前言：
回顾2016，政策主导市昭然若揭。从货币宽松到供给侧改革、从去库存到去杠杆、限产事件、美元加息、人民币贬值等系列因素叠加开启黑色金属触底反弹的道路。2016年是供给侧改革元年，黑色系作为产能过剩的代表性行业，首当其冲享受政策及行业洗牌的红利。煤炭在276个工作日制度的催动下，直接摆脱底部区域，涨势喜人，成为黑色产业链价格上涨中重要的成本支撑。而以钢铁价格为代表，我们看到价格每一次暴涨之后，往往都出现一波快速的回调，幅度也较大；其原因不乏在政策推进中乐观预期背后是微观企业逐利的经济行为，高利润与去产量背驰而行，全年行情在预期与现实之间摆动。
展望2017，政策与市场的博弈仍将继续。美元加息周期下，国内流动性拐点显现，以刺激换增长并非康庄大道。供给侧改革深入推进，钢铁行业中频炉、地条钢成了重点打击对象，在产产能能否有效缩减是决定价格抬升的关键；就钢企而言，利润波动将是其灵活调整生产节奏的风向标，同时也是场外资金逐利的关注点。而需求端在房地产限贷限购后降温，基建作为稳增长的手段能否有效弥补房地产缺口仍是未知数，成本端的支撑还能强化与否也是市场矛盾的分歧点。
以供给为轮，行业明年大概率处于底部抬升的趋势中，但资金逐利会增加甚至放大去产能中阶段性风险的累加，行业外政策监管对逆市场行情的影响依然存在，行业整体延续供需两弱的格局。谨慎乐观，但不宜盲目追高。
一、行情回顾
黑色金属价格在2015年达到历史低位以后，乘着2015年底供给侧改革的春风，2016年实现涅槃重生。我们以主力合约自2015年底低点以来的涨幅为例，可以看出供侧改对处于产业链前端要素价格的强支撑及上下游间要素的不同涨跌情况。
图表一：黑金各品种年度涨跌情况
数据来源：国贸期货 博易大师
说到今年波澜壮阔的行情，不得不谈起钢铁行业的供给侧改革及其衍生效应。2015年国家采取力度较大的刺激政策，力图通过需求端拉动产业及经济复苏，但实际效用并不明显，宽松货币下甚至出现“流动性陷阱”及资金流向泡沫更高市场的尴尬局面。2015年大宗商品延续下跌行情，尤其以黑色最为明显，价格跌出新低。2015年底中央政治局工作会议提出供给侧改革概念，在价格超跌、库存偏低等等因素的叠加下，黑色金属系列结束5年多的单边下跌行情，开启了2016年供给侧改革元年。纵观2016年以来明显的三波上涨，与供给侧改革下的“成本驱动”息息相关。全年行业逻辑演绎的市场重点从关注需求向供给端转移。
图表二：主力合约k线图叠加
数据来源：国贸期货 博易大师
回顾全年的行情，所呈现的一个重要特点是：品种价格波动加大，节奏切换迅速。以焦煤为例，截止12月中旬，2016年天津港澳洲产主焦煤现货最高是11月16日的2000，最低是2016年初的660，振幅203%。对应的焦煤期价最高点是11月14日的1676，最低为1月份的520.5，振幅更是达到222%。如此剧烈的波动，加之节奏切换之快，实为罕见。此外，我们跟踪的黑色产业链一个重要指标——钢厂盘面虚拟利润也呈现剧烈波动，尤其在事件型或环保型限产政策多发的影响下，黑色品种金融属性明显增强。
图表三：钢厂盘面利润波幅较大，焦化厂利润被动调整
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二、宏观及政策层面分析
2.1供给侧改革是行业结构调整的主题
