要点提示：
展望2017年橡胶行业仍面临价增量增、补库存周期结束后需求恢复不足和行业竞争态势恶劣的问题。
1、全球橡胶供应整体平稳，需求有起色，库存回落。价格底部似已夯实；
2、受制于上一轮全球产区的天然橡胶扩种，未来开割率的提升存在较大空间，难以出现持续的供不应求格局，产业处于总体供求平衡的局面；
3、单纯的去库存化进入尾声，去库补库呈现轮动；
4、供求关系未来在平衡点会出现摇摆；
5、天气(偶发)、低开割率不再是持续性因素；
6、产业政策的调整可能会影响到价格波动路径；
7、围绕全球减产季的炒作可能将供应端收缩的故事讲完，一季度末或二季度初可能出现本轮价格反弹的高点；
8、后面的行情，将围绕新产季的供需平衡，更远的宏观经济运行脉络展开，供应增加是大概率，变量将出现在需求端、宏观端；
2017年市场展望与投资策略：
展望2017年，全球经济仍将处于从危机底部逐步爬升的状态，国内经济压力依然，主要是改革攻坚和经济蓄势，决策层一直在拿捏稳增长和调结构的并行之路，预计2017年经济工作重点从稳增长转向促改革和防风险。
在经历了6年持续下跌之后，2016年沪胶走势告别低点，持续回归。目前至少大家已经形成一个统一共识，就是商品价格的确见底了。对于沪胶的反弹之路，我们知道基本面就像螺蛳壳，任何行情都不会一蹴而就，其后期走势必然要受到产业链价值传导的检验。
整体看，全球橡胶供应整体平稳，库存回落，价格底部似已夯实，但考虑到四季度轮胎出口压力加大及沪胶盘面压力还待释放，天胶价格序列的底部抬高过程难以一蹴而就。对比其他的大宗商品走势看，沪胶最高点43000，最低点9300，其中点26000可期。
2017年1/2月份，沪胶或为横盘整理阶段，此时低价现货的持有价值大于远月沪胶；
2017年3/4/5月份，橡胶处于停割期，而消费则处在增长期，大涨行情值得期待，或是年内最高；
2017年下半年，受经济形势恢复不及预期，补库存周期结束后需求不能形成正传导，供应高峰会形成相对的价格停滞，天胶或再次回归弱势。
纵观全年或将出现倒“V”字型走势。
一、天胶发洪荒之力 16年涨势磅礴
整体看，2016年天胶突发洪荒之力，尤其是下半年涨势磅礴。一季度信贷超级宽松之后，市场资金泛滥，面对投资回报率普遍偏低的情况下，可投资标的明显不足。工业品的这波下跌从2011年持续到2016年初，整整5年有余，大多都跌破或触及成本价，于是大宗商品价格修复便成了这个有缝的蛋。天胶也借助这波东风，平步青云，再次爬上两万高空。
表1：2016年中国天然橡胶价格统计表 (元/吨)
数据来源：华安期货研发中心；金银岛咨询
全年看天胶的走势，与其季节性供需(如停割期、旺产期等季节性因素)关联性不强，在补库存周期下，更多是受到资金市的推动。
1-2月，黑色系发动行情，整个市场做多热情，但沪胶仍旧在蓄势。
3-4月，“沪主”猛发力，连续上升两个台阶，攀升到13000以上，值得注意的是这个价格，正好是国营胶盈亏平衡的成本区间。
5月份，受黑色系回调影响，以及现货市场跟进力度不足，沪胶再次回到起点。
6-8月，是“沪主”阵营潜伏、播种的最佳时段，此时，市场总体氛围偏空，沪胶横盘了很久(主力正在潜伏)；
9-10月，是他们试“割”、预演的日子，主要通过轮翻的小幅拉升来激活散多的参与；
11-12月，疯狂拉升，价值修复完成之后，再次试探下游的承受性。
图1：沪胶指数周线走势图
数据来源：文华财经
二、宏观环境形势分析
国内：国企改革和经济转型有望成为17年的主旋律
