10月豆荚数与荚重指标接近历史极值，11月单产上调空间有限，南美已近最坏情况，国内需求稳定，豆粕期现结构支撑期价上涨。技术上，1701豆粕近期连续反弹，技术上突破前期震荡平台下沿，一方面构筑了向下的假突破信号，另一方面MACD出现底部背离信号，结合豆粕内外市场供需结构，可以依托2850尝试买入，资金使用30-50%，止损2850一线，目标3000-3100。
最近一个半月以来，美豆始终保持在930-990美分窄幅区间震荡，即使10月供需报告大幅上调美豆新季单产，美豆也未能打破区间下沿，对于后市的判断，我们认为最悲观的情况应该已经过去，市场对美豆供应增长已经进行了较为充分的消化，在南美面积增长乏善可陈的背景下，季节性出口高峰的临近将有可能推动期价出现一波反弹行情。
一、 美豆单产11月上调空间有限
图1、美豆单产模型豆荚数与荚重指标分布
数据来源：NASS 国海良时期货研究所
过去数年里面11月报告较10月报告均上调了单产，但并不是每次11月报告都会上调，10、11年就都没有上调。
在10 供需报告中USDA将美豆新季单产提高0.8蒲式耳到51.4蒲式耳/英亩，对应的单产计算模型中的18平方英尺内的豆荚数为1800个，荚重为0.3212克，而9月单产计算模型的两个参数分别为1741个和0.3269，其中豆荚数指标较上月提高了3.39%，荚重指标下调1.74%。尽管荚重指标下调但仍创下历史记录，豆荚数指标也仅低于10年水平，位居历史第二。而且该报告收集数据时美豆已经收割36%(截至10月2日)，样本数据应该已经基本反映真实作物状态，后续继续大幅调整的概率已经大幅下降。
二、美豆进入季节性压榨高峰阶段
图2、NOPA月度压榨量 单位：千蒲式耳
数据来源：NASS 国海良时期货研究所
NOPA公布的数据显示9月份其会员企业的大豆加工量为1.29405亿蒲式耳，低于8月份的1.31822亿蒲式耳，不过伊利诺伊和印第安纳等主要大豆产区，大豆加工厂的压榨量均高于8月份，去年同期的大豆压榨量为1.26794亿蒲式耳。本次9月压榨量同比增长2.1%，创同期07年以来新高。从季节性压榨量看，10月开始进入压榨高峰期，四季度至来年一季度前半段均处于压榨高峰阶段。这对美豆将提供有效的需求支撑。从最下游的养殖市场看，三季度美国生猪存栏创今年新高，尽管近期生猪价格出现大幅下滑，但生猪养殖周期限制了其退出时间，四季度生猪市场仍将保持相对高位。由于美国饲料需求与国内差异较大，超过一半饲料为禽料，从USDA公布的对四季度肉鸡、火鸡和鸡蛋产量预估数据看，四季度肉鸡产量预计下降2.78%，但火鸡和鸡蛋产量增幅均超3%，所以总体看，四季度美国内饲料需求持稳至微增概率较大。这种国内需求的季节性增长将会在价格中得到逐步体现。
图3、美国生猪季度存栏 单位：百万头
数据来源：NASS 国海良时期货研究所
三 季节性出口高峰降临
图5、美豆周度出口销售 单位：吨
数据来源：USDA 国海良时期货研究所
USDA公布的出口数据方面，截至6日当周，美豆当季大豆出口净销售141.71万吨，与去年同期基本持平，而截至13日当周的出口检验量高达250.9万吨，远超预估水平，也超过去年同期的237.4万吨。从周度出口数据看，进入10月开始，美豆出口及装船数据快速增长，一般在11月达到峰值水平，随后缓慢下降，由于南美大豆出口能力的下滑，预计美豆出口窗口期的进口需求将更为强劲，从最近几周的出口销售数据看，目前美豆出口进展顺利，这种季节性需求题材炒作窗口的打开将有可能推动美豆出现100美分左右的反弹。
