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成思危：当前推出股指期货条件相对最成熟
2007年10月27日，中国金融衍生品大会(2007)在北京钓鱼台国宾馆芳菲苑隆重召开，本次大会旨在召集涉及金融衍生品的银行、期货、证券、基金、债券、保险、信托等相关领域人士，集国内外金融行业之智慧，对中国金融衍生品市场创新发展的一系列问题进行探讨，共同促进我国金融衍生品市场在更高的起点上更健康的发展。新浪财经独家直播了本次大会的盛况。以下为全国人大副委员长成思危的发言内容：
成思危：女士们、朋友们，2005年9月在上海和2006年10月在北京，我曾就发展我国金融衍生品的问题做过两次演讲，从一个学者的角度阐述了我的观点。
近一年来由于种种原因，我国的股指期货尚未能推出，但是有关方面还是做了大量的准备工作，银行业的金融衍生品也有所发展。大家知道金融衍生品是由金融资产衍生出来的金融产品，现代意义上的金融衍生品产生于上世纪七十年代初，就是芝加哥商业交易所(CME)于1972年推出了外汇期货，芝加哥交易所CBOT于1973年设立了芝加哥期权交易所，也就是CBOE，现在这两家都合并成一家了，推出了期权产品。
近年来金融衍生品的发展相当快，年增长率都在10%以上；根据国际清算银行的统计数据，它实际上包括瑞士的统计计算。到2006年底，金融衍生品未平仓合约的总金额是485.7万亿美元，也有数据说比这个还高，场内交易总共是占15%，场外交易就是OTC，大概是415.2万亿美元，占85%。在场外交易里从类别看来：利率类合约大概是17.3%，股权类合约大概是1.8%，从品种上看在利率类合约中以远期和互换为主。在汇率合约中也是以远期和互换为主。金融衍生品之所以能够迅速发展，我认为主要有三个原因：一个是20世纪70年代世界货币体系发生变化，美元和黄金脱钩。二是信息科技和信息技术的宣传发展，三是金融工具和金融制度的创新和发展。
胡锦涛总书记在中国共产党第17次代表大会工作报告中指出，发展各类金融市场，形成多种所有制和多种经营形式结构合理，功能完善，高效安全的现代金融体系，这就提出了我国金融改革的最终目标。其中金融衍生品市场肯定应当是这个体系中的一个重要组成部分。随着金融全球化的发展，国际金融市场日益一体化，各国金融市场的联系越来越密切，金融风险的传播速度越来越快，规模也越来越大。大家可以从最近美国的次级债危机看到这个问题，可以说到了牵一发而动全身的地步。在这种情况下我国的金融体系面临着巨大的挑战，这个挑战主要表现在金融体系的效率和应对风险的能力上，我国是一个外贸大国，2006年我们货物进出口的贸易总量达到了1.76万亿美元，顺差是1774.8亿美元，2006年我国的外汇储备达到了1.066万亿美元，而且还在迅速增长，占世界第一位。
但是从我国金融体系的效率来看，与发达国家相比那还是比较低的。比如说我们的银行人均利润要比发达国家银行低的多，我国股市和期货市场也存在着一些需要解决的问题，尚福林同志前两天刚刚指出中国股市存在的三个主要问题。更重要的是我国在抗风险能力上，就是在运用金融工具的避险方面还缺乏经验，这就造成我国在国际上金融竞争力的薄弱，在国际市场上的话语权还有所不足。由此可发现，发展金融衍生品对提高我国的金融效率，避险能力和国际竞争力意义重大。
随着近年来我国社会主义市场经济体制的发展和金融体系改革的进展，发展金融衍生品的条件正在逐渐具备，但是我们也要充分估计到发展我国金融衍生品市场过程中可能遇到的困难。我曾经讲过可能的困难来自三个方面，一个是投资者的无知和偏见，在某些情况下偏见比无知更可怕。现在有的人认为金融衍生品是天使，是一买就能赚大钱，而有的人认为金融衍生品是魔鬼，会给我们国家的金融安全造成很大的影响。如果只是无知，只要解释清楚就可以了，要克服偏见那就需要更大的努力和更长的时间。
