一、宏观：经济短期企稳投资情绪向好
上周国内出台宏观经济数据，基本符合预期：3季度GDP同比增长6.7%。整体看，生产和需求端均有所回暖，预计全年经济增长6.7%。前三季度，房地产业增速8.9%，在主要行业中位居第一，对GDP增速的贡献由2015年的0.22个百分点(3.25%)升至0.54个百分点(8%)。
人民币贬值压力加大：10月下旬在岸人民币对美元汇率失守6.76。9月结售汇数据显示，9月银行代客即期结售汇和远期结售汇逆差均明显扩大，市场对人民币未来贬值的预期在增强。近期汇率走势更多反映了美元的强势，人民币对美元顺势贬值的同时维持了对一篮子货币的稳定。考虑到美元指数涨幅已经反映加息预期，央行[微博]实现人民币贬值节奏可控的意图并未改变，维持年末即期汇率6.8的判断。
从流动性来看，今年无风险利率持续走低，10年期国债利率已跌至3%以下。5月份以来，M1与M2走势分化引起市场广发关注，5-8月份期间，二者剪刀差呈现放大趋势。从统计口径看，M2=M1+单位定期存款+个人存款+其他存款，M1与M2剪刀差扩大，说明单位定期存款与个人存款增速放缓；个人存款减少与个人房贷急剧增加同时出现，均出现在房价疯涨的大环境下，说明房地产正在快速回收居民财富，而居民存款的减少则意味着未来购买力的减弱；单位存款减少则可能由两方面原因，一是3年期定期存款利率显著低于短期理财产品利率，存款积极性不高(这种问题过去几年就存在，非新因素，不足以解释单位定期存款减少)；二是单位未发现较好的投资机会，持币观望，定期存款活期化。
PMI值、工业增加值与全社会用电量等数据持续表现疲弱，显示当前经济增长动力仍然不足，下行压力较大。其中民间投资增速快速下滑更是引起市场担忧，民间投资对经济景气度更为敏感，民间投资下滑显示市场对经济前景并不乐观、投资意愿偏低。新增信贷数据也反映了这一情况，今年以来，市场资金充裕、融资成本显著下行，而7月份新增信贷却仅靠居民房贷支撑，融资成本低与企业主动降杠杆同时出现，让人联想到企业部门可能正在主动收缩资产负债表，市场盈利机会已难以覆盖融资成本。8、9月份，新增贷款与社会融资超预期上涨，显示投资情绪有所改善。
图1:财新PMI
图2:新增人民币贷款
资料来源：WIND资讯 银河期货钢铁事业部
二、铁矿需求方面：
1、消费好转粗钢产量高企
据国家统计局数据，1-9月份我国粗钢、生铁和钢材累计产量分别为60378万吨、52825万吨和85178万吨，同比分别增长0.4%、下降0.3%和增长2.3%。9月份我国粗钢、生铁和钢材产量分别6817万吨、5932万吨和9809万吨，同比分别增长3.9%、4.1%和4.3%；日均产量分别为227.23万吨、197.73万吨和326.97万吨，较8月份日均产量分别增长2.73%、1.84%和3.52%。中钢协数据显示，10月上旬重点钢企粗钢日均产量174.29万吨，环比上一旬末增加2.2万吨，增幅1.28%。据此估算，本旬全国粗钢日均产量229.11万吨，旬环比增加1.57万吨，增幅0.69%。数据显示，截止10月21日，全国163家钢厂高炉开工率为79.28%，较9月末下降0.28个百分点，由于钢材消费好转，钢厂产能利用率下降速度较为缓慢。
从国内粗钢供需平衡表来看(表1)，2016年10月，产能利用率平稳偏弱，粗钢产量受利润压制虽维持高位但继续上升出现困难，后期需求将成为价格走势的关键因素，一旦需求出现回落，在目前微利的背景下，价格回落将继续挤压利润，产能利用率的回落将带动产量出现明显下滑，或者原料价格持续上涨，挤压利润至大幅亏损。从数据来看，10月粗钢表观消费量6134万吨，日均197.9万吨，已经回升至今年4、5月份的水平，环比9月继续回升1.6%，同比增6.59%，产量则也处于高位，预计10月日均粗钢产量225万吨，月共6975万吨，环比回升2.3%，同比回升5.48%。11月份，预计产量较10月有小幅回落，日均产量按223万吨计算，同比仍有5.66%的增幅，主要是去年同期基数较低，表观消费量日均195.33万吨，环比10月有小幅下滑，降速在1.3%左右。
