刘世安：期指推出对现货市场监管要求更高

　　

　　2007年10月27日，中国金融衍生品大会(2007)在北京钓鱼台国宾馆芳菲苑隆重召开，上图为上海证券交易所副总经理刘世安在本次大会上发言。（来源：新浪财经 张琪摄）

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　　　　2007年10月27日，中国金融衍生品大会(2007)在北京钓鱼台国宾馆芳菲苑隆重召开，本次大会旨在召集涉及金融衍生品的银行、期货、证券、基金、债券、保险、信托等相关领域人士，集国内外金融行业之智慧，对中国金融衍生品市场创新发展的一系列问题进行探讨，共同促进我国金融衍生品市场在更高的起点上更健康的发展。新浪财经独家直播了本次大会的盛况。以下为上海证券交易所副总经理刘世安的发言内容：

　　刘世安：感谢大会主席，各位领导，女士们，先生们，下午好。很高兴能够代表上海证券交易所参加本次金融大会，我的演讲主题是运用金融衍生品深化股票现货市场的发展，我主要从三个方面。第一个方面，资本市场面临的新的发展阶段。第二个方面，金融衍生品市场有其独特的发展优势。第三个方面，股票现货市场如何运用金融衍生品深化发展。

　　首先我讲第一个问题，资本市场面临新的发展阶段。我们都知道在过去的两年中在中国宏观经济高速发展和

股权分置改革基本完成这样一个大背景下，我国的股票市场发生了根本性的转变，这种转变体现在两个大的方面，第一个方面，股票的市值大幅度增加。到今年10月上半月，沪深两个交易所的股票市值已经突破了27万亿，出现了一大批核心的蓝筹股上市公司；第二个大的方面，投资者的队伍得到迅速壮大，沪深两个交易所开户人数急剧增加，尤其是机构投资者在沪深总市值当中所占的比重也在大幅增加，达到了40%以上。这些崭新的发展变化使得市场结构得到了进一步的优化，股市作为国民经济晴雨表的功能日益显现，但同时我们也清楚地看到，中国的资本市场还处在一个新兴的阶段，很多基础性的工作还很薄弱，在市场功能和结构上还存在着一些不足，这些不足归纳起来也有三个大的方面。

　　第一个方面，市场结构失衡。相对于股票现货市场来说债券市场份额相对较少，从品种来看只有企业债和国债两只大的产品，公司债券刚刚处于起步的阶段，债券作为企业直接的融资方式，这种功能还没有充分的得到体现。金融衍生品市场目前还是严重的现缺，金融期权期货目前还严重短缺，多层次的资本市场结构目前还没有得到根本性的完善，企业融资的功能还没有得到根本性的突破。

　　第二个大的缺陷是市场的可流通规模偏小，尽管目前沪深两市总的市值已经突破了27万亿，但是可流通市值也只有8万亿左右，按照总的市值计算，我国证券市场的证券化率为130%，也就是总市值相当于国民生产总值1.3倍左右，但是按照流通市值来计算，证券化率也只有40%左右，也就是流通市值占国民生产总值也只有40%。由于可流通的比例比较小，可投资的工具也比较少，股票市场的换手率非常高，根据上海证券交易所的统计今年1到10月份上证指数，上证180，上证50这三个换手率分别都超过了800%，700%和600%。

　　第三个不足是市场的效率目前还不够高，主要是市场的波动性较大，投资者长期投资的心理理念还没有形成，资本市场还没有对上市公司形成压力，投资者过高的换手率并不代表投资者对上市公司未来发展前景的长期看好，而仅仅是局限于短期盈利的一种操作。

　　总体而言，由于资本市场还存在结构和功能上的缺陷，资本市场的运作效率仍然比较低下，资源配置功能还需进一步的完善，正是由于资本市场目前还存在上述几个方面的缺陷，因此我们还必须深化股票现货市场的发展，进一步拓宽股票市场的广度和深度，同时深化股票现货市场单纯从现货市场本身入手还是不够的，还必须要配合衍生品市场的发展，运用金融衍生品的优势去完善股票现货市场的功能，提升股票现货市场的质量和效率。

　　第二个方面，我想介绍一下金融衍生品市场的独特优势。和股票现货市场相比，金融衍生品市场的优势非常明显，第一个方面，套期保值的功能。投资者可以在股票现货市场和金融衍生品市场同时操作，实现套期保值，规避和转移股票现货市场的风险，这一点对目前现货市场投资者来说显得非常重要。回顾我们股票市场几年来几次历史上的高点，我们不难发现每当股票指数达到一个历史高点，投资者往往都感到非常的恐惑和茫然，不知道下一步该如何进一步操作。尤其是在今年上证综合指数突破2500点冲到3000点、4000点、5000点甚至6000点的时候，投资者的矛盾心态非常明显，为什么呢？就是因为现在股票现货市场除了能够给投资者提供一个简单的买进或卖出这样一种选择之外，并没有其他更多的选择工具，没有一种避险的工具供投资者选择。金融衍生品市场的套期保值和风险规避功能在一定程度上可以任凭股票市场的波动性，避免市场出现暴涨暴跌的现象，给投资者多一份选择，多一份保护。因此金融衍生品市场在保护投资者利益方面的优势是非常明显的。

