一、核心要点及交易策略
1、USDA10月报告利空出尽，美豆单产11月上调空间有限
2、美豆需求旺盛提振国内豆粕价格
3、南美大豆存在播种面积和拉尼娜天气利多因素
4、国内短期豆粕供应紧张格局还将延续
5、生猪存栏恢复缓慢，但下游消费有所好转
6、风险点：美豆丰产水平超出美农报告预估，则可能使得美豆受压回落。11、12月进口大豆数量庞大，油厂开机量增多豆粕供应暴增。繁母猪存栏量下降的趋势还没有结束，饲料产能端仍然没有开始恢复，这对饲料需求具有不利的影响。
7、交易策略：
交易对象：m1701合约或m1705合约
交易方向：多
二、USDA10月报告利空出尽，美豆单产11月上调空间有限
美农报告10月份报告显示，新作美豆单产上调至51.4蒲/英亩，为市场预估区间的下沿。产量从9月的42上调至42.69亿蒲。需求方面，也继续维持上调趋势，从9月的40.61亿蒲上调至41亿蒲，美豆库存方面也随之上调至3.95亿蒲，但不及产量上调的幅度。尽管10月份美国农业部再度上调了本年度美豆产量和期末库存，但却是低于市场的预期，而且当前已经收割过半，美豆产量变化的余地不大，过去数年里面11月报告较10月报告均上调了单产，但并不是每次11月报告都会上调，10、11年就都没有上调，因此，美豆单产11月上调空间有限，利空基本上被市场所消化。
图1 美豆产量和期末库存
数据来源：wind
三、美豆需求旺盛
在美豆产量逐渐定局的情况下，需求成为影响豆类价格走势的决定性因素。而美豆需求方面，不管是压榨需求还是出口需求，近期均较为旺盛。美国油籽加工商协会(NOPA)数据显示，9月美国大豆压榨量为1.29405亿蒲式耳，尽管环比下滑1.8%(主要是季节性影响，9月处于美国新豆上市前供应量较小)，但同比增加2.1%，而且高于市场此前预期的1.27694亿蒲式耳。
图2 NOPA月度压榨量 单位：千蒲式耳
数据来源：NASS
美国农业部在2016年10月份供需报告里预测，2016年9月到2017年8月份的年度里，美国将出口20.25亿蒲式耳大豆，高于9月份预测的19.85亿蒲式耳，较修正后的2015/16年度19.36亿蒲式耳提高4.6个百分点。美国农业部发布的出口检验周报显示，过去一周的美国大豆出口检验量继续增长，再创单周出口检验量的历史最高纪录。截至2016年10月20日的一周，美国大豆出口检验量为2,739,744吨，打破了一周前刚刚创下的历史纪录2,508,997吨，去年同期为2,665,618吨。迄今为止，2016/17年度(始于9月8日)美国大豆出口检验总量为10,454,187吨，上年同期是9,435,861吨，同比增幅为10.8%，上周是同比增长13.9%。
四、南美大豆存在播种面积和拉尼娜天气利多因素
今年阿根廷大豆播种面积可能减少高达4%，因为阿根廷政府取消玉米出口关税后大豆出口仍面临30%的出口关税，农户愿意种植更多的玉米。2016/17 年度巴西大豆播种面积可能增长2%达到创纪录的3390 万公顷，这将是十年来的最低增幅。今年晚些时候可能出现拉尼娜现象，这种天气通常使得南美大豆产区天气更加干燥，天气的不确定性可能令农户减少种植面积。南美两个大豆主产国目前均处于供求偏紧的状态，且未来天气预期偏差，一旦拉尼娜现象卷土重来，大豆价格不排除重演2016 年上半年走势的可能。据美国国家气象局气候预测中心近日表示，未来几个月北半球出现拉尼娜现象并且持续到2016/17年度冬季的几率提高，该中心预计今年秋季出现拉尼娜现象的几率为70%。当年11月至次年1月是南美大豆关键生长期，拉尼娜通常会导致巴西南部和阿根廷东北部干旱，如果这一期间巴西南部的传统旱区遭受拉尼娜影响，这或将影响2016/17年度的大豆生长，届时预计仍有一轮炒作集中发作阶段出现。
五、国内短期豆粕供应紧张格局还将延续