2016年底的政治局工作会议及中央经济工作会议为2017年经济定调：稳中求进，深入推进“三去一降一补”，推进五大任务有实质性进展，这基本明确了供给侧改革的延续，而钢铁行业依然将是未来供给侧改革的重点。四季度以来循环扰动市场的环保限产、中频炉及地条钢检查、中央督导组巡视等也形成对钢铁行业脉冲式的托底支撑，钢铁行业2017年供给侧改革有望进入深水区。去产能、提高行业集中度、优化结构及提高产业效率等仍是行业发展的主题。
国家发改委近期的一项数据显示，在去产能方面，2016年全年钢铁4500万吨、煤炭2.5亿吨的去产能目标任务都已提前超额完成。截至11月底，按照生产状况统计，要去的7733万吨炼钢能力中，河北去产能规模居首。截至11月底，仅河北就去除炼铁产能1761万吨，涉及高炉33座；去除炼钢产能1624万吨，涉及转炉24座。黑龙江、辽宁、江苏紧随其后，分别去除炼钢产能610万吨、602万吨、580万吨，其中江苏完成年度目标任务的148%。
但是在此过程中存在的问题在于，这部分产能中有6347万吨能力是已停产的，只有1386万吨能力在产，占比21.8%；去的10049万吨炼铁能力中，有8822万吨是已经停产的，只有1227万吨能力在产，在产能力占比13.9%；去产能多为无效产能，在产产能去化占比过低，直接导致了去产能但产量未去。2016年煤炭行业在276天工作日的制约下，实现产量与产能同降，但钢材并没有很好地去掉产量。这其实是未来钢铁供给侧改革中仍要面临的难点，也是产业链上下游不同位置上品种要素的差异性所在，也即煤炭作为原材料，位于产业链最前端，市场化程度相对较低，更易实施行政性去产能，而钢铁作为产成品，位于产业链最后端，市场化程度相对较高，不易实施行政性去产能。
图表四：成品材产量当月值 图表五：粗钢产量年度比较
图表六：国内炼焦煤月度产量 图表七：铁矿石进口量月度数据
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2016年在全行业去产能同步推进的背景下，作为行业前端的煤炭市场在276个工作日的约束下，很好实现了国内供给的压缩。而位于产业链最终端的钢铁，从2016年当年钢材产量来看，并没有明显下滑。
2.2稳增长基建继续托底，房地产面临较大压力
地产市场直接关系国计民生及钢铁产业的终端需求，2016年上半年地产市场火爆昙花一现，三四线城市库存较高，一线城市过热，区域存在分化，去库存及抑制投机行为将是未来地产市场的调控主思路。在抑制楼市投机过热的大背景下，地产市场很难再发力，甚至会演绎成需要市场来为2016年地产调控的滞后效应买单的行情。
2016年底政治局工作会议指出：加快研究建立符合国情、适应市场规律的房地产平稳健康发展长效机制。国内房地产市场健康发展仍是个未解难题，房贷政策及地产收缩应是短期的大方向。
根据公布的数据来看，2016年前三季度新开工较前一年有较为明显的提升，不过整体增速也在随着销售增速下降而下滑。1～10月份，房地产开发企业房屋施工面积同比增长3.3%；房屋新开工同比增长8.1%。10月份以来，随着全国二十多个重点城市出台地产限购政策，国内房市成交出现降温，明年在高基数的影响下，负增长也不是没可能发生。从传导速度上看，或许2016年10月、11月地产开工已是阶段性顶部，考虑到地产销售到投资传导的滞后性6～10个月计算，2017年二季度后房地产大概率出现回落。
图表八：房屋新开工面积 图表九：房屋施工面积
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基建近几年来在固定资产投资中的比重越来越大，预计仍将是2017年国家兑现积极财政政策实现为经济托底的主要着力点。按《十三五行动计划》要求，2016年拟推进交通基础设施重大工程项目131个，总金额达到2.1万亿。今年1～10月总共审批的交通基建项目为43个，总金额为8000亿左右，这也佐证了2016年四季度发改委重大工程批复项目数量和数额出现大幅增长的原因。作为反向调控的指标，2017年基建投资预计仍将保持平稳推进，但很难出现井喷式增长。