表1:国内粗钢供需平衡表
数据来源：银河期货钢铁事业部
图3:粗钢日均产量(统计局)
资料来源：WIND资讯 银河期货钢铁事业部
图4:开工率以及产能利用率走势图
图5:全国高炉开工及钢厂现金利润走势
图6:唐山钢坯库存及价格走势
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2、需求释放钢材库存明显下降
截止10月21日，国内主要城市螺纹钢现货库存409.64万吨，较9月同期大幅下降30.89万吨，降幅7%，较去年同期下降21.47万吨，降幅5%；热卷库存204.58万吨，较9月同期回升2.74万吨，涨幅1.4%，较去年同期下降47.57万吨(图9)，降幅18.9%；整体五大钢材品种库存合计908.2万吨，较9月同期下降51.4万吨，较去年同期大幅下降90.18万吨，降幅9%。三季度钢坯价格波动剧烈，截止10月21日出厂价格2200元/吨，钢坯库存合计35.4万吨，较9月同期回升3.7万吨。钢厂方面，截止10月上旬末，重点钢企钢材库存为1387.58万吨，比上一旬增加70.49万吨，增幅5.35%。由此可见，进入10月后，产能利用率平稳趋弱，但钢厂与社会库存持续大降，说明成材端下游消费好转。
图7:主要钢材品种社会库存
图8:重点企业库存走势
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3、钢厂利润检测
截止10月25日，济南市场大螺纹钢主流价格2640元/吨，山东地区大中型钢厂钢坯含税价格2440.3元/吨，螺纹钢含税成本2590.3元/吨，吨钢利润为49.7元/吨；钢厂出厂成本与螺纹主力合约期现价差-91.3元/吨，现货市场价格与主力螺纹主力合约期现价差-151元/吨。一般来讲，钢厂生产与原材料采购周期相差2-3周的时间，按原材料提前20日来测算钢厂目前生产成本，螺纹含税生产成本为2350.8元/吨，与期货主力合约期现价差为138.2元/吨。
河北方面，唐山市场大螺主流价格2500元/吨，河北地区大中型钢厂钢坯含税价格2402元/吨，螺纹钢含税成本2552元/吨，吨钢利润为-52元/吨；钢厂出厂成本与螺纹主力合约期现价差-63元/吨，螺纹钢主力合约价格与现货价格的期现价差为9元/吨。调坯轧材利润为16.7元/吨。
图9:山东地区期现价差走势图
资料来源：WIND资讯 银河期货钢铁事业部
图10:山东地区钢厂吨钢利润走势
图11:唐山地区大中型钢厂吨钢利润走势
图12:唐山调坯轧材利润
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4、下游房地产：行业指标增速企稳
2016年1-9月份，全国房地产开发投资74598亿元，同比名义增长5.8%(扣除价格因素实际增长7.1%)，增速比1-8月份提高0.4个百分点。其中，住宅投资49931亿元，增长5.1%，增速提高0.3个百分点。住宅投资占房地产开发投资的比重为66.9%。
1-9月份，房地产开发企业房屋施工面积716029万平方米，同比增长3.2%，增速比1-8月份回落1.4个百分点。其中，住宅施工面积491031万平方米，增长1.7%。房屋新开工面积122655万平方米，增长6.8%，增速回落5.4个百分点。其中，住宅新开工面积84681万平方米，增长6.7%。房屋竣工面积57112万平方米，增长12.1%，增速回落7个百分点。其中，住宅竣工面积42068万平方米，增长11.3%。1-9月份，房地产开发企业土地购置面积14917万平方米，同比下降6.1%，降幅比1-8月份收窄2.4个百分点；土地成交价款5569亿元，增长13.3%，增速提高5.4个百分点。