2016年经济增速和企业效益超预期，为2017年经济工作重点从稳增长转向促改革和防风险提供了宏观背景。稳增长在2017年经济工作中地位有所下降，财政扩张力度或不及2016年。2017年中央经济工作会议认为当前存在的主要问题是结构性问题，出路是供给侧结构性改革。未来货币宽松的制约因素开始增多，房地产调控、通胀预期升温、人民币贬值和资本流出压力、2017年美联储加息次数上调等，或将导致货币政策告别宽松时代，转向中性稳健。
展望2017年，我们正处在一系列具有历史转折性的变化之中，经济从快速下滑期步入L型探底期，物价摆脱长期通缩步入温和通胀，企业业绩从长期恶化步入温和改善，政策从稳增长转向促改革和防风险，改革从方案准备期步入深化攻坚期，大类资产轮动从债市房市转向股市商品。
图2：固定资产投资累计同比%
图3：CPI与PPI运行指标
数据来源：华安期货研发中心；WIND
三、供求关系分析
1、天胶仍处于增产大周期 2017年价稳量增
2005—2011年期间有大量新胶种植。主要集中在泰国东北部和北部、中国、印尼、越南等地。尤其是2006-2008年全球主要天然橡胶生产国新种植面积出现井喷式增长，新种植面积分别达到32万公顷、39万公顷、43万公顷。按照理论推算，2020年前天胶供应将维持稳步增长，2018年之前处于快速释放阶段，2018年全球天胶理论生产能力可达1462.5万吨，随后有所放缓。
而实际情况是因当前处于开割率和价格相互纠结的时代，因此我们从IRSG的数据可以看到2012年、2013年新增供应都在5%以上，但2014年供应量开始出现下滑，表示割胶率明显受到当前低价的抑制，但并未出现大幅下滑的局面。2015年，全球天胶供需趋于紧平衡，局部和阶段性短缺明显。2016年供应增长不达预期，消费明显好于预期，市场库存充分消化，现货严重供不应求。
图4：全球天胶供需情况
图5： 全球天胶产量增长趋势
数据来源：华安期货研发中心；诗董橡胶
据天胶生产国协会(ANRPC)最新报告显示，2016年1-10月ANRPC成员国天然橡胶产量907.2万吨，同比增长0.9%，其中中国产量下滑7%。马来西亚、中国橡胶2013年以来持续负增长，泰国、越南、老挝、柬埔寨、缅甸等地仍处于增长态势，但增幅放缓。整体看天气异常和劳动力不足，导致产胶国今年产量几无增长。比如，低价对工人招募的影响明显，胶园开割不足。
局部供应紧张局面更多来自时间、空间的错配，及天气因素的扰动。首先，对天然橡胶这样的多年生木本植物来讲，缺少有力数据支持ENSO循环(厄尔尼诺-拉尼娜)对天胶单/总产量有显著影响。更多体现在局部极端天气为市场预期提供短期炒作题材。其次，雨水的影响对割胶的影响，泰国南部更大些，相对干燥的北部影响更小。另外，出现持续洪水对供应的影响更多体现在运输，而不是产量。国内的话，减产幅度较大，但交割标的不受影响，云南基本没有减产，减产集中在海南。
图6：全球天胶种植面积
图7： 全球天胶需求全景
数据来源：华安期货研发中心；诗董橡胶
随着2016年天胶期现价格重心的抬升，前期低价挫伤胶农积极性造成的减仓或有望缓解，另外随着收入增加，胶农后期也会对胶树加强管护，叠加当前天胶仍旧处于增产大周期，2017年天胶供应会陆续跟进，2016年这种开割率与价格相互纠结的局面将难再现。同时，随着天胶攀升到2万关口，其工业品属性变得尤为重要，因此后期价格走势，更多要看下游需求能否形成强劲支撑。
2、消费强增长能否延续 2017面临诸多挑战
中国国内2016年天胶消费预计增长4.2%，消费增幅超预期；同时东南亚表现同样抢眼。2016年主产国前三季度消费601.4万吨，而2015年前三季度只有579.5万吨，同比增长3.7%。从数据对比中可以看到，尽管中国的消费仍旧是领头羊，但已经不像之前优势那么明显了。
