Peter Sellars：锌是工业金属和金融资产吗

　　2007年5月28日，上海期货交易所举办“第四届上海衍生品市场论坛—金属、能源与橡胶”。论坛主题为：经济全球化与蓬勃发展的中国期货市场。新浪财经作为上海期货交易所的独家网络战略合作伙伴，对本次活动进行全程直播。下面为晟恒金属公司首席Peter Sellars发言实录。

　　Peter Sellars：我们亲眼目睹了中国发生的变化，但是不仅仅中国在今年发生了巨大的变化，我本人呢从事金属行业已经有30年了，在过去的几年当中，我们就看到，这个金属它和其他的大众商品一样，作为了一个完全发展的资产类别，而且我们在今天任何金属的价格，它到底是怎么样定价的，理解它一定要考虑到它对整个投资者的一个吸引力，投资者的参与。那么像锌这样的金属，价格受到一些基本面的影响，比如说供需，但是同时又一些金融的影响，包括对冲基金、养老基金以及投机者的一些建仓的行为，锌以及其他的这个金属，它像一些工业原料一样，比如小麦或者钢铁，但同时它又像股票和这个债权一样，是一种金融的资产，我们如果完全把它分成这样两个部分的话，是错误的，在伦敦金融交易所和上海的期货交易所，都像其他原料一样，价格与现货基本面衣襟金融因素之间的相互作用确定，这些因素相对来讲哪个更加重要，这个随着时间发生变化，而且要看我们所考虑的远期是多远，我们可以把它想象为一个包络线或者像一个不信封一样，市场间隔在这个信封当中，在这些边界之内价格是自由变动的，它的实际价格是由投机者和筋肉参加者的兴味索设定，在短期范围内，比如说一年到两年之内，边际由一些及面面设定，但是这个边界相对较宽，除了最大的价格调整，否则不大会变动，新矿的开采和冶炼，这个决策滞后，要经过数年才能发展过来，而且生产过程也花时间，所以这个要让便宜材料代替高价才能的替代过程也很慢，金融投机客在这个范围都可以选定价格。

　　在一2年到5年中这种供求更加灵活，因为生产商和消费者有机会石印，基本面更加重要，而且价格更具限制性的一个因素，那么投机仍然继续发展作用，但是影响比较有限了，因此市场价格在一个近期内较宽，但是在这个较长时间内会逐步变窄，或者在曲线内变动，这个变动对于速度，它是要靠生产商与消费者，他们是通过投资与替代还适应价格变动的适应确定，实际嫁个由于投机影响在边界范围内确定，那么这个锥体本身的位置也不固定，成本的结构，行业的集中度，管理的水准和技术始终不断变化，所有的因素都影响着供应和需求，就影响着价格的变化，因为不仅仅是对包络线货币这个信封内部不断变化，它本身的价格也在变化，需要这个公司非常好地管理风险。