1-9月份，商品房销售面积105185万平方米，同比增长26.9%，增速比1-8月份提高1.4个百分点。其中，住宅销售面积增长27.1%，办公楼销售面积增长33.5%，商业营业用房销售面积增长19.0%。商品房销售额80208亿元，增长41.3%，增速提高2.6个百分点。其中，住宅销售额增长43.2%，办公楼销售额增长50.8%，商业营业用房销售额增长21.7%。
综上，9月份地产投资环比小幅回升，相比前8月提升0.4个百分点。从开工和土地市场看，前9月新开工面积累计出现较大回落，相比前8月回落5.4个百分点，连续5个月收窄，此外土地购置面积降幅也由前8月的8.5%继续收窄至6.1%。单月来看，9月份新开工面积表现很弱，环比出现回升，但同比降幅转为负增长，-19.41%，而土地购置面积环比回升，但仍处于负增长状态。因此从面积上看，近两月地产投资小幅回升，主要受益于货币因素，后期我们对房地产行业的基本判断是，本轮地产销售顶点已经出现，4月以来销售增速逐步回落，在10月集中出台限购后，预计销售将继续下滑，但考虑到去年四季度基数较低的因素，降速不会出现大幅回落的状况；新开工增速将维持个位增速，但未来四季度内可能仍大于去年同期的水平，地产投资增速仍将继续小幅度修复。由于目前的调控仍主要是在热点城市，并不会从根本上否定本轮地产周期见底之后的一轮供给修复。
5、固定资产投资今年来首次回升基建投资平稳高速增长
2016年1-9月份，全国固定资产投资(不含农户)426906亿元，同比名义增长8.2%(扣除价格因素实际增长9.5%)，增速比1-8月份加快0.1个百分点。固定资产投资整体增速出现年内的首次回升。在经济下行压力加大的情况下，政府将会推出新的刺激措施，特别是新的基建投资项目。财政部、交通运输部、环保部等20个部委于10月13日公布了第三批PPP示范项目名单，项目数量达516个，计划总投资额达到11,708亿元。其中，交通运输类项目(高速公路、铁路等)总投资规模超过5,000亿元，其次为市政工程类(市政道路、污水处理项目、垃圾处理等)项目，总投资额超过3,000亿元，两者占比超过70%。其中，施工项目投资增速及新开工项目增速为9.1%及22.6%，分别较2016年1-8月增加0.3个百分点及减少0.1个百分点。水利、环境和公共设施投资继续成为基建投资里增速最高的分部，反映政府维持侧重对环保行业的投入。
图13:房地产开发投资完成额以及固定资产投资：累计同比
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图14:销售面积、新开工面积继续回落
图15:土地购置面积同比增速
图16:固定资产投资：基建设施建设投资：累计同比
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三、铁矿供给方面
1、铁矿供需矛盾较前期缓解
9月份我国铁矿石进口量9299万吨，同比增加687万吨，增长7.98%；环比增加527万吨，增长6.01%，单月进口量创年内新高，与此同时，9月份海关进口铁矿石均价较8月上涨3.94美元/吨至59.7美元/吨。
