行情回顾
图1:CBOT大豆05合约日K线走势图
图2:DCE大豆1709日K线走势图
图3:CBOT豆粕05月合约日K线走势图
图4:DCE豆粕1709合约日K线走势图
2017年3月，CBOT大豆05月合约自月初的高点1051美分一线连续10个交易日下行，最低下探至1000美分关口下方之后后的支撑，但整体仍就围绕1000美分关口震荡运行，并未出现明显反弹，月中最大跌幅达到5.6%，随后出现小幅反弹。美豆期价持续承压，一方面受到美豆播种面积预期上升的压力，美国农业部3月份供需报告如期利空，而美国国内大豆压榨量下滑也拖累美豆期价表现。另一方面南美大豆天气改善提振大豆产量前景也对美豆期价构成压力。
CBOT豆粕05月合约走势上整体与CBOT大豆保持一致，但跌幅较CBOT大豆05合约明显放缓。
CBOT豆粕自月初的高点340美元/短吨一路震荡下行至320美元/短吨附近，跌幅为5.88%，目前仍未见止跌迹象。美豆压榨量明显下滑令豆粕产出水平下降令CBOT豆粕价格跌幅小于大豆。DCE大豆1709合约走势来看，3月份以来，DCE大豆期价一路震荡下行，自3月初的高点4150一路震荡下行至最低3838一线后止跌，最大跌幅达到7.5%。一方面受到国际豆类市场下跌的拖累，另一方面国产大豆购销不旺，新季大豆播种面积预期将会出现恢复性增长，现货市场表现疲弱也拖累DCE大豆期价表现，国内DCE大豆期价表现明显弱于CBOT市场。
DCE豆粕1709合约3月份以来震荡下行，最低下探至2820一线。虽然随着豆粕期权上市脚步的临近，豆粕期货也获得市场资金的持续关注。但国内外粕类市场基本面的疲软仍旧拖累豆粕期价弱势下行，月度跌幅近5.4%。
一、美豆播种面积预期上调美农3月供需报告如期利空
美国农业部在2月23-24日举行的农业展望论坛上，给出了2017/18年度的美国大豆平衡表预估，预估2017年美豆种植面积将达到8800万英亩纪录高位，因种植大豆收益相对高于大豆，该数据较2016年的8340万英亩增加460万英亩或5.51%，略低于市场平均预估500-700万英亩的范围。美国农业部表示，尽管今年大豆播种面积将增至历史最高纪录，大豆需求预期也将增加。大豆价格将相对玉米保持高企。美国农业部预计2017/18年度大豆农场价格为每蒲式耳9.6美元。预估2017/18年度美国大豆产量为41.8亿蒲式耳，较2016/17年度的43.07亿蒲式耳减少3%；预估2017/18年度美国大豆单产为每英亩48蒲式耳，低于2016/17年度52.1蒲式耳。2017/18年度美豆压榨量为19.45亿蒲式耳，预估出口量将增加7500万蒲式耳至21.25亿蒲式耳，库存将持稳于4.2亿蒲式耳。在这个供应预估前景下，全球大豆市场尤其是中国市场的采购需求显得尤为关键，目前市场对于中国2017/18年度大豆进口量的预估集中在8700-9000万吨之间，但在国内大豆种植面积预期回升的背景下，未来大豆进口量能否达到如此之高的水平仍存疑问。
随后美国农业部公布3月份供需报告显示，美国2016/17年度大豆产量预估为43.07亿蒲式耳，持平于2月份的预估。2016/17年度美豆单产预估为52.1蒲式耳/英亩，持平于2月份预估。2016/17年度大豆出口预估为20.25亿蒲式耳，较2月份预估的20.5亿蒲式耳下滑2500万蒲式耳。美国农业部上调美豆2016/17年度大豆压榨量至19.4亿蒲式耳，较2月份预估的19.3亿蒲式耳上调1000万蒲式耳。预计2016/17年度美豆年末库存预估上调至4.35亿蒲式耳，较2月份预估的4.2亿蒲式耳上调1500万蒲式耳。美豆出口下滑是推升美豆年末库存的主要因素。
