梳理近期行情逻辑，国庆节期间政府颁布严控房地产相关政策后，资金转移阵地，流入股市以及商品市场。那些价格处于低位，尤其是基差较大的品种被视为价值洼地得到资金青睐。比如铁矿，焦煤焦炭，然后炒完工业品炒农产品，上上周是棕榈油、淀粉、鸡蛋，上周是豆粕菜粕。豆粕从贴水500块到贴水300块，从升贴水角度来看豆粕期货还有一定的上升空间，不过资金市的特性就是一波接一波，并且来得快去得也快，短期内资金可能获利了结，行情走势将会回归基本面。
一、美豆出口抵消美豆丰产压力
美国农业部10月供需报告显示，美国2016/17年度大豆单产预估为51.4蒲，产量预估为42.69亿蒲，年度库存预估为3.95亿蒲。单产和库存的调整幅度均低于市场预期。
美国2016/17年度大豆出口预估为20.25亿蒲；压榨量预估为19.50亿蒲。
表1USDA11月供需报告
数据来源：USDA东海期货
从这份报告可以看出，美豆强劲的出口抵消了美豆产量创纪录带来的供应压力。从市场反应来看，报告是美豆本轮反弹的起点，公布后美豆开始反弹至今，可以说丰产的利空已经得到消化，市场关注焦点集中在出口。
根据USDA作物生长报告，截至10月17日优良率仍然维持74%，去年同期64%。收割进度，截止到10月24日，完成76%，去年同期84%，收割进度落后主要是因为美豆主产区中西部出现过量降雨不利收割，一度令市场担忧。不过随着收割进度的推进，实际单产越来越明朗，最后一点不确定性也消失了。机构预测USDA可能会在11月供需报告中继续上调美豆单产至52蒲/英亩以上，按照8240万英亩的收获面积推算，2015/16年度美豆产量最终可能在42.8亿蒲式耳。
图1美豆单产创历史记录 单位：蒲式耳/英亩
资料来源：USDA东海期货
图2美豆产量创历史记录 单位：百万蒲式耳
资料来源：USDA东海期货
需求方面，美国国内压榨需求变化不大。美国内陆油厂大豆现货压榨利润(200美分)和去年同期压榨利润相当。按照季节性规律，美豆压榨整个四季度都保持在高水平。2015年四季度累计压榨4.42亿蒲式耳，2016年压榨量不会落后于去年。
除去内需，出口需求应该是可能提振美豆价格的最主要因素。由于上一年度南美大豆歉收导致出口供应不足，促使海外买家纷纷转向美国大豆，2016/17年度前几个月美国大豆出口创下历史同期最高水平。本年度迄今的美国大豆出口销售总量高达3376万吨，比上年同期增加24%。同时USDA还频繁公布私人出口商销售美豆的报告。基于现有数据表现良好，USDA11月报告可能小幅上调美豆出口数据。
图3美豆出口需求旺盛 单位：百万蒲式耳
资料来源：USDA东海期货
图4美豆当季出口销售快于近年平均水平 单位：万吨
资料来源：USDA东海期货
不过，需要注意的是，美豆出口60%销往中国，比去年大幅增长，而余下的40%今年以来却出现下滑。美国大豆需求极其严重依赖中国。若中国转而与南美合作，将会挤占美豆出口份额。而这样的事情正在发生。上周巴西对中国售出四船大豆，11月和12月份交货，还有十船大豆的合同在洽谈之中。虽然近期巴西对华售出的大豆数量只占到中国每月进口量700万吨的一小部分，但是未来几个月里巴西很可能积极对华销售大豆，竞争比往年提前。
二、市场关注南美大豆播种情况
目光转下南美，当前多空双方都在盯着南美大豆的播种情况。机构预测市场预估2016/17年度巴西大豆播种面积较去年增加1.9%，为近年来增幅最小。究其原因，主要由于巴西玉米价格创下新高，刺激玉米种植积极性。低于近几年的同比增幅，但因单产水平的提高，预计产量增幅在5-8%。截至10月27日，巴西2016/17年度大豆播种完成41%，之前一周为29%，上年度同期为31%，五年均值为40%。主产州马托格罗索州，截至10月27日，大豆播种完成68%，上年度同期为36%。在帕拉那州，大豆播种率达到65%，上年度同期为68%。天气预报显示，这两个主产州天气总体上有利于大豆作物播种。
图5巴西大豆产量稳步增长
资料来源：USDA 东海期货
阿根廷大豆种植面积可能较预期减少。主要因为阿根廷农业政策的变化。在去年阿根廷新政府上台之前，承诺将此前高达35%的大豆出口关税以每年5%的幅度下降，直至完全取消，并且立即完全取消玉米和小麦的出口关税。去年新政府上台后，确实兑现了大豆出口关税下降5%至30%，同时也完全取消玉米和小麦的出口关税的竞选承诺。但今年新政府却未能继续兑现竞选承诺，今年不再继续下调大豆出口关税，主要因为政府收入下降。如此就导致大豆的种植效益要低于玉米和小麦，农户将减少大豆的种植面积，而转种玉米和小麦。据阿根廷布宜诺斯艾利斯谷物交易所预计，今年阿根廷大豆播种将会减少3%至1960万公顷。产量预估为5700万吨左右。
