鸡蛋：近月基差大幅收窄
1.鸡蛋现货价格在3月中上旬持续反弹之后，清明节备货需求逐步消退，现货价格逐步走弱，进入4月之后，现货价格持续震荡下行，4月下旬各主产区现货价格跌破2月底低点，多数地区再创新低。现货价格的持续低迷，虽从一定程度上反映现有蛋鸡存栏数据存在一定偏差，但考虑到蛋鸡养殖利润下滑，蛋鸡存栏或将继续环比下滑，且从鸡龄结构上也能得到一定的合理解释，因此，我们预计蛋鸡存栏和鸡蛋供应将环比下降，再结合季节性规律来看，接下来鸡蛋现货价格继续下降空间有限，后期有望震荡上涨至9月中；
2.对于5月合约而言，现货价格弱势超过我们之前预期，带动近月期价跌幅亦大幅超过我们之前预期，近月基差已大幅收窄，我们可以认为鸡蛋近月已经大致实现期现回归，继续下跌空间或有限，再加上鸡蛋近月即将进入交割月，后期继续操作意义已经不大；
3.对于9月合约而言，近期期价虽有所下跌，但主产区均价和湖北浠水现货价格对9月基差反而大幅扩大，参考已经确定的1-4月主产区和湖北浠水现货月均价来看，在4月间9月合约期价大幅下跌之后，仍高于往年最大月均价变动对应的期价水平，因此，我们认为鸡蛋9月期价仍大概率存在高估；
4.对于1月合约而言，从往年鸡蛋9月到次年1月鸡蛋现货月均价变动规律来看，多数年份鸡蛋现货9月高于次年1月，仅4年出现过相反情形，而截至4月28日，鸡蛋9-1价差31元，大致平水，目前尚无法判断其是否合理，但至少反映价差处于往年波动的上沿，结合我们前面已经论证9月期价大概率存在高估，因此，我们相应认为1月合约期价大概率存在高估；
策略方面：
近月基差已经有所收窄，且即将进入交割月，再加上后期五一节和端午节或带动需求改善，近月操作意义已不大，远月合约大概率存在高估，但证伪尚需要时间，因此，我们建议投资者可以考虑逐步离场观望，等待后期9月合约交易机会。
风险：
1.蛋鸡养殖亏损，蛋鸡淘汰超预期
2.环保政策如设置禁养区，养殖户被迫退出蛋鸡养殖
现货价格再创新低
鸡蛋现货价格在3月中上旬持续反弹之后，清明节备货需求逐步消退，现货价格逐步走弱，进入4月之后，现货价格持续震荡下行，4月下旬各主产区现货价格跌破2月底低点，多数地区再创新低，截至4月28日，主产区均价较3月底下跌0.47元/斤，主销区均价下跌0.42元/斤。贸易监控显示，3月底以来，收货逐步变难，走货逐步加快，贸易状况持续恶化至4月中，进入4月下旬之后，贸易状况有小幅改善，收获变容易，走货变慢，库存评分4月中之前逐步增加，进入4月下旬再度小幅下降，贸易商预期大致跟随贸易状况和库存评分，月底预估逐步改观，贸易商逐步转为稳中看涨。
鸡蛋现货价格的持续下跌，带动蛋鸡养殖利润的再度恶化，根据Wind数据，3月间鸡蛋现货价格整体反弹，带动养殖利润持续小幅改善，但总体维持亏损状态，截至3月31日当周，每只蛋鸡亏损11.52元，4月以来养殖利润再度恶化，截至4月21日，每只蛋鸡养殖亏损22.96元，接近前期最大亏损水平。
图1.主产区鸡蛋价格 图2.主销区鸡蛋价格 单位：元/斤
数据来源：芝华数据 华泰期货研究所
图3.贸易商收货与走货监控评分 图4.库存评分
数据来源：芝华数据 华泰期货研究所
图5.鸡蛋均价走势 图6.鸡蛋棚前批发价 单位：元/公斤
数据来源：芝华数据 Wind 华泰期货研究所
图7.蛋鸡养殖利润 图8.蛋鸡养殖利润 单位：元/只
数据来源：博亚和讯 华泰期货研究所
供需与季节性规律表明现货价格继续下跌空间有限
