一、策略概述
交易合约：Y1701、P1701
交易方向：震荡偏多操作
核心逻辑：1、美豆丰产已成定局但美豆出口销售较好，限制盘面下跌空间；2、国内9-10月大豆进口量偏少，叠加棕榈油低库存，油脂供应压力不大；3、CFTC基金豆油净多持仓连续增加，资金看好后市。
交易周期：10-60天
潜在风险：USDA\MPOB数据超预期、美联储加息、系统性风险
二、基本面分析
(一)、出口销售利好能否抵消美豆丰产利空
8月份美国农业部上调美豆单产至48.9蒲式耳/英亩，高于去年的48蒲式耳，处于历史新高水平。8月份是美豆生长关键时期，然而市场预期的天气问题并没有出现，反而风调雨顺，非常适合大豆的生长。从ProFarmer作物巡查结果来看，8月份美豆生长结荚情况良好，预计美国大豆产量将达40.93亿蒲式耳的纪录高位，预计大豆单产为每英亩49.3蒲式耳。民间分析公司InformaEconomics预计美国大豆单产为每英亩49.50蒲式耳，大豆产量将达到41.27亿蒲式耳。经纪商福四通(INTLFCStone)也将美国2016年大豆单产预估上修至每英亩50.1蒲式耳的纪录高位，8月预估为48.8蒲式耳。目前各大机构对于美豆单产预期集中在49.3-50.1蒲式耳。在丰产预期下CBOT美豆自8月中旬展开一波震荡回调走势，11月合约最低下探至937美分。
9月份供需报告尚未公布，最终结果能否超过当前市场交易的49.3-50.1区间成为最大变数，也将对方向产生重要影响。从最新作物生长报告显示，截止9月4日当周，美国美豆生长优良率为73%，与前周持平，五年均值为57%。美国大豆结荚率为97%，前周为94%，五年均值为97%。从数据上看，USDA连续两周维持73%的大豆优良率水平，较上次报告前72%高1个百分点，意味着9月份月度报告，单产有上调的要求。
表一：2015/16美国大豆供需平衡表(单位：百万吨)
来源：USDA、中州期货
在2016年美豆丰产大概率发生的情况下出口销售将成为后期左右美豆走势的重要因素。受去年以来厄尔尼诺天气因素减产、上半年出口商激进超卖以及农民惜售观望的一系列因素影响，今年四季度南美大豆可供出口量持续缺乏，这也使得国际市场将进一步依赖秋季上市的美豆新作供应。而在中国需求持续萎缩至四周低位100.89万吨以及美豆周度出口销售总量降至五周来最低之后，USDA本周再次公布强劲出口需求报告，不久可能还会有更多类似的消息宣布，因中国买家上周签署了购买近400万吨美国大豆的意向合同，这或将增加美国农业部在九月供需报告中上调出口预估，我们预计2016-17年度美豆出口量将由8月预期的19.5亿蒲式耳上升至19.7亿蒲式耳。目前市场仍在高度关注，在今年美豆丰产格局基本毋庸置疑的前提下，美豆出口销售能否成为利空阴影下的一抹亮色，能否带来积极因素，从目前情况来看值得期待。
图二、美国大豆出口销售进度
来源：WIND、中州期货
(二)、发生厄尔尼诺概率仍然较大，南美播种季存利多
南美播种季即将开始，阿根廷农户将于9月底开始种植玉米，10月份开始种植大豆。今年阿根廷大豆播种面积可能减少高达4%，因为阿根廷政府取消玉米出口关税后，大豆出口仍面临30%的出口关税，农户愿意种植更多的玉米。阿根廷大豆行业协会总裁称，玉米播种面积的预期增幅可能就是大豆播种面积的预期降幅。其预计2016/17年度阿根廷大豆播种面积将会减少2.5%，为1970万公顷。当地咨询机构大多预计阿根廷2016/2017播种面积将低于2000万公顷。
2016/17年度巴西大豆播种面积可能达到创纪录的3390万公顷，高于2015/16年度的3320万公顷。2016/17年度巴西大豆播种面积可能增长2%，这将是十年来的最低增幅。今年晚些时候可能出现拉尼娜现象，这种天气通常使得巴西南部农业产区天气更加干燥，天气的不确定性可能令农户减少种植面积。此外，信贷紧张也制约农户提高大豆播种面积的能力。自2005年以来巴西农作物播种面积大幅增加，主要受到农业信贷大幅增加的驱动。农业信贷大幅提高，是近几年播种面积增长的决定性因素。由于巴西经济衰退以来，贷款违约以及失业率提高，使得银行放贷更为谨慎。南美两个大豆主产国目前均处于供求偏紧的状态，且未来天气预期偏差，一旦拉尼娜现象卷土重来，大豆价格不排除重演2016年上半年走势的可能。NOAA每旬都会发布关于拉尼娜的预测情况，最新报告显示，拉尼娜在11月到次年2月期间发生的概率超过50%。NOAA官方判断，本轮拉尼娜可能不是一次特别剧烈的拉尼娜，后期我们将继续跟进。
图三：预测16H2-17H1发生拉尼娜现象的可能性较大
来源：NOAA、中州期货
(三)、马来西亚棕榈油库存减少，产量和出口需求增加