图表十：基建托底
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2.3 通胀预期叠加人民币贬值预期
通胀方面，受季节和基数效应影响，蔬菜价格大幅上涨，推动食品价格回升，而油价等能源价格推动非食品价格反弹，11月CPI同比上涨2.2%。工业方面，PPI在9月份结束了长达数十个月的负增长之后，11月份更是同比跳涨至3.3%，主要是因为大宗商品价格暴涨，黑色、有色、化工等工业行业价格纷纷大幅上涨。展望未来，本轮商品价格的大涨始于煤炭，当前煤价有所回落，但钢价、油价仍在继续上涨，再加上春节效应增强，综合未来几个月CPI和PPI的走势，预计短期内通胀预期难以消退。
外汇方面：自2015年8月11日汇改以来，人民币大幅走贬。2016年年初人民币兑美元即期汇率为6.5172，截至12月23日汇率已经走高至6.9494，贬值4322个基点。为稳定汇率，央行[微博]向市场提供外汇资金以调节外汇供需平衡，导致了外汇储备连续萎缩。根据央行公布的数据，11月官方外汇储备30515.98亿美元，前值31206.55亿美元，环比减少691亿美元。自6月开始连续第5个月下降，环比降幅达2.2%，创今年1月以来最大单月降幅，整体规模降至2011年3月以来最低水平。国际方面，美联储发布12月FOMC会议声明，将联邦基金利率从0.25%～0.5%调升至0.5%～0.75%。美联储称通胀预期显著提升，劳动力市场改善，预计2017年加息三次，高于9月会议时预计的两次。强势美元周期之下，人民币被动贬值压力仍在。双重预期叠加下，货币趋紧，流动性释放难以实现。但是于商品而言，其保值需求将推动金融属性的强化。
图表十一：通胀预期回升 图表十二：人民币汇率持续下行
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总结：从国内宏观数据来看，2016年整体出现向好迹象，但仍处于L型底部震荡区间，2017年难以再通过强刺激、宽货币等方式保证经济达到高增速，结构优化以换取长久健康发展的短期阵痛仍需时间换空间；外围市场也存在诸多不确定性，国内经济被动承压的局面没有明显改善，对此我们并不是十分乐观。从行业来看，即使供给侧概念带来了改革的春天，仍要看到终端需求复苏之路的坎坷前行，产业链利润传导能否以终端消费的改善来有效化解，是乐观情绪笼罩市场下更值得深思的一个问题。
三、基本面分析
3.1钢材市场
3.1.1去产能有望进入深水区，预期与现实的碰撞？
行业经历了5年的单边下跌以至于价格超跌、相对彻底的去库存及去杠杆等调整以后，供给侧改革的概念算是给2016年的黑色金属价格插上了上涨的翅膀，同期运输新政的实施、美国加息周期、人民币贬值甚至拉尼娜天气等都为炒作价格上涨提供了动力，尤其是276个工作日制度通过行政性手段在极短时间内扭转了煤炭的供过于求局面，市场对明年有望进入去产能深水区的钢材端给予了厚重希望。2016年末，中频炉检查的消息更是在终端需求淡季里迅速推高了钢材价格及对应的钢厂利润。
