[中国证券报]A股下跌原因解析：消化"内部恐慌"尚需时日

　　文华财经（编辑整理 王亚男）--据中国证券报3月13日报道，美联储拟向市场注资2000亿美元的消息昨日早盘令A股市场为之一振，美股大涨的现实也让不少投资者对A股反弹充满期望。然而事与愿违，沪综指最终大跌2.3%。与之相映照的是，香港恒生和国企指数尽管高开低走，但最终还是上涨1.86%和2.29%。

　　　　近一段时期以来，A股市场出现了阶段性反弹远远弱于周边市场，而相对低点却远远低于周边市场的现象。为什么外围市场反弹而A股弱势依旧呢？

　　　　我们先来看一组数据。美股2008年第一次大跌到1月22日为止，随后反弹到2月1日，区域震荡后于2月28日开始新一轮下跌，一直到3月10日。我们选取道琼斯指数、日经225指数、恒生指数、国企指数和上证综指，对比分析一下在上述阶段各个指数的走势。上述5个指数在1月22日的最低点分别是11509、12573、21710、11779、4512点，到2月4日的阶段最大涨幅分别为11.58%、10.47%、15.62%、20.35%、3.55%。而3月10日上述5个指数的最低点分别是11691、12353、22035、12079、4063点，相对1月22日的变化依次是1.58%、-1.75%、1.50%、2.55%、-9.95%。

　　　　从这组数据不难看出，尽管次贷风波一直被国内投资者认为是导致A股下跌的重要原因，但从2008年开始，这一因素其实在相当程度上成为心理因素，而真正导致A股下跌的原因出自A股市场内部，否则就不会有A股阶段性反弹远远弱于周边市场，而相对低点远远低于周边市场的现象出现了。

　　　　有投资者会问，为什么国企指数的表现远远强于A股呢？这种较强表现为何又无法给予AH股足够支撑呢？

　　　　我们再来简单对比一下几个重要AH股的溢价。以昨日收盘价计算，中国石油、中国石化、工商银行、中国银行、中国平安的AH溢价分别是101.65%、93.06%、15.02%、65.54%、5.21%。不难看出，溢价偏高令A股的吸引力显著低于H股，而溢价最少的中国平安还受制于A股内部因素——再融资的影响，所以，估值优势或许是H股能在近期强于A股的最佳解释。

　　　　屡创新高的PPI、CPI数据已经让市场越来越感受到经济增长减速和持续通胀的压力，由此引发的业绩增速下滑预期也在不断增强，而这恰恰是A股跌幅已达30%、政策信号频频偏暖而市场弱势依旧无法改变的根源。

　　　　尽管我国贸易顺差的急速下降有短期时间扰动因素，但在美国及欧元区整体经济增长持续放缓的预期下，作为拉动经济增长三驾马车之一的出口显然已力不从心。在2008年GDP增长8%的前提下，投资也不太可能成为经济发展的强劲推动力。一直被市场寄予厚望的另一驾马车——消费，其作用力似乎也开始减缓。有分析指出，扣除价格因素后，1-2月实际消费同比增速在13.2%左右，较去年12月回落了1.4个百分点。虽然实际增速的变动较为平缓，但确实出现了放缓迹象。

　　　　宏观层面的不确定性导致的微观层面变化正在市场中产生影响，所以可能出现的是，“内外挂钩恐慌”不会太久，但“内部恐慌”的消化可能尚需时日。

　　　　尽管从国债指数的强势中，我们仍可看到国内流动性充裕，但投资者需要注意的是，流动性充裕不代表资金一定要流进目前的股市，新基金销售的窘境也从一个侧面说明了这个问题。在复杂的国内外经济形势下、在紧缩政策基调没有改变的情况下、在持续通胀压力下，继续消化负面冲击并等待预期相对明朗的过程恐怕还将进行。在此过程中，反弹随时可能出现，结构性机会也会不断闪现，但发现与把握的难度已然增大。