美国经济大萧条以来规模最大的金融改革法案——2010年《多德—弗兰克华尔街改革和个人消费者保护法案》(下称”金融改革法案“)设定了反期货操纵法律监管的全新规定。中国与美国的期货实务创新与期货监管水平处于不同的层次，这决定了中国的期货监管实践没有必要照搬美国金融改革法案的操作办法，不过，细致探究美国金融改革法案、反期货操纵规则的内核以及金融改革过程中存在的缺陷，有利于我国期货市场在了解他国经验与教训的基础上进行有效借鉴，实现期货市场法律政策的完善与监管措施的优化。

　　一、美国金融改革法案第753条有关反期货操纵的法律修改

　　美国金融改革法案第753条在强化美国商品期货交易委员会(CFTC)反期货操纵监管权的同时，实质性地修改了《商品交易法》(CEA)第6条(c)款，增加了第6条(c)款(1)项的规定，宽泛地禁止基于欺诈而实施的操纵行为。CEA第6条(c)款(1)项规定，任何经营主体直接或间接地在与掉期、州际商品、期货合约等交易有关的环节使用或者企图使用操纵性、欺诈性的行为均属非法；授权CFTC在金融改革法案颁布一年内制定相关实施细则，要求经营主体向掉期、期货合约等交易的对手方全面披露与交易有关的信息，从而保证对方不受误导。

　　同时，金融改革法案进一步为CEA第6条(c)款(1)项增设了虚假信息型操纵行为的认定规则：明知相关信息系虚假、误导性、不准确的报告，或者不计后果地漠视相关信息属于虚假、误导性、不准确的报告，经营主体仍然通过传递或者促成传递此类虚假信息的手段实质性地影响州际期货交易的价格以及市场反应并进而从事相关期货交易的，属于非法操纵期货市场行为。

　　二、CFTC执行金融改革法案的具体方案

　　CFTC为了执行金融改革法案中关于期货操纵的最新规定，完善了《反操纵建议规则》(下称《规则》)。《规则》从两个层面贯彻了金融改革法案第753条的规定：一是根据最新的CEA第6条(c)款(1)项规定制定金融改革法案授权的强制性反操纵规则；二是在CFTC一般规则制定权限内对最新的CEA第6条(c)款(3)项规定进行解释。

　　1.CFTC对CEA第6条(c)款(1)项的具体解释

　　CEA的立法目的在于震慑与防范期货价格操纵以及其他扰乱期货市场秩序的行为。CFTC在早前的实践中通常根据案件具体情况分别适用CEA原第6条(c)款以及第9条(a)款(2)项等规定对期货价格操纵提起行政处罚程序与民事诉讼程序。CEA第9条(a)款(2)项规定，禁止任何经营主体操纵或者意图操纵州际商品、期货合约等交易价格。因此，交易价格虚假性是期货操纵核心的违法性判断依据。

　　金融改革法案明确规定CEA第9条(a)款(2)项规则不受新修改的第6条(c)款(1)项规则影响，这两项法律内容均属于反操纵规则。CEA第6条(c)款(1)项规则的区别性特征在于其禁止范围并不局限于价格操纵，而是概括性地禁止期货交易中的操纵性、欺诈性手段。由于《证券交易法》第10条(b)款的立法要旨解释为禁止所有通过人为影响证券市场误导投资者的行为，CFTC建议将CEA第6条(c)款(1)项规则解释为宽泛性、包容性、救济性条款，其禁止范围涵盖所有意图侵犯期货交易秩序、削弱期货市场完整性的行为。

　　期货操纵故意是行为人欺骗市场投资者、操控相关价格运行的罪恶意向，是一种包含不计后果在内的欺诈性内容，过失与严重过失均不能构成操纵故意。特定的违法性认识并不是期货操纵的故意内容，但必须证明行为人对涉嫌期货操纵行为的概括认识。美国联邦巡回法院在解释《证券交易法》第10条(b)款以及美国证券交易委员会(SEC)规则10b-5过程中就证券操纵故意形成的判例，对于期货操纵故意有重要的指导价值。但是，CFTC认为很难针对操纵故意问题制定一个统一的认定标准，操纵故意的判断必须结合每一个案件的事实与具体情况。

