美国财政部长期货交易所演讲实录

　　主持人：女士们、先生们，大家上午好。下面我们欢迎周小川行长、美国财政部长亨利保尔森先生。

　　周小川：各位来宾，今天我很荣幸应邀参加这次的演讲会，应邀给亨利保尔森先生做一个介绍。1968年毕业获得著名学院英语学士学位，77年从活佛大学获得工商管理硕士学位，70至72担任美国国防部助理国防部长的助手，72至73年任白宫总统办公室助理，74年进入高盛公司芝加哥分部工作，开始了他在高盛长达32年的职业生涯，82年年成为高盛公司芝加哥分布的合伙人，90年出任高盛公司投资银行部的联合主管，94年成为高盛公司总裁兼首席运营官，98年成为高盛公司高级合伙人。99年高盛上市后成为高盛集团主席兼首席执行官。2006年手布什总统提名，出任美国财政部部长。作为财长，他还就一系列国内外经济事物向布什总统提供建议。他拥有商业和政治领域的经验，并对中国有深入的了解，90年以来访问中国超过70次，在主管高盛的期间，他一直积极开拓中国业务，在中国高盛是开创数个第一的外资机构，高盛是第一家获得上海证券交易所B股交易许可的外资投资银行，也是首批获得QFII资格的外资机构之一。并多次在中国政府在全球债务发行工作中担任顾问和主承销商。高盛还是第一家协助中国处理不良资产的外资机构，也是第一家完成不良资产国际销售的机构，高盛还与联想在内地组织高盛高华证券，在2000年10月至2002年6月，保尔森先生担任清华大学经济管理学院顾问委员会的首任主席，担任美财长以来，积极致力于中美间经济对话，去年12月份结束的首次中美战略经济对话取得了积极务实的成果，通过对话，双方增进了相互了解，也促进了相互信任，为未来中美两国之间的进一步交流和对话，奠定了良好的基础，让我们欢迎保尔森先生为大家做讲演。

　　保尔森：谢谢。

　　非常感谢周小川行长为我做的简单介绍，同时也欢迎各位嘉宾，包括上海的政府官员和来自企业的领导今天到场。我非常高兴可以再次来到上海，同时也非常感谢你们的热情欢迎。去年12月我出席了在北京举行的首次美中对话，那次对话之后，我决定我要重返上海谈谈中国金融市场的发展和未来。

　　在过去的15年当中，我数次到访上海，我看到这个城市逐渐成为一个世界性的金融和文化中心，上海在许多方面象征着中国的经济活力。他是举起成为全球经济重要参与者的象征，所以在全球经济的背景下我重返上海。而过去的几年中，全球经济比我商业生涯当中更强劲，就是通货膨胀和高流动性的特点。随着重要的发展，美中两国的关系比以往任何时候都更加重要，我们欢迎中国发展并成为全球应该中的一员，不仅对中国人民有益对世界也有益。今天中国从计划经济向市场经济转变，需要持续15年，鉴于中国的经济规模和世界上的地位，中国已经成为世界经济的领导者，而且理应得到领导者地位的认可。贵国对

能源、环境政策等都牵动着世界。由于中美双边经济关系是两国重要的责任，我从担任美国财政部长第一天起就密切关注中国，为了从长远上全面把握双边经济关系，布什总统和胡锦涛主席建立了战略经济对话机制，我们非常高兴于去年12月在北京举行了首次对话，今年将在华盛顿再次对话，由于美中两国分享战略意义，所以我相信不仅会在长期经济问题上取得进展，也将有利于解决短期内迫于眉睫的问题。美中的关系对全球经济的未来至关重要，我也相信我们分享很多共同的目标，也就是美国所倡导的开放政策和市场化原则，以及中国领导人所奉行的平衡与和谐发展的理念相似，正如我多次提到，我们的政策分析点，不在改革的方向，而在于改革的步伐。值得一提的是，在过去的五年间，美中两国占全球增长的50%，毫无疑问，中国持续的经济成功，对中国人民乃至世界至关重要。