明年的钢材端供给侧改革，将仍是行业结构化调整的主线，但笔者认为不能过分乐观：首先，2016年资金的狂热追逐已经相当幅度地透支了未来的乐观预期，政策利好的边际支撑在不断削弱；其次，在同样的去产能进程中，不能用煤炭的去产能来同化钢铁的去产能。假设需求不变，煤炭可以相对容易地通过行政手段控制产出来扭转供需结构，而钢铁很难通过“一刀切”式的限制开工天数来进行去产能，这就决定了钢材端的去产能不等同于去产量，钢材供给很难在短期内出现压缩，即使可以砍掉违规中频炉的产能，但其占比相对有限；最后，钢厂利润在过去几年中的运行均值相对较低，甚至有许多时间处于亏损以下，去产能的终极目标应该更多代表地是行业利润情况略有改善而不是持续高利润，否则去产能与市场经济下行业准入出现背离。
图表十三：跟踪样本钢厂盘面虚拟利润均值(截止12月23日)
数据来源：国贸期货
由冶金工业规划研究院对2016年及2017年我国钢铁需求预测显示，2016年钢材及粗钢需求量整体呈现微幅增加，而2017年基于国内外经济形势与下游行业发展特点预计需求将同比回落1～2%。
2016年随着行业利润的改善，短流程钢厂因其设备弹性较小，拆建容易，在四季度大规模中频炉普查以前，遍地开花。据我的钢铁调研，我国目前中频炉产能约1～1.2个亿，产量为5000万吨左右，产品主要涉及建筑钢材，占比75%以上。若严格执行全部关停，可能会影响螺纹钢供给约8%的减量幅度，这也是12月份中频炉事件对螺纹钢价格产生巨大支撑的原因所在。但从实际执行减产的情况看，当前看不到所有中频炉全部关停的情况，更大概率是根据各省份的执行情况以及各企业的手续设备条件，区别性关停或者整改。对此，未来预计仍有进一步推进的可能性，短流程产能毕竟占比有限，即使这部分产能被压缩也可能很快可以通过长流程产能释放进行补充，不易过度炒作。
图表十四：中频炉产能地区占比
数据来源：国贸期货我的钢铁
3.1.2 价格传导机制的变化与博弈
黑色金属全产业链的各个品种中，在很长一段时间内，钢厂作为产业链的终端是产业链中最有话语权的一个群体。尤其是在价格单边下跌的时候，产能过剩行业及供过于求的供需结构决定了行业是下游具备主导权的买方市场，而价格传导亦遵循自下而上的需求影响型传导路径。随着供给端出现明显收缩，整个黑色金属行业经历了相对彻底的去库存之后，产业链前端的原料供应不足导致出现阶段性供需错配，握有生产资源的成本端供应者获得了主导价格的话语权，价格传导演变为自上而下的成本推动型价格传导路径：即成本端因供应偏紧、成本上升等因素引发价格上涨，并向下游产业链(钢材价格)进行传导，这一现象在2016年尤显突出。
图表十五：产业链各要素结构的微妙变化
因为供给侧改革概念的介入，价格传导机制的迅速转折，叠加前期下跌中源头品种(煤炭)去库存明显，使得产业链各要素结构及价格走势出现分化，对于价格的驱动力也发生了较大逆转。而在这一变化中，我们发现产业话语权从后端钢材向前端炉料的转移，钢厂话语权在2016年出现阶段性削弱及未来不同市场要素间话语权的争夺增加行业博弈的困境。
图表十六：产业链前端品种去库存相对明显
图表十七：钢材社会库存季节性累加 图表十八：铁矿石港口库存依然偏高
数据来源：国贸期货 Wind
未来，需要考虑的是去产能政策对钢铁端的影响，及一旦钢铁利润修复后开工情况的变动。同时，供给侧改革长久健康地运行，并不支持行业利润累计在某一个环节，而理应是全行业利润的同步修复。这一逻辑在2016年12月中旬以后有较为明显的体现：煤矿生产“276个工作日”限制放开、运输新政影响降温等成本端问题略有缓解后，钢厂话语权有一定回归，主动调低焦炭价格的行为逐渐出现，叠加中频炉减产事件的冲击，煤焦价格上行受阻，钢材成本端的强支撑开始弱化，行业利润开始向钢厂转移。
