黄尚海

　　郑糖1209合约对应我国2011/2012榨季现货，1301对应我国2012/2013榨季现货。结合这两个榨季的基本面以及合约间的价差分析，目前存在买1209合约卖1301合约的可行性。

　　郑糖1301合约自2011年7月中旬上市以来，与1209合约的价差波动明显。上市初期，1301与1209价差为-175点，经过一个月的下跌在8月中旬下跌至-386点，随后快速反弹至-100点位置振荡至2012年1月初。受收储政策影响，今年两合约间价差迅速扩大，在2月下旬，价差快速反弹，在 4月10号最高达-57点。我们可以看到，其价差的波动较大，最低和最高的差别达到了329点，且变化迅速。当然，价差的变化是有迹可循的。去年7月份的价差扩大，主要受现货偏紧影响，同时由于市场普遍预期全球原糖连续几年的减产将改变，利空远期合约。2011年7月底，价差开始价差缩小的原因是欧债危机和现货疲软。2012年1月初，市场传闻政府将收储白糖以稳定糖价，显然对本榨季的近月合约有利，价差又快速扩大。2月下旬，南美开始出现干旱对远期合约利多，因此价差又快速缩小。但是近期数据显示巴西干旱对产量影响有限，又开始利空远期合约。

　　9月现货价一般高于1月现货价

　　我们统计1999年以来的柳州现货糖价在1月份和9月份的最高价(剔除2008年的宏观经济波动剧烈年份)发现，虽然由于白糖产量的变化，糖价呈现趋势性，但是12年的平均价格显示，9月份均价3734元/吨，1月份均价3708元/吨，9月份高出26元/吨。基本面来看，9月份下游需求最旺盛，供给偏紧，一般是年内白糖价格最高峰。1月份虽然也是需求小高峰，但是由于我国尚处于产糖期，白糖供应比较宽松，价格要低于9月份。

　　两榨季基本面分析

　　2011/2012榨季，虽然国内白糖产量有所增长，但产量第一大国巴西出现了产量下滑。2月20日，ISO上调全球原糖产量供过于求517万吨，主要原因是印度和欧洲产量大幅增加，尽管巴西有所减少，Czarnikow认为，在截止至3月31日的一年里，全球糖产量预计为1.781亿吨，超过全球需求 770万吨。各研究机构对2012/2013榨季巴西的产量比较乐观。巴西糖业协会称，因甘蔗种植投资增加且天气状况改善有助于甘蔗产糖量提高，预计巴西中南部2012/2013年度糖产量为3310万吨，高于上一年度的3130万吨。ISO的预测是产糖3350万吨。

　　就国内而言，全国白糖产量超预期已经成为定局，预计在700万吨以上。由于种植甘蔗有较稳定的收益，我们预期种植面积将保持稳定或略增，在天气不出现较大风险的情况下，明年产量可能超过今年，白糖价格的重心将会小幅下移。因此，新榨季的1301合约比1209合约贴水一定幅度才能反映供应偏宽松的基本面情况。

　　操作策略

　　4月9日白糖期货强势突破，1301领涨，但是我们对此次突破的有效性持怀疑态度。首先，虽然现货市场销量出现好转，价格出现上升，似乎需求旺季已经启动，但是从历史来看，需求旺季一般在5月份开始，现在提前了接近一个月，上涨持续性需进一步观察。其次，3月份的CPI为3.6%，高于市场预期，农产品价格上涨较快，政策压力增加，4月初国家发改委再次约谈17家行业协会，商议“确保物价稳定”的议题，其中包括糖协。再次，目前全球宏观风险显现，欧洲债务风险问题转移至意大利、西班牙等核心国家，而美国的很多数据出现下滑。尽管白糖下游需求属于刚性需求，受宏观经济影响不大，也很难独善其身。

　　总之，目前单边做多白糖存在很大风险，加之下游需求高峰即将到来不适宜做空，买1209卖1301套利策略或是最佳选择。 (作者单位：长江期货)