根据马来西亚棕榈油局(MPOB)本周公布了棕榈油7月供需报告，从产量数据上看，马来西亚7月份毛棕榈油产量为158.59万吨，较上月上升3.5%，较去年同期降12.7%。7月棕榈油产量增加，但仍是六年来最低水平，较去年同期减少13%。因去年的厄尔尼诺现象给东南亚带来了干燥天气，影响了棕榈果的单产。出口方面，马来西亚7月份马来西亚棕榈油出口量为138.42万吨，较上月增加21.2%，较去年同期下降14%，此前市场预计出口环比上升13.9%至129万吨。库存方面，2016年7月底马来西亚棕榈油库存为177.06万吨，较上月下降0.2%，较去年同期降21.6%，这是五年来首次6月到7月的库存出现减少，也低于前市场预期的182万吨。
整体来看，棕榈油出口大幅增加，且库存出人意料的下滑，令7月份报告偏利多。尽管产量季节性增加，但仍较去年同期减少13%。这表明了厄尔尼诺现象影响仍然不退，且未来至少三个月的产量仍将偏低。另外，印尼的生物柴油掺混政策一直在实施。这将会提振棕榈油需求，这将使得生产商维持库存，来满足国内需求而不是出口。而船运调查机构ITS周三公布的数据显示，马来西亚8月1-10日棕榈油出口量为45.65万吨，较7月同期出口的38.76万吨增加17.8%。因此，出口需求增加及7月报告利多或将支撑马来西亚棕榈油期货上行，提振国内棕榈油市场价格。不过棕榈油高基差和现货趋近带来的高价将在后期得到打压和缓解，因此连盘短线棕榈油期价在震荡走高后出现回调下行的概率较大，谨防冲高回落带来的风险。
图四：主要地区棕榈油出口量
来源：WIND、中州期货
(四)、国内豆油开机及库存消费情况
1、大豆压榨利润及开机率情况
从大豆压榨的利润情况来看，随着豆油价格与豆粕价格的持续企稳，国内进口大豆压榨利润比上周末有所好转，截至周末大部分地区压榨利润仍为负值，山东地区进口大豆的压榨利润为-122元/吨，天津地区进口大豆的压榨利润为-71元/吨，江苏地区进口大豆压榨利润为-144元/吨，广东地区进口大豆的压榨利润为-106元/吨，油厂压榨利润稍微改善但仍为负值，总体利润普遍处于较大的负值范围，油厂开工积极性比上周有所回落，开机率为51.93%，油厂顺价销售意愿较强，油厂对后市豆油价格持中性态度。
图五、山东江苏进口大豆压榨利润情况
来源：WIND、中州期货
2、豆油商业库存已经下降至正常水平，但消费仍不见起色
从豆油的商业库存数据来看，截止本周末豆油的商业库存有所反弹至115.7万吨左右，从豆油消费情况来看，国内反腐以及国人对身体健康的重视程度使得豆油的消费增速逐步放缓，那么唯一能够快速消耗库存的就是生物柴油，但是从生物柴油的相关情况来看，生物柴油远远不能拉动豆油的消费，再加上最近原油价格的持续低位运行对生物柴油需求造成巨大的冲击作用，豆油的消费或将延续缓慢的增长态势，相比较豆油的消费情况来说，正常的商业库存虽然对豆油价格构不成重大压力，但是豆油价格在短期内也难有大的上涨行情。
图六、国内豆油商业库存
来源：WIND、中州期货
3、棕榈油库存处于低位
截至9月5日，棕榈油港口库存为28.70万吨，低于上月同期库存量35.8万吨。9月初港口库存较8月底继续减少，库存总量远低于72.70万吨的5年平均值。海关数据显示，7月国内进口总量33.26万吨，较上月有所回升。环比增加40%，但同比减少53.7%。2016年1-7月我国棕榈油进口总量为2198572吨，低于2015年1-7月进口总量3192587吨，降幅31.1%颇为可观。棕榈油现货价格表现坚挺，近几日逐渐走强。截至9月5日，我国主要港口24度棕榈油平均吨价达6200元，较9月2日的平均吨价6075元有较大涨幅。棕榈油主力合约基差走弱，双重因素对棕榈油主力合约价格形成提振作用。
图七、历年棕榈油库存对比
来源：WIND、中州期货
(四)、CFTC基金持仓增加豆油净多单
据美国商品期货交易委员会(CFTC)发布的报告显示，投机基金在大豆期货和期权市场上继续减持净多单，净多单持仓创下2016年4月5日以来的最低水平。但在豆油持仓上连续六周增加持仓，截至9月6日，豆油净多持仓至109860手，较上周107657增加2203手。
图八：CFTC豆油非商业净多持仓
来源：WIND、中州期货
(五、)技术分析
来源：文华财经、中州期货
上图是油脂指数日线图，从图上可以看出，油脂板块整体仍处于上行通道，虽然过程曲折，并且屡次承压回来，但重心逐渐上移，呈现多头走势。
三、结论及操作建议
虽然美豆丰产已成定局，但由于市场已经在交易高单产，也就是当前对利空已经有较大消化，后期一旦出口销售超预期，市场将迎来利空出尽后的反弹行情。此外在北美销售垄断的同时，南美播种季节陆续展开，此时种植面积缩减、厄尔尼诺等也将再次影响市场走势。国内方面，未来几个月国内进口大豆数量减少，棕榈油库存依旧处于低位，叠加即将到来的油脂消费旺季，总体而言油脂后期震荡反弹概率大于震荡下跌概率。因此，我们综合分析认为、棕榈油1701后期存在波段做多机会，具体交易策略如下：
入场价位：6130-6300元/吨、5340-5440元/吨获利了结价位：6430-6600元/吨、5630-5800元/吨止损价位：6100元/吨、5300元/吨。资金使用比例：20%-40%
中州期货
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