钢厂作为产业链中话语权的传统拥有者，在供给侧改革的驱动下，各个环节利润传导不畅或许为钢厂提供交易机会，可以参考的包括阶段性做多或者做空钢厂利润、煤焦比价等。
3.1.3关注出口及钢材下游相关消费品变动
钢材下游需求除与地产市场命脉相关以外，还有一部分来源于钢材出口及汽车、家电等消费市场的贡献。2016年出口情况并没有太多亮点，同比出现下滑，但是家电及汽车市场异常火爆。数据显示，2016年前11个月我国钢材出口累计总量为10066万吨，去年同期出口总量为10174万吨，同比下降108万吨，累计同比下降1.1%。
图表十九：钢材出口增速回落 图表二十：钢材出口单价上行
数据来源：国贸期货 Wind
从出口国别数据来看，“一带一路”的推进对国内钢铁出口有拉动效用。“一带一路”国家出口占比达到73.5%，提高了5个百分点；“一带一路”国家出口增速达到8.6%，比总出口增速高了8.1个百分点。
图表二十一：“一带一路”国家对钢材出口有拉动效应
数据来源：国贸期货 我的钢铁
出口量的下滑一方面在于国际贸易摩擦的激化，另一方面则在于国内钢材价格拉涨，使得钢企通过出口转移经营危机的需求减弱，但同时国内钢材价格的拉涨也使得企业国际竞争优势的弱化，预计2016年全年出口量在1.1亿吨左右，较2015年小幅下降。预计2017年钢材出口环境依然不佳，出口量有望继续回落，出口总量低于1亿吨。
车市及家电行业2016年产销两旺，异常火爆。主要影响驱动来自于小排量汽车购置税、9月份运输新政实施、地产及货币宽松衍生效应等。考虑到政策影响的边际传导，2017年新政已经出台，优惠力度减弱，政策利好预计在2016年透支；且房市降温对相关市场有拖累效应，家电及汽车市场阶段性高点或已经在2016年出现，2017年需求将呈现稳中趋弱。
图表二十二：政策利好释放，车市产销两旺 图表二十三：家电行业表现靓丽
数据来源：国贸期货 wind
从卷螺价差来看，明显反映出因下游支撑力度不同所导致的卷板价格相对螺纹更加坚挺，价差均值中枢较往年明显抬升。从未来影响卷板及螺纹钢绝对价格的因素来看，2017年卷螺价差均值预计会小幅回落，买热卷卖螺纹钢的套利操作有望迎来反向操作机会。
图表二十四：卷螺主力合约价差 图表二十五：分合约卷螺价差
数据来源：国贸期货 Wind
3.1.4
去产能是一把双刃剑，钢厂利润仍是需要关注的重点
2016年全行业在去产能的强力推动下，价格运行曲线陡峭上涨，上游原材料价格的暴涨正在推动PPI转正及工业企业利润改善，同时行业利润较去年明显修复。在某些特殊时点，受事件驱动，产业利润出现阶段性高位，吸引资金涌入及对行业未来的极好预期。但我们认为，在行业需求仍呈现低位徘徊的背景下，产业链传导能否以终端消费的改善来有效化解，是乐观情绪笼罩市场下更值得深思的一个问题。
图表二十六：以主力合约计算并跟踪钢厂虚拟利润
数据来源：国贸期货 wind
观察盘面钢厂虚拟利润运行路径，由同一核算口径跟踪的钢厂利润反映出明显的周期变化及反季节性。即使行业利润有所改善，我们依然建议产业投资者在合适的时点锁定盘面利润，为生产经营保驾护航。
图表二十七：产业投资者锁定钢厂利润主要基于以下两种思量
总结
行业处于明显下行周期，钢厂利润受到挤压。盘面一旦出现虚拟利润高于现货生产利润，可通过盘面锁定虚拟利润来对冲现货生产经营风险，平滑利润曲线。如2014~2015年，行业弱势，价格单边下滑，企业现货经营从盈利滑向亏损。在行业周期性变化的基础上，品种金融属性增强，尤其是在突发性利多政策或消息的影响下，会导致盘面利润出现较大幅度波动。盘面一旦出现虚拟利润大幅高于现货生产利润，可通过盘面锁定未来较长时间的产量等待利润的虚实回归，提升现货生产经营利润曲线。如2016年二季度初因供需错配导致钢厂利润短期达到高点，现货生产受时间和空间限制无法及时变现，通过期货市场可以建立虚拟钢厂，对未来较长时间的钢厂利润进行套期保值。