　　今天我想利用一点时间，来阐明我为什么相信中国加快金融服务业改革的步伐，符合中国未来发展的最佳利益，造福于每个中国百姓。促进中国及其他地方的稳定，展现中国和其经济地位相衬的领导力，我坚信金融市场的发展可以帮助社会实现愿望和需求。在我30多年的全球金融行业的从业经历中，包括对中国的多次访问，我见证了全球金融行业不同寻常的强劲增长，我看到机制健全、流动性良好、效益高的资本市场如何降低和分散风险的同时刺激繁荣、提升经济活力。我在美国和其他国家和市场的多年从业经验告诉我，开放、竞争和世界一流的金融市场是稳定平衡发展的支柱。高效的金融行业，帮助我们把稀有的资源分配到可以产生效益的地方，并为经济的发展产生成熟的效应，市场将金融和想法和创新的源泉结合起来，他们提供了多元化的融资渠道，提供更多的创新和更低的融资成本。他们允许新金融产品进入市场，并帮助人们不管年少还是年老，进行消费或者投资，以满足其财务目标。他们提供退休保障、帮助家庭抵御风险，健全完善和流动性良好的资本市场，还可以提供稳定和降低风险。强劲资本市场的各个组成部分，为繁荣经济的更广泛发展提供了支持，强大的资本市场需要建立完善的产权制度，以及规则明晰透明的强大监督机制，以维护适当的平衡保持市场的诚信，同时鼓励创新精神和创新。它需要建立健全合理的会计准则，公司治理结构和金融机构，它需要客观、独立的财务信息分析和调研，还需要建立合理的信息披露机制和独立的信用评级体系，每个组成部分都为其他经济领域的发展，提供坚强的保障。高效的金融行业，从某种意义上说，是现代经济的中枢神经，随时做出无数个决定决定机体的正常运转。成熟的金融市场，同时也是中国全面发展的必要前提，来推动中国走向更加平衡、和谐以创新为本、及环境可持续发展的目标。高效成熟的资本市场将更有效配置资源，为中国持续健康的发展创造条件，同时带动经济各领域的繁荣，为中国百姓的储蓄和投资一个更好的回报。中国的发展在区域、家庭和行业间越来越不平衡，经济结构的不平衡和收入的不平等使中国目前面临与过去几十年不同的发展挑战，今天，中国的经济在很大程度上以来低成本产品加工，主要的目的是出口，这其实极大的促进了发展，但是过渡以来经济中的单一部分，可能导致未来出现问题。

中国经济的长期繁荣，需要发展多元化经济，高附加值的生产，和世界一流的服务业，包括金融服务业。中国最近的一个五年计划，需要提高服务业的地位、发展具有创新力的成熟经济取得更好的经济平衡。

