巴德威：越来越多的基金经理使用衍生品工具

　　

　　2007年10月27日，中国金融衍生品大会(2007)在北京钓鱼台国宾馆芳菲苑隆重召开，上图为欧洲期货交易所高级副总裁拜伦-巴德威在本次大会上发言。（来源：新浪财经 张琪摄）

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　　　　2007年10月27日，中国金融衍生品大会(2007)在北京钓鱼台国宾馆芳菲苑隆重召开，本次大会旨在召集涉及金融衍生品的银行、期货、证券、基金、债券、保险、信托等相关领域人士，集国内外金融行业之智慧，对中国金融衍生品市场创新发展的一系列问题进行探讨，共同促进我国金融衍生品市场在更高的起点上更健康的发展。新浪财经独家直播了本次大会的盛况。以下为欧洲期货交易所高级副总裁拜伦-巴德威的发言内容：

　　拜伦·巴德威：大家下午好，我非常荣幸今天能够来到这里发言，我是欧洲期货交易所的高级副总裁，我大部分的时间都是做基金的管理，还有包括对冲基金，还有包括期货方面，四年之前我们研究过很多基金经理，就是研究了他们会不会用衍生物，这个研究发现40%的基金经理人他们都使用基金衍生物，去年当我们进行同样研究，问了250个经理，75%以上都用金融衍生物，所以我们觉得这是基金经理还有他们对于金融衍生物使用的一个爆炸。我今天想给大家讲一个非常实际的内容，就是介绍一下像欧洲的基金经理如何使用这些产品的，而且我也希望我给大家举几个例子当中你可以看到他们如何来使用的，而且让你们了解到我们的亚洲基金经理如何使用这些产品。

　　首先我要给大家介绍一下我们基金管理他们五年之前是做些什么的，基本上来说这种基金经理他们现在面临着，一方面是交易成本的压力，所以他希望能够找到一种更加好的方式减少他们的现金交易成本，同时他们需要增加金融的工具数量，然后从而应对更多风险的管理，同时在传统意义上来说，基金经理他们也会面临着对冲基金的一个竞争加剧，同时最后也是非常重要的，传统的基金经理五年之前他们面临的是利率比较低，还有包括像股权的回报也比较低，所以这个就是当时对于这些基金经理来说所面临的问题，一般来说这个也就是我们衍生物如何解决了基金经理的问题，然后为什么我们看到现在在衍生物，在基金经理的交易方面增长了很多，期货是一个非常容易的工具，比如说像高盛曾经进过全球的研究，他们现金，

股票，包括股指以及股指期货，他们发现股指期货的交易成本要低10%，而且佣金也比较少，风险也比较小，如果大家要是想要高盛报告的话可以给我发邮件，我会让我的同事给你们发这个研究，还有他们可以抵消投资方面的风险，同时对于风险管理方面我们刚才也说了，现在有很多的信用危机，现在期货市场每天都会有很多交易，每天我们都会对于所有工具有一个出售价，还有包括期货和期权，它涉及到公司的战略，同时很多人用期货和期权来引入更多的产品，比如像资金组合等等，然后还包括他们，也可以引入一些新的产品，然后和对冲基金进行竞争。所以这个是我非常快的给大家介绍了一下，我后面要讲得快一点。

　　但是如果我们使用这种固定的收益，期货可能在你们金融衍生的书上没有介绍，对于基金经理来说他们可能会采用这种方式对冲掉这些风险，他们使用这种固定的收益期货是非常多样化的，基金经理往往会把他们用于很多的目标，比如说他可以来规避投资组合的风险，比如说他可以使用固定收益的期货，同时这个基金经理想换到另外一个债券市场，他也可以使用期货来转化，同时如果这个基金经理比如说固定收益，他就可以利用这种方式从一种类别转化到另外一种类别，而且这个是非常快的，效率也是非常高的，同时对于基金经理来说，比如说如果他手里边现在有什么公司的债券，但是他不要承担这方面的风险，他可以找到其他一些股票，而且没有市场的风险。

　　最后我介绍一下什么叫做对于基金经理来说他们也可以使用这种固定的收益，来从事便携性的投资的基金管理新的模式。比如说对于中国我们的股市还有其他方面可能和其他国家非常相似的，但是这个图片列出来所有的期货，对于基金经理来说他们往往都会用到，可能明年这个时候如果我再看一下这页，将来可能会有一个中国的股权指数，但是对于比如说除了

澳大利亚和韩国，其他世界上它的结构都是非常相似的，所以我想这套技术是非常相似的，比如像欧洲的合约，同时还有，你也可以把它用于国债，或者说像金边债券等等，在全世界范围之内它有什么样的好处，因为它的结构比较相似，所以其他国家的经验我们可以试用。

