要点：
铁合金期货4月整体胶着，以宽幅震荡为主。随着近月交割的临近，4月初移仓加速，新的主力合约为1709，其中锰硅成交较为活跃，从商品曲线上看，硅铁和锰硅均为back结构，显示远月供需矛盾增加。
国内经济稳定复苏。制造业惯性复苏，但环比增速持续放缓，需要注意的是铁合金供给端的变化。
下游钢铁行业高利润持续复产。高盈利将促使钢厂持续复产，这将有力支撑铁合金需求。
品种情况分化。对比供需，硅铁存在一定的过剩压力，而锰硅则存在供给短缺的压力。
5月钢厂铁合金招标小幅下调。钢厂招标价较上月小幅下调，同时原料方面成本有所增加，铁合金相关企业利润随着钢价走弱，也持续萎缩，后市开工增加难度较大。虽乌兰察布地区受限电影响，产量可能下降15-20%，但南方等前期减量企业的恢复，也是不容小觑。
5月铁合金将呈现震荡上行走势。整体宏观形势仍然较好，但环比持续下滑，下游粗钢产量持续增加，在居高不下的钢材利润下，铁合金需求预期较好。其中硅铁供需中供给存在一定的供给压力，而锰硅供给则存在一定的缺口，随着钢厂招标价格的下降铁合金利润将有所转差，开工率有望下降，供需状况将缓解，总体而言，5月铁合金将呈现震荡上行走势。操作上可以关注多锰硅空硅铁。
一、行情回顾
铁合金期货4月整体胶着，以宽幅震荡为主。当月硅铁主力合约1705开盘价为5742元/吨，收盘价为5208元/吨，涨跌幅为-466/-5.17%，月持仓降26664手，月日均成交量环比降29922手；锰硅主力合约1705开盘价为7130元/吨，收盘价为6348元/吨，涨跌幅为-20/1.13%，月持仓降56234手，月日均成交量环比增加151378手。随着近月交割的临近，4月初移仓加速，新的主力合约为1709，其中锰硅成交较为活跃，从商品曲线上看，硅铁和锰硅均为back结构，显示远月供需矛盾增加。
二、基本面分析
(一)国内经济稳定复苏
4月份，制造业PMI为51.2%，低于上月0.6个百分点，继续位于扩张区间，但增速比上月有所回落。从分类指数看，在构成制造业PMI的5个分类指数中，生产指数、新订单指数和供应商配送时间指数高于临界点，原材料库存指数和从业人员指数低于临界点。生产指数为53.8%，比上月回落0.4个百分点，仍处于扩张区间，表明制造业生产继续保持增长，但增幅收窄。新订单指数为52.3%，低于上月1.0个百分点，位于临界点之上，表明制造业市场需求延续扩张走势，增速有所放缓。生产和新订单仍位于扩张区间，但两者差值扩大至1.5个百分点，供需状况变化需进一步关注。高耗能行业PMI为49.3%，比上月下降2.1个百分点，低于制造业总体1.9个百分点。特别是黑色金属冶炼及压延加工业PMI为45.1%，大幅下降6.9个百分点，重回临界点以下，为年内低点。总体而言，制造业惯性复苏，需要注意的是铁合金供给端的变化。
(二)下游钢铁行业持续复产
统计数据显示，2017年1-3月粗钢产量为2.01亿吨，同比增幅4.6%，高于2015、2016年同期。其中3月全国粗钢产量为7199万吨，2016年同期为7065万吨，单月粗钢产量为历史新高。表明在高利润下，钢厂产量释放并不会受到政策的太多阻碍。
图：2013-2017年3月粗钢产量对比
资料来源：wind，方正中期研究院
2017年4月中旬，101家重点监测钢铁企业(集团口径)共生产粗钢1849.67万吨、生铁1743.19万吨、钢材1734.35万吨、焦炭347.95万吨。日产量及比上一旬增减情况分别为：粗钢184.71万吨，增产0.25万吨，增幅0.14%；生铁174.32万吨，减产1.81吨，减幅1.03%；钢材173.43万吨，增产2.46万吨，增幅1.44%；焦炭34.80万吨，增减产0.66万吨，减幅1.87%。
