自2009年以来，CBOT大豆作为全球豆类商品的指标性商品，其走势具有一定的周期性。CBOT大豆基本延续着两年一个运行周期的规律，目前处于自2014年9月底以来的调整周期结束点，2016年11月价格开始反弹，但由于全球供需平衡的宽松，新的波动周期形成难度较大。
从近几年来的价格波动来看，影响全球大豆价格的主因集中在供应端，近五年全球大豆产量年均增幅为7%，需求年均增幅为5%，需求近五年的波幅为8%，而供应年度变化的波幅却达到14.5%。可见，供应端带给市场的不确定性明显大于需求端。所以说，未来价格的走势方向看供应端，阶段性波动机会看需求端。
美国及南美产区连续三年增产，全球油料供应充足，尤其是占比重较大的大豆，在近几年实现了连续增产。全球大豆供大于求的格局令价格自2012年的高点回调过半，下方受到了种植成本的强有力支撑，2016年成本支撑线在上移。目前仍处在低位波动中，2017年CBOT大豆的波动区间预计主要运行在900-1200美分之间。
2017年油料期货品种供需平衡的格局依然难打破，价格将继续运行在相对偏低的区间内波动。价格的投资机会来源于农产品的季节性供应与需求的阶段性失衡。
一、2016年豆类行情走势回顾
2016年国内外豆类价格以震荡偏强走势为主，波动区间上移，大连黄大豆一号走势独立，年末前上涨至2015年8月以来新高。豆类价格2016全年仍处在波幅较小，走势平稳之中，其走势主要分为四个主要阶段：
第一阶段：全球大豆供应充足，价格维持低位徘徊(年初至4月初)
本阶段内外盘豆类价格低位区间震荡走势为主，南美产区大豆丰收令全球大豆丰产的格局得以延续，市场沉浸在供应充裕的环境中。连盘黄大豆一号走势与其它品种略有不同，价格于年初开始即震荡下行，主要受到售粮困难，市场双方购销寡淡，看空氛围明显的影响，期价自3600元/吨一线震荡下行至3300元/吨附近。美豆指数合约本阶段大多维持在860-920美分/蒲式耳区间波动，3月末价格有所抬头，小幅反弹至920美分/蒲式耳一线；美豆粕指数合约走势与美豆趋于一致，期价波动区间较窄，基本维持在260-280美元/短吨之间。连豆粕基本跟随美豆走势，波动区间2290-2450元/吨。
第二阶段：价格走出“V”字反转行情，南美洪灾与美国丰产(4月初至8月初)
本阶段国内豆类先扬后抑，为年内波动幅度较大的阶段，期价的上涨主要受到阿根廷洪水引发的南美减产，出口受限，美豆出口提升的连锁反映。之后市场在美豆播种面积增加，单产潜力不断上调的利空声中震荡回落，行情基本走出了“V”字反转。美豆指数合约自920美分一路反弹至1187美分/蒲式耳年内高点，涨幅达到29%；之后指数开始震荡回落，于8月初跌至944美分一线，回调幅度达到20.5%。美豆粕指数合约波幅大于美豆指数，期价从270美元/吨涨至416.6美元/吨，涨幅高达54%；在美豆回落的影响下，美豆粕随后也展开回调，至8月初时跌至321美元/短吨，跌幅为23%。连豆粕表现也强于美豆指数，于2350元/吨一线反弹至年内高点3517元/吨，涨幅49.7%，随后虽跟随外盘回调，但幅度较小，仅为19.2%；连豆走势有别于豆类板块，虽也迎来反弹，但只是波动平台上移至3500-4000元/吨。
第三阶段：美国不断上调单产潜力，价格承压低位调整(8月初至11月中)
本阶段豆类价格以消化美豆丰产的供应压力为主，维持区间波动模式；USDA对美国大豆单产水平逐月在报告中上调，并出乎意料地上调至52.5记录水平。内外盘豆类在此期间，大多以消化这因素为主。美豆指数合约基本维持在940-1030美分之间波动；美豆粕指数表现偏弱，此期间以震荡偏弱的走势为主，期价从330美元/短吨震荡回落至300美元/吨附近。连豆仍维持3500-4000元/吨的波动平台；连豆粕与外盘较为一致，指数自3000元/吨一线回调，多数时间内运行在2800-3000元/吨的区间内。第四阶段：季节性反弹过程中，南美天气PK美国出口(11月中至年底)