由于蛋鸡养殖行情较差，尤其进入2月份产蛋高峰期鸡群依旧亏损，多地采取淘大保小策略，提前淘汰400日龄以上鸡群，局部地区甚至有淘汰300日龄现象。据博亚和讯家禽生产统计和产量预测系统的统计测算，2017年1季度，我国在产商品代蛋鸡平均存栏环比下降5.49%，同比下降4.31%；后备商品代蛋鸡平均存栏环比上涨7.31%，同比下降22.53%。
而芝华数据显示，芝华数据显示，2017年3月全国蛋鸡总存栏量为13.23亿只，较2月减少0.52%，同比减少11.32%；在产蛋鸡存栏量为11.23亿只，较2月减少0.40%，同比去年减少7.91%；后备鸡存栏量为2.00亿只，较2月减少1.20%，同比大幅减少26.61%；育雏鸡补栏量较2月减少4.54%，同比大幅减少35.36%；青年鸡存栏量较2月增加2.50%。同期公布的鸡龄结构数据显示，2017年3月育雏鸡占比从上月的6.95%继续下降至5.23%，青年鸡占比从上月的12.65%继续小幅上升至12.68%，主力产蛋鸡占比从上月的72%继续上升至74.28%，即将淘汰鸡占比从上月的8.39%继续下降至7.83%。
从上述数据可以看出，4月份鸡蛋现货价格的低迷在一定程度上反映蛋鸡存栏数据存在一定偏差，但其中蛋鸡鸡龄结构数据也能反映一定问题，如博亚和讯数据显示，2017年1季度我国鸡蛋产量环比下降6.92%，同比上涨5.99%，鸡蛋产量同比大幅增加的一个重要原因是，2016上半年补栏蛋鸡集中进入产蛋高峰期，而目前初产蛋鸡不多，造成产蛋鸡存栏结构发生变化，据博亚和讯数据库连续计算，目前产蛋高峰期鸡群占比在6成左右，鸡群平均产蛋率达到86%，而2016年同期，2015年下半年集中补栏蛋鸡刚进入初产期，鸡群平均产蛋率为77%。芝华鸡龄数据也能反映类似问题，去年1月到4月主力产蛋鸡占比从66.83%持续下降至64.65%，而今年年后占比从70.73%持续上升至74.28%。
参考芝华数据在产蛋鸡未来4个月预估数据来看，到2017年6月，正常淘汰情况下，在产蛋鸡存栏同比下降9.69%，延迟淘汰下同比下降5.16%，提前淘汰下同比下降12.71%；到2017年7月，在正常淘汰情况下在产蛋鸡存栏同比下降12.64%，延迟淘汰下同比下降6.88%，提前淘汰情况下，同比下降16.08%，由此可以看出，后期供应亦有望继续下降。
综上所述，因为年后蛋鸡现货价格大幅下跌，蛋鸡养殖大幅亏损，养殖户出现提前淘汰现象，再加上主力产蛋鸡占比逐步下降，后期供应趋于下滑，结合季节性规律来看，往年鸡蛋现货价格低点多出现在5月之前，进入5月之后，往年鸡蛋现货价格多逐步震荡上涨，直至9月中。
图9.在产蛋鸡存栏 图10.全部蛋鸡存栏 单位：亿只
数据来源：芝华数据 华泰期货研究所
图11.后备鸡存栏量 单位：亿只 图12.育雏鸡补栏量 单位：万只
数据来源：芝华数据 华泰期货研究所
图13.鸡龄结构 图14.鸡蛋现货价格季节性规律
数据来源：芝华数据 华泰期货研究所
图15.在产蛋鸡存栏预测 单位：亿只 图16.在产蛋鸡存栏预测同比变动 单位：%
数据来源：芝华数据 华泰期货研究所
近月基差大幅收窄
在前期报告中，我们总体预计鸡蛋5月期价存在高估，后期基差回归方式更多依赖近月期价下跌方式来实现，主要参考因素有二，其一是往年1月、2月和3月到5月之间的现货月均价变动规律；其二是2014年现货价格变动情况。