与此同时，美国农业部上调2016/17年度巴西大豆产量预估至1.08亿蒲式耳，高于2月份预估的1.04亿蒲式耳。上调巴西2016/17年度大豆出口预估为6100万吨，较2月份预估的5950万吨高出150万吨。同时，美国农业部维持阿根廷大豆产量预估5550万吨，与2月份预估持平。预计阿根廷2016/17年度的大豆出口预估为900万吨，与2月份大豆出口持平。与此同时，美国农业部上调中国大豆进口预估至8700万吨，较2月份预估的8600万吨上调100万吨。受此影响，全球2016/17年度大豆年末库存预估为8282万吨，较2月份预估的8038万吨上调244万吨。整体来看，美国农业部报告影响偏空，对美豆期价构成压力。
二、巴西大豆出口创历史同期最高汇率走势决定售粮进度
虽然3月初巴西地区天气不利一度对巴西大豆运输出口销售造成不利影响。巴西主要运输通道遭遇暴雨天气，交通堵塞长达50英里，4000到5000辆卡车动弹不得，一些单节卡车必须由拖拉机牵引。通常情况下，经由BR-163公路运输大豆的卡车流量为800辆/日，但从2月14日开始减少至100辆/日甚至更低。据悉由于受BR-163公路交通受阻问题的影响，船运公司损失达到40万美金/日。随后随着天气好转，巴西物流拥堵问题逐渐缓解。巴西贸易部的数据显示，2017年2月份巴西大豆出口量达到创纪录的351万吨，比上年同期大幅增加72%，不过低于市场预期。市场曾预计2月份巴西大豆出口量为570万吨，但是多雨天气耽搁了部分地区的大豆收获，也导致产区到北方地区的运输放慢。2017年1月和2月巴西出口大豆730万吨，远高于上年同期的440万吨，2015年同期为240万吨。据船运经纪商Williams公司的数据显示，3月份迄今为止，巴西已经出口大豆370万吨，几乎相当于上年的水平。但是巴西港口等待装船的货轮数量只有上年同期的一半左右。考虑到已经离港以及预期的船货，3月份的出口量可能约为950万吨。不过考虑到船货取消或装船耽搁，3月份的实际出口量可能接近上年同期的830万吨。但4月份的出口量可能远低于上年同期的1050万吨。Williams公司的数据显示，目前只有50万吨大豆定于4月份装运，上年同期为320万吨。农户销售缓慢可能是大豆等待装运数量下滑的原因，1月和2月装运数量高于正常水平，可能透支后期出口潜力；更主要的原因是雷亚尔汇率走强导致国内报价下降，减少了农户出口大豆的兴趣。
3月20日以来，巴西雷亚尔继续升值0.61%至3.07281。而今年以来雷亚尔曾于2月15日触及3.05676.雷亚尔升至直接导致巴西国内大豆价格的下跌，是导致巴西豆农严重惜售的重要因素，也使得正处于收获季节的巴西新作大豆出货节奏相对放慢，也一度成为美豆淡季持续强劲的主要原因。现阶段伴随着巴西大豆收获天气的持续良好以及收获进度持续推进，2016/17年度巴西大豆产量将基本定格在1.07-1.1亿吨之间，丰产题材持续为市场所消化，但由于豆农的持续惜售，使得巴西新豆创纪录的产量难以与收获进度同步，且无法迅速进入流通环节，这就意味着巴西新豆销售周期的再度延长，并施压今年下半年上市的美豆新作。
阿根廷布宜诺斯艾利斯谷物交易所称，截至3月16日当周，尽管近期出现降雨，但是交易所的周度调查显示70%大豆种植区的土壤墒情处于有利到理想的状态。此外，由于2月份和3月初天气多雨导致低洼地区出现洪水，15%的土壤水分过高。积水过多的地区集中在布宜诺斯艾利斯省、康多巴省，以及阿根廷东北部和西北部的边缘地区。交易所本周继续预测2016/17年度阿根廷大豆产量为5480万吨，和上周预测值持平，比2015/16年度的产量5600万吨减少2.1%。但是交易所不排除今后调高大豆产量的可能性。
三、厄尔尼诺是否回归成为市场关注焦点