　　新的市场，在过去的4年当中，变化很大从20世纪90年代末带来的过多供应，以及2000年到2003年低迷的时期结束了，2005年到2007年出现新矿产能短缺形成与需求的骤然回升到了一起，LME的注册仓库的新库存从2004年的平均75万吨，在三年后下降到不组10万吨，而且这个对那些未报道的大量库存，就是生产商、消费者和贸易商他们所在现有市场之外所存积的这个锌也有了影响，这个也在降低，锌的现金价格从2004年1月的，市场目前的情况更加复杂，需求在不断增长，但是现在矿产的供应量不断上涨，矿产在过去按每年25%的平均增加率，在2007、2008、2009分别是11.5%、12.2%和7%，一般来说，这个现货锌，它的可供应情况在随后3年当中会有所改善，有预测，在2008年2009有大量过剩并许多库存，089年是60万吨，锌市场的情形像个谜，锌市场的特点就是一方面价格很高，另方面具有一个近期升水结构，可是和原油不一样，原油由现货高库存过剩驱动，但是报道的新库存是很低的，而不是高的，比如所报道的锌库存已经从75万跌至不足10万吨，而且价格已经上扬至最高水平，这反对市场明显供不应求的态势，远期的价格按照较大的折扣进行交易，呈现一个近期升水的态势，但是近期只有小幅上涨，在去年都是下跌的态势，但是他们作为远期交易价格的百分比是非常低，从没有高过一吨75美元，现货的可用情况保持了良好的态势，尽管报道的库存很低，但是采购中没见到任何困难，中国已经成为进出口商，中国作为进出口商重新进入市场，随之价格结构变成了远期升水，但是这个价格仍然保持高位，并且在库存上面没有明显的堆积。投资者体现出了强烈的兴趣，包括活跃的对冲基金和通过高盛消费指数基金，锌价为何保持高位以及市场为何按照远期升水交易，投资者也很感兴趣，它是在04年以来已经产生了高价升水交易以及库存水平的上涨，但是锌市场的特点是高价远期升水，恐怕是市场之外增加，如果库存和我们所报道的库存所显示的一样低，市场应该非常段去，并且处于近期缩水的态势，也说市场非常紧张，单纯的价格不断上涨，但是目前的情况相反，价格比较高但比较稳定，与此同时，最此的三四月交易的持平的情况同样存在，贸易商持有以及银行融资的未报道的库存还要继续上涨，没有报道的库存受到对冲，甚至可能构成一小部分库存融资的成本，现在在各种各样的替代资产当中，大家都是大量投资，这就使定价大幅增加，这个商品投资，它是对于不同类型的投资来说有不同的先例，而且随着时间的变化，有几个原因，一个是波动性，有色金属和其他商品的价格表现出强力的中期性，在短期内波动较大，产生较大的期权性和从交易中获利的机会，对投资者有很大的吸引力。

　　第二就是定价错误，金属和其他商品市场的兴衰为贸易商和战略交易商创造了获利的机会，第三个方面就是要变利收益，那么商品不是按照常规条件来支付收益，不像股票有红利，但是可以例如商品期货中的便利收益，在过去30年当中大多数时期，期货市场，尤其是石油是按照近期升水的形式来进行交易，这主要是由于储存现货商品有一定困难，必须要一定的费用，市场趋于拥有较消费低的库存，那么在较长时期内，商品期货多头就是在合约到期时滚动，它和其他的这个投资，比如股票债券之间没有太大的关系，因此能够增加投资的分散性，并且使整体收益更加问题，现在养老基金和其他的机构投资者都得到这样的建议，就是他们应该在所谓的替代资产当中或者另类资产当中投资占有总共的5%，在上述的4种理由中，波动性以及定价错误对交易商和具有战略眼光的宏观基金更为重要，养老基金和其他或者基金更加重要，有人怀疑在最受环境的期货合约，又是原油和铜中获得大量收益的可能性，现在人们的兴趣到一千倍忽略的部分，比如玉米、小麦，商品价格看上去近期保持高位，而且由于现在这个市场上是由投资基金主导，那么它的这种波动性也是非常的明显，但是一些使商品繁荣的进程已经出现，就包括价格机制正在发生作用，高价格已经使过去投资者当中不怎么受欢迎的部分更受吸引力，吸引了大量的新投资用于生产，一些矿业公司他们以前在这个资本投资方面是非常保守的，他们就觉得现在的这种价格是不可持续的，是一笔横财，他们不会充分扩大产能，但是现在有新的供应不但涌现，尤其是中国，大大提高了氧化铝、钢和锌的产量，并且已经从进口国变为了铝和钢的进出口国，全球的锌的这个产量在今后的三年当中肯定继续上涨，很多商品市场从03年到05年出现的供求不足，逐渐变成了2006年到09年的少量过剩，那么这个原油市场的过剩在05年增加，大家知道，尽管最近产量减少，由于北半球的暖冬，原油人们处于过剩的水平，像汽油又不一样，铝的市场已经变为过剩，美国铝公司与加拿大预测，今年会有20万到30万的少量剩余，而且如果中国继续按照目前的情况扩大产能的话，可能还要高，伦敦交易所的库存已经增高，中国的产量增长得如此迅速，甚至可以远远超过它的生产的需求，因此就变成了一个进出口国，由于外来的威胁，可能会破坏和主要货币的关系，政府现在是限制产能来组织外流，不过迄今为止，钢行业的产产能仍然上扬，并且与增加附加值的形式加大出口。