图：2014-2017年全国钢厂盈利比例对比
资料来源：wind，方正中期研究院
粗钢月度、旬度数据持续增加，背后是居高不下的盈利。统计数据显示，2017年全国钢厂盈利占比，从年初开始没有低于70%，与此对比，2016年同指标最低为7.36%，2015年最低为3.07%。
高盈利将促使钢厂持续复产，这将有力支撑铁合金需求。
(三)品种情况分化
数据显示，2017年3月份我国铁合金产量305.3万吨，同比增长2.4%；1-3月产量824.5万吨，同比增长2.8%，高于2015/2016年同期。1-4月全国硅铁产量同比增加18.5%，锰硅产量同比下降19.9%。4月全国硅铁产量为30.07万吨，同比增速为7.89%，环比增速为11.78%，全国锰硅产量为46.28万吨，同比下降33.9%，环比增加8.5%。
图：全国硅铁、硅锰产量情况
资料来源：wind，方正中期研究院
以粗钢添加硅铁、锰硅比例折算，1-3月需要硅铁、锰硅量分别为80.4万吨、281.5万吨。对比对应产量，硅铁存在一定的过剩压力，而锰硅则存在供给短缺的压力。
从开工率来看，由于产能过剩，目前铁合金开工率整体不高。数据显示，2017年4月，宁夏硅铁开工率为20.9%，较3月增加0.9个百分点，较2016年同期低10.5个百分点；2017年4月，宁夏硅锰开工率为48.8%，较3月持平，较2016年同期低9.7个百分点。
(四)成本有所增加
从生产成本角度来看，硅铁生产涉及硅石、兰炭、电以及其他辅料，其中成本主要在能源方面，即电价及兰炭，而这二者价格相对稳定，因此硅铁生产成本相对稳定，电费及兰炭价格低的地区有较大优势。
锰硅生产涉及锰矿、焦炭、电以及其他辅料，与硅铁不同的是锰矿费用占比较大，而能源费用次之。锰矿进口依存度超过50%，进口矿的价格能影响国内生产格局。进口矿价格低时，进口矿为主的北方地区有竞争优势，价格高时，南方靠近国产锰矿地区在丰水期有优势。
图：重要港口进口锰矿价格情况
资料来源：wind，方正中期研究院
从2月下旬开始，进口锰矿价格持续上涨，3月锰硅成本有所增加。目前以当前的原料价格计算，硅铁与锰硅优势地区均有较高利润，但由于铁合金下游相对固定，而产业规模及结构弱于钢铁生产行业，因此贸易结构上，以钢厂直供为主，结算方面以月初钢厂结算价为基准。这导致铁合金市场价格上涨的好处，并不能有效传导至铁合金生产企业，这也是锰硅生产企业在存在需求缺口时，整体开工率并未大幅增加的主要原因。
(五)5月钢厂铁合金招标贴近市场价
由于铁合金直供为主，钢厂月初招标价直接影响铁合金企业生产利润。硅铁方面，华东部分钢厂出台了5月硅铁采购价格，多为5680-5940元/吨合格块进厂价；锰硅方面，钢厂4月定价基本在6700-6800元/吨徘徊。钢厂招标价较上月小幅下调，同时原料方面成本有所增加，铁合金相关企业利润随着钢价走弱，也持续萎缩，后市开工增加难度较大。
三、后市行情展望及操作建议
整体宏观形势仍然较好，但环比持续下滑，下游粗钢产量持续增加，在居高不下的钢材利润下，铁合金需求预期较好。其中硅铁供需中供给存在一定的供给压力，而锰硅供给则存在一定的缺口，随着钢厂招标价格的下降铁合金利润将有所转差，开工率有望下降，供需状况将缓解，总体而言，5月铁合金将呈现震荡上行走势，硅铁主要运行重心5130-5530，锰硅主要运行重心5680-6780。操作上可以关注多锰硅空硅铁。
方正中期 田欣沅
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