　　鉴于中国人口老龄化城市和其他任何发展体一样快，该五年计划还认为需要为中国人口提供健康保险和退休保障，中国人民以更放心和更和谐的方式保持持续发展，这样发展的成果就能造福于全中国从城市到农村、从沿海到内地的百姓。金融行业的发展是中国经济向更少依赖工业活动，更多生产高附加值产品和更低消耗自然资源的方向发展。贵国领导人认识到金融市场将向和谐转型中发挥作用，温总理今年一月份在全国金融工作会议上说，我们必须把金融改革和发展推向一个新的阶段，促进金融业持续、健康和安全的全面发展。中国的金融业尚不发达，在中国投资不能获得充足回报，个人储蓄无法获得充分汇报、个人投资管理分散，这意味着任何一个投资，只能产生较小的回报。储蓄汇报的不足会伤害中国百姓、中国人民和其他各国人民一样努力的、勤奋的工作，但仍然不富裕。今天中国百姓在银行的储蓄存款有两万美元，相当于按当前汇率计算的16万亿人民币，平均回报率是2.5%，扣除通货膨胀和税费等因素，银行储蓄存款的回报可能为负数。世界其他许多地方的人民拥有更多的储蓄选择，包括储蓄时间和储蓄地点，并可以获得高得多的回报，既使是一些经济效益不如中国的经济体也是汇报在1位数上。在一个像中国快速发展的经济体中，一个管理良好的养老金储蓄率会高很多，及时中国在一定的时间内只是一定的增长。为了进一步说明我们假设中国老百姓的储蓄回报率在30年间能维持在8%左右，而不是2.5%，那由于负利效应，同样16万亿元的储蓄将导致巨大的回报差异。30年之后，中国家庭将拥有不是34万亿元人民币的储蓄，而是160万亿元人民币的储蓄，相当于人均储蓄额12.4万元人民币，这笔钱可以满足中国人民的需求，为教育、养老保障提供资金。你们以前认识到的金融业将帮你们达到和谐发展的目标，你们已经取得可观成就，我本人亲眼见证亲身经历了。在银行业你们已经对五家国外银行中的4家进行了资产重组，更重要的是邀请了战略投资人，并完成了股票的首次公开发行，引进了更规范的公司治理结构外部审计和公众投资人。我以前的同事也参加参与这些工作，而且我希望对此做出了贡献。给我印象深刻的是你们的领导一旦对一项计划做出决定，执行效率非常高，你们银行的股票发行，和其他国有企业的股票公开发行执行速度是我见到各国最快的，大型银行的公司治理已经明显改善，聘用了更合格的高级管理团队，很多是外国的管理人员，不良贷款逐渐减少，中国对WTO的承诺意味着国外银行在中国开发百分之百的全资子公司不受限制。尤其值得一提的是，制订货币政策和维护金融稳定的职能，已经和银行监督管理的职能分开，监管的透明对也在提升，去年秋季，中国银行业管理委员会在发布外资银行管理条例之前和国外公司美国财政部和其他的监管机构进行了简单的磋商。中国在其证券市场方面取得了显著的进步，包括年初采用的新的会计准则。首次公开市场在2006年中重新开放，准许境内投资者采用具有里程碑意义的交易和其他的一些发行交易，财务上薄弱的证券公司被有实力的证券公司合并，中国投资者也有权通过批准的基金投资海外的股票和债券市场。中国人民银行已经创立了一个活跃的短期债券市场，互助基金和资产管理公司的数量包括通过和外国公司合资成立的基金和管理公司也有了明显的增加。随着国外和国内的保险机构扩展到新地区和新产品为个人提供服务，中国的保险公司的质量也得到了提高。很明显，中国在正确的轨道上进一步改革就在前面。随着发展的深入和更多的流动性，基础广泛透明的市场有更多经验丰富的机构投资者的参与，这些市场将更能代表和反应你的牢固的经济基础，你将会受益于更小的变动，更好的分散风险和更大的稳定性。为了实现和谐的目标，在开放的资本市场方面仍有很多要做世界其他国家的经验会提供有助的建议，指引贵国自己的道路。

