一、基本观点
近一段时间，国内外豆类市场的环境依旧偏空，4月供需报告再度确认了全球豆类供需偏宽松的格局。南美大豆丰产的预期逐渐成为事实，各机构也在不断上调南美大豆产量。随着时间的推移，市场的关注度开始逐渐转移到了北半球的播种面积及春播进展上，从目前的市场环境来看，北半球大豆播种面积增加的可能性较大，这样来看，无论是南美产区还是美国新季的播种面积都明显高于预期，这令价格承压。而从国内看，国产大豆及豆粕市场的表现也偏弱，豆一在国储拍卖的利空阴云下表现弱势不改；豆粕市场在外盘走弱及国内下游饲料需求不佳的影响下，也受拖累走弱，但表现较为坚挺。但从后市来看，虽然豆粕饲料需求随着天气变暖在不断恢复，但整体恢复力度仍待观察。后期仍有进口大豆集中到港，油厂开机率恢复高位，豆粕供应依旧充足。整体来看，内外盘豆类基本面环境目前依旧偏弱，后市仍需一些不确定性的因素给予价格以指引，如玉米与大豆播种面积的转换，生长期的天气变化等。
二、行情回顾
过去一个月，内外盘豆类以先抑后扬、震荡反弹走势为主，市场整体环境依旧偏弱。南美产区产量不断被上调，丰产基本成为事实，大豆集中上市的供应压力逐渐得到释放；随着时间推移，市场的关注点逐渐转移到美豆播种面积上。美豆指数在南美丰产及美豆播种面积预计创新高的双重利空下，震荡下行至937.2美分/蒲式耳后震荡反弹，目前期价运行在940-970美分间；美豆粕指数合约的走势略强于美豆，反弹高点321.4美元/短吨，阶段性低点308.4美元/短吨；连豆四月走势明显偏弱，国储大豆拍卖及播种面积的双重利空令价格跌跌不休，期价下跌4000元/吨后仍未止步，最低探3692元/吨；连豆粕波动剧烈，与美盘豆粕一样处于板块中的领航品种，阶段性低点2733元/吨，反弹高点2869元/吨。
图1:CBOT大豆指数合约日K线走势图
图2:CBOT豆粕指数合约日K线走势图
图3:大连黄大豆一号指数合约日K线走势图
图4:大连豆粕指数合约日K线走势图
资料来源：文华财经 银河期货研发中心
三、影响因素分析
全球大豆供需格局进一步宽松，南美大豆产量继续被上调，美豆期末库存水平进一步提升。USDA4月供需报告整体与预期相符，部分数据仍高于市场预期，对市场的影响为中性偏空。其中美豆数据调整基本与预期相符，全球大豆库存及南美大豆产量继续上调，全球大豆供应充裕格局依旧。从具体数据来看，2016/17年度美国大豆期末库存为4.45亿蒲，预期为4.47亿蒲，上月为4.35亿蒲；2016/17年度全球大豆库存为8740万吨，预期为8391万吨，上月为8282万吨。2016/17年度巴西大豆产量为1.11亿吨，预期为1.1亿吨，上月为1.08亿吨，2016/17年度阿根廷大豆产量为5600万吨，预期为5600万吨，上月为5550万吨；2016/17年度中国大豆进口量为8800万吨，上月为8700万吨。其它数据与上月一致，中性偏空的报告对市场的实际影响力有限，
图5:全球大豆供需平衡分析
图6:4月供需报告数据与预期对比
资料来源：USDA 银河期货研发中心
(一)、供应面
1、南美大豆丰产，将对大豆价格形成明显压力
南美大豆产量前景不断被上调，之前市场曾担忧阿根廷的降雨问题会影响到单产，但随后天气较为理想，产区单产整体处于较为理想状态；在近几个月的月度供需报告中，USDA把巴西大豆产量由1.04亿上调至1.08亿，再调至1.11亿吨，创历史最高水平。阿根廷大豆产量由5700万吨下调至5550万吨，再上调至5600万吨，整体变化不大。整体来看，南美大豆总产量已创历史记录，受产量增加影响，南美大豆总出口量较上一年度增加830万吨，增幅为11.7%。
图7:2017年4月USDA月度报告全球大豆供需平衡表
图8:全球主要大豆产区产量分布
资料来源：COLA 银河期货研发中心
2、美国大豆新季种植面积扩大