本阶段性内外盘豆类品种表现较为分化，美盘大豆波动平台虽小幅上移，但依然失守，而美豆粕、大连豆粕则表现偏弱；连大豆表现抢眼，期价不断创年内新高。从供需面来看，美豆出口与南美产区天气均无过多亮点，供需大背景偏充裕是压制盘面的主要利空，期间油强粕弱也不明显。美豆指数突破平台上沿1030一线，但在南美降雨增加的影响下，期价再度失守1030美分/蒲式耳一线；连豆在现货外运不畅，仓单注册困难的背景下大涨，并带动现货上行，指数合约一举突破4400元/吨整数关口；连豆粕表现与美豆指数较为一致，期价小幅反弹后，重新走弱。
图1:CBOT大豆指数周K线走势图
图2:CBOT豆粕指数周K线走势图
图3:大连黄大豆一号指数周K线走势图
图4:大连豆粕指数周K线走势图
资料来源：文华财经 银河期货研发中心
二、豆类供需面变化
(一)、国际大豆市场
1、全球大豆供需平衡状况
(1)全球大豆供需平衡状况
USDA最新的供需报告显示，全球2016/17年度大豆产量上调至3.3800亿吨，2015/16年全球大豆产量为3.1331亿吨，产量增幅为7.88%；2016/17年度大豆需求量上调至3.3009亿吨，2015/16全球大豆需求量为3.1574亿吨，需求增幅为4.54%。2015/16年度全球大豆供需缺口为240万吨，2016/17年度全球大豆供需过剩为790万吨。2016/17年度美国大豆产量为1.1869亿吨，较上一年度上调1176万吨；2016/17年度南美大豆产量上调至1.7017亿吨，较上一年度上调587万吨；2016/17年度中国大豆产量1250万吨，较上一年度上调70万吨。从全球供需平衡状况来看，由2015/16年度的供需有缺口转为2016/17年度的供需过剩，全球大豆整体仍处于供需略宽松的格局中。
图5:全球大豆供需对比图
图6:全球大豆供需数据对比表
资料来源：USDA 银河期货研发中心
(2)全球大豆进出口变化
从全球的大豆出口来看，2016/17年度总出口量预计在1.39亿吨左右，较上一年度增长7%。巴西、美国、阿根廷仍占据世界前三的位置，由于南美大豆产量较上一年度变化有限，使得美国大豆出口量增幅明显。而从进口来看，中国与欧盟仍是全球最主要的两大进口地区，其中中国的进口量维持高增速及高占比，预计2016/17年度进口总量在8600万吨左右，近几年维持在全球60%以上的份额，而欧盟对于进口大豆的需求则较为平稳，预计2016/17年度进口总量在1380万吨左右，占比基本维持在10%左右。
图7:2015/16年度全球大豆主要出口国占比
图8:中国及欧盟占全球大豆进口份额比
资料来源：USDA 银河期货研发中心
(3)全球大豆库存变化
从全球的大豆库存来看，库存水平处于增加的状态中，2016/17年度总库存量8285万吨，较去年增加7.3%，库存消费比为25.1%，平均水平为17.8%，显现出全球大豆供应充裕的格局。
图9:全球大豆年度期末库存变化
图10:全球大豆库存消费比变化
资料来源：USDA 银河期货研发中心
2、美国大豆供需平衡状况(1)美国大豆供需平衡表
美国作为全球大豆的主要出口国，供需平衡状况主要产量，国内压榨及出口三项数据的影响，不过从近几年美国的这三项数据来看，压榨量与出口量较为稳定；产量数据的变化对于价格的影响尤为关键，产量与价格的负相关度非常明显。从2016/17年度美国大豆的供需平衡状况来看，库存消费比大幅提升，得益于产量数据的大幅增加，所以导致美豆年度价格连续四年走低。
图11:美国大豆供需平衡表
图12:美国大豆产量及需求与价格的关系
资料来源：USDA 银河期货研发中心
(2)美国大豆库存变化