　　中国的金融市场面临四个重要的制度性挑战，一、中国的资本市场仍不成熟。二、操作本身而言，中国没有机构市场。三、银行体系也不成熟。四、中国缺乏一个现行的透明的管理体制，来鼓励创新。提出这些挑战，对中国的长期经济发展十分重要，我前面已经讲过，强大的资本市场需要强有力的产权保护、健全的监管、良好的会计准则和公司治理，健康的金融机构、客观的金融分析，有效的信息披露机制和独立的信息评级机构。中国这个市场仍需发展的程度，在于其他国家比较时，变得明显。一份来自麦肯锡的研究显示，2005年资本市场的市值不包括非流通股和国有股，为国内生产总的的17%，这是亚洲新兴市场中最低的市场市值比例，在亚洲新兴市场比例为70%，由非金融公司发行的公司债占国内生产总之的2到3%，一般新兴市场为50%。进入贵国市场是受到限制的，受到买者而且买卖价差很大，表明缺少竞争和流动性。中国的资本市场缺乏多元化，而且市场参与者的素质也差别很大。此外中国的私营部门创造了50%的生产总之，在一些地区创造了70%的生产岗位，国有企业获得了四分之三的贷款，而且大多数的股票发行都是国有企业进行的，很少中国很好的公司在中国发行债券，多数情况下国有企业利润增长、不支付红利，结果大部分公司的投资来来自公司的非正式渠道，导致了低效的投资，会形成更异变的投资，因为公司资金富裕会倾向于过渡投资。要发展更强大的资本市场，中国需要一个更大、更容易进入的政府市场，稀有股权可以繁荣发展的法律架构。世界经验表明，政府债券市场是债券市场发展的第一部分。中国的政府债券市场提供非常有限的产品，并且只限在二级市场交易。通过建立一个更深发展程度的政府发展市场，该市场可以自由进入、公开竞争，并有更多的曲线结构的发展结构，中国可以形成一个更强的代表性的曲线，这将为公司债的发展提供便利。除了不成熟的政府债市场造成的困难，中国公司债市场在很大程度上不成熟是因为过多的管理，交易被细分为OTC和证券交易所的债两部分，这些障碍应该被取消。中国也会受益于一个以信息披露为机制的制度，这样的制度下监管者包括上市公司向市场提供充分的信息，投资者决定谁可以按什么条件 得到资金融通，在这点上我们赞同在中央金融工作会议上提出的债券市场发展是重中之重。一个以信息披露为基础的制度，也离不开好的信用评级机构，这些机构应该独立于政府部门，以客观、系统的方式评估风险。减少利率管制和长期债券，要取得国有银行担保的要求，将会促进良好的风险定价。一个能考虑到有限责任公司的法律架构，有助于培育私有股权和风险资本。私有股权和风险资本的投资者们会开拓资源，使公司开始运转，包括那些在高科技领域的新公司，他们也许没有准备好在市场上市，或者银行贷款对他们来说成本过高这会使中国向创新经济为目标靠拢。

　　胡主席在去年一月讲到，市场的基本作用就是要使资源配置充分发挥作用。私有股权和风险资本在引导资源流向新兴市场方面有很多的力争。全世界发达资本市场的基石是机构市场，和共同基金以及参与其中的资产管理者，机构投资者的分析最为严谨，在开发新证券品种和投资战略方面更好。如果没有投资者的基础市场就会依赖投资者，结果是会有一个更善变的股票市场，商业养老基金、共同基金和保险公司在提供长期融资和提高公司治理方面非常重要，更广泛基础的机构投资者和资产管理者将会带来更宽泛的市场战略，减少变动和羊群效应的风险。广泛接触的机构投资市场的发展，正被一些政策所限制，例如事实上一些重要的机构投资者比如保险公司在可从事投资的种类方面受到严格的限制，有大资本的大投资者在具备合理的税赋时应该可以带动机构市场的发展。允许专业人员从事资产管理会强化信托功能，保护投资者发展业内的信任，在资产管理业从固定的最低资本要求，转化为以风险为基础的市值要求也是有益的。

