报告导读
在抛储继续顺畅的前提下，市场新棉供应充足，商业库存、工业库存均较往年同期有所增加，加上目前市场关注的仓单压力，使得期价承压偏弱运行。虽然需求端好转，但企业暂无囤货意愿的情况下，预计近期仍由供应端主导期价，但目前期价基本反映各利空因素，下方空间有限，预计郑棉仍为弱势区间震荡为主，震荡区间14500-16000元/吨，关注重要整数支撑位15000元/吨。
投资要点
供应端——国储棉供应稳定，市场棉源充足，仓单压力显著，后续市场棉价分化将显著。
消费端——下游需求整体好转，但供应压力影响较大，企业暂无抢购意愿，市场氛围平淡。
总结——需求端好转，但企业暂无囤货意愿的情况下，预计近期仍由供应端主导期价，但目前期价基本反映各利空因素，下方空间有限，预计郑棉仍为弱势区间震荡为主。
1. 棉花行情回顾
图1：郑棉1709合约(单位：元/吨)
资料来源：浙商期货研究中心、文华财经
3月6日开始正式抛储，在前两日抛储成交率为100%，之后抛储成交率逐渐下降，成交价格也呈现下降趋势，抛储成交情况的不佳，也拖累了郑棉市场。加上新棉供应充足，郑棉一路下滑，至重要支撑位15000元/吨附近。
2. 供给端
2.1. 新棉产量
截止4月5日，16/17年度棉花加工企业公证检验统计共检验棉花413.11万吨，其中新疆棉为395.88万吨。
图2：中国棉花加工企业公证检验进度表(单位：吨)
资料来源：浙商期货研究中心
表 1：2016/17年度国内棉花供需平衡表(单位：万吨)
资料来源：浙商期货研究中心、中国棉花信息网
对于2016/17年度新棉产量已基本确定，处于市场供应充足，棉源多样化阶段中，使得市场价格承压而偏弱。
2.2. 2017年新棉种植面积
进入棉花种植期，市场也将目光转向2017/18年度棉花的种植面积预估上。
根据中国棉花网调查结果显示，2017 年全国棉花意向种植面积4603.8 万亩，同比增加219.3 万亩，增幅5.0%， 较2016 年11 月份调查结果扩大2.8 个百分点。其中，黄河流域意向植棉面积为866.2 万亩，同比增加4.0%；长江中下游棉区意向植棉面积为594.8 万亩，同比增加3.5%；西北内陆棉区意向植棉面积为3094.1 万亩，同比增加5.7%，新疆意向植棉面积为3052.9 万亩，同比增加5.1%。
图3：2017年中国棉花意向种植面积调查(单位：万亩、公斤/亩、万吨)
资料来源：中国棉花网
新疆植棉意向增加的主要原因为政策改进后目标价格实行三年一定，利于棉农规划种植，内地棉农虽然享受不到同等政策，但今年籽棉收购价格较往年大幅上涨，种植成本却出现下降，也促使内地棉农增种棉花。预估2017/18年度，棉花产量为519.7万吨，同比增加1.6%。
2.3. 进口棉
2月棉花进口量为13.83万吨，同比增加146%，其中46.85%的进口棉来自美国。虽然1-2月进口量与去年同期相比均有大幅提升，但预计2017年全年进口量仍将维持在90万吨水平。
图4：国内棉花进口量(单位：吨)
资料来源：浙商期货研究中心
图5：内外棉价差(单位：元/吨)
资料来源：浙商期货研究中心
近期，内外价差仍然维持负值，进口利润消失，但1-2月进口量缺不小，主要由于今年抛售的国储棉，需要用质量较好的棉花作为配棉进行生产才能加工生产32支以上的棉纱。
2.4. 棉花库存
截止2月底，全国棉花商业库存降至242.98万吨，比去年同期高34.38万吨。其中新疆商业库存177.75万吨，内地商业库存58.79万吨。
图6：国内商业库存(单位：万吨)
资料来源：浙商期货研究中心、WIND
截止2月底，我国工业库存总量为59.21万吨，同比增加28.93万吨，其中新疆棉占比68.66%，进口棉占比12.38%。3月储备棉加入市场竞争中，料3月工业库存中新疆和进口棉占比都将有所下降。
图7：国内棉花工业库存(单位：万吨，%)
资料来源：浙商期货研究中心、WIND
截止3月底，棉花仓单量达到3443张，有效预报达到3094张，为2012年之后的最大仓单量。棉花仓单接近13.77万吨，相当于27544手持仓，与5月合约单边持仓的实盘比为41.13%，仓单对近月合约压力较大，接近交割月份，仓单量若不外流，压力或在5月合约集中爆发。
图8：仓单量(单位：张，元/吨)
资料来源：浙商期货研究中心、WIND
目前，CF705-709合约价差在-500上下波动，反套空间已经不大，考虑到资金成本，价差到-750左右才能吸引企业介入正套，若5月接货意愿偏少，则5月合约有继续下跌风险，CF705-709价差将进步以扩大。
2.5. 抛储进度
截止4月1日，国储棉抛储共成交48.07万吨，成交率为74.49%，实际成交均价为14848元/吨，折算3128价格为16038元/吨。相较于去年同等交易日下，拍卖成交量和成交率都有下降，但由于棉花市场价格重心较去年有大幅提升，因此竞拍成交价格高于去年。