　　随着货币增加，其他期货合约想起产品的以恰市场得到缓解，大笔的投资资金是投入劳动市场的多头一方，由于这个多头不断向前滚进，说明市场上的多头已经非常充足，那么有一些被迫出售的情况，就是改变了传统的定价关系，在许多情况当中，近期合约比远期定价便宜，比如原油，自04年11月以来陷入了远期升水的方式，高盛的指数在2005年9月达到了最高潮，就一直下降，而且大家发现了现货价格的上升，由于把这些多头的合约不断滚进程度成为远期升水，所以这个已经被抵销了，很多投资银行以及他们的顾问都是更加提倡主动管理，比如通过对冲基金管理，另外还有一点就是由于通货膨胀，产能出现衰减和不足的走势，由于对这些原材料的需求不断增长，就导致了这些价格的上升，这些就影响到了进一步的生产，而且这个通货膨胀在美国、英国、澳大利亚、印度和中国超出了目标范围，只有欧元区还处在目标位下，为了缓解这样的情况，主要的中央银行自2004年6月份以来均提高自己的利率，而且还可能会接下来这么做，商品价格他们不可能再像最近的速率上升而不产生通货膨胀，它肯定会是引发来自货币监管机构的严厉反应。

　　那么由于商品在投资者当中非常受欢迎，那么商品价格与其他的资产类别之间的关系也是变得紧密了，他们越来越失去自己的独特性，并且逐步成为美国财政部的债券到西方世界的股票，再到

房地产，新兴市场以及其他的高产备产资产组的的其他的资产，现在由于这种商品其他资产间的关系越来越大，使得投资组合多元化已经降低了，那么此外我们从一场危机当中就可以清楚地看到他们之间的相关性的趋势，趋向是一致的，其中最有可能著名的例子就是06年5月份，从长期来看，经济学的基本原则规定商品的价格将恢复至边际生产成本，再加上吸引资本金特殊行业及所需的特定收益，高价格吸引更多的资本进入该行业，铜铝等其他价格是远远高于边际生产成本，生产商的成本也在上涨，因此价格在长期范围在高位水平，本身也将要及时解决均衡的标的，生产商抱怨钢和镍合金的价格太高，但是短期有所缓解，众多的贸易商的压力有所缓解，但是还要看到大多数的制造厂商他们宁愿把这些多的利益转化成红利回报他们的股东，而不是施继兴增加资产的投入，我们看到采矿业和基础公司，他们的盈利会比较高，产品的长期向下走势也会继续，效益的改善以及原材料和其他基本品长期下降的走势已经成为在过去的200年实际收入上涨的主要发动引擎，而且毫无疑问这种趋势会继续，中国印度地区以及其他人口众多的新兴市场，的确在原材料方面有所增长，这种情形有可能持续数十年，过去需求发生过类似的情况，特别是在19世纪20世纪西方的工业化，要求足够的供应量，因此最终带来的是较低而不是较高的商品价格，未来和过去不一样，全球的商品消费量及预测通常会假定消费量随着收入的增长，并且新兴市场的最终人均消费与发达国家一样。

　　总而言之，投资者会在短期对商品表现兴趣，但是通胀进一步加快，或者是投资者避开所有利于美国财政部安全性较高的商品，在这段时间范围内，价格持续吃惊，而经济已经复苏5年了，在需求一直有限的同时，生产不断上涨的迹象，很多的现货市场都逐渐地进入过剩，甚至会变成远期升水的局面，投资者对于这些市场越来越多的参与，通过使他们最后，使他们对于被动投资者不太吸引的方式来不断地改变他们的积极性。好，我就说这么多，谢谢各位。

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