导言：PP后期在下游需求逐步转淡的情况下，石化企业自身在短期仍存在较大的库存压力，随着部分装置的陆续检修，库存消化速度是关键，同时关注检修停产及新增产能的互补情况，从中期行情走势看，呈现先抑后扬的概率较大，波动区间或在8300-9000。主要观点如下：
1、短期库存高企，关注3月中下旬需求启动情况；
2、供应增加，新增产能较多，但新装置延期不容忽视；
3、生产成本相对坚挺，后期利润仍将下滑，但空间有限；
4、期现逐渐向正向市场转换，基差扩大概率增加。
新年伊始，PP上演冲高回落走势，市场预期的春节后去库存现象并未发生，下游需求启动缓慢，库存不断增加，导致PP快速下挫，现货价格相对跌速缓慢，基差从负值回归平值水平，后期库存压力能否缓解？新增产能是否上线？是否具备持续下挫动能？且看下文分解。
图1：原油、LLDPE、PP价格走势
数据来源：WIND、西部期货
一、库存高企 关键看需求启动时点
经历了春节期间的库存累积，长假后市场并未出现理想的去库存现象，目前库存达到100万吨以上高位，相较2016年同期增加10万吨。春节前，市场对后市行情抱有一定预期，商家纷纷备货，石化库存在60万吨徘徊，经过春节假期库存积累，年后开工库存已经达到90万吨水平，但石化企业及商家依然对下游开工预期乐观，石化方面继续调涨出厂价格，经过前期利多因素逐步消化后，塑料市场的风险也在慢慢积累，行情继续上行的动力受到抑制，石化企业连续提价后其库存开始止跌回升，并且目前贸易商及下游厂家库存亦有所增加，库存增加及市场资源消化缓慢成为影响当前塑料行情走势的风向标，仅经历过短暂涨价后，工厂需求能力下滑，导致贸易商的库存不停增加，市场开启快速下滑通道。
图2：PP样本社会库存
图3：PP上海港口库存
数据来源：卓创资讯、西部期货
对比近两年一季度库存可以明显看到，2017年库存远超于去年同期，库存难以消化。在1月份临近年底，市场需求尚可，库存消化较快，然节后市场让商家大跌眼镜，期货市场跌势难以扭转，市场交投受打压，场内心态悲观至极导致现货消化缓慢，石化库存持续累积，据报道周内库存达到107万吨高位，商家恐慌出货增多，然利空消息主导市场，为了缓解库存压力及市场倒挂局面，两桶油纷纷出台降价政策，但效果甚微，去库存进程缓慢，在库存压力较大的前提下，供需矛盾减弱，市场一蹶不振。
目前来看，按照往年规律，在3-4月份是市场的去库存阶段，随着下游需求好转，配合部分石化装置的停车检修，石化库存有望得到消化，再者目前暂无新产能投产，下游在消耗完已有的库存之后不得已进入再次采购阶段，因此，对于目前高库存暂不可过度恐慌，市场仍处于去库存的行情之中，后期关键看库存消化力度。
二、供给增加 关键看新增产能节点
1、PP产量稳步增加
统计局最新数据显示，2017年1月国内PP产量约136.32万吨，环比增加1.35%，同比增加14.05%。由于1月份石化企业检修力度较小且经历过去一年新产能的稳定释放，PP产量环比和同比均有明显增加。
图4：PP树脂月度产量统计
数据来源：卓创资讯、西部期货
2、新增产能压力巨大 但延迟概率增加
表1 2017年聚丙烯计划投产装置(万吨/年)
数据来源：金银岛、西部期货
从新增产能情况看，2017年仍是明显扩能的一年，计划上线新增产能在400万吨，高于2016年的300万吨产能，但后期仍将有部分产能投产时间延后。未来趋势来看，国内煤化工企业投产及扩能增速迅猛，更多的企业利用西北地区得天独厚的资源优势，以煤炭为原料，依靠相对低廉的生产成本建成聚丙烯装置。但从实际情况看，由于下游需求下滑，多套装置上线时间推迟，市场整体供应压力缓解，目前暂未听闻新增装置开工消息，后期新产能上线时点是关键。
