新交所急推A股期指：远东定价中心中国攻略

　　【作者：朱凯栋】

　　近日，作为“远东定价中心”的新加坡交易所(下称“SGX”)正式公布，将于9月5号上市交易基于中国A股市场的新华富时A50指数期货合约。新华富时指数隶属于世界四大指数体系之一的英国富时指数系列(另外三个分别是道琼斯、标准普尔、摩根士丹利)。

　　主管产品服务业务的SGX执行副总裁Linus Koh表示：“为了满足海外机构投资者对冲风险的巨大需求，SGX去年就开始了和富时集团的密切合作，今年2月27号完成了A50指数期货产品的交易规则初稿并公开向会员征求意见。”

　　从征询意见稿来看，A50指数期货属偏小型合约。该指数期货将通过电子交易平台“SGXQUEST”进行，以美元标价进行结算。每个指数点的价值乘数为10美元，若以7月25号A50股指收盘5178点计，则每手合约面值5万美元左右，约为目前设计中的沪深300指数期货合约的4倍。在交易时间上，除比A股早开盘与晚收盘之外，还多出了15:40至19:00这个交易时段。

　　由此看来，与沪深300指数期货的设计思路有所不同，新华A50指数期货更加偏重交易的效率，而把风险防范放到了次要位置。这体现在相对于海外机构投资者来说偏小的合约规模、更大的变动空间、美元结算和“晚盘交易时间”，处处显露着为市场交易主体提供高效率服务的理念。尤其是晚盘交易时间，特别照顾了美欧投资者的交易时间，有利于增强流动性并提高国际影响力。

　　抢占先机 屡试不爽仔细观察A50独具匠心的合约设计，有几个人能相信Linus Koh所说“该期货合约只是在中国金融市场价格发现过程中扮演补充角色”的话呢？从以往经验看，在国际金融衍生品市场上，新加坡国际金融交易所(新加坡交易所的前身，下称“SIMEX”)通过抢先上市境外指数产品屡次获得巨大成功。

　　已经在新加坡挂牌的亚太区指数期货与期权涉及日本、印度、新加坡和中国台湾、中国香港，期货品种除了最活跃的日经225指数期货和摩根台湾指数期货之外，还有摩根日本指数期货、摩根新加坡指数期货、海峡时报指数期货、摩根香港指数期货和印度CNX Nifty指数期货。

　　1986年，SIMEX抢在日本之前推出日经225指数期货，成为国际金融机构进行日经225股指交易的主要场所。虽然两年后日本本土也推出了同类的产品，但始终未能夺回指数期货的主导权，在紧紧追赶之后，交易量也只有SIMEX的一半。

　　尝到了甜头的SIMEX在1997年又抢先推出了摩根台湾指数期货。随后台湾期货交易所也推出了同类产品，但是其2006年上半年交易量只有可怜的5022张合约，同期的新加坡市场的交易量达到了522万张合约，是台湾1000倍。

　　1998年，SIMEX又推出了摩根香港指数期货，其产品与香港期交所的恒生指数期货有99.995%的相关性,而在成本、交易时间方面都更有优势。

　　在金融衍生品方面积累了近20年经验的新加坡市场,将亚太区金融衍生品市场霸主作为终极战略目标，又怎会甘当“补充角色”？狼真的来了？内地A股投资者对于SGX上市A50指数期货的看法存在严重分歧。悲观者对“定价权旁落”和海外金融市场触发境内风险有着深深的忧虑，认为轻则造成国内指数受到严重干扰，重则影响市场稳定发展，甚至有专家用“侵略性”来形容SGX。而乐观者则认为在QFII管道狭窄和严格外汇管制的前提下，SGX的A50市场只能是个“补充定价市场”，不足以撼动国内即将推出的指数期货的主导地位。

　　悲观者认为，QFII资金、国际金融机构的配置在A股上的资金、境内投机资金及销售A股结构性产品需保值的资金都将是新加坡市场的活跃客户。

　　目前,在境内有数十亿美元投资额度的QFII，当然也需要相当规模的指数期货来对冲。按照新加坡A50指数期货合约的大小，大约需要数万张合约。仅仅是QFII的套期保值需要，SGX的交易量就有了基本的保证。

　　SGX大中华区业务高级总监罗怡德表示：“对于SGX来说，如果人家玩了很久，你再推出这个产品，让投资者们重新开一套账户，重新熟悉规则，需要一个充分的理由才行，否则，推出的产品不太可能受欢迎；另外，我们也不能让这个空档期太长，否则，金融机构的风险管理就会出现不平衡。” 以此推论，将来在SGX形成投资习惯的海外资金在国内推出自己的指数期货产品后，恐怕很难在短时间内回归，如果再加上国内市场诸多非市场性的障碍，未来QFII资金进入沪深300指数期货市场将更加困难。

　　“A50指数期货市场的形成不但吸引了大量本来应该属于境内的资金，而且对国内指数市场的安全埋下了重大隐患。”北京工商大学证券期货研究所所长胡俞越教授说，“数据显示,香港衍生品市场2005年的交易量中,约10%来自于中国内地；2004年伦敦金属交易所铜的交易量,15%以上来自中国内地。由此可见，一旦新加坡上市A股指数期货之后，境内投机资金将会绕过法规限制流向新加坡市场，从而放大风险。”

　　在交易时间上，SGX市场比国内

股票期货和现货市场早一个小时开盘，而再加上头天晚上的夜盘。在这两个A50指数期货单独交易的时段，如果国际炒家想有所作为，国内市场将会非常被动。

　　但SGX的高级副总裁戴荣志解释说，A50指数期货的单一客户最大持仓量为5000手，总持仓额为2.5亿美元，“这样的制度安排基本可以保证该期货交易价格不会对A股现货市场产生重大影响。”

　　也有学者认为，中国内地市场与日本、中国台湾、中国香港有很大不同，在资本项目没有完全开放的情况下，海外资金通过影响海外市场而对境内市场有所图谋是很困难的。任何虚拟的定价中心都只不过是实体经济的一个影子。对于中国A股市场的走向，境内投资者将会有更多发言权。而且，在一系列制度性约束没有消除之前，在没有人民币期货产品等金融工具的前提下，国际炒家通过新加坡市场“隔山打牛”，在实际操作上有很多障碍。事实上，早在新加坡市场之前就有很多境外A股指数期货推出，其影响并不大。

　　更有人提出可以使用极端手段，“切断寄生物在宿主身上的血管就可以饿死他。”在SGX推出摩根香港指数期货后，为了应对挑战，香港联交所停止向编制指数的

摩根士丹利( MSCI)提供即时报价,使得新加坡的香港指数期货交易受阻。数据显示,2004年香港期交所恒生指数期货交易量为860万张,而新加坡几乎为零。“对于一个很有活力但毕竟是寄生的市场来说，内地现货交易所只要切断了他和母体市场的指数联系，就能将其置于死地。” 当然，这只能是无计可施之下的最后手段，也并非我们愿意看到的。

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