USDA种植意向报告显示，2017年美国大豆种植面积将达到创纪录的8,950万英亩，高于分析师预估的8,810万英亩。2016年实际种植面积为8,343.3万英亩。由于玉米种植成本更高，今年美豆种植面积预计增加约600万英亩。价格疲弱导致农场经济持续下滑，农民会想方设法降低成本。今年的农场收入预计将连续第四年萎缩。另一方面，大豆主产国在全球市场的竞争将愈发激烈。分析师称，巴西、阿根廷供应将抢夺美豆的市场份额，目前两大南美主产国的大豆价格对中国买家来说更低。
图9:USDA历年美国大豆种植意向报告与实际面积对比
资料来源：USDA 银河期货研发中心
3、美豆出口需求上调空间将压缩
4月供需报告中，USDA维持对美国大豆年度出口量的预估，这主要受到南美产量上调，出口增加的影响，使美国大豆出口量受到挤占；截止至4月13日当周，美豆年度出口累计为5570万吨，已完成年度出口目标。我们预计后期市场仍有望小幅上调年度出口量。
图10:USDA4月美国大豆供需平衡表
图11:2016/17年度全球大豆主要出口区域分布(百万吨)
资料来源：USDA 银河期货研发中心
4、国产大豆走势偏弱，豆粕表现抗跌
截至4月21日东北产区净粮收购均价3940元/吨，较上月同期下跌20元/吨。近期价格呈先抑后扬走势，整体变化不大，市场在平稳了一段时间后小幅走强。价格走势主要受以下几方面影响，一、2011年陈粮销售价格3500元/吨，实际出库3700元/吨，塔豆装车价3960元/吨，高于市场前期预期，对现货反而起到支撑作用，也就是现货的底部形成，预估不会继续下跌；二、临近春耕北方农户备耕售粮热情降低，加剧市场收购困难局面，有部分地区供应枯竭，今年销售收尾时间较上年提前1-2个月时间；三、陈粮恐难以保存，各地气温马上升高进入夏季，陈粮本身有红眼难以保存更易变质，南方近一个月现货采购量不多都在清出库存，若陈粮效果不佳可能促使贸易主体回头关注现货。
2011年临储大豆划转轮换包干给中储粮销售，据悉全国总量230万吨，黑龙江分公司72万吨(30-40个库)，内蒙共5万吨，吉林50.8万吨(主要分布于白城、镇赉、松原)，辽宁25万吨(大连中储粮以及另外两个库)，关内可能75万吨，分布于河北、山东、四川。在国家抛售陈粮以及国际大豆价格下跌两方面因素影响下，市场行情转向弱势，交易商纷纷产生避险情绪。3月23日(周四)发改委发布2017年东北大[微博]豆政策，调整大豆目标价格政策，实行市场化收購和补贴机制。完善生产者补贴政策，大豆、玉米生产者给予补贴，鼓励增加大豆种植、合理调减非优势产区玉米生产。这是进一步对一号文件大豆政策进行了补充，即“试运行三年大豆目标价格政策结束，未来大豆种植者国家将直接给予一定补贴”，因国家鼓励大豆种植调减玉米种植面积，因此我们预期大豆直接补贴至少不应该比玉米的补贴少，这可能会刺激更多农户种植大豆。
近期国内豆粕期现货市场跟随美豆震荡反弹，截至4月24日，全国豆粕市场销售平均价格为3046元/吨，较上月同期下跌70元/吨，近期国内下游采购需求向好，走货速度加快，油厂挺价信心较强。19日，国务院常务会议决定将农产品增值税由13%降至11%，涉及后续利润改观，需关注在此之前企业会否推迟相关商品尤其是大豆的进口到港。尽管后期大量进口大豆到港压力仍存，但5月份养殖需求将回暖，豆粕现货将获支撑，预计短期内豆粕现货价格将继续跟盘震荡，涨跌幅度受限。
图12:黑龙江食品大豆与进口大豆走势图(元/吨)
图13:全国豆粕现货价格周度走势图
资料来源：博朗咨询 银河期货研发中心
(二)、需求面
1、美国大豆压榨数据平稳
全美油籽加工商协会(NOPA)表示，美国3月大豆压榨量不及预期，爱荷华州加工厂的压榨进度大幅落后于上年同期。会员企业3月压榨大豆1.5306亿蒲式耳，高于2月的1.42792亿，低于上年同期的1.5669亿。最大压榨州之一的爱荷华州，3月大豆压榨量从上年同期的3,555.2万蒲式耳降至3,141.9万。NOPA数据显示，3月豆粕出口量升至105.7万短吨，为2013年1月以来最高水平，高于2月的738,825短吨。截至3月31日豆油库存升至18.15亿磅，高于2月末的17.70亿磅，上年同期为18.59亿磅。