近日厄尔尼诺是否回归以及何时回归成为市场关注焦点。全球各大气象机构相继发布报告预测厄尔尼诺现身时间，对厄尔尼诺回归有一定的预期，且普遍倾向于弱至中等强度厄尔尼诺，但对此轮厄尔尼诺的现身时间有分歧。从各大气象局发布的报告显示，目前只有秘鲁气象局发布报告称当前为中等偏弱厄尔尼诺，且持续到4月份；澳大利亚气象局认为未来6个月出现厄尔尼诺概率50%，不过7月份可能会达到厄尔尼诺的临界值，日本气象局认为概率春夏出现厄尔尼诺概率为40%，马来西亚气象局则认为最早3-5月份之间会出现厄尔尼诺。近日中国国家海洋预报中心预测，综合分析近期海洋、大气环流的演变的演变特征，结合数值和统计模式的预测结果，近期赤道东太平洋出现异常偏暖现象，但是由于赤道西太平洋没有持续的西风爆发，海洋次表层海温总体处于正常状态，至今年夏季不具备形成厄尔尼诺的条件。
图5：南方涛动指数
数据来源：澳大利亚气象局 宝城期货金融研究所
从南方涛动指数来看，自2016年10月份起，南方涛动指数由正转负，10月份由13.5转为-4.3,11月份-0.7，随后南方涛动指数由负转正，12月份2.6，2017年1月份1.3，2月份再度由正转负至-2.2，近几个月南方涛动指数变化反复性较强，后续仍要观察南方涛动指数变化。目前并未出现厄尔尼诺现象，关注负值运行的可持续性，如果连续5个月运行在负值区域，厄尔尼诺现象可能会真正来临，而目前尚未见端倪。如果如国家海洋预报中心一致，至2017年夏季天气持续回归中性，将有利于大豆作物生长，届时天气炒作难以展开将增强大豆产量前景预期，对价格构成压力。
四、美豆压榨下滑出口依然面临威胁
美国全国油籽加工商协会报告2月份美国大豆压榨量环比下滑。2月份美国大豆压榨量为1.427亿蒲式耳，低于1月份的1.606亿蒲式耳，为去年9月份以来的月度最小压榨量。同时报告显示，2月末豆油库存将增加至17.7亿磅，高于1月份的16.55亿磅，也高于市场预期。报告超过市场预期，利空影响继续向豆类油脂市场施压，短期豆类油脂期价积重难返。虽然此前传闻美国生物燃料政策将会出现调整，但由于白宫方面并未得到证实，因此，对市场的提振仍旧局限在心理层面。对大豆现货市场的支撑效应还需等待白宫方面行政令的出台，效果才会得到体现。虽然市场传闻并非空穴来风，但在正式的行政令颁布实施之前，心理层面的支撑效应难以持久。
图6：美豆当前市场年度净销售当周值
数据来源：美国农业部 宝城期货金融研究所
虽然美国农业部公布的周度出口销售报告显示，截至3月16日的一周，美豆出口销售57.6万吨。自2月2日以来，美豆但周出口销售量连续6周出现下滑，美豆出口需求的下滑也得到美国农业部的证实，并在月度供需报告中作出相应调整，主要是在南美大豆丰产预期下，南美大豆出口将继续对美豆出口需求产生冲击影响。
五、投机基金减持大豆净多单资金撤离拖累大豆表现
CFTC发布的报告显示，投机基金在大豆期货和期权市场连续三周减持净多单。截至2017年3月14日的一周，投机基金在CBOT大豆期货以及期权部位持有净多单98354手，比前一周的127638手减少29284手。目前基金持有大豆期货和期权的多单144284手，前一周166104手，持有空单45930手，前一周是38466手。大豆期货期权空盘量为851069手，前一周是832019手。投机基金净多头寸减持反映出市场对美豆出口需求看淡的预期，虽然南美惜售短期令美豆出口仍旧超出市场预期，但随着南美大豆收割上市进程的加快，南美大豆向全球市场出口速度有望加快，届时对美豆的冲击影响将会明显显现。而美国国内大豆压榨量下滑也难以支撑美国国内大豆消费，资金撤离将会拖累美豆期价表现。
图7：CFTC大豆非商业持仓净多头寸
数据来源：wind 宝城期货金融研究所
六、进口大豆到港量同比增长南北美大豆进口成本纷纷下滑