供给侧改革推进的过程中，产业利润情况有所改善是众望所归，但追逐高利润行情的行为一方面增加了投机操作的风险，另一方面也为产业链投资者保值提供机会。
再者，今年工业品价格反弹较为明显，企业利润水平明显提升，高利润下去产能与开工回升的博弈也确实使得去产能之路比较艰辛。
图表二十八：钢厂盈利情况好转，高炉开工变化较大
数据来源：国贸期货 Wind
2016年黑金各品种金融属性明显增强，资金逐利使得价格大涨大跌。未来行业演绎仍有较大不确定性，对此将主要的多空因子进行梳理：
图表二十九：影响行业发展的主要因素汇总
综上，我们认为在市场相对乐观地对未来钢材端去产能进行预判的时候，仍要保持谨慎态度看待行业所处的不确定性环境。未来在诸多利好推动下，价格中枢上行是大概率事件，但很难像2016年煤炭行业行政去产能一样累积高利润。
3.2铁矿石市场
3.2.1进口续增，对外依存度走高
近年以来，铁矿石价格跌势不止，导致国产矿逐渐退出市场，加之外矿品质优良，含铁量丰富，外矿进口持续增长。2016年1～11月铁矿石累计进口9.35亿吨，去年同期进口量为8.56亿吨，累计同比增长9.19%，增速较去年同期提高7.92个百分点。进口量的持续走高使得国内钢厂对外依存度不断提升，主要增量来自澳洲及巴西等主流矿山，四大矿山扮演了极其重要的角色，四大矿的逆势扩张策略进一步巩固了其市场占有率，成为铁矿石市场集中度提高的关键所在。
图表三十：铁矿石进口量续增 图表三十一：外矿进口分布
数据来源：国贸期货 Wind
3.2.2主流矿山扩张节奏继续，增产较为明确
RoyHill：预计增产2200万吨，2016年全年产量预计2300万吨，2017年预计增产至4500万吨，总产能将达到5000万吨，2018年将实现全部产能5500万吨。产品为中高品位矿，产量主要集中在下半年。其中块矿占40%，2016年产量中一半供给日本韩国台湾，剩余销往中国大陆，成本与澳洲三大矿山接近。
Vale：增产2000万吨，主要来自S11D项目，该项目总产能9000万吨，原计划2018年完成，后推迟至2020年，2016年四季度投产，2017年一季度发货。2017年产量目标2000万吨，产品为高品位矿，与卡拉加斯矿相当。2016年产量预估3.4～3.6亿吨，实际产量预计为3.45亿吨，因卡拉加斯矿增产，品位提高到63.8%。此外，2015年巴西Samarco被关停，造成3000万吨的高品位球团矿减产，该矿山2016年并未重启。
英美资源MinasRio：预计增产约800～1000万吨，主要来自位于巴西的MinasRio矿，该矿2016年预计产量1500～1700万吨，2017年预计2450～2650万吨，离岸成本约26～28美金。此外，南非Sishen矿减产600万吨计划完成，产能调整至2700万吨，Kolomela矿山略超过1200万吨，共计3900万吨，2017年不变，离岸成本27美金。
力拓：2017年增产约500万吨，主要来自于皮尔巴拉矿区，2016年四季度开始增加500万吨的产能。Silvergrass(2016年8月获得许可权)预计2017年四季度实现投产，产能1000万吨。2018年总产能可能达到3.5～3.6亿吨，其中加拿大矿区维持1600万～2000万吨的产销量。