我讲两个笑话：一个是有两个人获得诺贝尔奖的时候，有人说根本不应该奖给这两个人，这是鼓励投机，这就是一种偏见，当然也有投机的性质。另外还有当格林斯潘对中国股市发表点评的时候，我看到网上说有这么一句话，只有200多年美国的格林斯潘怎么能了解5000年历史中国的股市？这个我想都属于一种偏见。
第二，是来自政府部门职能的转变，政府应该做到支持而不控制，引导而不干涉，但是目前来说做到这一点是有困难的。
三是缺乏专业知识和操作经验的人才。所以今天我想以一个学者的身份根据国内外的情况进一步阐述我的几个基本观点。我还是要声明是学者的身份，因为第一，我在人大工作，人大是立法机构，它不是行政机构，它不能代表政府。第二，人大的立法和监督都是集体行使职权的，我虽然是全国人大副委员长，我只有一票，所以我今天讲的纯粹是我个人的观点，大家认为对可以听，认为不对可以不听。
我讲四个问题，第一个是稳步推进。所谓稳步就是要做到有选择、有步骤地推出。我国发展金融衍生品要根据经济发展的需求，监管的能力以及其他条件成熟的程度，按照只有管得住才能放得开的原则稳步地培育市场，逐步推出产品，成熟一个推出一个，巩固一个，在条件不成熟的时候不要去硬推，而是应当积极创造条件，在条件基本成熟时就应该及时推出，就是该出手时就出手。和商品期货一样，金融期货也具有价格发现、套期保值、分散和转移风险的功能，金融资产本身具有的虚拟性和高风险性使得金融期货在促进整个金融市场的发展和稳定上，在通过虚拟经济促进实体经济的发展上具有着十分重要的作用，也容易带来各种难以预测的风险。在我国金融市场的发展过程中也曾做过一些期货方面的探索，大家记得在上世纪九十年代，尤其是在1992年到1995年，我国曾经在上海搞过汇率期货和国债期货，在海南搞过利率期货，在深圳搞过股指期货，最后都以失败而告终。我们研究它失败的原因我认为主要是当时条件不成熟，比如说监管不到位，法律法规不健全，道德风险等等造成的操作违规等等。我们必须要从中吸取的教训是只有积极创造有利于发展金融衍生品的条件，才能真正做到稳步推进中国金融衍生品的发展。
从当前看来，我认为推出股指期货的条件相对来说最成熟，我国的股市至今已有十多年的发展历史，和香港特别行政区比，香港股市是1977年建立的，在1986年就推出了股指期货，我们比它长，另外沪深300指数日益建立，所以股指期货应当说可以作为首选的品种。股指期货对于投资者套期保值，转移风险都有一定的好处，特别是在我国股市目前还没有做空机制的情况下，推出股指期货有利于促进股市做空机制的建立，有利于股市的稳定发展。打个比喻，现在我们的股市是只有前进档，没有刹车档和倒车档，如果这样这个车只能往前开，遇到问题就不好办了，只有股市涨大家才能赚钱，股市掉都被套住，所以这个是非常重要的。当然股指期货还有一些需要研究的问题，比如说股指的构成，合约的陈述，保证金的比例，入市的门槛等等。在推出的顺序上我认为应当是先场内后场外，因为场内比较容易监管，场外监管起来困难更大一些。
另外开始时门槛要高一些，以防止投资者一哄而上，造成市场的混乱。但是等到市场基本成熟以后，我认为可以考虑推出适应中小投资者需求的指数。比如恒升指数自1986年推出以来已经成为香港联交所的主力产品，它的合约陈述是每股50港元，但是2000年为了适应中小投资者的需求，它又推出了小型恒升指数，合约陈述是每点10个港元。但是你看它也是经过14年以后才推出这个小型指数的，所以我认为我们也要等条件成熟，市场成熟的时候才能够推出这个小型的指数，来满足中小投资者的需求。
有些学者认为推出国债期货的条件已经成熟，但是由于327国债事件大家记忆犹新，所以有些人还比较担心它的风险，目前国债市场的规模确实比1995年时大多了，但是由于我国长期以来对国债实行的是总量管理，造成国债的期限结果不尽合理，中长期国债多，而短期国债相对少。2006年全国人大常委会决定对国债实行预约管理，这将有利于改善我国国债的结构，但是要达到合理的收益分布还需要一段时间，再加上我国目前国债交易市场分成交易所市场和银行监市场，市场参与者也被人为地分成两部分，所以在国债期货推出前还需要做一些准备工作。
