一、策略概述
核心逻辑：
1、 铁矿石供大于求的格局未变，随着国内钢铁行业去产能的持续进行，势必对铁矿石的价格上涨产生压力。
2、 国外四大矿山仍在努力降低成本，成本端的下滑打开了价格的下跌空间。
3、目前依旧处于基差贴水的结构，市场对未来价格走势比较悲观。
4、根据历史的统计规律，临近交割月的时候，由于基差恢复的原因，价差走高的概率较高。
二、基本面分析
(一)需求端旺季不旺，尚未看到明显转好迹象
钢铁行业是铁矿石唯一的下游，钢铁的需求情况密切影响铁矿石价格走势。“金九银十”的旺季不旺，后期冬季的到来对钢材需求将进一步产生压力。
1、房地产投资增速低位徘徊，基建暂时维持稳定
房地产方面，根据8月份公布的最新数据，房地产开发投资完成额累计同比增长5.4%，房屋新开工面积累计同比增长12.2%，从今年四月份以来，这两者的增速都在不断下滑。
数据来源：WIND，申万期货
基建方面，8月份公布的基建投资累计同比增长18.32%，总体保持稳定，预计第四季度新增大规模基建开工的可能性不大。
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第四季度是传统的房地产开工淡季，尤其是北方，进入冬季后工地大量停工，对钢材的需求减少，那么北方生产的钢材会南下，对价格产生压制。
2、钢厂产量持续维持高位，钢材价格压力重重
9月16日的全国高炉开工率是80.8%，唐山钢厂产能利用率是90.06%，都处于较高位置。9月10日的重点企业日均粗钢产量将近176万吨，产量依旧很高。说明钢厂在有利润的情况下，主动减产的动力不是太强。
数据来源：WIND，申万期货
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3、库存增加，出口压力加大，供需矛盾显现
库存方面，自七月中旬以来，螺纹钢的社会库存一直在增加，重点企业的钢材库存也有所反弹。出口方面，钢厂总体上倾向于积极出货来降低库存压力。这些都侧面反映了钢厂所面临的一些供需矛盾。
数据来源：WIND，申万期货
通过对需求、供给、库存、出口等方面的分析，预计在当前的政策条件下，第四季度黑色板块总体是震荡偏弱，但是下方的空间也不大，主要是考虑到贴水幅度和钢厂的利润水平。目前铁矿石期货贴水现货的幅度较大，焦煤焦炭又由于去产能的原因导致库存偏紧，所以钢材有较高的成本支撑。
(二)铁矿石供应不减，价格易跌难涨
最近几年，铁矿石一直处于产量扩张、供给过剩的状态。随着海外四大矿山努力降本节支、挖潜增效，铁矿石的成本支撑进一步下降。
1、供需结构未变，依旧是供大于求
从09年开始，随着国际矿山的大幅度增产和中国需求的见顶，铁矿石市场开始步入供大于求的状态。之后，供需缺口逐步拉大，到目前为止，这种状况依旧没有得到改变。
数据来源：WIND，申万期货
2、四大矿山产量不减，发货量持续增加
由于在国内钢厂所采用的铁矿石中，海外四大矿山的铁矿石占比早已超过80%，所以，四大矿山的产量情况就显得格外重要。总体来看，为了维护自身的市场地位，四大矿山的铁矿石产量居高不下，尤其是FMG，铁矿石的产能扩大速度非常快。
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3、港口库存持续处于高位
自今年六月下旬以来，全国主要港口(41个港口)铁矿石库存总量持续维持在1亿吨以上，8月份略有下降。澳洲和巴西矿的库存占比持续增加。港口库存在第四季度有望继续维持高位。
数据来源：WIND，申万期货
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4、期货持续贴水，后期基差水平有望得到修复
根据测算，截止9月21日，铁矿石的基差为52.15元/吨，期货盘面贴水较大，显示市场对后期价格的悲观态度。后期随着交割月的临近，近月合约的价格有望向现货价格靠拢，从而对近月合约的价格产生支撑。
数据来源：WIND，申万期货
5、矿山成本不断下降
面对这越来越严峻的市场形势，国际四大矿山都在努力降低成本，抢占市场。以FMG为例，2015年三季度C1成本(离岸湿吨)是16.9美元/吨，扣除6元的利息及资本支出，现金到岸成本仅32美元/吨。但是2016财年的C1进一步降到12-13美元，船运4.5美元/吨，到岸现金成本为18.1美元/湿吨，加上2.6美元的资本支出和3.1美元的利息支出，盈亏平衡价仅为28.3美元/吨。这个价格远远低于普氏价格，显示矿山在降本节支、挖潜增效上所做的努力是非常有意义的。这种降本节支、挖潜增效的行为后期有望持续进行。
(三)风险因素
关于风险，我们最需要密切关注的就是国家去产能的政策和房地产的数据变化。如果第四季度国家在钢铁行业的去产能上发力，导致钢厂的减产幅度超过市场预期，那么第四季度钢材市场走强也是很有可能的。如果房地产的数据不断转好，市场出现较大的“冬储行情”，那么也会助推螺纹钢的价格，出现“淡季不淡”的局面，从而对铁矿石的价格产生正向的影响。
此外，美联储加息预期、国际海运费变化、国家货币发行量等宏观因素也值得密切关注。
(四)结论
综合以上分析，我们认为第四季度的铁矿石价格波动区间是40美元到55美元，远月贴水的结构难以改变。操作策略上，短线逢高寻压力位做空，或者买1701卖1705做正向套利都是比较可行的方法。
申万期货
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