必和必拓：预计2017年增量约1200万吨，其在津布巴地区的新粉碎设备和传送装置将于2016年12月完工，届时WAIO2017财年项目整体发运将提升至2.65～2.75亿吨，较2016财年提升800～1800万吨，公历年2017年上半年将开始有所放量。
整体来看，2017年主流矿扩张节奏继续，预计增产7000万吨左右，且主要以高品位矿为主。
图表三十二：矿山扩产计划
数据来源：国贸期货
回顾往年主导逻辑，2014年铁矿石市场主要矛盾在于供应端，外矿的迅速扩张导致供应增长集中，价格承压；2015年，主要矛盾在于需求端，国内经济环境的恶化，导致终端钢材需求不足，拖累铁矿石价格下行；而到了2016年，影响因素则在于行政手段介入背景下，围绕钢厂利润波动所引发的结构性供应紧缺。2016上半年3～4月受供给侧改革影响，钢材价格以迅雷[微博]不及掩耳之势暴涨，钢厂利润一路攀升，钢厂主动提高入炉品位以高产量兑现高利润，增加高品矿采购，对矿石价格构成支撑。下半年以来，8～9月份焦炭价格大幅跳涨，钢厂为降低焦比，更加青睐高品位矿，尤其是含硅量低的卡粉和PB粉，其他中高品位铁矿石资源也纷纷走强。主流的62品味矿与低品的58品味溢价达到了历史高点，年初二者之间溢价不足8美金，而12月19日最高达到了32.2美金。
但物极必反，因高品位矿溢价过大，对钢厂生产没有太多优势，入炉热度开始降温，转而增加低品矿资源。从主流矿2017年增产主要来自高品位矿，包括RoyHill的2200万吨，Vale的2000万吨，以及力拓的500万吨，一定程度上缓解2016年积累的高低品间结构矛盾。但是，如果明年焦炭价格保持高位，叠加去产能和限产等因素限制钢厂开工，钢厂利润将成为重点关注指标，利润相对丰厚则高品位矿仍受青睐，整体来看高频狂升水有望维持在20美金左右的水平。
图表三十三：品味溢价走高 图表三十四：钢厂虚拟利润走势
数据来源：国贸期货 Wind
3.2.4国产矿供降幅收窄
按照麦肯锡测算，2016年全球铁矿供应商中，90%分位的供应商到中国成本在65美金，75%分位的供应商成本在46美金。中国矿山成本方面，按照SMM测算，2016年，成本在50美金以下的国产精粉供应约在1.9亿吨，55美金以下的精粉供应约在2.2亿吨，60美金以下的精粉供应则高达2.5亿吨，国内产能并不低。2015年价格跌破40美金时四大矿山成本支撑成为市场焦点，今年以来行情出现逆转，外矿报价突破80美金，主流矿山利润丰厚，国产矿开工也蠢蠢欲动。
图表三十五：矿山成本分布
数据来源：国贸期货麦肯锡
根据统计局数据，今年国内1～11月份原矿产量11.6亿吨，仅比去年同期少8990万吨，折标准矿约1500万吨，主要原因是矿价大跌造成大量国内中小矿山退出，即使存在开工利润，大规模复产也很难短期内实现。根据联合金属网调研发现，截止2016年年底，国内矿石开工已较2015年同期有所增加，按照目前价格及利润，矿山仍有复产动机；但国内的供给侧改革政策限制下，复产也会受到诸多限制，预计2017年中国的产量会小幅回升。
图表三十六：铁精粉矿山国内开工情况
数据来源：国贸期货 Wind
四、综述及行情展望
4.1螺纹钢
钢材作为产业生产链条的终端，明年仍将面临着供给侧与需求端博弈，就钢材来讲，价格上行的推动力依然在于去产能推进带来的利好支撑，风险点在于下游需求会否释放支撑价格反弹力度。
就去产能政策的出发点来看，更希望看到的是行业循序渐进地改善，而不是借助行政性去产能概念追逐过多的短期利润；一旦出现类似于2016年政策及资金逐利引发供需错配，更应居安思危。