　　CEA第6条(c)款(1)项增设了虚假信息型期货操纵违法类型，《规则》规定，行为人虚假陈述或隐瞒的信息只有在达到重要性标准时才构成期货操纵。审查信息是否满足重要性的要求，需要根据客观标准精确地估算一个理性投资者在当时情况下基于相关信息所能做出的合理推论，进而根据个案特征评价该推论对理性投资者的影响及其与其他期货信息组合的互动性作用。《规则》将不作为也列为虚假信息型操纵的一种行为模式，因此，如果根据理性投资者标准判断，相关未经披露且应当披露的信息对于相关期货市场的信息体系及其对应的价格变动具有重要影响的，同样可以认定违规不披露相关重要信息的行为构成期货操纵。

　　2.CFTC对CEA第6条(c)款(3)项的具体解释

　　金融改革法案修订后的CEA第6条(c)款(3)项规定了禁止期货操纵行为的兜底条款。《规则》建议，仍以价格操纵判断规则为核心解释掉期、远期合约、商品期货等交易中任何形式的价格操纵，禁止非法干扰期货市场供求关系的行为。反期货操纵稽查的核心在于发现涉案行为是否故意形成歪曲基本供求关系的期货交易价格。

　　美国联邦法院系统的期货操纵判例实践总结出了一套构成价格操纵的分析性框架：涉案的行为主体有影响期货价格的能力；该行为主体具有影响期货价格的特定故意；相关期货交易品种形成人为价格；人为价格由该行为主体引发。对此，CFTC指出，人为价格是构成期货价格操纵行为的核心要素，但复杂的经济学分析并非证明人为价格的必要途径，执法部门可以通过一系列的涉案行为对人为价格进行推定。判断人为价格的关键在于审查影响期货市场供求关系的正常压力体系中的异化价格因素或者非理性定价因素。价格操纵的分析焦点并不在于最终的价格，而应当是期货价格变动因素的性质。因此，CFTC认为，在部分价格操纵案件中，有必要通过深入的经济学分析判断是否存在人为价格，但是，期货价格非法影响同样也可以在不借助经济学专家论证的情况下通过行为性质与案件综合事实加以推定。

　　三、美国金融改革法案对我国期货监管政策优化的启示

　　在我国期货市场快速发展的背景下，有必要准确分析美国关于期货操纵法律监管的特点，并与我国市场情况进行充分比较，在互动性的思考中研析我国关于期货操纵监管的缺陷，把握此类期货监管法律实践的发展脉动，促进监管政策优化。

　　1.拓展期货操纵的监管范围

　　在期货操纵案件中，通过历史性的数据分析与经济学论证解释人为价格存在与否，实际上几乎无法证明期货价格的人为操控性。通过统计学与经济学专业技术而形成的专家鉴定报告一直被认为是期货操纵案件中的关键性证据，这在很大程度上虚化了期货操纵司法判断规则的重要性。期货操纵始终是法律判断问题，金融技术分析不应当替代法律技术判断。实际上，期货产品定价机制决定了期货价格综合了与供求关系有关的所有市场信息，信息充分地消化于所有市场参与者的行为以及互动关系之中，导致难以仅仅凭借统计与经济分析收集、整合所有期货操纵案件中的所谓人为价格因素。

　　基于此，金融改革法案突破传统期货操纵法律判断集中体现在新设的CEA第6条(c)款(1)项，该项规定超越了传统期货价格操纵判断的规范局限，摆脱了人为价格理论的桎梏，对于实质性地提升查处期货操纵行为的效果与效率而言，具有重要的意义。

