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　　2009年，国内商品市场和资本市场价格呈现明显的向上趋势。随着2010年初央行释放流动性收缩政策的信号，国内商品市场价格出现大幅回调。笔者认为，当前阶段的价格下跌是金融属性向商品属性让渡而产生的回调，2010年商品市场价格将宽幅震荡向上走高。

　　首先，套息交易空间放大，央行加息暂无可能。笔者主要从外汇市场角度出发，阐述中国货币政策运行方向。外汇市场是规模最大、交易最频繁的金融市场。2009年年中，美元持续疲软表明避险资金流出转向风险较高的证券和商品市场。这造成2009年证券和商品市场的“V”型反转。这个阶段之后，美元与商品市场价格的反向关系幅度将明显减弱。2009年末，由于套息交易回流造成美元的升值。这种升值已经不能够成为压制商品价格的主要因素。因此，笔者判断，未来阶段美元汇率对商品价格的重要程度将让位于人民币升值预期。

　　应该说，全球外汇市场的主要交易方式之一就是套息交易。在2009年全球降低利率、刺激流动性的背景下，外汇套息交易的规模被进一步放大。低利率水平促使美元成为继日元之后又一主要的套息货币。美元、日元对资源型货币澳元套息空间加大，主要货币对人民币套息交易空间的放大更导致热钱涌入中国。基于自身汇率管理制度以及流动性充裕造成的通胀压力，央行一边抛售人民币稳定币值，同时通过公开市场操作发行央票(并提高其利率)回收流动性。但是，以加息为手段的从紧货币政策短期内是不会到来的。因此，可以判定这次金融属性回归带来的“恐慌性”商品、股市的下跌是有底部支撑的。但值得注意的是，资金回流造成的美元持续升值将进一步导致国际商品市场的下跌。

　　其次，商品市场存向上空间，美元、债券成为侧面指标。笔者利用美林投资时钟，对国际国内各金融市场表现进行判断。美林投资时钟理论将宏观经济水平同各金融市场表现直接联系起来。根据GDP和通胀率的表现，笔者把2009年的阶段看作是复苏阶段(recovery)，证券市场表现最为优异。现在关键的问题是复苏阶段向过热阶段(overheat)交接的时间周期。实体经济水平的差异导致了中美两国阶段性的差异。经济疲弱使美国金融市场倾向于复苏阶段，潜在通胀使中国金融市场处于过热阶段。当前欧美和亚洲主要证券市场出现大幅下跌。这种下跌无论是复苏阶段还是过热阶段，理论上其对商品市场下跌的推力都是有限的。而如果把2009年的10个月看成是复苏周期的话，那么经济过热阶段的展开将促使商品市场表现更加优异。

　　那么这次商品市场的走势又将于美元和债券联系起来。前面说过，美元对商品市场价格的影响，已经从资金流出转向到单一的反向关系。未来能够出现资金重新流入造成商品市场价格下跌便成为关注重点。这种关系的源头是亚洲商品和证券市场的企稳，那么2010年商品基本面情况以及中国央行的进一步货币政策将成为重点。此外，普遍认为，美元的过度发行造成了美国资产膨胀发展模式泡沫破裂，并且使得美元的国际货币地位受到质疑。如若美国政府出台相关政策，致使资金回流，那么国际国内商品市场的底部将继续探求。这种反身性关联将加强各个市场的联系。鉴于债务危机的逻辑思考，当前美国国债保持低利率一定程度表现了市场对美元信心和良好的经济水平。这或许暗示调整仍将进一步展开，寻找底部。(CIS)

　　新湖期货 刘丹