钢材价格及行业利润均值有望较2016年有所抬升；资金推动力量依旧存在，事件性影响放大波动区间，行业关注点在于去产能到底能不能去掉产量？主要矛盾点是利润应该在什么位置获得平衡？
钢材端关注之一：钢厂利润。2016年盘面虚拟利润均值中枢较前一年上移，按照我们跟踪样本钢厂情况，2016年盘面利润均值170附近，近3年均值250附近，2017年相对合理的盘面利润中枢预计运行于150~300之间。
图表三十七：钢厂盘面利润分年度对比图
数据来源：国贸期货 麦肯锡
对于产业投资者，对冲生产经营风险是最主要的着眼点，建议把握通过期货盘面锁定钢厂生产利润的操作；非产业投资者则可以灵活操作，钢厂利润可作为跟踪及交易的指标。从对应的绝对数值历史极值来看，最大值触及近700元，最低值下探至-180元，则推测未来做多或者做空盘面虚拟利润的相对安全点位在于：在0～100元介入做多钢厂利润操作，低于0元补仓；在600～700元介入做空钢厂利润操作，700以上补仓。
图表三十八：不同投资者操作策略的差异
钢材端关注之二：钢材价格。2016年钢材触底反弹，价格均值中枢上移，2016年上海螺纹钢现货均值约2410元(理计)，期价均值约2310元(磅计)，基差均值约199。近5年现货价格均值约3280元(理计)，期价均值约3240元(磅计)。2016年较前一年相比，价格均值上移，但基差均值走扩。
图表三十九：螺纹钢价格及基差运行图
数据来源：国贸期货 Wind
在行业当下的发展中，资金推动力明显增强，现货商通过套保的避险需求不减，盘面贴水的格局预计将延续。2017年价格均值中枢受供给侧改革的预期推动将上移，但受制于需求并无太多亮点的拖累，价格上涨幅度不宜看到过高。盘面价格均值运行区间预计在2300～2700之间，基差均值运行区间预计在150～200之间，对应现货价格均值运行区间预计在2400～2800之间。从绝对价格来看，钢材价格运行区间波动仍较大，预计在2200～3800之间。
4.2铁矿石
对于铁矿石，在国内钢材需求增长缺乏亮点，而主流矿山增产节奏继续的前提下，铁矿石市场总量供应仍较宽松，所需关注的主要包括以下几点：
1、季节性因素：1～4月为矿山海运供给淡季，却是中国钢厂开工旺季，可能存在阶段性供需错配导致价格走高，但基于目前矿价已经在钢厂集中采购下处于高位，港口库存也持续处于相对高位，季节性因素导致的价格上涨空间有限。
2、结构性问题：2016年铁矿石之所以能够有如此涨势，很大原因在于高品位矿的结构性紧缺，使得高品位矿溢价水涨船高。在外矿高品位矿供应增加的情况下，这一情形应有所缓解，加之品味溢价的大幅走扩导致高品矿优势下降，溢价拉大不可持续，后期应有所回落。因此，后续需关注的是钢厂利润的修复情况，是否存在钢厂再次主动采用高品位矿的可能。
3、人民币贬值及通胀预期：人民币贬值及通胀会强化钢厂的补库预期，大宗商品在自身基本面供求关系的主导影响之外，该市场预期会在一定程度上弱化大宗商品的商品属性，而强化其金融属性，导致价格波动放大。
整体而言，2017年铁矿石结构性问题将有所缓解，但是基于对钢铁行业去产能政策的看好，预计铁矿会被动跟随上涨，加之金融属性的强化，助推价格波动率放大。从价格运行区间来看，上半年普氏62%矿价预计在70～100美元/干吨区间，下半年伴随需求走弱和矿山增产叠加，矿价将走弱，预计全年低点在60美金左右。
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