图6阿根廷大豆产量停滞不前
资料来源：USDA 单位：百万吨
由于阿根廷种植面积下降抵消巴西种植面积增量，南美大豆供应显得非常紧张。一旦天气出现问题，全球大豆供应就全依赖美国。市场一直担心强厄尔尼诺现象结束后，拉尼娜现象可能接踵而来。拉尼娜现象通常会造成美洲地区天气干燥。这也是多头企盼的。不过，目前的情况仍然不明朗。气象学家普遍认为2016年余下时间内将出现弱拉尼娜天气。这一预估较几个月前市场认为的中度拉尼娜更为温和。在弱拉尼娜天气环境下，巴西南部的降雨料不太规律，但预计不会出现干旱天气。如果拉尼娜天气较弱，对南美作物不会产生严重的影响。这也是目前市场多空分歧所在。我们拭目以待。
图7厄尔尼诺/拉尼娜指数
资料来源：NOAA
三、国内豆粕市场供应充足
表2国内豆粕供需平衡表
资料来源：天下粮仓 东海期货
通过国内豆粕供需平衡表可以看到未来11,12月份，随着大豆压榨量的大幅增加，国内豆粕供应状况将会得到很大改善。大豆压榨量预计将从10月份的689万吨增至735万吨，加上上月结存的70万吨，11月份豆粕总供应在654万吨。消费从547万吨增至580万吨，库存增加4万吨。12月份供应状况将会继续得到改善，库存预计在85万吨。
压榨量提高得益于两个方面，首先，四季度中国进口大豆到港量开始回升，预计10月份中国进口大豆到港量在626万吨，超过之前预期的560-580万吨预期，11月份预期到港量回升至750-760万吨，12月份则将触及到820-830万吨。
表3大豆到港量 单位：万吨
资料来源：天下粮仓 东海期货
其次，油厂开工率上升，上周大豆压榨产能利用率为49.2%，较上周减少1.8个百分点。目前大豆压榨利润良好，10月底及11月初大豆集中到港后，大多油厂将恢复开机，下周起油厂开机率将有所提高，将达到170万吨/周。第四季度特别是11，12月是我国油厂开工率较高的月份。
由于油厂开机率逐步提升，买家也不敢过分追高，这将使得豆粕现货涨幅将落后于豆粕期货，豆粕基差缩小。
图8油厂大豆压榨量 单位：吨
资料来源：天下粮仓东海期货
需求方面，进入10月份，天气开始变冷，国内水产养殖业进一步缩减，水产料降幅将放大，不过由于其它养殖业进一步好转，其中猪料及禽料均有所增长，预计11月份豆粕饲用需求环比持平或略有上升。
生猪方面，生猪存栏量小幅回升，但能繁母猪存栏量继续下跌，已跌至历史低位。国内生猪价格继续下跌，直逼16元/千克，但养殖仍有利润。持续较大幅度的价格下跌导致养殖户的惜售情绪增加。能繁母猪存栏量已降至历史低位，鉴于生猪养殖周期影响，预计猪价将于年底迎来新的上涨行情。同时春节前的备货情绪也将进一步助推猪价的上涨，从而引发养殖户的集中补栏。
图9生猪存栏量触底
资料来源：WIND 东海期货
单位：万头
虽然油厂开机率逐步提高，但目前国内豆粕现货供应仍然偏紧，截止到10月30日，沿海地区豆粕库存在，51.4万吨，较上周下降5.6万吨。而未执行合同330万吨，较上周增加11万吨。市场预期这种状况要到11月中旬才会有所改善。追涨比较谨慎。
图10沿海地区油厂豆粕库存
资料来源：天下粮仓 东海期货
四、后市展望及操作建议
1、豆粕基差过大的情况得到修复，炒作资金暂时退潮，但仍有可能卷土重来。
2、美豆丰产利空已经基本被市场消化，市场关注焦点在美豆出口以及南美播种情况，美豆易涨难跌。但仍存在不确定性因素：11月报告，南美天气。如果11月报告出现意外利空，1701合约可能测试前期低点2750。
3、11,12月大豆到港量庞大，国内油厂开工增加，需求增长平稳，豆粕库存缓慢回升，是豆粕市场面临的主要压力。
行情看法：难有大的上涨行情，需要诸如南美干旱的题材。
操作策略：谨慎看多，等待回调买入机会，安全入场区间2800附近。
风险点：
美国大选、意大利公投等“黑天鹅”事件可能对全球金融市场造成冲击；拉尼娜天气未发生或强度不足以影响南美大豆产量。
东海期货
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