按照常规，与客户“对赌”的高德黄金需要在另外的市场对冲风险：客户如果下200手多单，100手空单，那么做市商实际上应该在其他市场做一定数量的空单，这样基本可以规避风险。

　　在国内，高德黄金可以进行对冲的市场是金交所的T+D市场和上期所的黄金期货。但是张卫星爆仓事件曝光后，上期所明确表示“高德黄金没有从事过国内合法的黄金期货交易”，而高德黄金不是金交所会员。不过，西汉志总裁黄汉君曾对本报表示，西汉志和高德黄金都有在金交所进行套期保值，其渠道是金交所的会员，只是张卫星把套期保值当作自营来做造成亏损。

　　许多人士都推测高德黄金在境外黄金市场进行对冲，其动机很明显：金交所T+D和上期所黄金期货的杠杆都不足20倍，但是境外黄金品种杠杆可达50倍甚至数百倍；即使按照50倍计算，在境外只要10%的本金，就可以对冲掉对赌盘100%的头寸。

　　表面看起来，高德黄金若不做对冲，风险将很大，因为客户赚的钱就是它亏的钱。但是，到境外对冲虽然资金成本很低，却面临法律风险。根据相关规定，除了31家大型国企有资格参与境外期货市场进行套期保值交易外，其他企业从事境外期货交易均属非法；另外，如果高德黄金去境外市场对冲，将违反国家外汇管理的规定，在目前严格管理游资的情况下，其资金进入将受到困扰。有人士进而推论：正是境外对冲的资金不能顺利回到境内，导致高德黄金资金紧张，无法向客户支付盈利，只有强行平仓。

　　但是石愈否定了这些猜测：其实高德黄金没有必要对冲——由于它与客户对赌，而交易系统受它控制、交易数据被它掌握，它会用各种办法不让客户赚钱，滑点就是手段之一。

　　当然，这并不意味着百分之百保险，也不意味着，张卫星没有做外盘。事实上，早在高德黄金成立之前，张卫星就已经交易境外黄金品种了。

　　在2005年12月1日的邮件中，张卫星表示，2003～2005年，他主要参与两类黄金投资，一类是实物黄金投资，一年半时间获利25%。另一类就是参与国际黄金市场的“MA展”(孖展)保证金交易，资金开户是在香港，经纪商也是香港公司，参与伦敦现货黄金。

　　张卫星称，其在2004年12月开户，开始参与国际伦敦黄金市场的现货保证金交易，1年的投资收益率已经超过了300%以上。

　　“高德黄金的业务员向我推销定金预付交易系统的时候，还推销了张卫星的代客理财。”一位投资者告诉《第一财经日报》，该业务员向她介绍，由于请张卫星代客理财的客户太多，所以50万元以下的资金不代理，且其代理的客户已经有200多个。照此计算，张卫星代客理财金额至少过亿元。业务员介绍时还称，张卫星代客理财承诺保本，盈利四六开，张卫星占四成。

　　“今年4月之前的客户是承诺保本的，4月之后，可能他也觉察到风险，不承诺保本了，而且将门槛提高到100万元。”石愈说，其代理的客户未必有200多个，而且有的客户赚一些钱后就退出了，但他估计至少不会低于50个客户，代理资金不低于2500万元。

　　据其透露，张卫星代客理财的资金，基本都是炒境外黄金，其交易的品种杠杆可能高达百倍。

　　张卫星还利用另外一笔资金进行境外黄金交易——对冲基金。

　　今年上半年，张卫星曾推销其对冲基金“金行家黄金石油抗通胀对冲基金”。这一基金于今年6月20日以有限合伙制形式成立，名为“北京金行家能源投资中心(有限合伙)”(下称“金行家基金”)注册资金1000万元，法定代表人张卫星。其经营范围为：黄金、石油及相关衍生品投资。

　　上周六，金行家基金召开股东大会，宣布了基金的损失情况。据报道，其账面亏损已达67.9%。

　　报道援引一份7月31日的金行家基金净值报告称，该基金的资产分布在金交所、外盘实德环球、高德黄金和内地银行，投资在使得环球的资金为300万元。“实德环球是张卫星炒外盘的通道，其代客理财也是通过实德环球做的。”石愈说，其代客理财的亏损情况应该也非常严重。

　　在外盘严重亏损的情况下，高德黄金通一旦出现问题，张卫星就无法周转。石愈认为，在国际黄金价格最近一轮二十年不遇的大跌中，如果高德黄金通业务控制不好，就会赔钱，而外盘亏损导致无力支付客户的盈利，只得宣布强行平仓。

　　(本报实习记者王珏对本文亦有贡献)

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