黄杰

　　外盘小品种打头阵 内盘大主力“大换届”

　　锌期货正在成为LME(伦敦金属交易所)基本金属价格再次向上突破的排头兵。自2009年10月8日跃上2000美元后，至10月21日，伦敦期锌价格已连续10个交易日收于2000美元上方，10月21日更创出了2240美元的本轮反弹行情最高点。

　　小品种金属锌与铜、铝、铅、锡、镍五大品种共同支撑着LME期货交易所。作为国际金属市场最主要的价格风向标，LME的基本金属价格走势对中国市场影响巨大。自国庆中秋双节以来，国际金属期货市场群起做多的态势再次悄然成型，这让处于经济复苏十字路口、且铝铅锌以及钢铁产能严重过剩的中国市场进退两难。

　　“预期伦铜价格很快将突破6500美元甚至7000美元，但中国市场是否会配合做多，一方面取决于外盘上涨的速率和量能，另一方面也要看沉淀在中国期货市场的上千亿资金究竟自何而来，具有怎样的资本属性。”上海通联期货研发部经理朱律认为，未来数月，大宗商品市场或将出现内外盘牛熊市多重博弈的高潮期。

　　外盘：小金属率先突围

　　“伦敦锌期货历来是伦敦期铜价格的追随者，但这一次期锌价格率先突围。”中国国际期货上海营业部研发部门负责人吴雷认为，澳元加息、美元寻底激发了基本金属的金融属性，而黄金与原油价格双双创出反弹以来新高走势等因素，共同作用于金属市场，促成了10月8日期锌价格率先突围的局面。与此同时，铜、铝等品种却在今年早前创下高点后有所回落——早在8月28日，伦铜就创出了年内高点6545美元，伦铝期价更是于8月5日就创出年内高点2113美元。

　　“如果用铜铝或者锡镍铅等品种来比照期锌价格，根本无法解释期锌为何特行独立。”吴雷表示，这样的现象如果用资金推动来解释，则是锌作为小品种，具备动用小量资金即可推高的天赋，而在国际市场普遍预期中国以及全球经济正在快速复苏前提下，率先拉高期锌价格成为必然。

　　没有期货业人士对期锌率先刷新年内高点感到意外。南华期货研究所所长朱斌认为，铜铝等金属基本面并不完全向好，但就经济复苏的需求程度看，新兴国家对基本金属需求会更加强烈，这也是出现小品种金属率先刷新高点的合理解释。朱斌预计，金属价格盘整走高的态势最起码将在2009年四季度得以保持，甚至可能会蔓延到2010年上半年。

　　“作为LME六大基本金属的重要组成部分，锌的突围一定在预示国际市场对铜铝等大品种的博弈程度在加剧，而小品种成为了多方造势的最佳选择。”象屿期货研发部副总经理朱鸣元认为，国际市场向上冲高动能不减，但就国内市场看，至少锌的产能过剩局面并不令人感到乐观。8月份，我国锌产量高达41万吨(正常月份约为35万吨)，这意味过剩局面一直在加剧而非削弱。此时期锌刷新年内新高，说明资金对基本金属的博弈与炒作已经脱离基本面，而完全是在比拼谁的钱多。

　　朱鸣元认为，期锌创出年内高点之后，人们已普遍预期铜铝等其他金属价格也将再次群起做多。但就市场表现方向看，很可能再次出现“慢涨快跌”的资金推动市特征。

　　国际市场任何风吹草动都在无声作用于中国市场。伦锌价格节后迅猛拉高沪锌期货价格，后者也于10月20日创出16455元的年内高点。而就在刚刚结束的LME年会上，与会人士依然认为中国需求是基本金属价格继续走高的最大动力。最新数据显示：中国9月进口未锻造铜及铜材39.91万吨，环比增长23%，而此前，分析师预估套利窗口关闭可能导致铜进口量减至30万吨。

　　不难发现，无论长期依赖进口的铜，还是国内产能严重过剩的锌铝，在国际炒作者眼里，只要中国还在大幅增加铜的进口量，就有再度拉高的动能。

　　内盘：多头主力大换届

　　没有中国投机资金的追随和配合，单独做多LME金属价格似乎意义不大。

　　细心的东银期货苏州营业部负责人朱麟发现，进入三季度以来，明显能感受到有大量的实业资本和金融资本涌入期货市场。“有一些实业企业老板在今年上半年曾经对投资于股市、期货和房地产市场的资金进行了抽离，可他们把这些钱拿到实业产业后发现，还是投资股市或者期货市场的收益率更高。”朱麟说，有许多实业界朋友都在向他抱怨“现在做实业根本不赚钱”，那些手握千万甚至上亿资产的朋友结伴蜂拥进入了虚拟资本市场。

　　通联期货的朱律也注意到了资金面的变化。“以前期货公司席位上的交易资金十有八九来自散户和小私募，为数不多的机构投资者几乎都被期货公司奉为上帝。”朱律说，这也决定国内期货市场的交易手法虽然凌厉，但资金量普遍不大，即某某品种的某某合约有可能成交量会瞬间放大，但持仓量(以收盘为准)通常不会暴增暴减。但实业资本入场后，则显著可见无论金属、化工还是农产品，几乎每一个期货品种的持仓量都在显著放大。“小资金可以通过日内交易把某某合约交易量放大，而收盘后的持仓量却要用真金白银堆上去，这也显然不是期货市场固有资金的作为。”朱律称，他所接触的部分实业资本进入期货市场后，操盘者通常具有“钱多囤货不犯错，大不了放个两三年”心态。基于这一心态，耐储藏的铜铝成为新入场的天然多头资金第一攻击目标。

