裸卖期权要小心

   裸卖期权，是指不做任何保护单纯卖出期权，作为简单有效的交易策略，裸卖期权魅力独特。一方面，该策略盈利可测，其最大收益是得到的权利金，避免了期货交易中的止盈问题；另一方面，也是最重要的，裸卖期权胜率较高。以白糖看涨期权为例，当标的价格为5000元/吨时，卖出两个月后到期、执行价格为5200元/吨的看涨期权Call@5200，只要在两个月内白糖期货价格不超过5200元/吨，便可赚取全部权利金收益，而不必关心价格到底是怎么波动的，极大减轻了交易者对行情的依赖性。

   然而，有过实际经验的交易者体会到裸卖期权会“上瘾”，初次尝到甜头，后面会经常性地卖空期权，因为真得很轻松。事实上，交易者应当谨慎，一旦价格大幅反向波动，裸卖期权可能亏损严重，甚至吞噬前期全部利润。因此，在一定防护措施下卖空期权，低风险赚取时间价值是更加明智的做法，这里便涉及到裸卖期权的价差化。

   本文以熊市看涨价差组合为例，它是指卖出看涨期权，同时买入一手相同到期日、更高执行价格的看涨期权的组合交易方式。该组合具有收益风险均有限的损益特征，理解为赚取时间价值的一种保守的交易方法，卖出一手看涨期权是为了赚取时间价值，但是担心上方风险无限，从而花费少量权利金卖出一手更高执行价格的看涨期权，以限制风险。

   接上例，当标的价格为5000元/吨时，卖出两个月后到期、执行价格为5200元/吨的看涨期权Call@5200，得到权利金67元/吨，为防控价格大幅上涨带来的亏损，可同时买入一手相同到期日、执行价格为5300元/吨的看涨期权Call@5300，付出权利金43元/吨，从而构建了熊市看涨价差组合。

   图为卖空看涨期权

   图为熊市看涨价差组合

   由上图可知，当价格大幅上涨时，裸卖看涨期权会面临较大风险，而熊市看涨价差组合最大亏损为76元/吨，这是由于买入Call@5300的盈利能够时时对冲Call@5200的亏损，所以不会无限亏损下去。作为代价，当价格下跌时，熊市看涨价差组合最大盈利仅为24元/吨，远远小于裸卖看涨期权67元/吨的潜在收益。显然，与裸卖空看涨期权相比，熊市价差组合赚取时间价值时，不必担心亏损无限增大。

   对于卖出看跌期权而言，当然可以依据搭配买入更低执行价格的看跌期权，构成牛市看跌价差组合，从而有效降低亏损，在此不再赘述。除此之外，裸卖期权时，遵循以下原则也能够提高交易胜率：

   一是在熊市中卖出看涨期权，牛市中卖出看跌期权。虽然在牛市中卖出看涨期权，熊市中卖出看跌期权潜在利润丰厚，但是很容易造成损失。因此，为了减少损失，提高裸期权卖出策略盈利的概率，当标的物价格上涨时卖出看跌期权，标的物价格下跌时卖出看涨期权是不证自明的做法。

   二是亏损时设置退出点。退出点，是指投资策略中的一个价格（标的物价格或者期权价格），为了限制损失，投资者在该点买回卖空的期权将空头平仓。退出点的确定是裸期权卖出策略中最重要的部分，交易者必须利用该点作为防护，限制损失，控制裸期权所隐藏的巨大风险。

   作为期权卖出方，有两种设置退出点的方式，一种是基于标的物价格，另一种是基于期权价格，但是由于影响期权价格变动的因素多且复杂，在许多情形下，即使标的物价格变化不大，期权价格也可能变动非常剧烈。因此，投资者最好基于标的物价格设置退出点，比如，当标的物价格达到期权执行价格时将期权平仓。

   三是投资者有利可图时，考虑尽早兑现利润。卖空期权风险巨大，当空头期权贬值到最初权利金的70%以上，距离到期日还有一段时间时，若对未来标的物走势不确定，可以考虑兑现利润，结束交易。为了额外的30%权利金收益而去冒较大危险，也许并不明智，当然这是因人而异的。

                                                            （作者单位：永安期货）