国内市场，海关总署发布的数据显示，2017年2月份中国大豆进口量为554万吨，比上年同期增长23%，创下2010年以来的同期最高水平。不过2月份的大豆进口量比1月份的766万吨减少约28%。今年1月和2月份，中国大豆进口量合计为1319万吨，比上年同期的1017万吨增长月30%。
图8：美国进口大豆完税成本
图9：巴西进口大豆完税成本
图10：阿根廷进口大豆完税成本
数据来源：汇易网 宝城期货金融研究所
从当前的进口成本来看，截至3月24日，4月船期的美湾大豆进口到岸完税成本价格为3451元/吨。巴西桑托斯大豆4-8月份船期，进口完税成本3407-3476元/吨。5-7月份阿根廷大豆进口完税成本3351-3365元/吨。南美天气改善提振大豆产量前景冲击全球大豆供给市场，虽然短期南美豆农惜售令美豆出口呈现淡季不淡的局面，但随着南美大豆收割的进展加快，虽然汇率因素扰乱南美大豆销售节奏，但长期来看南美大豆的冲击影响仍然不容忽视。
图11：进口大豆港口库存
数据来源：wind 宝城期货金融研究所
从进口大豆港口库存来看，截至3月24日，国内港口大豆库存为642.1万吨。目前本月到港量555.5万吨，本月预期到港量624.5万吨。4-5月份到港量平均在800万吨左右。如果后期压榨利润无法明显改善，仍将影响整个二季度的油厂买船计划，当然也要视中美贸易关系前景而定。中国市场对于4月份船期的大豆采购进度已经达到90-95%，5月份大豆采购进度为40-50%，6-7月份只有15-20%。中国厂商在南美北美两头安排装船的背景下，进一步需求仍未明显启动，巴西贸易商则主动降价来保量，市场预期随着贴水走弱，5-8月份船期可能会陆续出现一些采购。届时将以南美市场供应为主。也就是说未来，南美市场的汇率因素将会影响南美豆农的售粮节奏，不仅影响美豆价格，同时也将影响国内进口大豆的采购成本。但从后期来看，在南美豆农惜售和国内厂商观望心态的共同作用下，进口大豆数量虽然有所上升但总体可控，国内大豆港口库存上升空间有限，国内大豆市场供给将以稳中有升为主，并不会出现大幅攀升的局面，短期供给端无忧。
七、临储大豆预期提前开拍国产大豆春播面积增加
国内方面，市场当前关注的焦点在于即将拍卖的临储大豆，有传闻称大豆拍卖将会提前至4月举行。按照粗略的估算，当前临储大豆库存数量在485万吨左右，今年继续拍卖应该是大概率事件。按照大豆目标价格监测期截至3月31日来看，4月开拍的可能性很大。由于2011年产临储大豆在2016年并未拍卖，这批次大豆储存时间过长，需要尽快拍卖出去，因此今年临储大豆开拍时间提前至4月也是情理之中。
春播前东北农户资金压力加大，售粮积极性较高，大豆供应压力加大。虽然3月末大豆收购进度有所放缓，市场购销心态由乐观转向谨慎。但据国家粮食局统计，截至3月10日，黑龙江等7个主产区累计收购大豆180万吨，同比增加79万吨；当周收购量为3万吨，较上周环比下降2万吨。需求方面，一是种用需求增加，今年国产大豆新作种植面积继续增加，导致种用需求明显增加，但随着东北春播的进行，种用需求将会呈现环比下降趋势。二是由于近期国内油粕价格下跌，油厂压榨国产豆收益持续亏损，导致油用豆需求开始出现一定程度的下滑。3月份以来，国产大豆压榨利润为-279元/吨，已经连续两个月处于负收益状态，且近期亏损呈扩大趋势。
此外，政府工作报告内容来看，农业供给侧改革在今年会继续稳步推进，农业种植结构会得到继续调整，玉米产量将持续调减，优质小麦与稻谷的产量将持续调增。市场预期随着玉米种植面积适度调减、粮改饲试点面积的扩大、玉米去库存多渠道的建立，以及主产区农产品精深加工业的快速发展，多个大宗农产品的市场格局将发生较大变化，市场价格等出现不同以往年份的变化。综合分析，今年国产大豆新作种植面积预期将会继续增加，大豆产量受益于种植结构调整会有所上升，叠加市场传言临储大豆拍卖将会提前举行，都将利空后期大豆期现货价格。受此影响，大豆对玉米的比价进入持续修复阶段。因此，近阶段大豆/玉米期价呈现出截然相反的走势。目前已经自去年12月末的高点2.88回落至2.39。