图8：中国天然橡胶消费统计
图9： 主产国三季度天胶消费量
数据来源：华安期货研发中心；诗董橡胶
汽车行业是轮胎消费的主要终端，天胶下游需求70%是轮胎行业，受乘用车车辆购置税减半、超重超载查处力度加大以及美国对中国出口全钢胎暂停实施“双反”的影响，乘用车以及重卡数据不断超预期。
2016年1-10月，汽车产销同比增长较快，增幅明显高于上年同期；1-10月汽车产销分别完成2201.6万辆和2201.7万辆，比上年同期均增长13.8%，分别高于上年同期13.8和12.3个百分点。2016年前三季度，国内重卡市场共约销售各类车型5.25万辆，比去年同期的4.18万辆增长26%。而2016年1月至9月的重卡销售总量比去年同期增长20%。2016年前三季度，乘用车增速较快，同比增幅均在20%以上，历年的9月“黄金月”又回来了。产销增长主要是因为一是需求旺盛，二是市场上传闻新车购置税减半政策刺激乘用车消费。不过，小排量购置税优惠政策、新能源“骗补”的影响也逐渐凸显 。
图10：中国商用车产销量
图11： 2014-2016年子午胎产量对比图
数据来源：华安期货研发中心；诗董橡胶
2016年是轮胎产销大增的一年。出口订单激增，加之国内配套市场呈增长势头，为轮胎生产企业提升开工率提供强大支撑。2016年前三季度，中国子午线轮胎总产量已经达到约4.5亿条。比去年同期增长16%。其中半钢胎产量占总产量的73%，全钢胎占总产量的 16%。
出口订单和配套市场支撑了2016年轮胎生产企业开工率。2016年，我国轮胎总产量的44%用于出口，其中半钢胎出口占半钢胎总量的43%，全钢胎出口占其产量的一半。半钢胎的国内配套市场和替换基本平分出口外的产量，而全钢胎国内替换市场只占4%。半钢胎出口同比增长7%，主要增长国家是英国、沙特阿拉伯；全钢胎出口同比增长6.6%，主要增长国家是巴拉圭、印度；而全钢和半钢出口同比减少的国家都是美国。
图12：历年轮胎出口数量及同比增长率
图13： 半钢全钢出口数量及同比增长率
数据来源：华安期货研发中心；诗董橡胶
展望2017年面临三个窘境：
(1)、原材料橡胶价格上涨，由原材料价格走低转给下游企业的成本红利消失；
(2)、复合橡胶标准修改后国家或有可能再修改混合橡胶标准；
(3)、美国全钢胎双反。
此外，2016年12月15日财政部、国家税务总局[微博]发布了最新版小排量汽车购置税优惠政策，自2017年1月1日起至12月31日止，对购置1.6升及以下排量的乘用车仍延续购置税减免的政策，但优惠幅度由原来的5%调整为7.5%，导致一部分2017年的消费，会集中在2016年提前释放。
不过，从2016年国家政策情况看，在配合经济转型之时，稳增长和保就业仍旧是重中之重，也即2016年批复的重点基建工程，2017年陆续开工的可能性较大。另外，2017年重卡开始实行的国五标准，2011年开始压抑的需求会继续释放。
3、保税区库存重建或与价格呈负相关 隐性库存成中坚力量
国内市场显性库存主要有三个指标，一是青岛保税区库存，二是上期所库存，三是国储库存。隐形库存因贸易商和生产商数量较多，且每家库存相对保密，难以做出有效合理的预估；但2014年以后，因天胶价格持续下滑以及大多中小贸易商生产经营情况恶化，使得其备货周期明显缩短，基本采用随用随买的策略，因此这部分之前相当于蓄水池功能的库存暂时可以忽略。不过，现货市场总是存在买涨不买跌的规律，随着2016年的这波反弹，下游再次展开补库存周期，这点从青岛保税区的库存从40万吨快速下降到10万吨，可以明显感受到。当前价格反弹到20000关口，再次回归工业品属性，2017年隐形库存或成为中坚力量。