其次，我认为随着利率市场化的逐步推进，有可能推出利率期货。利率市场化不仅是存贷款利率的自由浮动，更重要的是要根据市场信号来决定参考利率，这个问题有多种看法，我国目前看来已经推出了上海银行监拆放款利率，但是可能还需要进一步的发展完善，才能作为推出利率期货的基础。
第三，就是汇率期货。我认为汇率期货的推出可能需要比较长的时间，虽然我国自2005年7月21日起对汇率机制进行了改革，但是美元在我国外贸、外汇、外债中所占的比例还是非常巨大的，而人民币对美元的汇率又在逐步升值，至今人民币升值幅度已经超过了9.3%，汇率改革的最终目标是实行人民币完全可自由兑换，但是目前距这个目标还有一段距离，所以我们一再说没有时间表。我国于1996年实行了经常账户下的可兑换，现在资本账户中有一半也可以兑换，但是其他的将逐步放开，目前经济区域化已成为经济全球化一个重要方面，如东亚地区之间的经济合作，对货币的流通也提出了新的要求，人民币实际上已经可以在某些国家和地区流通，因此在推进汇率改革的进程中我们必须慎重考虑这些情况，只有在人民币汇率形成机制日益适应市场，并且真正实现完全可自由兑换的情况下，我国才有可能真正的推行汇率期货，当然我不是说不可以试，只要经过有关方批准也不是不可以试，但是我现在说的情况，一个是你这个一揽子不透明，你的币种和权重都不了解，那就很难知道你是怎么确定这个汇率的。
再一个，现在人民币看是涨的趋势，所以大家要做期货大家都在看涨，惟一的就是赌涨多涨少，这样的话可能要真正推出汇率期货还会有一点问题。
最后是随着我国商业银行改革的深入发展和外资的进入，在利率调期和汇率调期方面的业务必进随之发展，在调期业务取得比较成熟的经验以后可以研究推出调期期货，这是我讲的第一个问题。
第二，适当监管。所谓适当就是要依法、公正、适度的进行监管，金融衍生品运用不当就会造成很大的风险，任何一个金融产品都是既有避险性又有投机性，在市场中有两类参与者，一类是风险转移者，一类是风险投机者，二者之间是存在着动态的平衡，没有投机市场就不可能存在，但如果市场中存在过度投机就会造成严重的问题。因此在发挥金融衍生品作用的同时一定要加强监管，防止过度投机。从历史上看在期货方面的交易我国出现过327国债，中航油，中粮棉等大风险事件，造成了巨大的损失，这是我们应当注意的。依法监管就是要做到有法可依，有法必依，知法必严，违法必究，一是调整和规范市场主体的行为，二是规范市场的基本关系，三是规范市场的竞争秩序，通过修订证券法，公司法，破产法和期货交易暂行管理条例，金融机构衍生产品交易，业务管理暂行办法等，为金融市场的创新和金融衍生品市场的规范发展创造了有利的法律环境，经修订并于2006年1月1日开始实施的证券法第2条就规定，证券衍生品种的交易管理办法由国务院依照本法的原则规定，这就为金融衍生品的推出提供了法律依据。当然我个人还希望将来能够制订期货法、金融创新促进法等等法律。
公正监管，就是监管部门要维护公众投资者的合法权益，保障市场交易的公开公平和公正。根据10届全国人大五次会议通过的物权法，必须保障所有市场主体的平等法律地位和发展权利，让各类市场主体在统一的市场上同等处于同等地位，监管要从信息披露入手，善于调动市场的力量来配合进行分析、公告和处置。
适度监管，就是既要管得住，又要放得开，要进一步转变政府职能，推进社会主义市场经济制度建设，发挥市场在资源配置方面的基础性作用，政府应当侧重于引导和调节，而不是行政审批和干预，要将监管机构的行政监管和交易所的自律监管结合起来，并按照有关法律的规定逐步加强交易所的自律监管，在这次证券法的修订中我们对交易所的自律监管提供了很多意见，我希望能够逐步的得到发展。
