贵金属：
前言：随着美国经济稳步扩张，特朗普经济刺激政策的显现，2017年美联储或将保持中性偏鹰派的态度，这将令贵金属持续承压。因此整体看来，在美国经济不断复苏的大环境下，承压仍是2017年下半年贵金属的主基调，操作主思路为逢高抛空策略。
第一部分2016年贵金属市场行情回顾
2016年贵金属基本上呈现冲高回落的格局，我们下面回顾一下每个季度贵金属市场走势的大致情况。
一季度回顾：2016年年初中国股市四天两次触发了熔断机制，2016年1月4日和1月7日，的两次熔断，使得四个交易日沪深股市总市值缩水了7.41万亿元。1月8日证监会[微博]立即叫停了熔断机制。中国股市虽然封闭，但经历了年初的恐怖熔，断影响力却是全球化的。离岸人民币兑美元即期一度大跌650点至6.76，续创记录新低。同一时期美纳斯达克[微博]和标普500指数也下跌了8.78%和6.86%。年初全球股市的走低使得黄金从中受益，金价随之出现触底反弹。2016年01月29日，日本央行[微博]意外宣布使用负利率，将引入三级利率体系，将金融机构存放在日本央行的部分超额准备金存款利率从之前的0.1%降至-0.1%，相当于对金融机构未来新增的超额准备金处以“罚金”，以鼓励金融机构借出更多资金。日本央行还表示如有必要将进一步降低负利率。日本央行的宽松货币政策使黄金再次得到提振，金价迎来了连续10个交易日的大幅上涨。值得注意的是，日本央行的负利率政策并没有使得日元出现大幅贬值，一方面是日本央行在今年推出负利率后，预计将进一步采取行动刺激经济，市场认为货币宽松将继续推高房价。且第一季度数据显示，负利率并未对银行板块盈利和贷款有太明显的影响。另一方面是全球市场避险情绪增加，日元加速回流。
二季度回顾：由于金价第一季度出现了较大涨幅，进入4月份后金价缺乏上涨动能，维持高位整理的走势，在之后的5月份金价则出现了明显的回落。但6月初随着英国退欧公投的临近，市场避险情绪飙升，金价止跌反弹出现U型反转。6月23日，英国退欧公投如期举行。从6月24日上午开始，随着退欧票数结果的不断公布，市场开始剧烈波动，英镑暴跌创下30年记录，大宗商品市场同样遭遇海啸袭击，当天黄金一度冲高100美元，白银突破18美元，同样具有避险功能的日元也大幅走高。英国退欧公投结束后的多个交易日金价仍延续涨势，并最终达到了今年的最高水平。
三季度回顾：本季度迎来的主要地缘政治事件便是南海争端，7月12日南海仲裁案宣布结果，对此，中方多次声明，菲律宾共和国阿基诺三世政府单方面提起仲裁违背国际法，仲裁庭没有管辖权，中国不接受，不承认。消息一出引发举国关注，南海紧张局势加剧，引发市场避险情绪。但前期金价的大幅上涨使其面临较大回调压力，因此该事件对于黄金的提振有限。之后市场关于美联储年内加息的预期不断提高，受此影响，金价持续承压再无明显涨势，而是维持一个高位震荡的走势。
四季度回顾：第四季度金价开始了本年度最大的一次跌幅。10月4日当国内还处在国庆长假休市期间时，金价突然出现暴跌，录得2013年12月以来的最大单日跌幅，并且创出英国脱欧公投以来的最低收盘价。金价此次大跌的主要原因是英镑等非美货币的下跌推动美元上涨，增添了金价的下行压力。与此同时，技术性卖盘所产生的抛压进一步加剧了跌势。此外，美联储里奇蒙主席拉克尔非常强硬的鹰派言论也对黄金造成了沉重打压。在之后的一个月里，因前期超跌空头回补叠加实物黄金消费旺季的到来，金价呈现震荡偏强的态势，收复了10月初的大部分跌幅。