　　我国《期货交易管理条例》完全以禁止价格操纵为核心建构期货操纵监管规范体系。刑法修正案对期货操纵犯罪进行了修订，将罪名修订为操纵证券、期货市场罪，形成了以价量操纵为核心的期货操纵犯罪认定规范体系。2010年，最高人民检察院、公安部出台《关于公安机关管辖的刑事案件立案追诉标准的规定(二)》(下称《追诉标准二》)，其中第三十九条关于操纵期货刑事案件的立案标准，完全以机械化的持仓量、交易量标准替代法律分析标准，势必造成刑法设置的操纵期货市场罪不具有可操作性。司法实践中鲜有操纵期货市场罪适用的事实，客观上也证明了以价格(价量)为核心的统计与经济分析模式，只能成为判断期货操纵行为性质的一种分析视角。

　　同时，《追诉标准二》列举了四种具体的期货操纵形式：持仓过量、对敲、洗售、虚假申报，这些在期货实务中属于相对低端的操纵模式，其行为的操纵性质在法律判断上没有争议，相关操纵事实的证据获取完全能够由期货交易所、期货公司予以固定。刑法以及司法解释单纯规定传统的期货操纵模式而没有对金融创新过程中形成的全新操纵行为进行具体规定，势必造成反期货操纵监管无法应对现实挑战。因此，我国反期货操纵法律实践有必要借鉴美国金融改革法案的合理内核，制定禁止利用未公开信息、虚假信息、程序化交易技术、庞大资金支持等所形成的不对等优势谋取欺诈性、操纵性利益的原则性规定。

　　2.建构预防性与惩罚性并重的反期货操纵政策定位

　　美国金融改革法案增设期货操纵原则性规定与虚假信息型操纵、保留期货价格操纵规定，针对期货市场中的操纵行为建构了相对宽泛的惩罚性法律规范体系，加之原有的持仓量限制、准入条件限制、交易所紧急介入等预防性法律规范体系，形成了惩防兼备的期货操纵法律监管框架。

　　对比分析我国反期货操纵监管规范体系就会发现，我国监管实践极为重视预防性规范的建构与完善。然而，在惩罚性监管层面，刑法对操纵期货市场罪设置了相当严格的构成要件限制，造成刑事司法实践难以通过适用操纵期货市场罪进行事后责任追究。我国反期货操纵规范体系重预防轻惩罚的基础定位，实际上并不契合期货市场对监管措施特有的合效率性要求。

　　投机者是传统期货市场最富效率的风险承担主体与流动性来源。但是，严格的持仓量规定、大户报告等制度限制了风险承担者参与交易的深度与广度，导致期货市场风险承担与流动性不充分。投机者是独立探索期货产品供求关系的基本群体，投机交易促使期货价格沿着独立信息所指向的位置运行。商品期货市场上的制造、仓储、消费环节以及金融期货市场上的套保者与投资者都依赖经过充分竞争的价格指导其交易策略，故期货价格所包含的信息含量越丰富，价格的指导性就越强。但是，严格的期货操纵预防性措施实质性地降低了期货市场的信息流转。因此，单一化与能动性较强的期货操纵预防性监管措施导致风险承担、流动性以及信息传递的不充分，降低了期货市场优化资源配置的效率，弱化了期货交易所的竞争能力。

　　适度放宽期货操纵惩罚性规范的标准更能适应提升监管效率的价值目标。有必要在适度放宽持仓量限制、大户报告标准、风险控制指标等期货操纵预防性监管措施的基础上，强化事后监管的执行力度，通过具有权威性的执法与司法，对操纵期货违法犯罪行为进行震慑，使刑法操纵期货市场犯罪从虚置状态转变为实用性规范。这不仅有利于防止过于严苛的单一化预防性监管措施限制期货市场优化资源配置功能的发挥，而且能够提升震慑期货操纵行为的效率。

