聚集千亿美元 基金逐利国际大宗商品期货市场

　　以有色金属、能源为代表的大宗商品期货市场，已经聚集了1000亿美元的商品交易顾问基金、8500亿美元的对冲基金……

　　★文/上海期货交易所 杨钰适

　　目前，受高投资回报率的示范效应吸引，进入国际商品期货市场的各类基金规模越来越大，基金对大宗商品市场走势的影响也越来越深远。

　　由于基金的大量参与，全球石油、有色金属、农产品等大宗商品价格出现了巨幅波动，并对中国国内相关市场带来了很大影响。因此，分析基金在国际商品市场中的状况及行为，不仅对参与国际商品期货市场的相关企业十分必要，对国内金融机构、相关行业分析大宗商品及与其连动的金融产品的变化趋势也有着现实的意义。

　　各类基金大举进入大宗商品市场

　　以有色金属、能源为代表的大宗商品期货近年来与宏观经济、金融的关系日益密切，其金融属性不断凸现，在国外甚至被视为“准金融期货”。一方面，商品期货价格与

汇率、利率等因素联动密切；另一方面，“金砖四国”经济的快速发展打破了原有基础商品的供需基本面格局，使商品期货投机性显著增强，从而吸引越来越多的国际金融资本进入大宗商品市场，其中基金已成为重要的参与机构。

　　目前进入商品市场的基金种类主要包括CTA(商品交易顾问)基金、对冲基金及指数基金。其中，CTA基金是始终活跃在商品市场的技术性基金，其目前总规模在1000亿美元左右，擅长波段操作；对冲基金总规模8500亿美元，擅长中长期运作；指数基金对于各种金融市场指数进行投资，包括投资于大宗商品期货市场。此外，共同基金在商品中的资金量也从2002年年初的1.5亿美元上升至约66亿美元。

　　近年来，商品市场主要的新增资金来源于指数基金。据高盛统计，2003年底指数化商品投资规模约为150亿美元，2004年底约为450亿美元，至2005年底为700美元。瑞银最新的一份研究报告表明，目前投资商品指数基金的规模已达2000亿美元，其中55%投资在能源，15%投资在金属，剩下的投资其他商品。

　　对于投入商品市场的指数基金，其主要来源于养老(退休)基金。根据英国《金融时报》的报道，目前追踪商品指数的资金中90%来自于养老基金。这个新的、长期的商品指数投资者，涉足商品的资金量从2002年年初的100亿美元上升至目前的400亿美元，其中高盛商品指数吸引了近300亿美元，其它商品指数共吸引了约100亿美元资金，其中包括路透社商品研究局指数(CRB)和德意志银行流动商品指数(LCI)。

　　根据期货专家时岩的观点，指数基金进入商品市场的方式，大致归纳为三种：购买投资银行推出的商品市场固定收益产品；进行投资银行的商品指数OTC(柜台)交易；严格按照商品指数中的各品种比例直接购买期货合约。

　　从目前市场上的情况来看，由于指数基金本身对商品市场并没有太深的了解，其对于直接投资期货合约也心存疑虑，因此最主要的投资形式就是第二种，即与投资银行进行商品指数OTC(柜台)交易。具体方式为依托国际掉期和衍生品协会协议，指数基金与投资银行签订合同，购买一定期限、一定数量的某种商品指数。到期指数基金从投资银行处得到指数总收益，而向对方支付一种短期利率(如美国短期国债利率)和各种交易费用。

　　不过，投资商品市场的指数基金在期货交易所的持仓中常常难以显现。如在每周公布的美国商品期货交易委员会(CFTC)交易商分类报告中通常属于基金类别的非商业机构持仓中，很难看到指数基金的身影。原因就在于，指数基金并不是直接购买商品期货合约，而是在投资银行购买商品指数产品。投资银行在售出这种产品后，开始在商品市场中按照该商品指数的比例进行相应的商品期货操作，从而对冲掉自身的风险。由于投资银行的操作属于保值行为，因此其持仓被CFTC划分在具有套期保值性质的商业机构持仓一栏中。

　　此外，由于指数基金与CTA基金和对冲基金投资市场以及获得利润方式的不同，美国芝加哥商品期货交易所(CBOT)甚至准备将指数基金的持仓在交易商分类报告中划分到商业机构而不是非商业机构一边，这使得市场对于基金的实际持仓变化更难把握。

　　基金进入商品市场的源动力：高回报和资产组合多样化

　　有色金属、石油等基础性原材料是全球商品期货的主导品种，交易规模占到整个商品期货的七成以上。这些自然资源和工业原材料，为越来越多的大型投资机构所重视。有的投资机构甚至将其视作与股票和债券等“纸资产”相对应的“硬资产”，将大宗商品视为与金融资产并列的独立资产类别，并将其作为重要的投资标的或投资替代品，而别称作“资产类别”。

　　大宗商品作为“资产类别”具有四方面的功能：一是直接作为投资获利的金融工具；二是作为对冲美元贬值的避险工具；三是作为对抗通货膨胀的保值手段；四是分散债券、股票等投资过度集中的风险。

