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　　弘业期货 周洪忱

　　经历了2009年的价值回归，在我国政策性不确定因素大增的背景下，今年大宗商品的价格走势会怎样？国内外经济形势的变化、美元指数的复杂表现是否为不同大宗商品的价格走势添加了不明朗的色彩……

　　回顾2009年大宗商品的走势，工业品在2009年表现最为抢眼，均呈较大涨幅，如国内铜价涨幅150%、国际油价涨幅67%、橡胶价格涨幅121%……而农产品涨幅相对较小，在20%～30%之间，处于低位震荡走势；笔者认为，经历了2009年的价值回归，今年大宗商品的价格走势将更多的受到自身基本面因素的影响，工业品上半年走势会相对较强，而在下半年农产品或有更好的表现机会。

　　国内外经济复苏加速

　　2009年是全球经济复苏的一年。由于不同经济体受金融危机影响不同，复苏的情况各异，欧美经济表现略差，近期欧元区债务危机对市场造成一定影响。但从各方信息看，债务危机的影响进一步扩大的可能性不大。预计欧元区经济有望震荡筑底；美国经济在2009年底也出现了企稳回升的迹象。股市一向被认为是经济的先行指标，道琼斯工业指数在2009年3月探底后至今反弹幅度已达到70%，而且近期亦有边创新高的可能，从另一侧面证明美国经济正逐渐复苏，经济的复苏对大宗商品将产生一定支撑。

　　国内方面，GDP数据显示，2009年中国GDP增长8.7%，经济复苏势头保持较好；近日，中国国家发改委宏观经济研究院副院长表示：“2010年中国国内生产总值（GDP）增速将达到10％或更高，居民消费价格指数（CPI）可稳定在可控范围内，中国工业增加值增长将可达到18％或更高。”

　　从中可以看出，今年国内的经济环境有望好于去年。但为了保持经济的平稳增长以及控制通货膨胀，行业的刺激政策、控制通胀的措施等多方影响，今年国内政策的不确定性可能会增加，对应的大宗商品价格走势与2009年也应该有较大的区别。同时，今年美元指数走势、人民币的升值压力、CPI等因素的变化也将影响大宗商品价格走势。

　　多因素致美元指数将震荡下跌

　　美元指数是综合反映美元在国际外汇市场的汇率变化情况的指标，是6种货币（欧元、日元、英镑、加拿大元、瑞典克朗、瑞士法郎）对美元汇率变化的几何平均加权值。其中欧元权重最大，超过50%，所以美元指数的涨跌只能代表美元与其他货币相对的升值与贬值。

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　　众所周知，由于国际市场大宗商品一般是以美元为标价的，大多数情况下，美元指数与大宗商品的价格走势呈现一定的负相关性，所以在美元反弹的阶段大宗商品会受到一定的压力。因近期受欧元区环境影响，美元指数有所反弹。但美元指数的反弹不能代表货币的升值，从大趋势上看，货币延续贬值的趋势不会改变。而不同时期，不同货币贬值的速度略有不同，货币间的汇率也会有所变化，也就造成了美元指数的涨跌。而商品的价格走势也自然不能绝对的按照美元指数的涨跌来计算。

　　黄金是一种具有金属、金融双重属性的商品，国际金价与美元指数的相关性要比其他商品大很多。笔者对国际金价与美元指数的历史走势做了一个比值图。可以看出，2001年至今，金价对美元指数的比值震荡攀升，从2.2附近开始启动，2009年最高达到15以上，涨幅接近600%。从这方面也可以看出，美元指数与金价的相关性并不是绝对的，也表明近些年货币的贬值速度远远快于美元指数的下跌速度。虽然一段时间内，美元反弹会使大宗商品受一定压力，但仅考虑美元指数反弹影响，大宗商品回落的幅度会较小；走势上可能会出现：美元指数反弹时商品承压小幅回落，而美元指数出现震荡或回落时，大宗商品上涨的幅度会加大。

　　如果从美元指数的自身影响因素来看，美联储利率是影响美元指数变化的主要因素之一。统计分析发现，虽然利率的变化对美元影响有一定滞后性，但两者的正相关性还是较明显。为刺激经济的复苏，美联储维持0.25%的低利率不变，从历史走势看，低利率将对美元指数产生较大的压力，近期美元反弹的主要原因应归咎于欧元区的债务危机，笔者认为，在欧元区债务危机进一步缓解之后，美元指数有望重回震荡下跌的走势。