四 南美方面利空出尽，面积及天气周期预期将继续提供支撑
图6、巴西马托格罗索大豆播种进度 单位：吨
数据来源：CGD 国海良时期货研究所
据AG Rural数据，截至10月14日，巴西大豆已经播种18%，群件同期为13，均值10%，主产州马托格罗索州已经播种31.4%，去年同期为21.6%。前期降雨有效改善了土壤墒情，近期天气有利于做田间工作的展开。最近两周巴西大豆的播种进度都快与去年同期，在巴西种植早期，目前的情况可以说是利空基本出尽，不会有更恶劣的情况出现。未来一旦出现降雨拖慢播种进度都会对美豆期价提供利多支撑。而且目前巴西新豆已销售26%，去年同期为36%，均值为30%，销售缓慢说明豆农对当前价格认同度较低，惜售情绪也有利于提振当前期价。
另外，由于种植效益的差异，巴西今年面积增长有限，阿根廷则受玉米挤压大豆面积甚至会有小幅下滑，在面积方面决定了南美大豆供给两个变量中的一个处于相对偏紧状态，这位后期炒作天气提供了良好基础。而NOAA10月月报预计10月北半球发生拉尼娜概率为65%，17年1月的发生概率为44%，中期天气模式的变化仍为大豆天气炒作提供了潜在基础。
五 国内供需结构亦提供有力支撑
图7、国内豆粕表观消费量 单位：万吨
数据来源：国海良时期货研究所
从豆粕三季度表观消费需求看，今年三季度共消费1647万吨豆粕，同比下降39万吨，7、8月份同比有所下滑，但9月基本与去年同期持平，当然9月有一些消费是以库存形式存在，因为运输新政的影响，部分企业提前采购了部分库存。总体来看，三季度消费有所放缓，但考虑到下游生猪存栏及禽类存栏的增长，四季度消费仍值得期待，一方面有季节性增长影响，另一方面，三季度补栏亦会在终端形成实际需求，在替代品方面，随着豆菜粕价差的缩小，替代需求的提升也会对豆粕需求形成助力。另外人民币近期的快速贬值会传导到豆粕之上也会为盘面提供利多支撑。
图8、国内豆粕库存及月度大豆压榨量 单位：万吨
数据来源：天下粮仓 国海良时期货研究所
从期现结构上看，目前国内豆粕处于低库存阶段，截至10月16日国内豆粕库存为53.71万吨，从7月底的93万吨近乎腰斩，库存下降一方面有八九月份压榨量季节性下滑影响，9月消费的火爆也是一个重要因素。考虑到10、11月仍是压榨淡季，预计未来2个月国内豆粕库存将有一定回升，但速度将会较为缓慢，尤其是未来1个月内豆粕维持低库存的概率较大，这种现货的低库存高基差结构的持续容易推动豆粕期现价格回归。
图9、国内大豆盘面压榨理论利润 单位：元/吨
数据来源：天下粮仓 国海良时期货研究所
目前国内盘面理论榨利仍处于偏低阶段，考虑到现货价格的高企，这种内外价格结构对国内油厂的套保盘吸引力有限，在缺少新空头力量压制背景下，豆粕进一步杀跌动能有所不足，而一旦美豆进入季节性反弹阶段，成本传导将更容易推动国内豆粕价格的回升。
操作建议：技术上，1701豆粕近期连续反弹，技术上突破前期震荡平台下沿，一方面构筑了向下的假突破信号，另一方面MACD出现底部背离信号，结合豆粕内外市场供需结构，可以依托2850尝试买入，资金使用30-50%，止损2850一线，目标3000-3100。
风险提示：
1、美豆击穿930震荡平台下沿一线。
2、美元持续走强影响。
3、巴西种植进度快速提高。
国海良时 王晨希
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