每经评论员 叶檀

　　一个流传已久的错误观念是，企业从事套保可以锁定成本，降低损失。但从去年、今年披露出来的案例看，多数企业受损而非得益。除非套保盈利的企业全都闷声不响，而亏损的企业在那儿大叫大喊，要求国家补贴。

　　术业有专攻，企业就应该从事自己所擅长的行业，降低成本提高效率成为行业中的翘楚，自然会有投资者慧眼识珠，给予这些企业准确的估值。如通用汽车、GE，事实上我们很难把从事套保的企业当作真正的实体企业，他们庞大的表外资产、他们购买的那些结构性产品最终毁灭了自己。当投资者在投资时，以为自己投资的是一家火锅店、一家软件企业，不料却是为一个外行的投资公司买单，隐形风险莫此为甚。投资者为什么不去投资真正一流的股权公司以规避风险呢？显然，其中出现了信息传导的失误和真正的错配。

　　以中信证券为例，他们大手笔购买的外汇结构性产品偏离了实体主航道，购买股票者是在为未曾披露、不曾预料到的外汇风险买单。

　　再以东航和国航为例，为了锁定燃料油价格风险，在石油价格高达每桶140美元的时候，买入了行权价格为140美元的石油看涨期权 (俗称C140)，允许他们在油价上涨超过140美元时，仍然以140美元的价格购买石油。为了支付购买C140的费用，他们卖出了若干个允许其他投资人在油价跌破60美元时，仍然以每桶60美元的价格向他们抛售石油的权利(简称P60)。

　　在签约的当时，看上去是一笔理性的投资，油价正在向每桶200美元的高位攀升，绝对不可能跌到60美元以下。并且，按照上一年度的航空市场占有量，两家公司制订了套保的数额，以锁定公司下一个年度的用油成本。看似非常理智的套保策略，在2008年遭遇重大打击，油价在2008年下半年大幅下跌，最低到达每桶34美元。油价一跌，预示着经济紧缩期到来，航空市场骤然萎缩，原有的用油量远超过两公司的实际用油量。导致两公司不得不承担双倍的损失，高峰时期损失均超过80亿人民币。

　　那些事后诸葛亮认为是两公司的套保比例不对，风险太大，他们认为，存在着事先确定一个理智的套保比例，并且这个最先套保比例(华尔街称之为对冲比例)能够使得两个公司在承担相同风险下获得更大的收益，或者在获得相同收益的情况下承担更小的风险。

　　好了，如果说两家公司以往的套保比例不对，事后诸葛亮们是否应该拿出一个合适的套保比例的计算方法呢？他们能够预知明年的航空市场需求量吗？他们能够预知下个季度燃料油期货价格吗？如果不能的话，他们从哪儿得到这么一个精确的套保比例呢？连国际一流的长期资本管理公司都不行；他们过于相信资产组合，没有经受住俄罗斯国债风波的冲击，而轰然倒闭。

　　如果真有这种方法的话，我们实际制造了一台合法的印钞机，实体企业不用提高效率，不用降低成本，就可以通过资产组合的办法(套保其实是资产组合的一种方式)源源不断地从资本市场中吸纳资金，产生交易利润。这台印钞机稍加改动，就能够成为物理学意义上的永动机，大家躺在套保公式上吃吃喝喝就行了。

　　最近江西铜业又爆出套保巨亏，由于上市公司未给出详细的交易数据，我们只能从粗略的资料中得知，他们是在上海期货市场做多期铜，在美元上涨而原材料暴跌过程中出现重大损失。他们当初无非是认为，他们作为行业内高效的企业，应该具有战胜原材料价格上涨、获得正向的收益率的权力。但他们低估了美元上涨的形势，高估了自身实力。实际上，如果他们真的对自己的生产效率充满自豪，更好的办法是在股价错误时回购自己公司的股票，给市场正确的信号，这才是对投资者、对公司最负责任的办法，最终也会通过股价上涨获得回报。事实上，就在期铜价格下跌时，国内有色金属上市公司尤其是铜业公司的股价还在上涨。

　　当然，许多企业跨行业从事股权投资等业务，并且收益不错，如联想投资公司就得到了股权投资行业的认可。但联想电脑与联想投资公司显然是两回事，投资公司聘请了一流的专业人士执掌，不会构成对联想电脑巨大的表外负债压力。反过来说，如果联想电脑不存在，投资公司就只是一家专业的金融机构。柳传志先生回到电脑主业，调整公司治理结构力挽狂澜是对的，他幸亏没有头脑发昏，试图以套保来弥补实体的亏损。

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