一、行业要闻
1、3月27日山东齐星集团债务危机全面爆发，包括西王集团、魏桥集团都有波及；最后在政府协调之下，4月3日邹平县政府、西王集团、齐星集团三方托管协议签署，西王集团开始实施对齐星集团的托管。
齐星集团本身电解铝产能合计14万吨，其中6万吨基本已经报废，8万吨产能目前处于停工当中。根据西王集团计划，复产时间需要40天，预计复产安排在5月10日，电解铝产能影响十分有限。而且债务危机本身控制在较小的范围之内，对于魏桥集团并没有造成实质性影响。魏桥集团生产、经营一切正常，包括香港上市的7亿美元债券也得到了豁免，整个地区铝产业未因资金链问题而影响实际产能。2、新疆昌吉州4月14日发文公告，停止3家违规在建电解铝产能项目，包括新疆东方希望在建80万吨电解铝项目、新疆其亚铝电有限公司在建80万吨电解铝项目以及新疆嘉润资源控股有限公司在建40万吨电解铝项目。
新疆率先对违规电解铝产能进行清理整顿，对市场造成较大冲击。虽然从名义上看，停建产能合计共200万吨，占目前国内产能将近5%；但对于现阶段实质的供需影响十分有限。首先这200万吨电解铝产能为在建产能，目前未有实际产量；其次这些产能投放仍有较长时间，年内预估产量贡献甚至不足50万吨。总体来看，停建产能更多的是对于未来供应端的缩减，对市场情绪的影响大于实际产量的影响。3、坊间流出四部委联合文件，关于印发《清理整顿电解铝行业违法违规项目行动工作方案》的通知：对2013年5月以后新建的违法违规项目以及未落实1494号文件处理意见的项目，在建的要立即停建，建成的要立即停产。(主要参考发改产业〔2015〕1494号文件)
目前文件仍未正式发布，但基本已经确定，清理整顿工作的主要方案是针对2013年5月以后新建的违法违规项目以及未落实1494号文件处理意见的项目。根据1494号文件，2004年以后建成电解铝项目必须办理项目备案手续；如果没法办理备案，则将执行停建或停产。从这次发布的文件来看，国家清理整顿态度十分坚决，今年电解铝产能后期将受到明显影响，尤其是新增产能，已经可以说很难再持续扩张。
二、铝期货、现货价格及库存
1、期铝回顾
4月内外盘铝价走势略有分化，表现出内强外弱，沪伦比值有所回升。LME铝在接近2000美元大关扣，上方压力明显加大，多头止盈及获利回吐带动4月LME铝小幅走低。而国内沪铝基本是受到政策及事件的冲击影响，整体来说延缓了未来供应端增速，市场资金对于供给侧改革政策的强预期主导了市场，沪铝本月价格稳中回升。
图1:LME铝3月走势图
图2:沪铝主连走势图
资料来源：WIND资讯 银河期货
2、现货价格
从原料端来看，无论是国产氧化铝及进口氧化铝，4月份价格都继续小幅回落。氧化铝价格在1月份到达近3000元/吨的高点后，由于新增产能的持续释放，后价格逐步回落；中小型氧化铝企业仍在低价区间大量抛货，短期内氧化铝价格难有起色。随着成交价格越来越接近多数产能成本线，未来氧化铝价格或逐步企稳。
从电解铝来看，4月长江铝价迎来小幅上涨，尤其是清明假期后长江铝价快速回升。均价来看，3月长江铝均价约为13550元/吨，而截至4月21日，4月长江铝均价13960元/吨，整个现货市场均价回升410元/吨。从升贴水角度来看，4月在贴水100-贴水180之间，贴水变化幅度不大，高库存持续压制现货价格。
图3:国产及进口氧化铝价格
图4:长江有色市场铝价及升贴水
资料来源：WIND资讯 银河期货
3、库存
海外铝库存持续减少，4月甚至有加速态势，截止4月21日，LME铝库存合计1687875吨；环比上月同期减少约28.7万吨。而从国内铝库存来看，4月铝库存基本保持平稳，但疆内库存已经降至较低水平，大部分库存已经转移至主要消费集散地。总的来看，3/4月份的消费旺季并没有去年同期亮眼表现，不过库存趋于平稳至少说明了供需并没有继续恶化；如果未来供应端逐步缩减，去库存仍值得期待。
图5:LME铝库存
图6:国内社会铝库存
资料来源：WIND资讯 阿拉丁 银河期货
三、铝供需状况
1、全球铝供应概况
国际铝业协会数据显示，全球2月氧化铝产量1016.8万吨，同比大幅增长21.3%，最主要的贡献增量来自于国内，因为2016年同期处于减产。不过环比来看，2月氧化铝产量不如前几个月，如果去除假期因素，整体氧化铝产量水平仍处于历史高位。从全球电解铝产量来看，3月全球电解铝产量503.6万吨，同比上涨4.3%，增速较1-2月有所下降；其中海外产量235.5万吨，同比增长11.1%，海外电解铝产量增速有所加快。总的来看，电解铝产量维持正增长，但增速略有下滑，国内外表现有所分化。