进入十月份以来，我国豆粕供应紧张局面有增无减，部分地区油厂因长假假期停机、豆源不足或者季节性停机检修等因素而更加捉襟见肘，以华北、山东以及广东地区供应最为紧张，部分工厂基本无现货可售、提货困难，而一部分工厂又由于前期10月份合同超卖，因而现阶段难以执行合同。截止10月23日，国内沿海主要地区油厂豆粕总库存量56.93万吨，较上周的53.71万吨增加3.22万吨，增幅5.99%，较去年同期的52.17万吨增9.12%。当周豆粕未执行合同319.4万吨，较上周的325.17万吨减少5.77万吨，下降1.77%，较去年同期的294.69万吨增加8.38%。随着油厂开机率继续提高，预计豆粕库存量也将继续增加。不过，国内豆粕市场供应从紧张到各渠道宽松仍然需要一个过程，虽然海关总署报告显示2016年9月份中国大豆进口量为719万吨，但实际豆粕市场并未感觉到大豆供应量得到了明显补充，反而油厂方面在9月中旬和10月中旬都有因大豆供应紧张停机的现象，预计11月上旬之前紧张格局仍难以明显缓解，这也与油厂进口大豆到货以及开机节奏有紧密关系。10月14日，美国大豆出口理事会(USSEC)发布声明称，中国大豆进口商代表团周五在衣阿华州举行签字仪式，订购价值21亿美元的510万吨美国大豆，受此支撑，CBOT大豆整体一改颓势，出现上涨走势。国内豆粕市场本因供应紧张而具备抗跌心理，此消息与近期豆油强势上扬一起，对豆粕现货价格带来了提振，价格连续上扬。
图3 国内沿海油厂豆粕库存周度变化图
来源：天下粮仓
图4 沿海油厂豆粕未执行合同周度变化图
来源：天下粮仓
六、生猪存栏恢复缓慢，但下游消费有所好转
我国的饲料市场主要分为生猪养殖、禽类养殖和水产养殖市场。国内生猪养殖情况对于豆粕的消费非常重要。受到进口猪肉的冲击，我国生猪养殖利润出现大幅下滑，截止到10月21日，养殖利润外购仔猪-63元/头，自繁自养仔猪从最高超800高位下滑至450元/头。从农业部公布的存栏数据来看，我国生猪存栏的恢复进程异常缓慢，数据显示9月份的能繁母猪仍维持在低位，未出现增长，从7月的3752万头小幅下滑至3710万头，而生猪存栏量为37709万头，较7月的37596万头小幅增长。这导致猪肉价格仍将维持在高位区间，有利于豆粕在自配料配方中保持偏高的水平，也利于豆粕的消费，但存栏增加的放缓将抵消部分利好。不过，好在本轮养殖业复苏的逻辑并没有改变，即养殖利润高促使养殖户补栏积极性增强。截至10月21日，猪粮比仍维持在8.77的高位，尽管跟前期10以上的高位相比有所回落，但也已经远远高于养殖的盈亏平衡点5.5。因此，随着洪水影响的消退，养殖行业仍将进入到复苏通道，那么豆粕的需求量也将逐渐增加，这将对豆粕价格应有一定支撑作用。
图5 国内外购仔猪和自繁自养生猪养殖利润
数据来源：wind
图6 国内生猪存栏
数据来源：wind
图7 国内猪粮比
数据来源：wind
从生猪定点屠宰企业的屠宰量来看，上半年的生猪屠宰量是连续三年同比下降，2014年上半年为1.2亿头，2015年上半年1.1亿头，2016年上半年1亿头，但是从今年7月份开始生猪屠宰量增加明显，这说明下游消费出现了一定的好转。
图8 生猪定点屠宰企业屠宰量
数据来源：wind
七、小结与展望
因美豆销售预期良好，且南美供给出现缺口，加之世界气象组织预计今年可能出现弱拉尼娜且持续至明年一季度，美豆丰产压力暂时被掩盖，美豆暂时偏强。国内，人民币贬值将相应提升后期大豆到港成本，令油厂挺价意愿增强，预计国内豆粕现货紧张局面缓解之前，豆粕价格仍可能延续反弹行情，但在油强粕弱格局结束之前，豆粕上方空间不会太大。
八、风险因素：
1.美豆丰产压力：随着收割推进，如果有数据显示美豆丰产水平超出美农报告预估，则可能使得美豆受压回落，从而压制国内豆粕价格，未达目标。
2.大豆到港进度和到港量：未来11、12月进口大豆数量庞大，且随着油厂开机量增多，豆粕供应增加，豆粕行情继续上行压力逐步增。
3、我国能繁母猪存栏量下降的趋势还没有结束，饲料产能端仍然没有开始恢复，这对饲料需求具有不利的影响。
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