图9：储备棉成交情况(单位：吨，元/吨)
资料来源：浙商期货研究中心、WIND
虽然今年竞拍底价高于去年，但4周以来成交均价呈现高开低走形势，抛储市场成交情况的平淡也使得贸易商出手更为谨慎，今年贸易商参与国储棉竞拍占比维持在40.29%，纺企参与占比达到59.71%，在国储棉供应充足、出库顺畅的情况，纺企的竞拍也更为理性，持以随用随买的思路参与抛储，因此目前纺企的库存均较低。
图10：储备新疆及地产棉成交情况对比(单位：%，元/吨)
资料来源：华瑞信息
具体从抛储棉的成交情况来看，首先，抛储以来，抛储棉成交比率逐渐走低，但是新疆棉成交率其实一直处于接近100%成交的状态，影响整体成交率的主要是地产棉的成交率一路走低，较低的成交率接近20%。另外，加价幅度方面，虽然同是下跌后持稳的趋势，但是新疆棉的加价幅度明显要高于地产棉，这也可以看出纺企对于新疆棉和抛储棉花追捧程度的差异，棉花品级的分化初现端倪。而在后续的市场中，由于优质棉的消化，或出现优质棉资源偏紧的局面支撑棉价。
供应端，截止2月底商业、工业库存较去年同期均有增加，新棉供应充足，且郑棉仓单压力较大，抛储的顺畅也冲淡了市场的做多氛围，进而影响现货市场和期货市场，尤其是期货市场价格跌幅大于其他市场。在利空基本出尽后，市场关注点将转移至棉花的品级和市场需求上，原料与需求的博弈中，需求面对行情判断的影响将逐步恢复。
3. 需求端
3.1. 下游纺织企业状况
2月底，春节放假影响结束后，下游纺企整体情况有所好转，其中PMI回升至枯荣线附近，为49.4(5.2)，新订单一举增长至54.3(5.7)，开机率和生产量也有明显回升，分别为43.3(3.8)和42.9(5.6)，棉纱库存和棉花库存双双下降，分别为35.7(-17)和41(-11.7)，企业处于低库存状态。
图11：棉纺企PMI与其他重要指标(单位：%)
资料来源：浙商期货研究中心
3.2. 下游库存情况
截止3月31日，纺企棉花日均库存为33.3天，纺企棉纱日均库存为18.2天。自从抛储启动后，纺企棉花库存明显增加，但整体仍处于中等水平。纺企的棉纱库存则由于近期订单量的增加，走货顺畅而处于中下水平。
图12：纺企棉花日均库存(单位：天)
图13：纺企棉纱日均库存(单位：天)
资料来源：浙商期货研究中心、中国棉纺织信息网
图14：织厂棉纱日均库存(单位：天)
资料来源：浙商期货研究中心、中国棉纺织信息网
截止3月31日，织厂棉纱日均库存为16.2天，从高位水平回落，主要由于3-4月为纺织企业的传统旺季，下游订单不断，进一步消耗了前期棉纱库存。
由于目前处于抛储期间，且新棉供应充足，棉源充足且稳定，因此下游企业并未急于囤货，即使下游订单增加需求好转，也采用随用随买政策，市场做多氛围偏淡。
3.3. 棉纱利润及进口情况
3月份市场主流棉纱C32S的即时利润均价达到800元/吨，较上个月增加了300元/吨。主要由于储备棉的拍卖大幅降低了纺企的生产成本，使得利润得到扩大，国产棉纱也更具竞争力。但储备棉的品级分化较为严重，较差质量的棉只能生产低支纱。后续不仅棉花品级将分化，不同棉纱的价格也将出现明显的分化。
图15：纺企32S即时利润估算(单位：元/吨)
资料来源：浙商期货研究中心
图16：纺企32S库存状态利润估算(单位：元/吨)
资料来源：浙商期货研究中心
2月进口棉纱量为17.35万吨，同比增加50%，与上月进口量基本持平。2017年1-2月初期棉纱进口量相去年都有所增加，但随着抛储的进行，国产纱的价格竞争力将随之恢复，且近期棉纱进口利润窗口关闭，后期进口量将有明显下降。
图17：32S棉纱国内外价差(单位：元/吨)
图18：棉纱历史进口量(单位：万吨)
资料来源：浙商期货研究中心
需求端，2月份下游纺织企业PMI明显好转，在纺织企业传统旺季的加持下，下游需求回升，但由于目前供应端充足且稳定，使得市场暂无抢购热情，整体偏淡。从目前企业的订单量来看，4月需求将继续保持，加上库存不高，棉价继续下跌的幅度有限，后市行情或需等待优质棉的紧缺点燃市场热情。
4. 后市观点
今年抛储顺畅情况较去年有明显改善，每日抛储量保持在3万吨，且出库方面暂无问题，市场新棉供应充足，商业库存、工业库存均较往年同期有所增加，加上目前市场关注的仓单压力，使得期价承压偏弱运行。虽然需求端好转，但企业暂无囤货意愿的情况下，预计近期仍由供应端主导期价，但目前期价基本反映各利空因素，下方空间有限，预计郑棉仍为弱势区间震荡为主，震荡区间14500-16000元/吨，关注重要整数支撑位15000元/吨。
基于去库存周期和下游需求复苏的支持下，郑棉价格重心将上移。郑棉705-709合约反套因接近交割月份，建议逐步获利了结。郑棉709-801合约反套可继续滚动操作，但抛储期间近月波动将强于远月，注意风险控制。
浙商期货 吴凌
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