近弱远强 金属长期牛市格局并未改变

　　有色金属商品期货近月价格与远期价格之间呈现“近弱远强”，这预示着有色金属：长期趋势并未改变

　　中信证券研究所李追阳

　　金属市场持续弱势格局

　　上周基本金属市场继续承压，基本金属价格大多出现较大的跌幅，其中：铅、锌、镍的价格跌幅都在10%左右；而前期跌幅较大的铝价表现出较强的抗跌性。而黄金价格在美元弱势和能源价格上涨的支撑下，反弹强劲，再次站稳800美元的关口，一周涨幅接近5%。

　　对美国经济的担忧，仍是造成基本金属弱势的重要因素。近期对美国经济的担忧再次升温，基本金属遭遇抛售，在铅价大幅下滑的压力下，基本金属整体跌幅较大。另外，LME库存持续的回升，也说明了现货市场的紧张程度有所缓解，现货升水持续下滑，铜、铝、镍、锡等期货都呈现出Contango的期限结构。现货市场紧张状况的缓解，市场的乐观气氛也受到了很大的打击。因此，近期市场的弱势格局还在持续———美国经济还没有重新加速的迹象，而产量周期性的扩张还在持续，金属价格的相对弱势还将持续一段时间。

　　然而，我们认为基本金属上涨的长期趋势还没有改变，金属价格在中国消费支撑和供应的长期制约下，价格仍将处于高位运行，价格继续大幅下跌且持续处于低位的可能性并不大。特别是，一旦西方工业化国家消费再次加速，金属价格的强劲表现有望再现。

　　黄金价格继续受益于美元的持续弱势和不断攀升的能源价格而持续走强。近期，黄金一度接近850美元的历史高位，此后在获利回吐的压力下，跌幅一度接近10%，此后，美元的弱势和能源价格的强势，再次给黄金价格带来了强劲的支撑，黄金价格再次站上800美元的关口。我们认为：美国经济的弱势仍将对美元走势形成压力，而冬季能源消费高峰的来临，能源价格的强势有望持续，黄金价格创新高的可能性非常高。

　　国内有色板块继续调整

　　在国内A股市场继续调整走势的同时，有色板块继续受到较大的抛售压力，上周有色金属指数收于6922点，下跌7.3%，位于行业指数跌幅前列。自10月中旬有色金属指数达到最高点10282点以来，跌幅已经达到32.7%。

　　而国外有色金属指数也出现了一定的调整，但是调整幅度远远不及国内市场。以伦敦矿业股指数为例，上周收盘于22118点，较近期历史高点回落的幅度还不及9%。

　　我们认为：虽然近期有色板块出现了大幅的调整，甚至一些个股出现近50%的调整，长期趋势还没有逆转的迹象；关键的支撑在于，金属价格的长期趋势依然乐观以及国内许多企业资源持续扩张的预期。

　　金属远期价格走势强劲

　　虽然，近期金属现货及近月期货价格大幅下跌，然而值得我们注意的现象，就是金属的远期价格却累创历史新高。也就是说，近月价格与远期价格之间出现了很大的分化，体现出非常强的“近弱远强”特征。

　　一般来说，远期价格主要反映了投资者对未来生产成本的预期，而近月价格更主要的反映了现货市场供需的紧张状况。因而，如果现货市场供需紧张且投资者预期紧张状况仍将持续一段时间，往往会出现现货价格高于远期价格的现象，也就是说呈现出Back的价格结构；相反，则是现货价格低于远期价格，呈现出Contango的价格结构，而远期价格高于近期价格的极限为现货的存储成本。

　　然而，近期现货价格持续的弱势，而远期价格表现出现强劲的走势，根本的原因在于：现货市场库存的持续回升、供需并不非常紧张，加上投资者对美国经济前景的担忧，现货价格压力显著增加；而在能源、工资等持续上升的预期下，投资者对消费的乐观预期和对生产成本持续上升的预期加强，远期价格累创新高。

　　有色板块景气依然

　　对于有色金属行业的景气度来说，期货价格的“近弱远强”特征具有什么意义呢？

　　首先，远期价格的持续上涨，说明了投资者对于未来成本上升的预期非常强烈，金属将长期处于高位。在这样的背景下，而现货市场没有出现大量的过剩，且大量过剩的预期并不强烈，现货价格的弱势难以长期持续，价格持续处于低位的可能性并不大；相反，平均价格小幅上升的可能比较大。

　　其次，远期价格的上升，主要反映的是边际成本的上升，而国内相对较低的劳动力成本，且上升的幅度并不大。这样，在整体价格依然较高的情况下，国内的有色企业有望继续获得较高的“超额”收益。

　　第三，在盈利水平有望保持高位的情况下，如果企业能够获得持续的资源和产能扩张，其绝对的盈利水平仍有望保持高速的增长，强周期的有色金属公司也有非常好的“成长性”投资机会。