青岛保税区库存周期看，波动幅度较大，当前水平与2013年之前相当(在2013年之前其平时的库存仅仅10万吨上下)。2017年保税区库存应该是重建的过程，其库存水平更多或与行情走势呈现负相关关系，可密切关注。
图14： 青岛保税区库存
图15：上海期货交易所天胶库存
数据来源：华安期货研发中心；WIND
上期所库存增加，表明了期货价格相对于全乳胶仍具有相当大的优势，即期货交割仍旧十分划算。全乳胶被标记为“期货交割专用胶”，其使用属性和越南3L并无差别，2016年全乳胶现货市场走下神坛，甚至一度贴水3L。因此在期货市场高升水的情况，期货再次成为几大全乳胶生产商的抛售根据地，这也导致了上期所库存维持高位的主要原因。截止2016年12月16日，期现价差达到2700，后期更多或体现为期货向现货回归的节奏。
表2：国储历年收储细节
数据来源：华安期货研发中心
回顾国储的历史不难发现，当前国储库中有超过40万吨的全乳胶。2015/2016国储无任何动作，假设2017年天胶继续大涨，并且大涨出现在上半年，不排除国储库会出现轮库或者单纯抛储的可能性，原因有两点：一是价格已经回到当初收储的成本区间，二是橡胶的库存时间也已偏长。
4、总结
2016年天然胶供应增长不及预期，但是消费却明显好于预期，市场库存充分消化，现货市场严重供应不足。展望2017年橡胶行业仍面临价增量增、补库存周期结束后需求恢复不足和行业竞争态势恶劣的问题。
1、全球橡胶供应整体平稳，需求有起色，库存回落。价格底部似已夯实；
2、受制于上一轮全球产区的天然橡胶扩种，未来开割率的提升存在较大空间，难以出现持续的供不应求格局，产业处于总体供求平衡的局面；
3、单纯的去库存化进入尾声，去库补库呈现轮动；
4、供求关系未来在平衡点会出现摇摆；
5、天气(偶发)、低开割率(泰国杯胶价格50泰铢/35.38=1413美金)不再是持续性因素；
6、产业政策的调整可能会影响到价格波动路径；
7、围绕全球减产季的炒作可能将供应端收缩的故事讲完，一季度末或二季度初可能出现本轮价格反弹的高点；
8、后面的行情，将围绕新产季的供需平衡，更远的宏观经济运行脉络展开，供应增加是大概率，变量将出现在需求端、宏观端；
9、需求的增加只是减缓了供应的过剩，并没有彻底改变供需过剩的局面；
10、价格序列的底部抬高过程难以一蹴而就。1705合约交割前低价现货的持有价值大于远月沪胶。
四、相关性分析
1、产业链环境发生重大改变
表3：天胶产业链的利润格局
数据来源：华安期货研发中心
天胶价格基本已经实现了去金融化、去工业品化，目前回归到了供求关系的主因上。从产业链角度分析，胶农利润已经回归到农产品的正常收益水平。且随着沪胶攀升到2万关口，后期或将进入工业品属性主导的行情。
加工贸易环节的集中度增加，原料端较为分散，加工、贸易端趋于集中，消费端较为分散，集中度的领域在博弈层面对市场的影响更大，两端更多被动跟随；博弈无法主导价格最终结果，但主导路径；博弈放大市场的波动率，卖空被逼仓：暴涨，集中库存高位被套：暴跌。
2、人民币贬值周期下 或加大进口成本
人民币贬值整整历时一年，从大的周期格局看，贬值不能一蹴而就，通常是经过几年的周期，且当前人民币的汇率水平相对并不低的情况下，预计2017年仍将面临人民币贬值的压力。而我国大多数天胶都是从东南亚进口的美金胶，因此单纯的从汇率角度看或加大进口成本。
3、全乳胶高溢价时代结束