　　第二个优势，价格发现。金融衍生品市场的推出有助于进一步完善股票现货市场的价格发现功能，在目前缺乏做空机制的股票市场当中，市场的定价效率是有待于进一步提高的，我们一直为目前股票现货市场的高市盈率所困惑，但同时我们也必须看到在现阶段以资金驱动型的市场为主导的状况之下，单靠现货市场本身去降低市盈率又是非常难做到的，尤其是当巨额资金共同追逐某几只业绩较好的股票时必然会推高股票的估值。境外成熟的实践经验表明，金融衍生品的交易价格是股票现货价格未来走势的预期，衍生品市场为现货市场提供了更多的定价信息，因此可以帮助提高现货市场定价的合理性和效率性。

　　第三，创造流动性。国外学者大部分实证研究表明，股指期货交易对股票现货市场的交易量确实有很大的促进作用，随着越来越多的大型公司在境内挂牌上市交易，我国的股票现货市场规模日益增加，但同时如何为整个市场提供更加充足的流动性也是我们必须面临和解决的问题，这里讲的流动性不仅仅是包括很高的换手率，更应该包括交易的活跃度和价格的市场化调节机制等等。由于金融衍生品是以现货市场的主要指数为标的物，因此衍生品的推出对进一步提高股票现货市场的流动性有非常好的促进作用。

　　第四个优势，为现货市场提供管理工具。衍生品市场的做多与做空机制为投资者纠正现货市场错误定价提供了很好的工具，从而有助于提高股票现货市场的定价效率，发展金融衍生品市场也可以帮助管理层有效地调控现货市场过度投机的行为，它的市场管理工具的优势也是非常明显。正是由于金融衍生品市场有以上这么几个方面的优势，因此我们完全可以充分利用这些优势来为我们股票现货市场的深度发展提供帮助。

　　具体来说进入我们第三个问题，股票现货市场如何去运用我们金融衍生品市场深度发展。第一个方面，推进我们蓝筹股市场的建设。金融衍生品市场可以增加现货市场的广度和深度，刺激现货市场规模的扩大，为大盘蓝筹股的加入创造良好的市场环境，因此可以说金融衍生品市场为蓝筹股这样的航空母舰提供了宽阔的海洋，同时活跃和具备一定规模的现货市场又是衍生品市场的基础，二者相辅相成，相互促进，上交所目前正在大力推进主板市场的建设，致力于打造中国的蓝筹股市场，为下一步股票衍生品的推出创造良好的条件。

　　第二个方面，提供指数化产品的建设。由于金融衍生品市场的发展它是需要现货市场指数提供工具，因此衍生品市场的发展反过来又为现货市场指数化产品提供了发展的契机，可以促使现货市场继续完善市场指数的体系，推出不同风格的指数产品和指数。在2003年上海证券交易所为适应指数化产品推出的需要，先后编制并成功地推出了上证50指数，上证180指数和上证红利指数，在此基础上在2005年顺利地推出了国内第一只基金

指数交易产品，上证50ETF产品，随后上证180ETF也随之提出。应该说ETF产品也是广义上的衍生品，正是由于市场对ETF产品有实际交易的需求，因此上证所才从推出指数化产品角度入手，不断研究ETF产品的功能，目前我们也正在研究华股ETF、债券ETF等等，华股ETF是指在境外上市的中国上市公司的指数所编制的一种ETF产品。

　　第三个方面，推进融资融券业务的发展。融资融券制度是金融衍生品市场的重要配套制度之一，也是提高现货市场定价效率的重要制度安排。目前在股票现货市场当中投资者同样有融资和融券业务的需求，但是在没有金融衍生品的条件之下市场对融资和融券业务的理解又存在着众多的偏差，融资融券如果以金融衍生品作为配套措施的方式来进行推出，可以改变市场对融资融券的曲解，以适应股票现货市场进一步发展的需要。

　　第四个方面，推进专业投资者队伍的建设。中国资本市场的改革发展的实践证明，构建一个健康稳定的资本市场不仅仅需要健全的市场监管，高效的市场机制，诚信的市场文化和丰富的交易产品，更离不开成熟和理性的市场投资者，特别是一批专业的机构投资者队伍。金融衍生产品对市场投资者的素质和风险管理能力都提出了更高的要求，要利用金融衍生品市场的发展契机大力推动专业机构投资者的建设，优化投资者的结构，借此来深化股票现货市场的发展。

　　最后一个方面，推进监管水平的提高。衍生品推出以后在投资者交易的带动下现货市场和衍生品市场的关联性会日益增加，甚至会出现融合，但这也在一定程度上意味着两个市场之间会出现风险的溢出，这对现货市场监管水平是提出了更高的要求，这种要求可以帮助我们现货市场提高监管水平。2006年以来股票市场是进入了高速的发展期，股价指数快速上涨，投资高度活跃，在这样的背景之下内幕交易，股价超重等违法违规行为有增多的趋势，金融衍生品市场推出之后这些内幕交易和股价超重风险可能会进一步放大，因此跨市场的联合监管势在必行，目前上海证券交易所、深圳证券交易所、中国金融期货交易所，上海期货交易所以及中国期货保证金管理中心五家单位已经签署了联合监管备忘，由于现货和衍生品使用的监管理念是不同的，联合监管实施以后各个市场之间在监管方面可以取长补短，相互融通，股票现货市场的监管水平也一定会得到进一步提升。

　　总之，资本市场的发展要有多层次、多种类市场的相互关联和相互促进，衍生品市场的基础是庞大和雄厚的现货市场，同样，现货市场的深度发展也需要衍生品市场的调节，股票现货市场与衍生品市场的良性互动发展是构建我国多层次资本市场的重要一环，我们热切地期待中国的衍生品市场能够在中国的资本市场当中发挥越来越重要的作用。感谢各位。

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