　　3.强化反期货操纵法律监管的针对性

　　从美国金融改革法案对CEA的修改内容以及CFTC制定的反期货操纵规则来看，期货操纵的监管规范明显滞后于反证券操纵规则，且绝大部分反期货操纵的监管思路照搬证券法律实践中的执法与司法标准。我国存在相似的情况，刑法证券犯罪的立法设计采用证券与期货犯罪构成混同设计的立法技术，没有针对期货交易的特点设置专门的刑法规范，操纵金融市场类的犯罪侧重打击证券领域犯罪而忽略期货犯罪的偏向性规制现状短时间内难以改观。综观美国与我国的反期货操纵监管立法、执法、司法实践，均不同程度地凸显出偏向性规制的特点，即证券领域反操纵法律严密、立法技术发达、司法实务较为成熟，期货以及金融衍生品领域反操纵法治发达程度相对滞后。

　　从期货保证金交易的杠杆属性出发，完全可以推论期货市场操纵的破坏性远甚于证券操纵，期货领域的操纵行为理应成为金融市场操纵类犯罪法律规范惩治的核心甚至是主要对象。在司法上，期货交易环节理应成为反市场操纵的重点规制领域。有必要在监管规则的制定上彰显期货及金融衍生品交易环节中操纵行为的特质，提升反期货操纵的监管技术。在不断积累反期货操纵行政执法与刑事司法实践经验的基础上，可以进一步在刑事立法上进行改革与突破，将证券操纵犯罪与期货操纵犯罪分离，独立设置操纵期货市场罪。自成体系的操纵期货市场罪的构成要件对期货操纵违规行为能够进行有针对性的法律评价，设置独立的操纵期货市场罪可以为系统性惩治证券、期货以及金融衍生品市场中的操纵行为提供更完备的规范依据，可以以此为契机，着重在期货领域实现反期货操纵司法实践的突破。

　　4.填补反衍生品操纵监管空白

　　美国金融改革法案对衍生品反操纵监管设置了全面的配套制度，严格规范了场外衍生品交易做市商管理、注册登记、资本金条件、成交量限制、主要交易者报告、金融账簿保管等重大却一直处于法律空白状态的事项。由于我国衍生品交易市场发展滞后，客观上造成立法机关在技术上难以评价衍生品市场中操纵行为的表现形式以及社会危害性，从而无法评估期货及衍生品交易环节操纵行为犯罪化的必要性。衍生品交易实践经验的匮乏也决定了金融犯罪刑法理论对衍生品市场中操纵行为违法性与入罪必要性分析的研究处于空白状态。

　　笔者认为，通过大力发展场内衍生品市场服务于基础产品市场是未来金融发展的主导性趋势。国外有关衍生品交易的定量研究表明：经过衍生品市场公开数据的分析，部分投资银行、基金公司等金融机构中的核心业务管理人员存在利用信息优势控制衍生品交易谋取巨额利润的嫌疑；衍生品市场高杠杆性交易的放大效应与信息披露规范力度的差强人意，导致市场操纵行为对金融市场合理配置资本功能造成的破坏更大，也更难被监管部门发现。可行的应对策略应当是：通过金融监管机构大胆行使自由裁量权，在扩张性解释的基础上，根据内线交易刑事责任条款起诉对冲基金、证券公司中利用未公开信息从事衍生品交易的违法犯罪行为，同时，积极向立法机构提出建议，针对衍生品领域未公开信息交易行为制定明确的刑事责任法律条款。

　　我国反期货操纵监管实践应当对衍生品市场中的违规行为形成灵活的反应机制。在今后期货操纵违法犯罪的规范修订与增补过程中，明确操纵衍生品市场行为的违法性与犯罪性，及时将衍生品交易中的操纵行为纳入监管范围，为衍生品市场的公平交易提供充分的法律保障，顺应证券、期货及其相关衍生品市场操纵行为的系统性规制与平衡性惩处的趋势。