在发布第三季度较为疲软的航运数据(因航运中断)后，力拓已将2016年的铁矿石出货量预期值下调了多达500万吨。三季度澳大利亚地区的出货量与上一个季度相比下滑了2%至8090万吨，与去年同期相比下滑了5%。出货量因当季的港口和铁路维护而有所减少，且2016年的出货量指导值已被修订为3.25-3.30亿吨。而2015年的出货量指导值为3.30亿吨。必和必拓9月份季度的产量小幅下滑了1%，但依然维持了2017财年达2.65-2.75亿吨的铁矿石产量预期。截止到9月末，FMG2016年已发运的总量为1.2亿吨，完成今年运量目标不成问题。VALE2016年已发运的总量为2.3亿吨，今年上半年的供应量同比下降也把其供应压力集中在了Q4。
从铁矿石供需平衡表可以看出，10月部分钢厂检修使得粗钢日均产量较9月略有下降，但同比延续呈现正增长，且增幅扩大，月度产量6975万吨，预计同比去年同期回升5.47%，铁矿需求在1.12亿吨左右，预计10月国产矿产量微幅下降至2622万吨(62%品味计)，同比降幅在5.87%左右；进口铁矿石量同比大幅回升23.13%至8684.6万吨(62%品味计)。从11月的情况来看，预计国产矿产量维持在2622万吨左右，同比增幅0.4%左右，进口铁矿石量同比增长12.02%至8602万吨。总体来看，11月铁矿石供需矛盾较10月略有增加，整体呈弱平衡状态，但结构化差异明显，铁矿总供给量虽表现宽裕，港存不断攀升，但库存结构及价格差分化较大，高品矿需求表现旺盛，由于煤焦价格持续上涨，钢厂会提高高品矿采购来代替部分焦炭，因此高品矿价格持续坚挺，预计近期内仍将维持偏强走势。
图2:铁矿供需平衡表
数据来源：银河期货钢铁事业部
图17:四大矿山铁矿石季度产量
图18:进口铁矿石数量
数据来源：银河期货、wind资讯
图19:国外主要铁矿石港口发货量及国内主要港口到港量
图20:国产矿开工情况
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2.钢厂库存持续低位多以按需采购为主
截止9月2日，全国45个主要港口铁矿石库存为10424万吨，环比8月降116万吨，日均疏港总量274.1万吨。目前港存处于历史较高水平，供应压力仍较大，品种间价差拉大，由于吨钢利润相对较高，钢厂采购重心仍倾向于高品矿，一来可以减少耗能，二来可以提高出铁量达到增产的目的。从钢厂库存来看，8月价格的反弹，钢厂对铁矿并未有集中补库的行为，厂内一直维持低库存状态，基本是按需采购，进入下旬有部分钢厂买船货进行补库，截止9月2日，国内大中型钢厂进口铁矿石平均库存可用天数为21天，工厂采购心态谨慎，从数据来看，目前贸易矿库存3328万吨，占比持续高位达32%左右。
图21:进口铁矿石库存
图22:进口铁矿石平均库存可用天数
资料来源：WIND资讯 银河期货钢铁事业部
四、投资策略
综上，进入10月钢材消费明显好转，粗钢产量高企，钢厂铁矿库存持续低位运行，由于煤焦价格持续攀高，部分钢厂降低焦炭用量，提高高品矿需求，对铁矿需求支撑较强，再加之前期铁矿石盘面价格较现货贴水较大，在黑色系价格反弹的过程中，铁矿在需求支撑以及贴水修复的背景下加速反弹，另外，汇率因素也是助推价格上涨的主要原因，2016年中国铁矿石对外依存度仍在80%以上，澳洲、巴西是中国进口铁矿石的主要来源国。铁矿石是以美元结算的商品，因此汇率的变动对铁矿石价格走势有着重要的影响，过去一个月中，人民币持续贬值，美元兑人民币的汇率上涨超过3%，更加助推了铁矿石价格上涨，因此预计近期铁矿价格将保持偏强走势。从技术上看，进入10月下旬，铁矿主力合约价格加速放量上破今年4月份以来高点，趋势上仍有上升空间，操作上可以结合升贴水价差走势在回调进行买入。
图23：铁矿1月合约日k线走势图
数据来源：博易大师
五、风险提示
系统性风险；国内粗钢产量大幅下降。
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