从市场关注的角度来看，美国大豆的库存变化一直是对价格有着较重要的指导意义，尤其是在2013/14年度时，美豆库存创下历史新低的时候，价格对这一题材作为了提前的反映。不过，此后美豆期末库存处于回升阶段中，2016/17年度预计美豆期末库存为1308万吨，为近十年以来的高点，这也导致近几年价格一直处于震荡回调。
图13:美国大豆期末库存
图14:美国大豆历年库存消费比变化
资料来源：USDA 银河期货研发中心
(3)美国大豆压榨
美国国内的大豆压榨规模虽然近几年有所增加，但年度变化非常平稳，2016/17年度总压榨量预计在17.9亿蒲左右，较上一年度增加1.1%左右。下右图中，可以看出，压榨量与价格的关系并不明显，库存与价格的负相关度较高。
图15:美国大豆月度压榨量变化
图16:美国大豆压榨量、库存与价格三者的关系
资料来源：USDA 银河期货研发中心
(4)美国大豆播种面积与单产
近五十年以来，美国大豆产量呈台阶式增加，尤其是近五年单产水平快速上升，但播种面积增幅，但播种面积在近二十年以来的变化并不明显。产量的提升主要依赖于单产水平的提升，从右下图可以看出，美国大豆单产自1982年的32蒲式耳/英亩提升至2016年的52.5蒲式耳/英亩，增幅为64%。
图17:美国大豆产量与收获面积走势对比
图18:美国大豆单产与产量对比图
资料来源：USDA 银河期货研发中心
3、南美大豆供需状况
(1)巴西大豆供需平衡表
巴西作为全球最大的大豆出口国之一，近几年出口量不断提升，且南美大豆的价格优势明显，而美国大豆可供出口的大豆相对有限。目前巴西大豆产量也紧随美国，USDA最新的供需报告预计，巴西2016/17年度大豆产量有望连续第二年达到1亿吨以上，出口量超过5800万吨，出口需求国主要为中国，且巴西大豆生产潜力要高于美国，所以未来巴西大豆产区的生产状况对价格的影响将更加明显。
图19:巴西大豆供需平衡表
图20:全球主要大豆生产国出口量分布
资料来源：USDA 银河期货研发中心
(2)阿根廷大豆供需平衡表
阿根廷作为全球第三大大豆生产国，其主要以大豆压榨，豆油、豆粕出口为主，大豆出口量年均在1000万吨左右，虽然市场关注的目光也会投向阿根廷，但多半关注的是产区天气及港口出口，相比较美国、巴西而言，阿根廷的关注度要偏低一些。由于过去两年库存水平的提升，使得库存消费比水平大幅上升。
图21:阿根廷大豆供需平衡表
图22:全球大豆主要生产国产量分布图
资料来源：USDA 银河期货研发中心
(3)南美大豆播种面积与单产
南美大豆生产潜力要高于北美及亚洲，虽然近二十年以来，南美产区大豆的生产量出现迅猛的增长，但我们发现其产量增长并不平稳，也就是说南美大豆产量受天气的影响要高于其它地区，尤其是阿根廷地区，很容易受到不利天气的困绕。所以，对天气的炒作虽然美国历年都很敏感，但实际上对于产量的影响南美更为明显。
图23:南美大豆历年生产状况比较
图24:世界主要大豆生产国面积对比
资料来源：USDA 银河期货研发中心
(二)、国内大豆市场
1、中国大豆供需平衡表
国产大豆的产量近几年呈现不断下滑的趋势，目前在1250万吨左右，但由于中国的需求量近十年以年均8%的幅度增长，中国的大豆需求主要依赖于进口；从右下图可以看出，中国大豆压榨量主要由进口大豆来完成，国产大豆的压榨量近几年已萎缩至较低水平。所以，近七、八年以来，国产大豆的走势与国际大豆是有很大差异性的。
图25:中国大豆产量与需求对比图
图26:中国大豆压榨量与进口量对比
资料来源：USDA 银河期货研发中心
2、中国的进口与库存
中国的港口库存增减完成取决于进口大豆的到港规模，国内的月度压榨量较为平稳，2016年月度压榨量在690-710万吨之间。目前中国港口大豆库存在650万吨左右，2016年四季度到港量偏大，但油厂开工率较高。预计2016年12月到港量在910万吨左右，全年进口量预计在8450万吨左右。机构预计明年一季度到港量将明显回落，届时港口库存压力将得到一定释放。