　　事实上，实业资本除了善于“收藏”的本领，并不具备快速操纵单个品种或合约涨跌的能力。对此，朱鸣元认为，与其说实业资本接棒了此前由私募和散户充当期货市场多头的大棒，不如说券商系期货公司打通了股市与期货市场资本流通的平台。他表示，如果说上半年的大宗商品行情有实业资本推动因素存在，那么二季度以后从期货市场抽离的资金，一旦回到实体经济或投资于某一项目，不可能在数月之内就会完成投资或产生获利，因此实业资本流动性欠佳。而从券商看，投资股市和投资期货的通道非常畅通，目前国内有超过20家实力期货公司被券商绝对控股，这意味券商完全有可能将自营盘资金腾挪到期货市场，进而博取几何式获利机会。

　　《中国经营报》记者简单统计发现，下半年迄今，已经有东证期货、东吴期货、国泰君安期货、海通期货、首证期货等多达10余家券商系期货公司出现在金属品种的持仓增仓榜单之上。朱律研究认为，不论实业资本还是金融资本，历来都不会做空，因此这些天然多头操盘手法几乎可以媲美股市拉涨停板：“他们的成交量和持仓量都可以在瞬间同步爆发，这是以前的投机资金无法比拟的。”

　　不难发现，与国际市场多头先行拉高小品种金属试探行情的“狡猾”路径相比，国内“钱多人傻”的多头格局已非他日“散兵游勇”，因此才可能出现伦锌创出年内新高后，沪锌完全不理会国内产能严重过剩局面，而尾随伦锌迭创新高的局面。

　　多数接受《中国经营报》采访的人士表示，国际金属市场主力决心进一步拉高期价的图谋通过期锌价格迭创新高已经有所表露，而就国内市场看，新入场主力接棒后，资金推动的特征也将进一步显现，因此未来将出现内外盘博弈、资金与政策博弈、资金与金属基本面博弈以及资金与美元和人民币汇率博弈的四重博弈局面。“最大的博弈点还在于中国经济复苏的程度，这也是全球投机资本关注的焦点。”资深期货市场人士朱韬说，无论美元汇率抑或相对稳定的国际市场金属需求量，如果中国经济复苏步伐减缓，价格怎么涨上去的，将来还会怎么跌下来。

　　记者观察

　　“快钱”之后必见价值回归

　　所有人都在看多，所有人却又都看跌。

　　这是复杂的期货市场展现给人们的两面性。如朱律、朱斌、朱麟、朱鸣元、朱韬等一干期货资深人士所言：“国际市场主力做多的决心透过伦锌迭创新高已经表露无遗，而在期货市场没有投机者愿意成为趋势对立者，因此做多是唯一路径。”但这些人士更清楚中国经济复苏程度的周期性与复杂性，“因此完全由资金供应关系而推动的牛熊博弈，是建立在脱离基本面基础之上的，我们知道，期货价格最终必须回归现货价格，也就是基本面。”

　　剔除国际市场因素，我们看到，2009年下半年以来，国内期货市场的资金来源和供给层次发生了深刻变化，大量实业资本、金融资本淘金期货市场。这些惯性做多的资本作为天然多头，也基本忽略了铝锌铅等几大金属国内供给严重过剩的局面，而是大肆突出中国需要大量进口铜的事实，因此内外盘联动现象更加日益突出，惯性做多的“快钱”思维也与经济复苏的缓慢事实发生了激烈冲突。

　　回顾昨天，这样的故事其实已经发生在中国期货市场。2009年6月，上海交易的螺纹钢期货跃上3800元/吨的平台，并在3800元至4000元区间盘整。但从7月中旬开始，螺纹钢与线材期货均突然发力，开始快速拉升，至7月24日，螺纹钢期货收于4180元，12个交易日涨幅高达10%。7月25日，本报刊文《钢材期货、现货市场齐现“虚假”繁荣》，独家指出远远脱离基本面的拉升最终将以价值回归收场。

　　随后，螺纹钢期货于8月4日最高触及5000元一线，而10月12日又下跌至3580元，跌幅接近30%。这样的事实说明，建立在资金推动基础之上的繁荣，一定不能脱离基本面独行。

　　不幸，剔除铜的因素，产能已经远远过剩、近期被发改委多次点名的铝等金属价格并没有出现与基本面吻合的走势。以沪锌为例，大量冶炼厂复工或提高负荷直接造成月产能超过常规产能达5万吨，这些产能无法被消化的直接后果就是产能转化为库存，进而有朝一日引爆炸弹，再度导致市场暴跌。

　　多数期货人士判断，我国经济复苏的预期并没有原来想象的强劲，至少经济全面回暖的基础仍不牢固。10月初，国家副主席习近平表示，中国的经济复苏尚未站稳脚跟，因此会继续实施积极的财政刺激政策。

　　换一个角度，从目前高达4万亿元的内需主要是基建的拉动力度看，几乎每一个国家大项目都非一年半载可以完工，也就是说，基建拉动经济复苏的周期性不会因为欧美国家经济好转或恶化就改变，这种情况下，中国对基本金属的需求未来将相对稳定，而非暴涨暴跌。

　　但这一因素目前却是多头再度拉高金属价格的最大借口。各种的投机资金钟情于做多，将期货市场视为淘金乐园。而远远脱离基本面之后，谁又能保证有色金属不会演变成第二个钢材期货？

　　虚拟资本市场的每一次怒放都可能是一个虚假繁荣新的开端，准确把脉中国经济复苏脉率，是防止出现虚假繁荣的有效手段。

　　朱律感叹说，8个月前的市场价格，比如房产价格、金属价格等等，最起码比眼下都要便宜30%，但经济恢复的情况呢，显然远远没有30%那么多。因此，虚假繁荣或不可阻挡，但价值回归每一次都会上演。

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