股指期货要想操纵比较难

　　国泰基金高级金融工程分析师李宏纲博士

　　股指期货作为一种金融衍生产品，由于它的高杠杆效应，很多投资者担心一旦其推出之后，机构投资者会不会利用资金优势操纵市场，从而获得高额收益？从目前的市场来看，有没有操纵的可能呢？

　　从市场的角度看，股指期货价格和其标的价格有着很高的相关性，要想操纵股指期货价格，必须通过影响现货指数的价格，再利用股指期货的杠杠效应，达到操纵的目的。而从目前沪深300指数本身的编制规则、广度和深度来看，股指期货推出后很难单纯通过操纵指数价格来获利。

　　首先，作为国内第一只股指期货的标的指数，沪深300指数采用自由流通量加权，分级靠档等先进技术进行编制，在股改和非流通的处理规则方面有效缓解了“小非”、“大非”解禁对指数造成的冲击，也有效规避了利用权重股对指数进行杠杆操纵可能。

　　其次，沪深300指数具有良好的市场代表性。截至2007年12月13日，虽然300只成份股占沪深总股票只数的比重仅为20.15%，但其覆盖了证监会所划分的全部13个行业，且沪深300指数股票市值占所有上市股票总市值的76.38%，流通市值占总流通市值的66.14%。从指数成交情况来看，2007年，沪深300指数日均成交金额占同期A股市场日均成交金额的53.97%，每只成份股日均成交金额为同期市场每只A股日均成交金额2.73倍，这表明沪深300指数具有良好的流动性。

　　再者，沪深300指数成份股权重相对分散，随着大盘蓝筹股的进一步回归上市，权重将会进一步分散，操纵的难度也进一步增大。沪深300指数中权重最大的中国石化，12月13日的权重为5.17%。像香港恒生指数，汇丰银行占到20%的权重，既使是这样，股指运行还是比较稳定的。前期沪深300指数中银行板块的权重确实较高，但根据WIND行业分类，截至2007年12月13日，材料行业已经超越银行业成为沪深300指数第一大权重行业，权重为17%，银行业退居次席，权重为15.7%。随着中石油、中国神华等大盘蓝筹股的回归，银行板块的权重还降继续降低。同时我们的实证研究表明，不同行业板块的权重股走势并不具有显著联动性，因此基于板块联动性假设的操纵难以实现。

　　最后，也有人担心一直作为市场风向标的上证指数是由总股本加权，具有大权重股过于集中、杠杆性高的特征，通过对上证指数操纵、进而对沪深300指数期货进行操纵的风险将不可避免。就上证指数对沪深300指数的影响而言，大盘股上市和解禁大量受限股，将导致上证指数的板块权重进一步分散，其对沪深300指数的影响进而趋于下降。动态来看，伴随上证指数与沪深300指数差异的逐步显著化，上证指数对沪深300指数的影响将显著降低。

　　另外，从目前有关股指期货的制度来看，交易制度中的大户报告制度以及中金所、上海证券交易所和深圳证券交易所的三方监管协议将有效避免通过操纵指数来获利。大户报告制度控制单一客户最大持仓量，没有大量持仓就不可能获取高回报，因此有效遏制操纵的冲动，而通过三个交易所的三方监管，及时发现和制止关联账户之间的异动，将可能的操纵扼杀于萌芽阶段。

　　从市场环境来看，股指期货推出初期，市场可能并不如很多投资者想象的那么火爆，流动性不足将是所有合约面临的最大问题，尤其是远期合约，在一个流动性并不充分的市场，操纵的难度将进一步扩大，市场的环境和氛围将有效制约操纵行为。