全乳胶VS越南3L：中国400+万吨消费量中，其中制品企业消耗3L的量大致为50万吨，这部分制品企业使用的3L与全乳胶能够实现完全替代，即当全乳胶与3L胶的价差出现缩小，就能吸引制品企业使用全乳胶，使库存减少；价差扩大，期货库出现滞涨。但3L与全乳价差对全乳消费的影响由于基数较小，算是一个量变的因素。
国营全乳胶作为期货交割标的，以及国储收储带来高溢价，年复一年涌向交割库，在期货集中交割前市场上可流通量稀少，错失了与3L平分市场份额机会，反而3L进口量与日俱增，极大积压了全乳胶市场。从2016年开始全乳胶出现了贴水越南3L的情况，可见全乳胶的高溢价时代已经结束。全乳胶去溢价只是手段和方式，即便生成足够低的价格，能否吸引终端买盘还是要看消费的配合情况，否则最多只能变成终端成品库存。
2016年全年，随着期价大幅上涨，上期所交割仓库内仓单数量一直攀升，其主要原因是期货价格的高升水。随着全乳胶跌下神坛，2017年这种不合理情况应该会得到缓解，后期更多或体现为期货向现货回归。
4、政策方面因素
2017年是天胶从农产品属性向工业品属性过度的周期，影响较大的就是政策面因素。下面从三个因素讨论：
一是国储轮储或单纯抛储情况：文章前面分析结论：2017年上半年如果天胶继续暴涨，或存在这种可能性。
二是混合胶“插边球”替代：复合胶新政于2015年7月1日执行之后，国内对复合胶的使用惯性仍在，2016年因混合胶进口无税，进口量飙升。当前混合胶方面关税是否起征仍未有定论。从国家处于保护国内胶农利益出发的政策看，后期混合胶开征关税的概率较大，这样就会抬高进口胶成本，从而支撑胶价。但同时应看到，在天胶下游产业链利润微薄的情况下，抬升关税或许会加速轮胎行业洗牌，给产业链带来阵痛。
三是轮胎出口的贸易壁垒和贸易摩擦或增加。2016年很多国家为了国内经济形势考虑，对中国轮胎的进口，采取了各种贸易壁垒。鉴于当前全球经济复苏仍旧存在很多的不稳定因素，且特朗普呼吁实体回归、对墨西哥和中国分部征收35%和45%的惩罚性关税的政治态度，2017年轮胎出口的贸易壁垒和贸易摩擦或有过之。
整体看随着天胶价格的抬升，前期各产胶国大量的救市政策会陆续退出，但随着全球“双反”案例的增加，后期贸易壁垒和贸易摩擦应成为关注的重点。
五、2017年市场展望与投资策略
展望2017年，全球经济仍将处于从危机底部逐步爬升的状态，国内经济压力依然，主要是改革攻坚和经济蓄势，决策层一直在拿捏稳增长和调结构的并行之路，预计2017年经济工作重点从稳增长转向促改革和防风险。
目前大家已经形成一个统一共识，就是商品价格的确见底了。从2011年2月开始的下跌行情已经持续了67个月，对于其反弹的时间和空间也会有较大的期许。对于沪胶的反弹之路，我们知道基本面就像螺蛳壳，任何行情都不会一蹴而就，其后期走势必然要受到产业链价值传导的检验。
整体看，全球橡胶供应整体平稳，库存回落，价格底部似已夯实，但考虑到四季度轮胎出口压力加大及沪胶盘面压力还待释放，天胶价格序列的底部抬高过程难以一蹴而就。对比其他的大宗商品走势看，沪胶最高点43000，最低点9300，其中点26000可期。
2017年1/2月份，沪胶或为横盘整理阶段，此时低价现货的持有价值大于远月沪胶；
2017年3/4/5月份，橡胶处于停割期，而消费则处在增长期，大涨行情值得期待，或是年内最高；
2017年下半年，受经济形势恢复不及预期，补库存周期结束后需求不能形成正传导，供应高峰会形成相对的价格停滞，天胶或再次回归弱势。
纵观全年或将出现倒“V”字型走势。
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