　　能够带来高回报使基金大量涌入商品市场。以往，国际大量游资云集在股市、债市等金融市场，但近年来资本市场走势并不确定，大量资金为了追求更高的投资回报，并以投资组合多样化来分散投资风险，纷纷从传统的金融和衍生品市场撤离，并部分转投炙手可热的商品市场。据高盛估计，自1970年以来，高盛商品指数的年投资回报率平均达到了12%，而同期主要股票和债券指数的年投资平均回报率为8.5%～11%。根据英国《金融时报》的报道，过去30年间，高盛和摩根士丹利一直参与大宗商品市场，通过大宗商品交易活动，这两家公司分别赚取了约14亿美元的税前收益，占2004年集团税前收益总额的20%左右。英国石油(BP)通过买卖石油、天然气和电力更是赚取了20亿美元税前利润。巴克莱2004年从大宗商品交易中获利约3亿美元，在大宗商品交易的收益排行榜上位居第三，仅次于高盛和摩根士丹利。

　　在美元持续下跌，中国、印度等国需求旺盛的背景下，为资产进行保值和提供资产组合的多样化是基金进入商品期货市场的重要原因。

　　美林2006年公布的全球基金经理人调查显示,商品资产是最受基金经理人青睐的非传统资产，接下来是对冲基金和私人股权，而

房地产则落在后面。该调查分析，投资者大举进驻商品市场，因其分散风险并可提供有吸引力的回报。许多投资者预期中国和印度等新兴经济体的强烈需求，将支持商品的高价格。因此，商品资产能够对冲通胀风险—一些投资者担心创记录的高油价可能刺激通胀。

　　商品在投资组合中占有一席之地，是退休和对冲基金等投资多样化的策略之一。仅高盛商品指数以及道琼AIG商品指数等就吸纳了数十亿美元的投资。许多退休基金投资的期限超过30年，因商品回报率通常与股市和债市回报率呈反向相关，但在长线来说回报率与股市相仿。即使商品价格下跌，这些资金也很可能不会流出。商品价格指数与股票价格指数、债券价格指数的关系趋于不相关，使投资商品可以提供多样化的收益。

　　展期收益是基金从商品期货市场获利的另一条途径。根据麦格理集团的研究，商品指数基金进入市场的资金只是买入，这样使得现货价格快速上涨，形成现货较远月期货升水，这样就出现了一种新的盈利模式：即买入现货合约的同时不断通过远月迁仓获取展期收益。比如在LME铜上，近两年来一直维持150美元/吨以上的三个月展期收益。于是，追求长期并相对稳定的养老基金也将其总资产中的一小部分投向商品市场，这类基金放眼于30年的长期回报。

　　基金将从股市债市分流到商品市场

　　2006年初实力雄厚的投资基金正在提高商品市场的配置比例，商品为新兴资产类别的论点受到了投资者的追捧。并且,目前禁止或抑制商品投资的那些国家很可能继续放宽监管尺度。商品投资增长潜力将十分巨大。

　　目前，对冲基金越来越从传统的股票和债市分流，进入有色金属、原油和软商品市场，将这些价格推至数十年未见的高位。面向散户投资者的商品基金数量很少，而股票和债券基金则超过30，000支。一些专门投资于商品市场的基金也正在设立。一个典型的例子是，英国的基金The TRF Commodity Plus Fund于2006年2月1日成立，投资方向主要是实货商品和期货，以及一些相关的股票。最少投资1万英镑的要求使相对较小的投资者可以参与其中，以前部分商品基金的投资限额最低约为100万英镑。

　　投资于商品指数资金的快速增长最受关注。行业机构Bloomsbury Minerals Economics(BME)分析，到2006年年底，累计投资于各种初级商品指数基金的资金预计由1月时的约800亿美元增加至1050～1150亿美元左右，2007年底将达到约1400～1500亿美元。其中，商品指数基金买入的金属期货将增加，有约35～52.5万吨的铝需求，18～27万吨的铜需求，10～15万吨的锌需求。摩根士丹利的统计也表明，追踪商品指数的投资基金规模未来五年内将倍增至1400亿美元。其中，指数中超过50%投资于原油和

成品油，对市场产生巨大影响。

　　除了大量进入商品期货市场外，一些基金和投资人还将资金投入到相关行业股票或一些连动性金融产品上。许多投资基金在参与大宗商品期货交易的同时，还通过股市将资金投入矿业以及其他与商品相关的公司，以期从原材料价格上涨中获益。比如，日本投资人正在把资金投入追踪大宗商品指数的基金，但目前主要是买入指数连动型投资信托基金等工具，而不是直接投入大宗商品期货市场。

　　国内股市资金自2005年下半年以来大量投入矿产资源类股票，以至于这些股票的波动对整个市场及参与者信心产生相当大的影响。2006年上半年，沪深股市有色金属股走势火爆，“期货牛”唤醒沉睡已久的“股市牛”。两者如影相随，亦步亦趋。期货市场走势往往成为股市尤其是资源类股票走势的先行指标，逐利的本性驱使大量资金在炒高铜铝等有色金属的同时进入股市的相关上市公司股票；2007年初在国内金融、地产类股深幅调整的背景下，又是铜、锌、铝等有色品种价格在国际商品市场大举冲高的带动下，引领上证综指突破3000点历史新高。看期货做股票正在风靡整个证券市场，因此，基金在全球大宗商品市场中的行为也自然受到更多的关注。

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