而11月份的美国大选则再次给了黄金当头一棒，11月9日大选票数公布，随着特朗普意外领先希拉里，全球市场一度陷入恐慌，纳斯达克指数期货触及熔断，跌幅5.08%；标普500指数期货一度跌5%，触及熔断；道琼斯指数期货下跌4.3%。日经225指数跌幅扩大至5.5%，创3个月新低；日本东证指数跌幅扩大至5%。韩国综指跌逾3%，创4个月新低。中国台湾加权指数跌超3%，澳洲标普跌超2%，新西兰NZSE50跌超3%，日元、黄金及美债等避险资产出现暴涨。但令人意外的是，市场的恐慌仅仅持续了7个小时，特朗普锁定胜局后两天内，基于对其将来可能大幅增加财政支出、推出商业友好税收政策、推高经济和通胀的预期，美国股市呈现出“V型反转”。美股周三开盘后，道指转为上涨，涨幅达300点，标普500指数和纳指均上涨超过1%。市场风险情绪再度被点燃，黄金等避险资产遭到深度抛售，开始了跌跌不休的走势。接下来的12月份，虽然美联储如约加息25个基点，符合市场预期。但其称明年将进行3次加息，超过市场预期的2次，美联储的鹰派态度推动美元指数继续攀升至14年来的高位，贵金属低位承压震荡反弹无力。
第二部分2017年行情展望分析
(一)国际宏观背景
1、2016年加息终尘埃落定
对于贵金属而言，贯穿于2016年一整年的一个重要话题自然是美联储加息了。在去年十二月完成了十年来美联储的首次加息后，其号称2016年将要加息四次，但2016年居然就一直一直没加息。狼来了的故事听多了之后，年中市场也就觉得今年的四次加息肯定是要落空了。然而到了2016年年末开始市场的加息预期一再加强，终于到了12月15日凌晨四点，美联储12月会议终于如期加息25个基点，为一年来首次加息、十年来第二次加息。美联储称通胀预期显著提升，劳动力市场改善，预计2017年加息三次，比9月会议时预计的两次要快。联储的态度比预期偏鹰派，因为虽然美联储官方不断强调将逐渐收紧政策，但利率预测的中值却显著上浮。当然，‘逐渐’可以有很多解读。和历史上比起来，即便每年加息100基点也并算不上快。明年加息75个基点，可能意味着美联储下一次加息最早三月份就会到来。在加息决议后的首次公开演讲中美联储主席耶伦表示，由于薪资增长加速、和裁员率低，美国就业市场已经达到近十年最强状态。耶伦偏鹰派的表态，也表达了对美国经济持续保持复苏的肯定。本次加息尘埃落定之后我们需要关注两个问题，一个是美国经济的复苏进程。国际金融危机之后，从推动美国经济健康发展的角度考虑，美联储必须把超低利率调整到正常水平。第二个是加息进程的推进，因为美联储加息是一个周期，而非一个节点。2017年美联储加息的频度和幅度到底如何，将持续给市场带来影响。
2、美国经济保持稳步复苏态势
随着美联储2006年以来首次加息，美国正式开启了加息周期，不过未来的加息推进道路仍存在很大的不确定性。美联储加息的进程是快是慢、幅度是大是小，仍然取决于美国本身宏观经济的运行状况。我们先从就业和房地产方面来分析美国经济。就业方面，美国劳工部公布的数据显示，12月2日，美国劳工部公布了11月就业形势报告。美国11月非农就业人口+17.8万，预期+18万。美国10月非农就业人口由+16.1万修正为+14.2万。美国9月非农就业人口由+20.8万修正为+19.1万。美国11月失业率4.6%，为2007年8月以来最低，预期4.9%，前值4.9%。尽管11月新增就业人数比预期略少，增长仍称得上稳健，2016年以来的月均增长水平为18万人。时薪增速下滑可能有季节性因素干扰。预计2017年特朗普执政后，配合减税或者政府增加开支，美国经济增长会加快，这会让就业增长速度更快一些。
图1
资料来源：瑞达期货，数据来源：美国劳工部