　　热钱流入撬高大宗商品价格

　　2008年7月至今，人民币对美元汇率一直在6.83附近震荡。而近期人民币升值的压力越来越大，人民币升值几成定局，那么人民币升值对国内大宗商品走势的影响如何呢？与美元指数相似，人民币对美元的升值同样也是相对的升值，国内的商品以人民币标价，如果人民币对美元升值，那就意味着若以美元标价的商品价格不变，人民币升值后，该商品对应的人民币标价就会下跌；而市场普遍认为，人民币对美元升值的同时也会伴随着对内贬值。如果人民币升值速度加快，可以预想到短期内会吸引国际市场热钱大量注入，促使国内货币供应量快速增加。相信对应的物价水平不但不会回落，反而会加速上涨，或将引发通货膨胀，进而造成国内资产价格泡沫。同时国内控制通货膨胀可能会采取加息等政策，将进一步吸引国际热钱流入，因此形成循环。人民币升值对国内大宗商品来说或许是一把双刃剑，这也将增加国内政策调控的难度。

　　我们发现，在人民币升值阶段，大宗商品的走势表现为国内价格略弱于国际市场，但大宗商品的价格却处于震荡上涨走势。2005年7月21日，人民银行宣布：经国务院批准，人民币汇率改为参考一篮子货币，汇率由8.2765改为1美元兑8.11元人民币，变相升值2%，并且不再与美元挂钩，开启了人民币升值之路。至2008年7月人民币对美元汇率升为6.83附近，升值幅度为17.5%；以大豆为例，在此期间CBOT美豆指数涨幅约110%，而大连大豆指数涨幅约90%；铜价的走势也类似，LME铜价涨幅约135%，沪铜涨幅约100%。由此可见，人民币对美元升值会使国内大宗商品的涨幅略小于国际市场，但不影响大宗商品的震荡上涨走势。而国内在2007年3月CPI涨幅超过3%，2008年通货膨胀愈演愈烈，CPI最高达8.7%，而PPI最高达10.06%。笔者认为，人民币升值而引发的热钱流入，是造成国内通货膨胀的间接因素之一，预计在之后的升值阶段，国内大宗商品同样会有较好的投资机会。

　　选对品种和时点持多头思维

　　铜：近期铜价进入小幅震荡，市场多空分歧较大。笔者对近几年年初的上涨行情统计发现，从2007、2008、2009三年中第一轮上涨行情看，上涨周期为15-17周左右，LME铜库存一般减少时间为4-5个月，铜价高点出现在库存减少的8-11周；上涨高度一般为2000-3000美元附近。由此推测，2010年初的第一轮上涨行情：从2010年2月5日开始走稳，低点为6235美元，若按15-17周的上涨周期计算，第一轮上涨的高点或出现在5月中旬到6月初，LME铜库存从2月中旬开始震荡回落，库存减少可能持续到7月份，若按8-11周的时间推算，铜价高点有望出现在4月中旬到5月初。考虑国内滞涨与人民币小幅升值，粗略按7.6-7.9的内外盘比价计算，沪铜高点有望达到65000-70000元人民币。建议震荡上涨思路操作。

　　黄金：近期国际金价再次回到震荡平台上沿，对比美元指数与黄金，实际货币的贬值趋势仍将延续，后期黄金与美元指数的比值仍将进一步走高，预计黄金突破上涨的可能性较大。

　　大豆：在2004年下半年～2006年下半年，金属铜处于震荡上涨走势，而同时大豆则低位震荡，震荡时间约为两年，在2006年下半年，大豆的大涨行情开始启动，上涨时间约为两年；受金融危机影响，2008年下半年铜价与大豆价格均大幅下跌，2008年底大豆价格再次进入低位震荡，铜价大幅上涨启动，行情似乎与2004～2006年有一定的相似之处。笔者认为，历史或将重演，等到金属大涨行情结束，预计今年下半年，大豆价格有望迎来大幅上涨。建议近期在大豆上逢低买入操作，等待大涨行情的出现。

　　同时，国内CPI编制食品占比较大，为抑制通货膨胀、控制CPI涨幅，笔者认为今年上半年农产品大涨的机会并不是很大，但伴随着人民币升值及加息预期，国际热钱或逐渐流入，2011年的通胀压力可能会更大，农产品的上涨行情可能在下半年启动后延续至2011年。

　　今年政策调控虽然有一定不确定性，但整体经济向好的趋势将不会改变，以铜为代表的工业品价格有望重回季节性变化走势，铜价近期仍有上涨机会；黄金近期有望突破震荡平台，建议多单可以跟进；以大豆为代表的农产品或在今年下半年迎来较好投资机会，建议投资者逢低建仓，等待突破。

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