八、油厂点价采购心态谨慎豆粕库存被动下降
进入3月中旬以来，伴随着美豆期价震荡下行，我国豆粕现货价格持续走低，令近期油厂整体出货速度放缓，部分油厂已经开始催提货，目前南方油厂豆粕库存压力相对较大，北方市场则相对偏紧，因此豆粕价格区间呈现北高南低的局面。工厂豆源及开工计划参差不齐，且多以执行合同为主，贸易
商出货压力较为突出，市场消费情绪总体悲观。截至3月10日当周，我国主流油厂豆粕库存为77.33万吨，环比下降15.55%，工厂豆粕库存略有下降，仅来自于开工压榨环节的放缓，而并非是终端采购需求的推动。目前4-5月份豆粕基差报价已基本降至120-140左右，6-9月豆粕基差报价也集中在100-130之间，接近国内市场部分买家心理价位，令远月低价基差预售成交略有增加，但饲料厂采购情绪谨慎。
3月下旬之后，受部分油厂相继停机的影响，区域性提货节奏或将有所加快。
进入3月份以后，我国国内油厂总压榨量持续下降，从周度压榨量一度高达180-190万吨逐渐回落至目前130-140万吨。而3月下旬-4月20日期间，国内部分油厂安排了较为集中的停机计划，这使得4月份国内豆粕价格仍将面临区域性偏紧的局面。但油厂压榨利润的持续疲软仍在影响油厂的点价节奏，影响油厂的采购成本，而榨利修复过程可能会需要比较长的时间，点价时间将会继续延后。油厂库存压力依然存在，只是受到短期油厂停产检修的提振，豆粕库存水平短期下降，但在复产之后，豆粕库存水平将会再度恢复上行。
图12：进口大豆压榨利润
数据来源：wind 宝城期货金融研究所
截至3月24日，沿海主流油厂的进口大豆压榨利润为-182~0.45元/吨，压榨利润较去年末227-329元/吨的水平下滑了328-409元/吨。压榨利润快速回落令油厂进一步采购显得谨慎，同时点价时间继续向后推迟。对于5-8月份期间未进行采购的部分，油厂在等待压榨利润回升再进一步采购，同时进口大豆价格成本波动剧烈也令油厂采购进度有所放缓。
而饲料企业的采购节奏将会影响油厂的豆粕库存水平。而在这个过程中，除了饲料企业在对豆粕供应格局有一定的预期之外，也将对下游市场需求做出预估。禽流感疫情虽然得到有效控制，但后续的发展变化仍引起市场高度关注。因此，饲料企业的采购节奏还将受到下游养殖行业需求变化的影响。
九、需求疲弱猪价下行豆粕消费难现增长
随着2016/17年冬季H7N9禽流感时间随着发病病例数的减少而呈现减退的态势，禽类产品价格逐渐回归到正轨，养殖效益出现明显改善。随着禽类产品价格震荡回升，未来禽类产品价格走势将重回基本面。令临池生猪市场受到的提振影响有所减退。3月份以来，我国生猪市场行情呈现出震荡弱势下滑的趋势，市场价格底部下滑。当然禽类产品价格的相对弱势也在一定程度上打压了生猪价格，但国内生猪市场需求依然较为疲弱，屠宰企业压价力度有所增加是打压猪价的主要原因。部分产区价格持续跌至7元/斤附近，但随后出现小幅反弹，整体价格水平基准下移。截至2017年第11周，国内毛猪出栏均价为15.92元/公斤，周比下跌0.34元/公斤；猪粮比为9.93:1，周比下降1.7%，养殖效益维持在400-600元/头之间。
图13：生猪及仔猪价格
数据来源：wind 宝城期货金融研究所
从22省市生猪和仔猪价格水平来看，2017年以来，生猪价格较年初的高点18.14元/公斤出现大幅快速回落，虽然3月下旬生猪价格在16元/公斤下方出现短暂止跌，但整体仍未改变下行趋势。截至3月24日当周，生猪均价为15.98元/公斤，较年初的跌幅达到11.9%。但与之形成较大反差的是仔猪价格不跌反涨，目前仔猪价格较年初的44.4元/公斤一路上行至51.2元/公斤，涨幅达到15.3%。仔猪价格的大幅上涨反映出，养殖户补栏积极性出现明显上升，尤其是在禽流感不断干扰禽类养殖市场的背景下，市场预期生猪消费将会出现明显回升，也在一定程度上带动了养殖户的补栏积极性。