　　中国的第三个挑战，是银行体系。银行体系一方面在取得进步，另一方面仍具有良好监管和专业人员的信贷、有效以市场为渠道的体系转型过程中。一些不喜欢风险的信贷官员，可能仍然认为，在他们看来由政府担保的国有企业贷款，要向具有活力的中小企业和私营企业发放贷款更加安全。另外对大量的分布在各地的分支机构进行法人控制，也仍是一个挑战。分支机构的贷款决定，还是常常会受到地方政府压力的影响。而中国的银行业缺少统一的数据保送机制意味着中国不良贷款的正式程度不明，提供的信息不足。改革中国的银行业要做什么？已经取得了一个相当的共识，那就是更好的风险管理、更发达、便捷的信贷管理、更多的消费金融产品。更大的利率空间、以报答储蓄者和为风险定价。统一的监管和保送机制，更多的竞争包括电子支付系统新银行会有机会更快的扩展其分支机构，而且保险业也会从中国扩展分支机构中获得更大的受益。中国面临的最后一个挑战是可能抑制创新和金融成长的管理机制，随着中国从集权管理的机制专项为市场为基础的经济，管理体制应该做出相应的调整。目前中央政府部门仍在插手那些市场本身可以更有效进行的投资决策，例如某公司要获准发行债券，就需将详细的融资计划报批三家政府部门，这项制度并不能保证筹集来的资金得到最有效的利用，其结果是在中国发行债券需要耗时一年多，而在巴基斯坦或者菲律宾只需要一两个月的时间，其他的东南亚市场甚至不用一个月。市场会将这些资金投放到具有活力的市场部门或者企业，政府的作为是制订规则并确保其遵守，而不是进行具体的投资决策。政府有责任制订公司治理规则，但目前这些规则并不清楚也没有得到遵守。此外中国的会计准则虽然正向国际接轨，但仍然变更频繁，令人无法适从。市场的因素仍影响着金融市场在内的国有、民营企业，他们遏制了经济活力并损害了管理的威信。国有企业必须支付象样的活力才可以使资本成本发挥实质性的作用。为创造良好的宏观经济环境，无疑是政府的责任。眼下缺乏弹性的

人民币汇率机制加上巨额的贸易顺差，意味着银行系统巨大的流动性。有关部门正尽其所能消除这种银行系统的巨大流动性，目前冲销债券占到四大银行的12%，冲销要更高的准备金率，迫使银行购买央行债券，使银行难以收回其资本成本，从而影响了银行的收入。而那些无法冲销的流动性会被银行贷出，产生过渡放贷的风险，并在日后形成坏账。中国的经济已经壮大，变得更加市场化和融入全球经济。因此，使用行政控制手段来打击放贷变得收效甚微。更有效的货币政策，应抽身于汇率管理，转而推动银行系统的改革和市场化，并为保证更有效的经济增长产生支持。单单通过国内的调整中国也可以在金融方面取得进展，如果允许外资参与其中市场金融活动将增加改革的步伐，并带来稳定和繁荣的早期体现。据我所知，世界上没有一个国家可以无须强劲的资本市场而拥有成功可持续性的经济，而且我也不相信一个面对国内外竞争不开放市场的国家，可以取得上述成就。温总理在全国金融工作会议时制订了这样的目标，扩大金融对外开放，有利于引进国外先进管理经验、技术和人才，加快金融创新的步伐，提高我国金融体系运行效率和竞争力。开放贵国的资本市场，迎接和参与全球竞争，将带来以下的好处：世界一流的金融机构，能为中国带来新的技术和产品，加强培训和技术转让，改善市场行为规范，完善基础设施并增强金融稳定。允许外资控股中国的银行，目前外资参股上限为25%，可以推动中国中小银行的风险管理和内部控制。更先进的信贷风险技术，将提高中国各银行的贷款决策能力，而整个银行系统也将随着资本市场的发展和金融资源的开发而更具有竞争力。

　　面对国际竞争开放市场，并不以为这放弃自己的原则和特色，如果中国对外开放市场，外商将受到中国的管理和监督。虽然国际公司无疑会有一些境外管理人员，但是中国金融服务行业的广泛雇员仍将是中国人，而由此带来的收益也大多会留在中国。试看日本的外国大投资银行，在那里的业务和决管理层绝大部分员工都是日本人。实际上他们如同一些传统的日本机构一样具有日本国民特色，在日本创造的财富也留在了日本。总部在海外的外国金融企业，在华开展业务将为中国的业务发展、人员培训提供资源，为中国的金融业提供未来的领军人物和企业家。中国目前严格控制外商参与其资本市场活动，外国证券公司最高只能在合资企业中持股33%，外国资产管理公司，在合资企业中最高持股只是49%，这些限制是各大新兴市场国家中最为严格的。经验表明，合资企业的模式在证券行业行不通，这是因为投资银行是非常难以管理和控制的，外资持少数股的模式，还没有产生出世界级的投资公司，如果去掉证券行业的所有权限制，中国将向所有发展中国家，如巴西、印度、俄罗斯一样受益，这项工作尽管不会一蹴而就，但早做早受益。