我们还应认识到监管部门不是万能的，制度经济学有一句名言，就是交易先于制度。我们不可能在市场产品交易之前制订一个十全十美的制度，而要随着市场的发展不断地去完善监管的制度和手段。我认为实际上是没有一个十全十美的制度，也没有一个一成不变的制度，任何制度都是在权衡利弊中确立的，一定要注意它正负两方面效应。而现在看来一个不错的制度将来可能就是产生问题的根源，所以我希望监管部门一定要注意与时俱进，并且要注意在风云变换的市场中不断提高监管的能力，监管者在一定程度上是在和被监管者的博弈中成长和成熟的，许多金融创新也是在这种博弈中产生的。工商企业和中小投资者应当学会努力用金融衍生物转移风险，积极地运用，根据我所看到的一篇研究报告，在国际上接受调查的7185个企业里有60%参与了金融衍生品交易，企业在参与金融衍生品交易的时候要充分认识到各种风险，及自身承受风险的能力，加强内部控制，遇到问题及时收手，不要越陷越深。我们很多企业往往对金融衍生品的风险了解不够，听信一些推销人员的片面宣传，又过高估计了自己防范风险的能力，这是非常危险的。由此可见监管部门加强投资者教育也是十分必要的。
第三，是鼓励创新。要不断地促进金融创新，包括金融工具和金融制度的创新，在发展金融衍生品上既需要制度创新也需要技术创新，从当前来看制度创新更加重要，在金融制度的建设方面我们也不可能等所有的制度都建设完善以后再推出金融衍生品。在制度基本完善的情况下就可以推出，在推出以后再根据实践总结经验，不断完善制度，做到在发展中规范，在规范中发展。因此我认为现在需要做的一方面是深入研究和吸收境外关于金融衍生品发展的经验和教训，对金融衍生品的作用和风险都要有深入的认识和分析，以免对领导部门和投资者产生误导，另一方面要结合我国实际情况来发展金融衍生品，我国现在还处在从传统的计划经济体系向社会主义市场经济体系转变的过程中，在推进金融衍生品的过程中会涉及到市场资源配置，权利分配等等问题，一定要认真研究结合国情来制订有关政策，不能照搬照抄国外的做法。
比如说我们现在有人说我们现在是资本大国，总是超出了我们的GDP，但是要看到我们现在真正流通的市值占的比重还只有9万多亿，虽然国外也是按总市值算，但是国外人家是完全可以流通，我们呢，还有一个在全流通的时候承诺的逐步流通的问题，所以现在我们认真说，如果说我们现在是占世界第四位的资本大国，我觉得这可能会有点误导。当然并不是否认我们股市的迅速发展，但是也应该看到我们和国外情况是不一样的。其他方面也是，你看从我们国家银行的贷款结构来看，消费类贷款占的比例就并不高，等等这都是中国的特殊情况。要认真消化吸收国外的金融研究成果，掌握理论和工具，比如期权定价，时间序列分析，分清市场分析，风险分析和管理，行为金融学，复杂系统动力学等等，并将它们与我国的市场实际相结合，为我国金融衍生物的发展提供理论指导，我们要掌握中国金融市场的特点和规律，也要掌握境外金融业发展的经验和教训，为此中央去年曾经组团到美国考察金融衍生品的情况，并和台湾金融界人士在台北召开了金融衍生品的研讨会，我本人也到香港和美国进行调研，我们进一步向中共中央和国务院提出有关建议，另外我们已经在中国科学院建立了数据科学研究中心并将与有关的单位合作，开展金融衍生品的研究，我希望能够由此构建一个开放的研究平台，让我国金融界和学术界的朋友联合建立符合中国实际的金融衍生品的理论体系。
最后一点是培养人太，要大力培养德才兼备的金融衍生品专业人才，要选拔一批年龄较轻，基础较好，有一定实践经验的人员，集中培训或者到境外进修，也可以考虑从境外聘请一些专业人员到监管部门、交易所、期货公司和中介机构任职。我曾经建议在高校中设立金融工商管理硕士，就是FMBA的学位，专门培养金融人才，特别是注重在职人员的进修与提高。为此我已经和梅拉梅德先生商议，由我们共同选一套金融衍生品丛书作为教材，另外我也希望中国的金融衍生品杂志能够尽快地出版。
我相信随着中国经济的快速发展，金融市场不断完善，中国金融衍生品市场将具有广阔的发展前景，我国的金融竞争力和防范风险的能力也将取得相应的提高，我希望在此次论坛上大家各抒己见，为我国金融衍生品的发展献计献策，我也愿意和大家共同努力，积极稳妥地按照中共17大的精神推进我国金融衍生品的发展。我就讲到这里，谢谢大家。
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