度，这将决定美联储加息频率与幅度大小，进而决定美元升值的幅度大小，从而决定资金回流美国的速度强弱。

　　二是美国经济衰退对全球经济影响的深度与广度，这将决定世界整体经济增长放缓与滑坡的程度，也将决定对资源类商品需求增长的减弱程度。

　　以上两点将制约着商品价格回落的幅度与时间长短。而对于农产品来说，由于世界人口还处于增长期以及世界经济的增长使人们生活水平不断提高，所以对农产品的需求总体将不断增长，而土地资源的有限性以及世界气候变暖导致天气可能出现异常，所以农产品存在在天气恶化的时期出现大幅上涨可能，短期内并不一定受上述规律制约。