图14:美国大豆压榨协会公布的美国大豆月度压榨量(亿蒲)
图15:美国大豆压榨协会公布的美国大豆月度压榨量
资料来源：USDA 银河期货研发中心
2、港口大豆库存小幅回落，豆粕库存平稳
四月份，港口大豆库存水平维持高位震荡，目前在660万吨左右，不过从未来到港预估来看，港口库存仍有继续上升的趋势；豆粕库存水平处于往年同期中等水平，目前在60万吨左右。
图16:中国港口大豆库存情况(万吨)
图17:国内沿海油厂豆粕库存情况(万吨)
资料来源：WIND资讯 银河期货研发中心
3、中国对于进口大豆的需求热情不减
2017年3月份大豆进口量为633万吨，1-3月为1952万吨，较去年同期增加20%。机构预计，2017年4月份进口大豆预报到港800万吨，5、6月预计分别为880万吨、850万吨，二季度总到港量较去年同期高近300万吨。
图18:中国进口大豆月度到港量(万吨)
图19:2017年4月份进口大豆到港量分集团占比例情况
资料来源：中国海关天下粮仓 银河期货研发中心
4、生猪存栏维持低位，饲料需求前景仍不明朗
据农业部2017年3月份400个监测县生猪存栏信息报告，生猪存栏环比上升1.0%，逆转前期连续四个月下降的局面，同比下降1.2%，估算生猪存栏量为35950万头，约为3.6亿头；能繁母猪存栏环比持平，同比下降1.6%，估算能繁母猪存栏量为3636万头。
图20:中国生猪与能繁母猪存栏情况(万头)
图21:中国大中城市猪粮比价走势图
资料来源：WIND资讯 银河期货研发中心
目前市场上猪源有增多迹象，大猪供应量不断增多，屠宰企业收购顺畅，猪肉的消费需求依旧疲软，市场供应呈现偏宽松格局。因母猪存栏止跌，生猪存栏回升，各地养殖户出栏逐渐增多，猪价继续走弱，大猪表现尤甚。由于终端需求量偏少，屠宰企业对猪源较为挑剔，屠宰企业持续压价。目前南北价差水平缩小，屠企收猪顺畅，预计短期猪价仍有一定的下滑空间。
图22:全国22个省市仔猪、生猪、猪肉价格走势图(元/公斤)
图23:国内养猪利润走势图(元/头)
资料来源：WIND资讯 银河期货研发中心
四、行情后市展望及操作建议
全球大豆供需面当前处于偏宽松的格局中，价格在此背景下，波动空间明显受限。从近几年来的价格波动来看，影响全球大豆价格的主因集中在供应端，近五年全球大豆产量年均增幅为7.7%，需求年均增幅为5.2%，需求近五年的波幅为8%，而供应年度变化的波幅却达到14.5%。可见，供应端带给市场的不确定性明显大于需求端。所以说，未来价格的变化，我们主要看供应端的变化即可。
全球大豆取得了连续三年的丰产，这也是2014年二季度以来，价格一路回调，并处在近十年来价格偏低位的主要原因。2017年，就目前的关注点来看，南美大豆生产形势基本确定，市场关注点开始转移到北半球的大豆播种及生长上；在当前的供需背景下，供应端不出问题，价格就难以形成单边持续的大幅度行情。价格的投资机会来源于农产品的季节性供应与需求的阶段性失衡。如：美国大豆播种期面积变化、新年度供需数据的预估、生长期的天气炒作、北半球大豆上市前的季节性供应压力、国内养殖行业的周期性恢复对饲料需求的拉动等等。
从操作角度来讲，基于当前的供需环境，行情维持区间内波动的可能较大，单边走势不具备条件，可操作的机会多来源于区间内高抛低吸。未来的机会在于预期题材的不确定性，如美国大豆面积修正、天气炒作、政策变化，市场很可能会利用这些题材，放大影响程度，使行情波动加大。可参考CBOT大豆底部区间900-940美分/蒲式耳，上方压力区1100-1200美分/蒲式耳；豆一期货大波动区间3600-4400元/吨，豆粕期货波动区间2600-3200元/吨。
银河期货
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