　　这个是我们欧洲期货交易的一个合约标准，比如我们有两年，五年，十年，包括三十年的债券，对于基金经理来说他们就会根据他们风险是多少，他们债券的风险是什么，我们提供的就是所有的这种时间组合的债券，同时对于每一个合约来说我们也会有一个到期，还有一个久期等等，这个对于芝加哥也是一样的，同时还有很重要的一点，所有这些债券它都可以提供这种出售的期权，也就是说债券的期货，这个市场它们两者之间的关系是非常密切的，特别是大家提供现货的话，比如说我们现在有很多人，比如说像期货他可以保证我们的债券市场和期货市场两者之间的联系，所以现在的现货市场上的套期就是非常常见的，人们经常会采用这两种方式进行不同市场之间的套期。这个是我们的两年、五年、十年还有三十年的债券期货，我们我们转换的系数还有因子，它就是取决于不同的期货，我刚才也介绍过现在只有很少的期货来真正交割，大概只有2%到3%是真正交割的，但是它和我们现货的期货是密切相关的。这个是强调我刚才所说的，世界上所有债券的期货它们都会有一个交割期，将来也可以出售者只有很少的一部分才真正进行交割，而且很多人都是把它保持，大部分合约都已经停仓了。如果要是谈到这种交割的话，他会出售期货，然后他会找到哪种最为经济实惠的交割债券，这个就是我们所说的一个最廉价的交割债券，这个是芝加哥，还有包括其他的一些证交所都会使用这个，所以这个就是我们在全球方面所有的证交所在证交期都是一样的，对于东京来说也是一样的。

　　如果你使用这个债券期货的话我们有一个叫做最廉价的交割债券，这种债券对于卖方来说就是哪种卖出来是最合理的，因为所有的债券它们都是有一个交割的同样的基础，所以首先它的债券九期会决定哪种是最为经济的债券，如果利率上升的话它的九期越长，它的到期率越低，息票会越低，如果市场的收益高于期货合约的名誉收益率的话，最长久性的债券是最廉价交割的债券，如果市场收益率低于名誉收益率的话，最短的九期的债券就是最廉价的。所以如果利率上升的话最长九期的债券会是最便宜的，如果利率下降的话最短九期的债券就是作为最廉价的交割债券。所以最廉价的交割债券是根据这个债券九期不同而不同的，如果你使用这些工具的话你就必须要知道最廉价的一点在哪里，所以这个就需要进行很好的管理，如果你要使用这种债券期货的话，你首先要确定哪个是最廉价交割的债券。

　　这是一个非常简单的等式，但是对于基金经理来说，对于债券期货来说这是最基本的一个等式，比如说像利率它的变化敏感性就是对某一个利率它的变化和它的最廉价的交割债券，所以它的价差价值对于这个基金经理来说，如果你使用这些工具的话，这个非常简单的等式是你一直都要使用的。因为今天下午时间比较晚了，所以我不会去给介绍太多，你使用这个债券的期货，那么你要把现货的市场变化来和它相关起来，所以你的对冲比率就是把现货市场和期货市场进行对比，比如说像我们最下面的就是给大家的一个公式，就是说你要看你在进行债券的时候，如果你是一个基金经理，那么你现在有一个债券的组合，你需要卖的合约是要由你的债券货币价值除以它利率的敏感性值来进行比，这个公式是我们金融市场当中的每一个基金经理来使用，来计算这个债券期货的公式，这个数学可能看起来比较复杂，但是实际上比较简单。

　　下面我谈谈我们现在债券期货标准的用法，我们基金管理人觉得我们债券的价格会下降，所以他叫卖期货，以便来抵消这种可能的损失，怎么做呢？首先我这边是一个假设了，有一些不同九期欧洲的债券，有名义的持有金额，还有BPV，每一个投错几点的价值，用上页的公式你就可以算出来，你要卖多少债券这样一个期货，以便来抵消潜在现货市场的损失，也就是说我们要看看这个利率的敏感度，还要看看它对我们债券的敏感度，另外还有做其他的一个决定，另外一个决定就是你这个合约的九期是多少，这里面有各种各样的到期日，你都可以选择，你可能有两年到期的合同，还有中长期的合约，比如说五年的合约，来对出你中期的损失，中期的债券组合，另外现在我们全球交易最多最积极的最活跃的就是我们8.5年到10年到期日的这样一个债券合约，所以在这个里面有各种各样的数据，你可以计算出来你要有多少的债券期货合约来对冲潜在的损失。另外还有一个，在我们计算过程当中从第12张幻灯片，根据这个计算，把它算出来，我们就会有相应的所需要的要卖出的债券，期货的合约数量，你可以用这个债券的期货对冲，进行一种对台的对冲，BPT可以变化，廉价的交割债券也会发生变化，作为基金管理人你做这个现货的债券对冲，你用期货的对冲，就是你当决定有多少债券的期货进行对冲的时候你相应的现货债券也要调整，这是一个动态的过程。