图14：生猪存栏量及能繁母猪存栏量
数据来源：wind 宝城期货金融研究所
根据农业部最新的监测数据显示，截至2月末，我国生猪存栏量较去年12月份继续下滑。在2016年8、9月份生猪存栏量出现上升之后，又连续三个月出现下降，且下降的幅度有所扩大，在2017年1月份环比下滑明显扩大之后，2月份环比下降幅度有所收窄，生猪存栏量环比下降0.2%至35597头。能繁母猪存栏量自2016年4月份出现短暂上升之后，连续9个月出现下降，能繁母猪存栏量环比下降0.5%至3633万头，占生猪存栏比重为9.85%，理论上的生猪供应仍然处于偏紧状态。至此，我国能繁母猪存栏量连续41个月无明显回升。能繁母猪存栏量的持续下降一方面是源自于环保压力持续增加，尤其是今年是落实环保要求全面铺开之年，年底前禁养区的清除计划还将进一步影响生猪存栏量；另一方面，近三年我国改良用种猪的进口总量和2013年全年进口量大体持平，从源头上也影响了下游能繁母猪的供应。按照目前的能繁母猪存栏趋势，今年上半年生猪总体供应依然偏紧。但由于定点屠宰量也呈现大幅滑坡，环比下降38.59%。需求端表现疲弱是拖累猪价下滑的主要原因。3月份以来，我国下游消费市场的不畅导致猪价总体运行水平呈现偏弱的趋势，生猪养殖效益水平也出现了萎缩的趋势。
图15：自繁自养生猪养殖利润
数据来源：wind 宝城期货金融研究所
从生猪养殖盈利水平来看，截至3月17日当周，自繁自养生猪养殖盈利水平下滑至395元/头，至此生猪养殖盈利水平已经较1月中旬的高点连续7周出现回落。显然养殖利润缩水会制约养殖户补栏的积极性，这从生猪存栏数量中得以体现。在各地政府环保压力不降反增的情况下，以及能繁母猪存栏水平总体偏低，生猪存栏量恢复的进程较为缓慢，将会制约猪价的下行空间。同时随着清明小长假的到来，国内生猪市场需求有所回升，生猪市场有望结束3月份的弱势格局出现反弹，但反弹幅度将会受到需求复苏程度的制约。
后市展望
随着南美新豆收割上市进程的不断加快，美豆出口需求将持续受到南美大豆的冲击影响。虽然南美都弄受到汇率影响表现惜售，但南美大豆丰产预期正在逐渐兑现，对全球大豆市场的补充只是时间长短的问题。虽然美豆春播面积得到各大分析机构的一致上调，但大豆价格下行仍将影响农户种粮积极性，最终大豆播种面积仍存不确定性。因此，3月末美国农业部即将公布的种植面积意向报告将给豆类市场价格走势提供进一步的方向指引。而资金对后市看淡连续减持大豆净多头寸将会继续拖累美豆期价表现。
国内市场，国际市场大豆价格震荡下行影响油厂采购和点价节奏，但国内油厂集中停产检修将会限制豆粕产出水平，令豆粕库存水平被动下降。但需要关注的是，在油厂复产之后，如果下游需求并未能够随之启动，届时油厂豆粕库存将会出现大幅攀升。而饲料行业的采购节奏持续受到价格剧烈波动的影响表现谨慎，按需采购意味着下游养殖行业的需求决定豆粕消费。生猪存栏量和能繁母猪存栏量双双下行将会制约豆粕消费增长，豆粕消费难以出现大幅上升，意味着虽然短期豆粕库存受到油厂限产支撑出现下降，但油厂复产后豆粕产出水平大幅上升对应消费增幅有限，豆粕价格仍将承压。虽然受到豆粕期权即将上市的推动，豆粕期货收到的市场关注程度日渐提高，资金进场支撑豆粕期价，但国内外豆类市场基本面的疲弱仍将领豆粕价格难以摆脱颓势。国产大豆受到临储大豆预期提前开拍以及春播面积预期增长的打压仍将表现疲弱。
宝城期货 毕慧
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