2016年美国房地产行业整体呈现回暖态势。美国NAHB住房市场指数在今年前八个月均维持在58附近波动，表现较为稳定。9月份突破60之后，便表现出强劲态势，不仅维持在60上方，12月份更是录得了70，此次是继2005年7月份以来再次达到该水平，展现了房地产环境回暖明显。美国商务部(DOC)12月16日公布的数据显示，美国11月新屋开工年化月率下降18.7%，经季节性调整后年率为109万户，预估为123万户，10月经修正后被轻微上调至134万户，前值为132.3万户。路透点评美国11月新屋开工总数年化称，美国11月新屋开工总数逊于预期，表明建筑活动大幅减少，但住房市场仍受到就业市场收紧的支撑，民众工资上升将使房市保持发展态势；11月美国房屋建造商信心指数创2005年7月来新高，这也意味着建筑商预期房屋销售将保持强劲。房地产的不断回暖显示美国市场对未来更有信心，预计建筑业活动和销售将在2017年继续上扬。
图2
资料来源：瑞达期货，数据来源：Wind数据库
在通胀方面，2016年美国CPI呈现持稳向好的态势。至2016年1月份CPI录得2015年以来的最高水平1.4%后，美国的CPI同比增长就保持在1%左右波动，虽然不及一月份但是明显大大好于2015年。直到2016年8月份开始，CPI再次走高。美国劳工部发布报告显示，美国11月CPI环比上升0.2%，年率升1.7%，核心CPI则维持在2.1%，为连续第13个月保持在2%之上，升幅符合预期。其中汽油价格环比上涨2.7%，房产价格继续维持上行趋势，而食品价格则是连续五个月企稳，潜在通胀趋势暗示美国通胀正在企稳，在美联储加息25个基点后，当前通胀表现或将支持美联储在2017年能够实现多次加息反馈。PCE物价指数是另一个美联储所关注的通胀指标，2016年全年美国PCE在年出开始出现回暖迹象，随后也维持在1%附近波动，整体来看表现较为平稳。截止到10月，美国PCE同比增加1.41%，核心PCE同比增加1.74%，均是2015年以来的最高水平，进一步印证美国通胀水平的回升。
图3
资料来源：瑞达期货，数据来源：美国劳工部
图4
资料来源：瑞达期货，数据来源：美国经济分析局
我们通过标准普尔500来观察美国股市，因其采样面广、代表性强、精确度高，能比较充分地反映整个股票市场的动态，同时在一定维度上反映美国经济的现状。2016年美国股市总体的运行态势是探底回升，在1月份出现大幅的下挫后，很快就在2月底形成了双重底形态完成筑底，并不断走高，在12月13日达到2277.53的历史最高位。同期美元指数在92-104的区域内运行，在结束4至9月长达5个月的震荡之后，美元指数向上突破大幅走高，最高触及103.6为14年来的新高。股市与美元指数的运行态势反映了投资者对于美国经济的信心仍然比较强。美联储加息之后市场担忧可能对经济产生不利影响，后续我们还需要继续跟踪这两个市场的走势以辅以判断。
图5
资料来源：瑞达期货，数据来源：Wind数据库
3、美国加息对世界其他经济体的影响
美联储加息无疑将对其他经济体产生潜在的影响，不过鉴于美联储对于后续加息节奏将保持渐进和谨慎的表态，预计加息对市场的直接冲击相对有限。但从发达经济体和新兴经济体两个不同的经济体来讲，影响程度又有所区别。对于发达经济体而言，由于准备较为充分，影响十分有限，甚至部分观点认为加息对于发达经济体偏向利多影响。目前更多目光聚焦在新兴经济体，美国的加息过程给众多的新兴经济体和发展中国家在货币政策的制定上带来了两难困局。一方面此类国家急需通过宽松政策以提振陷于困境的经济，但与美国加息构成的内降外升的利率对比将进一步加速资金的流出，新兴经济体的货币将进一步贬值。不过同样是考虑到美联储加息是渐进和谨慎的过程，同时在之前进行了长时间的“吹风”，为新兴经济体构建缓冲地带提供了更多的操作空间。当然美国的加息对世界其他经济体也有正面的影响，比如美国经济复苏强劲将有利于改善一些经济体的出口预期。