进入4月以来，现货价格弱势超过我们之前预期，带动近月期价跌幅亦大幅超过我们之前预期，截至4月28日，鸡蛋近月合约累计下跌798元，近月期价大幅下跌带动近月基差大幅收窄，其中湖北浠水现货对近月基差大幅收窄198元至-308元，主产区均价对近月基差大幅收窄332元至-342元。
在近月基差大幅收窄至300多左右之后，考虑卖方交割费用之后，其中期价对现货升水部分已经很低，仅反映现货很低的上涨预期，因此，我们可以认为鸡蛋近月已经大致实现期现回归，继续下跌空间或有限，当然，由于鸡蛋近月即将进入交割月，后期继续操作意义已经不大。
图17.主要交割地近月基差 图18.主要交割地鸡蛋基准价 单位：元/500千克
数据来源：芝华数据 文华财经 华泰期货研究所
远月期价升水仍有待验证
但对于远月合约而言，相关数据显示，远月对现货基差反而有所扩大，湖北浠水现货对9月合约基差扩大501元至-1901元，对1月合约基差扩大657元至-1847元；主产区均价对9月合约基差扩大367元至-1945元，对1月合约基差扩大523元至-1908元。远月基差的扩大反映市场一种潜在的逻辑，即年后鸡蛋现货价格低迷，蛋鸡养殖大幅亏损，会促使养殖户继续淘汰蛋鸡，后期鸡蛋现货供需有望改善，对应鸡蛋现货价格有望大幅上涨。
在前期报告中，我们认为远期鸡蛋供需不确定性较大，主要采用两种方法来测算9月是否存在高估，其一是参考2014年从节后低点到9月高点涨幅，主产区为5.55(8月26日)-3.45(2月24日)=2.1元/斤，湖北浠水5.6(8月25日)-3.24元(2月20日)=2.36元，目前9月期价对主产区价格低点1.95元/斤升水接近1980元，较湖北浠水现货低点(目前已知的含包装最低价为1.87元/斤，不含包装价低至1.65元)升水超过2110元，考虑到当年9月现货价格有持续下跌，而目前大商所推广车板交割及全月每日交割，可以认为当前期价已经反映2014年的上涨预期。其二是从我们已知月份的现货月均价结合往年同期月份到9月价差变动的情况来判断当前9月期价是否存在高估，先后比较过1月、2月和3月，其中芝华数据显示1月主产区鸡蛋月均价为2.77元/斤，1月到9月间鸡蛋月均价价差变动最大为2.19元/公斤，即1095元/500KG，平均变动0.63元/公斤，即315元/500KG，即参考往年最大变动鸡蛋期价为2.77*1000+1095=3865元，参考往年平均变动为2.77*1000+315=3085元。
芝华数据显示2月主产区鸡蛋月均价2.25元/斤，2月到9月间鸡蛋月均价价差变动最大为2.57元/斤，即1285元/500KG，平均变动0.72元/公斤，即360元/500KG,参考往年最大波动为2.25*1000+1285=3535元，参考平均波动2.25*1000+360=2610元。
芝华数据显示3月鸡蛋现货主产区月均价2.35元，湖北浠水月均价2.49元(扣除包装后2.47元/斤)，2014年鸡蛋月均价3-9月变动2.79元/公斤，即1395元/500千克，为2000年以来最大涨幅，参考2014年涨幅和今年3月主产区均价，对应9月期价2.35*1000+1395=3745元，参考今年湖北浠水均价为2.47*1000+1395=3865元。