　　下面我们来谈一谈另外一个现在在美国和欧洲的基金管理用的比较多的一个方法，另外还有一个债券期货应用的模式，就是所谓的覆盖，所谓的转换。欧盟这些基金管理人他们比较看好欧盟的这样一个债券市场的，他们是看好这个市场的，他们要提高他们的九期，提高他们合约的期限，为了提高我们基金管理的有效率，你买进这个短期的债券，卖出长期债券的期货，这就是一种转换，就是用我们比较长期债券的期货用来抵消短期债券的组合损失。这个里面实际上算起来非常简单，算一算现在它的现有的九期，我们计算一下，看看它的利率敏感度，然后再计算一下它的组合，然后再算一下他要使用的债券期货利率敏感度，然后你再除一下，这样就可以算出来你要去购买多少债券的期货，这样的话我们进行了一个转换，你算起来非常容易，而且这种转换是非常便宜的，成本是很低的。另外你要用期货去提高或者是减少你的九期，就不会影响到你现有持有债券的组合，因为期货它是一个衍生产品，它不是直接交割的一个产品，所以在这个里面可以非常容易对于我们债券的期货来提高或者是减少我们的九期，许多美国和欧洲的基金管理人在提高或者减少他们持有债券组合的九期的时候都会用到这样一个债券的期货。

　　另外就是投资组合的转换，投资组合的转换也是我们债券期货应用非常多的一个技术，比如说我们欧洲政府有一个基金管理人，他管理千万欧元的政府基准，中西债券，你要想把它转化成瑞士政府国家的债券，过去的方式是你要打一个电话给经纪人，但是要花时间的，现在更简单的方法就是你直接去进行这个组合的转换，就是说这个基金管理人他去卖出欧盟债券的期货，然后再购买瑞士政府国债的期货，这样的话就是把一个债券市场风险转嫁到另外一个市场，然后打一个电话，就直接跟你自己的期货经纪人说你买这么多，卖这么多，而且这个里面我就不详细说了。

　　实际上对我们基金管理人来说你就直接算出来，你要卖出多少欧盟的债券期货的合约，来抵消你的欧盟债券持有量，然后算出你要买多少瑞士国债期货的合约。现在我们看一看投资组合转换二，现在有许多基金管理者他们会用固定收入的期货以及股票的期货进行转换，比如我们中国有股指期货，如果有的话我们如果有一个非常流动性很好的中国股指期货，如果你是一个股票基金管理者，你就会去卖出这个股指期货的合约，然后把我们中国的市场风险转嫁到其他市场，比如说我们要把20%的风险转到其他市场当中去，转到我们欧盟的股票市场当中去，你可以做的就是说你有现有的国内的股票，你现在可以把中国的股指期货卖出，然后去买相应的欧盟的股指期货合约，而且可以很清楚地进行买卖，而且你先有的股票投资的组合不用有任何改变，但是你确实等于把风险转到另外一个股票市场，而且对于我们基金管理人来说，比如说你手头持有股票，欧盟的股票你觉得你要离开这个欧盟的股票市场，你要进入欧盟的债券市场，你就可以算出你就可以卖出你欧盟的股指期货，然后抵消你现在欧盟持有的股票，然后买入相应的欧盟债券期货合约，这样的话就把你欧盟国内持有的债券风险转移到了欧盟债券市场，这样的话可以快速进行投资组合的转换，而且可以非常廉价。这种全球的资产分配转换我想之前几位发言人也会赞同我的意见，就是大多数全球资产都是通过外汇衍生产品这种方式非常快速非常便宜实现的，像我们ETT这个部门你可以很容易的，打一个电话就可以从一种资产类型转化到另外一种资产类型。

　　22页还是给大家算一下，就是有多少的合约可以把你现有的持有组合抵消，然后如何再有机转换到另外一种资产的类别，一般来说我说这个发言要说一天的，中国现在会开放这个市场，也希望有更大的投资，另外像我们另外一个方式就是把它当做一个有机的工具，中国的基金管理人他现在最便宜获得现货市场风险的话，就是通过债券的期货，你自己算出你要有多少九期，有多少承担的风险，能够立刻算出你所需要的这样一个现货市场的风险，在这里我想直接跳到28页，在这里第一个是我写的一本书，就是在固定收益投资管理中考虑的问题，这个大家直接从网站上可以下载下来，另外还有一些小册子都是翻成中文了，最后一本书这里面有15个案例的研究，这是我们基金管理人如何使用期货的产品，这里面是非常好的一些书和小册子，而且非常有实用性，而且网上都可以下载。

　　下面一张，还有我写的两本书，一个是衍生产品基金管理的有效工具，这是另外一本书，大家有问题的话直接打电话给我，给我发邮件或者是去杨红顾问，他会负责我们北京的工作，你可以直接和他联系，或者直接与我联系，谢谢。

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