图27:中国港口大豆库存量变化
图28:中国大豆月度进口量跟踪图
资料来源：USDA 银河期货研发中心
3、中国与黑龙江地区大豆播种面积、产量比较
2016年，中国大豆播种面积实现连续六年减少后的首年大幅增加，主要受到政策变化后，播种效益的影响，尤其是黑龙江地区改种大豆的情况较多。中国大豆播种面积预计在695万公顷左右，黑龙江在240万公顷左右；全国大豆产量目前维持在1250万吨左右，黑龙江地区预计在400万吨左右。由于2016年黑龙江地区播种玉米收益较差，未来玉米播种面积转换大豆的空间仍存，预计未来国产大豆产量将有一定的提升空间。
图29:中国及黑龙江地区大豆播种面积变化
图30:中国及黑龙江地区大豆产量比较
资料来源： 银河期货研发中心
4、国产大豆现货价格变化
2016年国产大豆价格呈双边震荡的走势，由于国储大豆拍卖，秋粮品质较差等因素影响，导致国产大豆阶段性的供应变化明显，价格受到市场阶段性的供需调节。目前国产大豆与进口大豆的价差正逐渐收窄，国家取消大豆托市收储后，国产大豆价格最低跌至3500元/吨左右。
图31:黑龙江地区油用大豆现货走势
图32:国产油用大豆与港口大豆分销价对比走势图
资料来源：USDA 银河期货研发中心
5、生猪存栏维持低位，养殖积极性仍不高
2016年中国生猪存栏及能繁母存栏大部分时间里仍处于低位，生猪存栏虽有所增长，但幅度较为有限；而能繁母猪存栏量仍在减少，上半年猪粮比价一路走高，养殖利润攀高后也随后走低。农业部数据显示，11月份生猪存栏环比下降0.6%，同比减少3.2%，全国减少226万头，能繁母猪存栏量环比减少0.5%，同比减少3.7%，全国减少19万头，已连续七个月下滑。存栏下降主要原因是环保压力下散养户产能受抑制，能繁母猪存栏下降也将使供给紧张状况持续。
年底前国内雾霾影响范围较广，华北地区影响严重，高速出现封路状况，影响交通运输，生猪外调受阻。猪价连续跌势放缓，部分低价地区出现小幅补涨。经过连续下跌，养殖户惜售心理渐强，出栏水平有所减少。同时冬至已过，春节临近，北方杀年猪行情将逐步开启，后期需求有望提升恢复，对猪价走势将形成一定的利好支撑。整体来看，当前市场供应整体呈现偏紧格局，短期内猪价继续回调空间受限，春节前或有一轮上涨走势。从中长期来看，能繁母猪存栏如不能回升，说明养殖户对远期价格仍不看好，当前的养殖状况导致今年饲料总需求量预计仍在1.5亿吨左右，涨幅较为有限。
图33:中国生猪及能繁母猪存栏情况
图34:全国大中城市猪粮比价
资料来源：WIND资讯 银河期货研发中心
6、豆粕期现货价差缩窄，油粕比先抑后扬
近两年全国豆粕现货价格多数时间内与期货价格运行较为一致，2016年下半年期现货价格开始拉大，基差由年初的50-80元/吨，上涨至年末的700元/吨左右。今年油粕比值先抑后扬，由2.6：1至1.8：1之间波动，油粕强弱的变化令油粕套利机会也较为明显。
图35:豆粕期货与现货走势对比图
图36:近两年豆油与豆粕比价走势图
资料来源： 银河期货研发中心
三、2017年度市场关注的主要因素
全球大豆供需维持连续两年偏宽松的格局，豆类波幅放缓，波动区缩窄；连续两年未出现大幅度、长周期的单边行情，行情调整走过了两个年度。展望2017年，我们认为在供需平衡偏宽松的大背景中，行情仍不具备大幅度、长周期的单边行情条件，目前来看，自2014年年中以来的调整行情仍未结束，价格波动仍将以阶段性的供需变化为主。故2017年可重点关注的几个时间段如下：
1、年初至南美大豆上市，市场所关注的重点是天气变化，就当前的状况来看，丰产的预期依然较强，这将令价格在此阶段性维持低位的震荡格局。如此期间的南美产区出现不利天气，价格才有望向上拓展反弹空间，否则美豆仍将运行在940-1100美分/蒲式耳之间。虽然之前市场一直较为关系“拉尼娜”气候模式的变化，但目前此气候模式逐渐转弱，对南美的干旱影响也将逐渐降低。