加息对世界经济的冲击可能反而给贵金属带来一定的利多因素。新兴经济体陷入困局，资产风险加剧，资金以避险的目的转而购入黄金，对于贵金属构成一定的支撑。
(二)贵金属实物需求
1、央行的黄金储备情况
近年来中国央行的黄金储备持续增加，对中国推动人民币国际化，维护世界金融秩序，稳定经济基础的重要性不言而喻。从2009年4月至2015年5月，中国长期保持了1054.09吨的黄金储备量。从2015年6月开始，中国黄金储备呈现每月递增的态势。截止2016年11月央行公布的数据显示，中国11月黄金储备为1842.57吨(约5924万盎司)，与前值持平。中国10月黄金储备为1842.56吨，约697.85亿美元。今年以来，中国已增加黄金储备64.09吨。央行负责人表示，黄金储备一直是各国国际储备多元化构成的一个重要内容。作为一种特殊的资产，黄金具有金融和商品的多重属性，与其他资产一起，有助于调节和优化国际储备组合的整体风险收益特性。中国从长期和战略的角度出发，根据需要，动态调整国际储备组合配置，可以保障国际储备资产的安全、流动和保值增值。随着人民币纳入SDR，储备资产从美元逐渐转入黄金的趋势也将更加明显。中国推进人民币国际化增持黄金将成为未来影响贵金属走势的长期因素。
俄罗斯也是大幅增持黄金储备的国家之一，俄罗斯央行在购买黄金的步伐上超过了中国央行，并且曾有一段时间是世界上最大的黄金储备央行买家。截止2016年12月20日最新的数据显示，12月俄罗斯央行的黄金储备为1614.27吨，至2016年1月以来累计增持了178.33吨。这种趋势预计将会持续，对系统性风险，货币战争和美元，欧元以及其它主要货币贬值的担忧导致俄罗斯等大型债权国家的央行买进黄金。俄罗斯大规模的黄金增持，对低迷的金价形成支撑。
图6
资料来源：瑞达期货，数据来源：Wind数据库
2、中印实物供需情况
中国是世界实物黄金消费第一大国，数据显示，2016年前三季度中国累计生产黄金347.798吨，与2015年同期相比，黄金产量减少9.134吨，同比下降2.56%。中国黄金协会称，受黄金矿石品位逐渐下跌和黄金价格低位持续震荡影响，近年黄金产量增长乏力，尤其是山东对非煤矿山开展了“大排查快整治严执法”行动，个别黄金矿山停产，导致产量减少。在消费方面，中国黄金协会11月1日发布的数据显示，2016年前三季度中国黄金消费整体出现回落，全国黄金消费量为720.66吨，同比下降12.82%。截止2016年10月，香港出口内地黄金数量为67165千克，虽然较9月份环比增加了3.6%，但整体来看仍不及全年的平均水平。与2015年10月同期相比则下滑了23.4%。2016年国内贵金属现货整体贴水的情况也处于扩大态势。截止到12月20日，黄金现货贴水为3.48元/克，贴水自11月9日开始大幅扩大，因特朗普当选美国总统市场对其的积极预期使得黄金等避险资产遭到抛售所致。白银的贴水情况与黄金大致相似，进一步证实了国内贵金属实物需求表现较为低迷。但随着中国经济开始筑底持稳，低迷的金价叠加人民币的贬值或将刺激黄金实物买盘的进入。
图7
资料来源：瑞达期货，数据来源：上海黄金交易所、上海期货交易所
图8
资料来源：瑞达期货，数据来源：Wind数据库