　　我想利用我的投资银行例子解释一下，投资银行是在提供者和使用者之间架起桥梁，为此这些机构必须组合咨询、销售、风险管理、作市和投资的各项技术，世界一流的公司必须在全球各地组合上述全部功能，由按国际标准培训的当地员工，按照国际标准为各国市场提供服务。这一商业模式难以驾驭，因为人的模式最关键，雇佣和培训适当的员工，并传授给他们正确的价值观，大部分的培训都应该是在岗培训，内容包括公司业务的经营和控制。即便在独资具有强大的企业文化和悠久机构传统的情况下，这些企业管理和控制也是非常困难的。QFII并没有因为股票市场的市值进行调整，进入中国股票市场的外资并没有占到当地股权投资交易所的2%，使得中国市场没有得到应有的买家。尽管所有的市场都有波动的时候，成熟的金融市场可以为投资者提供成熟的工具管理这些波动，包括期货，还能够增加市场的流动性和减少波动。QD制度是国内机构向海外投资的良好开端，更多的像资产管理公司用于海外的QD资格证，将为中国提供更高、更有保证的投资回报。多数国家都认为，能够带来国际先进经验的管理完善的大证券公司和资产管理公司，对形成强大的国内资本市场至关重要。想要实现健康、可持续性和和谐的国家是不会自我约束的，中国是一个有影响力的大国，不应该把有利于完善资本市场的世界一流技术拒于门外，局限自身的发展潜力。时间紧迫、机不可失，中国不完善的金融市场要在计划经济和市场经济之间寻求平衡，我这些年得到的一个经验就是，最好在经济发展强劲的时期进行改革，尽管这在政治上不容易做到。发展透明度高、流动性强和稳定好的资本市场的工作，推进得越快越好，如果发展缓慢，中国将面临更大的风险。由于等待的时间越长、建立健全的资本市场所面临的困难就会越多，进一步实现全面、和谐建立在创新体制上的增长目标也将更加困难。随着经济力量的增长，一些寻求保护、躲避竞争的行业将具有更大的政治影响力，取消对他们的保护将更困难，这将损害国家和百姓的利益，使他们无法做出领先世界的成就。

　　常言道人人都欢迎竞争，只要竞争不落到自己的头上。现有的金融机构总是反对带来新的竞争的自由化和改革，即使新的变革可以带来有利于整个社会的机会和产品也在所不惜。美英两大国家的金融改革就不在其外，那些金融机构几乎总是反对增加行业的变革，这些变革被最终证明造福整个行业，充满更多竞争带来更多的效率、创造更多的就业。

　　毫无疑问，金融市场需要在监督、管理、活力、效率之间找到平衡，这点是很难做到的，实际情况是一个开放竞争自由的市场可以有效的配置稀缺资源，取得远胜于政府干预下的稳定和繁荣。重新平衡经济，迎接金融领域的国际竞争是一项双赢的建议。不断增长的繁荣，将造福中国及其主要贸易伙伴，并使世界其他国家的经济得以壮大。中国作为新型的世界经济领袖肩负重大的责任，包括中国和美国在内的世界上所有龙头大国都必须依法治国和保持一个透明的法治制度，使国内外投资者对我们的市场抱有信心，我期待和中国领导人继续进行合作，特别是在战略经济对话的框架下进行合作。战略经济对话为讨论和管理我们的经济关系提供了一个重要的论坛，在参加12月份的论坛成立讨论会，我在北京受到热情的接待，我也期待在5月份在华盛顿欢迎吴仪女士和中国代表团。中国在发展资本道路上走过了相当长的道路，但还需要继续努力才可以达到目标，这个目标将造福中国人民。这些成果必将收获，我祝中国再接再励，取得一个优异的成绩，谢谢！

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