图37:厄尔尼诺天气对全球各地带来的干湿气候对比
图38:南方涛动指数变化
资料来源：澳大利亚海洋局 银河期货研发中心
2、南美大豆上市至北半球大豆播种期，这期间一是关注南美最终产量与出口外运情况，二是关注美国大豆播种面积的预估对市场的影响。我们认为，“拉尼娜”气候对南美的影响可能不会太大，就目前南美产区的土壤情况来看，实质性的天气影响尚未看到。从历年的天气影响来看，阿根廷地区受恶劣天气的影响较明显，“拉尼娜”气候能否会对阿根廷产区带来更多干燥天气仍不确定；过去三个月南美产区的降雨量较为理想，这有助于实现USDA对南美产区大豆产量的预估，对CBOT大豆价格将带来偏空的影响。
图39:南美产区2米深度内水份含量情况
图40:2016年9-11月南美产区累计降雨情况
资料来源：COLANOAA 银河期货研发中心
Informa机构上调美国2017年大豆种植面积预估至8,886.2万英亩，并下调玉米播种面积，预估的2017年大豆播种面积将较2016年实际的播种面积上调6.2%；就目前大豆与玉米的比价关系来看，大豆/玉米为2.83：1，明显高于多年的均值水平，这符合2017年大豆上调的逻辑，但我们认为上调幅度可能偏高，因美国的大豆播种面积年度变化除几次个别的年份外，变化幅度都较为平缓。美国大豆产量的提升依赖于单产潜力的提升，但是在美国大豆播种完成前，市场对播种面积的预估对盘面的影响也将较为直接。
图41:美国历年大豆种植意向报告与实际播种面积比较
资料来源：USDA 银河期货研发中心
3、北半球的天气炒作，美国已连续四年丰产，从近二十年来的产量变化来看，每隔三、四年美国大豆产量便出现一次回落，2017年是否会迎来周期性的回落，我们只能拭目以待；从价格波动周期来看，每年6-8月，大豆价格阶段性见顶的概率较大，所以每年此周期内的天气，市场尤为关注。回顾历史行情，市场对于美国产区天气敏感度是极高的，美国大豆生长期的天气往往左右着价格的波动。虽然近三年我们没有看到天气炒作对价格的超强的影响力，但对于天气的跟踪仍不能懈怠。
4、如果从豆类价格波动的大周期来看，我更倾向于四季度将出现转折性行情。从近十年的价格走势来看，CBOT大豆作为全球豆类商品的指标性商品，其走势具有一定的周期性。四季度作为北半球大豆上市供应压力消化结束，美豆出口进入高峰期的阶段，市场影响因素由空转多的概率在增加，所以11月前后往往容易出现价格止跌上涨的行情。
四、行情后市展望及操作建议
“供应决定调整周期，需求决定上涨高度，资金决定投资机会”，这是我对2016年豆类价格走势的整体判断，这种判断仍适用于2017年的豆类行情。全球大豆价格自2012年的高点回调以来，并在下方受到了种植成本一线的强有力支撑，目前仍处在成本线以上徘徊。
鉴于当前全球油料供需偏宽松的格局，且目前尚未看到明显的利多题材出现，所以我们认为全球豆类价格仍将运行在偏低的波动区间内，价格经过两年多的沉淀后，且有种植成本的强支撑，大豆价格继续向下的空间将较为有限。在全球大豆供需结构没有出现质的变化前，2017年CBOT大豆价格的波动区间预计在900-1200美分之间。
从交易的角度来讲，我们认为在当前供需环境下，价格难以突破我们预估的波动区间，价格的波动运行将以季节性、阶段性供应变化为主要题材，其主要交易机会仍将围绕在阶段性供需变化及套利交易上。套利交易关注油粕强弱变化带来的机会，油粕比值关注的区间为1.8-2.3及2.3-2.6，可参考这两区间选择套利机会；大连大豆由于国产大豆的独立性，其运行节奏与周期可能与国际市场有一定差异，由于国产大豆现货重新由市场定位，其运行特点将以国内的供需结构变化为基础，预计2017年将维持在3600-4400元/吨区间内波动。
银河期货
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