考虑到4月现货均价一定，可以增加4月作为参考，芝华数据显示4月鸡蛋现货主产区月均价为2.17元/斤，湖北浠水月均价为2.27元/斤，自2000年以来现货月均价4月到9月间价差变动最大为2.51元/公斤，即可1255元/500千克，参考最大年份涨幅和今年4月鸡蛋月均价，主产区对应为2.17*1000+1255=3425元，湖北浠水对应为2.27*1000+1255=3525元。
截至4月28日，鸡蛋9月合约收盘价为3931元，参考已经确定的1-4月主产区和湖北浠水现货月均价来看，在4月间9月合约期价大幅下跌之后，仍高于往年最大月均价变动对应的期价水平，因此，我们认为鸡蛋9月期价仍大概率存在高估。
对于1月合约而言，我们更多分析9-1价差水平，从往年鸡蛋9月到次年1月鸡蛋现货月均价变动规律来看，多数年份鸡蛋现货9月高于次年1月，仅4年出现过相反情形，即2004年、2007年、2011年和2013年，而截至4月28日，鸡蛋9-1价差31元，大致平水，目前尚无法判断其是否合理，但至少反映价差处于往年波动的上沿，结合我们前面已经论证9月期价大概率存在高估，因此，我们相应认为1月合约期价大概率存在高估。
当然，我们需要看到，9月合约目前尚无法有效证伪，从已经到期的1701和1705上可以看出，期价高升水的证伪往往在合约到期之前的1-2个月期间，再加上后期鸡蛋现货价格或震荡上涨，因此，我们建议投资者观望为宜，等待后期远月合约交易机会。
图19.现货月均价5-9月变动 单位：元/千克 图20.现货月均价1-9月变动 单位：元/千克
数据来源：Wind 华泰期货研究所
图21.现货月均价2-9月变动 图22.现货月均价3-9月变动 单位：元/千克
数据来源：Wind 华泰期货研究所
图23.现货月均价4-9月变动 图24.现货月均价9-1月变动 单位：元/千克
数据来源：Wind 华泰期货研究所
后市行情展望
首先，鸡蛋现货价格在3月中上旬持续反弹之后，清明节备货需求逐步消退，现货价格逐步走弱，进入4月之后，现货价格持续震荡下行，4月下旬各主产区现货价格跌破2月底低点，多数地区再创新低。现货价格的持续低迷，虽从一定程度上反映现有蛋鸡存栏数据存在一定偏差，但考虑到蛋鸡养殖利润下滑，蛋鸡存栏或将继续环比下滑，且从鸡龄结构上也能得到一定的合理解释，因此，我们预计蛋鸡存栏和鸡蛋供应将环比下降，再结合季节性规律来看，接下来鸡蛋现货价格继续下降空间有限，后期有望震荡上涨至9月中。
其次，对于5月合约而言，现货价格弱势超过我们之前预期，带动近月期价跌幅亦大幅超过我们之前预期，近月基差已大幅收窄，我们可以认为鸡蛋近月已经大致实现期现回归，继续下跌空间或有限，再加上鸡蛋近月即将进入交割月，后期继续操作意义已经不大。再次，对于9月合约而言，近期期价虽有所下跌，但主产区均价和湖北浠水现货价格对9月基差反而大幅扩大，参考已经确定的1-4月主产区和湖北浠水现货月均价来看，在4月间9月合约期价大幅下跌之后，仍高于往年最大月均价变动对应的期价水平，因此，我们认为鸡蛋9月期价仍大概率存在高估。
最后，对于1月合约而言，从往年鸡蛋9月到次年1月鸡蛋现货月均价变动规律来看，多数年份鸡蛋现货9月高于次年1月，仅4年出现过相反情形，而截至4月28日，鸡蛋9-1价差31元，大致平水，目前尚无法判断其是否合理，但至少反映价差处于往年波动的上沿，结合我们前面已经论证9月期价大概率存在高估，因此，我们相应认为1月合约期价大概率存在高估。
华泰期货 范红军
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