图7:IAI全球氧化铝产量
图8:IAI全球电解铝产量
资料来源：IAI 银河期货
2、国内氧化铝、电解铝开工率及产量
进入2017年以来，氧化铝企业开工持续居高不下，主要是受到高利润推动。尤其在1月份的时候，氧化铝价格接近3000元/吨的高位，而此时开工达到了近年来的顶峰水平，开工率超过93%。以阿拉丁公布的3月份氧化铝企业开工数据来看，依然维持在92.2%的开工水平；整体来看，氧化铝产能经过快速释放后，短期供应将继续表现充分。统计局显示3月国内氧化铝产量631.2万吨，同比增长25.6%，创下历史新高。由于目前氧化铝价格逐步接近生产成本，我们认为氧化铝企业继续扩产积极性有限，开工率也将趋于正常，未来原料端或趋于平稳。
图9:国内氧化铝企业开工率
图10:国内氧化铝产量
资料来源：Wind资讯 银河期货
国内电解铝企业3月份开工率在85.8%，而统计局数据显示国内3月原铝271万吨，同比增速降至2.5%。统计局公布产量数据明显小于机构统计数据，很大程度验证了供给侧改革政策取得了一定效果。目前国内电解铝企业整体开工水平相对偏高但并不是历史峰值水平，受制于政策及价格等因素影响，新增产能释放速度较1-2月份缓解。京津冀大气污染防治工作方案》、清理整顿电解铝行业违法违规项目行动工作方案》等各式政策接连出台，环保、监督小组分别入驻相关产能集中区域；在政府部门的大力协调之下，国内电解铝产能恶性增长的态势得到明显遏制。
我们认为，供给侧改革政策及其落实情况将成为今年引导铝价的最核心因素，而原铝产量也将明显受到政策的影响；政策的执行力度成为国内电解铝价格的重要指示方向。
图11:国内电解铝企业开工
图12:国内电解铝产量
资料来Wind资讯 银河期货
3、铝材产量及出口
统计局数据显示国内3月铝材产量530.78万吨，同比增长近13.4%，铝材产量表现依然可观。不过同比增速较往年仍有小幅下滑，直接产品的增速与电解铝产量增速差减少，导致今年铝锭去库存效果并不理想。消费端进入旺季后有季节性的活跃，但电解铝产量的快速释放冲淡了消费端的增长，使得供需整体实际表现差于去年。
另外从未锻造铝及铝材出口来看，3月出口量合计41万吨，同比小幅下滑2.4%。铝材出口已经连续两个月呈现同比下滑态势，海外铝材出口反倾销政策仍在密集出台。中美贸易摩擦带来的铝材出口受限在今年表现尤为突出，特朗普上台后贸易保护主义明显抬头，而其它国家也受到影响导致逆全球化思潮的泛滥；在诸多贸易保护政策的干扰下，今年国内铝材出口难有很好表现，整体小幅下滑或称为常态。
图13:国内铝材产量
图14:未锻造铝及铝材出口
资料来Wind资讯 银河期货
4、终端市场表现
从终端房地产市场来看，整体下滑已经十分明显，我们关注的房屋新开工面积、商品房销售面积以及房屋施工面积都呈现同比增速减少；仅有房地产开发投资完成额累计同比增速高于去年，而这显然更多的是受到房价上涨的影响。也就是说房地产市场的低迷表现，将导致房地产用铝量同步的增速下滑。而从汽车产量来看，3月国内汽车产量260.4万辆，同比增长3.3%，增速略小于去年同期水平。由于小型乘用车的购置税由全免变成减半，整个汽车行业今年产销增速环比明显减缓。政策带动的消费在去年下半年得到集中释放，由于需求量的提前，导致今年汽车行业景气度明显差于2016年。我们认为刺激政策的后续负面反应仍将延续，今年汽车行业难再现去年的辉煌，交通用铝量增速同样面临下滑风险。
图15:房地产市场
图16:汽车产量
资料来Wind资讯 银河期货
四、投资建议
从现阶段来看，全球宏观风险仍在上升，地区冲突加剧、美联储加速缩表等；国内则是资金紧张加剧，银行委外资金收拢，整体来看商品市场外部环境并不乐观。不过从市场表现来看，今年以来铝与其它商品相关性极差，宏观环境恶化对于铝价的压力表现并不明显。我们认为国家强力的供给侧改革才是主导今年铝价的最重要因素，铝市今年将是彻底的“政策市”。
由于现阶段铝库存居高不下，导致现货年后长时间维持小幅贴水，一季度产量的快速回升导致铝供应小幅过剩。不过国家持续发布强有力的供给侧改革政策，对于铝供应端影响将逐步显现；市场对于未来产量缩减已达成共识，只是对于政策执行力度及产量缩减程度抱有疑虑。在此基础上，我们认为铝价1.4万或成为重要底部区域，5月铝价将延续震荡偏强表现，重心将进一步上移；整体上把握逢低做多的思路，另外注意政策的实施及进展。
银河期货 廖凡
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