德国商业银行12月13日在报告中称，预计印度2016年黄金需求量料降至7年来最低水平。其称尽管11月份印度黄金进口量出现回升，但就整个2016年而言，印度的黄金进口量料下滑至7年来最低。因印度总理莫迪11月份早期宣布废除大额纸钞后，短期内印度黄金需求缺乏动力。同时印度政府废除大额纸钞也是11月印度黄金进口量大幅增加的原因。印度财政部公布的初步数据显示，印度2016年11月进口黄金111吨，为年初以来最高月度黄金进口量。但是1-11月，印度黄金进口量仍同比下滑43%。在消费方面，根据世界黄金协会(WGC)11月份公布的报告显示，印度2016年的黄金需求料将降至7年来的最低位，主要因黄金价格走高、采购透明度日益增加以及印度政府要求公布收入的影响。其报告称，印度在2016年前三季度的黄金需求量同比下降29%至441.2吨，主要受金价上涨以及印度政府的影响，该国政府要求强制性披露高额珠宝购买的免税代码。同时报告指出，走私者在第三季度以较大的折扣销售黄金，这迫使很多炼金商缩减开发规模。
(三)投资需求
从ETF持仓上看，2016年SPDRGoldTrust黄金ETF基金持仓整体上看是呈现一个冲高回落的走势。年初持仓量从640吨附近一路高歌猛进，7月5日持仓量达到982.72吨的最高水平。随后持仓量保持在(932.22—982.44)吨的区间运行。直到美国大选结束后后，黄金开始遭到抛售，黄金ETF便出现了大幅减仓。截止至12月20日SPDR黄金ETF持仓量为828.1吨，自特朗普当选以来持仓减少了126.93吨，降幅达13.3%。iSharesSilverTrust白银ETF持仓量同样出现下降，截止12月20日白银ETF持仓为10552.24吨，自特朗普当选以来持仓减少了625.87吨，降幅达5.6%。ETF投资资金持仓的变化与贵金属价格的波动吻合，在价格尚表现低迷的情况下，投资情绪仍未出现反转。
图9
资料来源：瑞达期货，数据来源：Wind数据库
图10
资料来源：瑞达期货，数据来源：Wind数据库
(四)后市展望
利空因素：
1、美国经济数据向好，经济稳步复苏的基础料将有利于加息的步伐加快，贵金属整体上仍将承压。
2、资金投资谨慎，黄金CFTC净多头下降及ETF持仓不断流出，显示当前空头情绪不减。3、美债收益率上升，提高了持有黄金这类无息资产的机会成本。
4、明年美国宽松的财政政策及货币紧缩意味着实际利率走高而通胀不会太高。5、中印实物需求相对往年较为疲弱。
利多因素：
1、欧洲地缘政治不稳定延续，风险事件较多。
2、中国推进人民币国际化，黄金储备需求增加，有利于支撑实物需求。3、美国加息对新兴经济体造成冲击，或提振相关地区的避险保值需求。
4、技术上看，贵金属价格已经历了大幅下跌，其下行动能得到了充分释放，继续下行空间有限。
综上所述，贵金属市场2017年依然面临着复杂的市场环境，多空因素交织，博弈将更为激烈。我们认为，由于贵金属价格之前经历了大幅下挫，短期存在技术性反弹的需要。此外，特朗普的当选及美联储12月加息给美元、美股带来的上行动能或在2017年1月20日特朗普正式上台后而告一段落，这将给黄金带来喘息之机。另一方面，人民币的贬值使得以人民币计价的黄金走势要强于以美元计价的黄金。因此，在2017年的第一季度金价仍有望上涨，操作上以逢低买入为主。但从更长的时间来看，随着美国经济稳步扩张，特朗普经济刺激政策的显现，2017年美联储或将保持中性偏鹰派的态度，这将令贵金属持续承压。因此整体看来，在美国经济不断复苏的大环境下，承压仍是2017年贵金属的主基调，操作主思路为逢高抛空策略，但料其整体价格重心或将有所上移。美联储2017年加息的关键时间点为3月15日、6月14日、9月20日和12月13日。投资者可以根据具体时机美联储的表态及特朗普政策的实施情况择机逢高抛空。预计沪金主力合约2017年的运行区间为240-300元/克，沪银主力合约全年运行区间为3700-4500元/千克。
瑞达期货
新浪声明：新浪网登载此文出于传递更多信息之目的，并不意味着赞同其观点或证实其描述。文章内容仅供参考，不构成投资建议。投资者据此操作，风险自担。