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　　张天丰

　　自进入2月中旬以来，铜市在宏观面内忧外患的共同压制下呈现出急速多翻空的迹象。市场情绪由前期的盲目追涨骤然转至近期的理性看跌，致使伦铜及沪铜在短短7个交易日内累积跌幅分别达到7.02%及8.74%。此次铜市下跌的导火索源于外围中东的局势动荡及内盘政府的强硬紧缩货币政策，但若探究背后的原因，铜价的高位回撤实则反映出铜市短期需求不旺与长期供应不足的博弈。

　　短期需求不旺，高位铜价存泡沫

　　铜市需求的疲弱由去年12月开始显现，由于当时市场对铜ETP基金的过度期望，全球铜价在供应偏紧的炒作下与库存同飞，创出近期的高铜价泡沫。往年12月—2月铜市的正常表现应为库存上涨而铜价进入振荡期，然而今年却不同。近3个月内，伦敦库存增幅高达17.46%，而伦铜价格涨幅最高冲至21.9%。若分析近阶段的伦敦库存与价格的相关性，其相关系数达到惊人的0.79，这显著的背离将从基本面对高位铜价产生明显的回调压力。

　　而中国近阶段的现货需求亦不支持高位铜价，现货贴水幅度维持至贴水300—500元/吨，处历史相对高位，下游企业高价补库存意愿不强及节后产能尚未完全开启是现货销售滞胀的主因。尽管1月全国精铜进口数据同比增长24.5%显示国内当前铜需求仍处旺盛，但1月的进口量很有可能是持货商为防止旺季铜价上涨而提前囤货，并不能充分衡量当前国内的现货消费情况。此外，1月全国精炼铜出口创纪录同比增长679%至2.3万吨，而从LME亚洲仓库1月库存流入迹象来看，不排除部分持货商因现货销售不畅而选择在高位进行卖出套保操作。库存明显增加及现货需求不畅显示出当前的高位铜价存有泡沫，有回调的需求。

　　北非中东事件及中国连续收紧流动性举措给予市场回调藉口，现在看铜价已基本回调到位。在7个交易日内，内盘铜市累积资金流出近28亿元。但就近两个交易日观察，资金流出得到遏制，铜市总资金回至111.8亿元且占全部商品期货保证金的21%。此外，就笔者统计分析，每次国家提高存款准备金率50个基点，内外盘铜价会产生均值7.4%的回撤，而这个时间点的滞后性则为均值3个交易日。故从统计学角度来看，当前内外盘的调整已相对到位。

　　长期供应不足，消费旺季将提振铜价

　　铜市较好的基本面仍会给予铜价坚强支撑。供应增长不及需求增长一直是市场炒作的热点。而从现实情况看，供应的增长很难在短期内满足过快的需求增长，因矿石品味的持续下滑(Codelco预计全球露天矿品味将在今年下滑至0.7个点以下)及全球矿山产能计划的大幅缩减(ICSG预计今年全球矿山产能被削减103万吨)。需求方面，全球精铜的消费增长一直同GDP增长呈现明显的正向态势，且需求的增速远高于GDP增速，这在中国市场表现更为明显。结合供需来分析，今年全球出现精铜供应缺口是业界共识，Barclays、Natixis、GFMS、ICSG及WBMS等预测今年全球精铜供应缺口在10.5万吨至80万吨之间，而根据笔者的数据及相关模型预测，今年铜市供应增长及需求增长将出现1.68个点的背离，即年内铜市供应短缺或达近36万吨。

　　从季节性因素考虑，3月份是铜市的消费旺季，生产企业具有明显的补库存需求，这将使得铜价易涨难跌。在统计了LME铜1970年—2010年的数据后发现，于41个样本中，铜价3月的上涨概率为78%，其中当月的平均涨幅为3.33%；而SHFE铜在1996—2010样本区间中，铜价3月的上涨概率为60%，平均涨幅亦达到2.73%。由于铜价自去年11月起一直处于外强内弱的格局，且近阶段内盘铜价的波动性要略强于外盘，故沪铜很有可能在近期补涨的过程中涨幅表现强于伦铜。

　　综上，当前宏观事件对铜价的影响实为铜市短需与长供之间的基本面对弈。短期需求不足引发铜价在突发事件驱动下高位回调，而长期供应偏紧的基本面则对高位铜价形成支撑，使得铜价跌幅有限。在当前全球经济未出现大幅回撤的背景下，铜市易涨难跌格局不会改变。尤其是消费旺季的到来，或将再次带动市场的看涨情绪，铜市有望在振荡中续创新高。沪铜可维持多头思维，关注71000、73500及75200等几个较重要的点位。                  (作者单位：东兴期货)