3、检修装置影响产能较少
2月份我国聚丙烯装置检修检修较少，损失量约在17.55万吨，环比1月份的20.68万吨减少15.14%。月内装置检修有所减少，市场供应相对充足。3月份，广州三线、上海三线、茂名三线、海南炼化，华北石化等装置将陆续停车检修，使得未来市场货源供应量较当前有所下降。
图2聚丙烯检修装置
数据来源：WIND、西部期货
三、下游需求潜力下降 供需失衡料加剧
图6：我国汽车销量
数据来源：WIND、西部期货
2016年后半年PP价格的持续拉涨，与汽车销量大幅增长密切相关，主要由于国务院出台购置税减半政策，2016年12月15日财政部发文，2017年小排量汽车购置税优惠政策仍将延续，但力度减半，税率由今年的5%上调至7.5%。从数据看，1月份汽车销量251.95万辆，同比增加0.75%，远小于去年同期7.8%的增幅。17年虽然仍有购置税优惠，但力度已不如前期，市场已经提前透支了消费，后期市场需求将难有起色。
此外，受劳动力成本、电费、设备更新换代等因素影响，2017年塑编企业净利润很难有明显改善，尤其是原材料成本的攀升与下游价格的滞涨进一步压缩了利润空间，此外资金紧张现象在塑编行业较为普遍，塑编厂家普遍面临回款速度慢的问题，增加了企业的成本。同时，2017年地产调控仍将延续，去年四季度开始，房地产销售增速已经出现拐点，目前处于20%的增速水平，相应的新增空调、冰箱、洗衣机等销量同比下滑，预期塑编需求仍将受到压制，家电市场需求或将放缓。
图7：房地产销售面积(万平方米)
图8：空调销量统计(万台)
数据来源：WIND、西部期货
四、利润下滑 油价拖底下方空间
近期国际油价处于50美元附近震荡，油制烯烃成本相对固定，而下游价格变动导致利润水平波动，2月份上半月出厂价格坚挺上涨，而下半月随着期货价格调整而下行，利润下滑较快，目前利润水平在1500元/吨附近，后期如果煤炭价格保持高位将限制下方成本空间，在目前现货价格走低背景下，PP利润仍将下滑，但空间有限。
图7：PP成本利润分析
数据来源：卓创资讯、西部期货
四、基差平水价差结构出现转变
图8：PP基差分析
数据来源：卓创资讯、西部期货
近期期货价格的快速下挫导致基差扩大，现货下跌速度慢于期货速度，目前基差处于零值附近，而近三年基差均值水平在400-600水平，后期基差扩大概率增加。目前厂家定价更多参考期货价格，尤其是华东地区点价交易已经成为常态，现货高升水现象逐步淡化，基差不断回归，市场逐步向正向市场过渡。2017年期货对现货的引领作用或将进一步凸显，PP基差结构仍将进一步呈常态化缩小状态，可及时捕捉偏离区间的跨期及跨品种机会。
五、小结
综上所述，主要逻辑观点如下：
1、短期库存高企，关注3月中下旬需求启动情况；
2、供应增加，新增产能较多，但新装置延期不容忽视；
3、生产成本相对坚挺，后期利润仍将下滑，但空间有限；
4、期现逐渐向正向市场转换，基差扩大概率增加。
后期下游需求逐步转淡的情况下，石化企业自身在短期仍存在较大的库存压力，随着部分装置的陆续检修，库存消化速度是关键，同时关注检修停产及新增产能的互补情况，从中期行情走势看，呈现先抑后扬的概率较大，波动区间或在8300-9000，目前行情已经反映市场利空因素，近期尝试短空操作，在区间下限时反弹概率增加，如果配合库存快速消化契机，可以尝试波段多头操作。
风险因素：
1、煤炭持续拉涨，成本支撑有效；
2、检修装置增加，现货价格坚挺。
西部期货 周美莉
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