摘 要
5月以来，内盘棕榈油市场出现了反季节性的强势表现---无论是期现绝对价格抑或期货1-9价差。价格的异常源自港口库存的急速变化，由于2016年厄尔尼诺现象导致马来西亚、印尼降雨大幅减少，新季产量出现断崖式的下降，拖累主产区库存水平创3年新低，国内港口库存江降至5年新低，价格创2年半新高。
图1：张家港棕榈油报价及国内港口库存
数据来源：Wind 国联期货研发部
笔者认为，随着港口库存回升以及替代品消费的限制，棕榈油价格将见顶回落，回落周期将持续两个月左右。
一、交易观点及风险
1.1降雨充沛 产量加速回升
根据我们的天气监控，6月中旬至今马来西亚与印尼棕榈油主产区的降雨十分充裕，对提升棕榈的单产有很大帮助。虽然8月出现了短期的干旱但由于9月初的降雨，累计降雨量依旧非常充裕。预计未来3个月马来的库存水平将出现快速的回升，进而带动国内港口库存回升。
图2：6月中旬至今棕榈油主产区累计降雨量
数据来源：NOAA 国联期货研发部
图3：马来西亚棕榈油产量、出口、库存数据
数据来源：wind 国联期货研发部
1.2豆棕现货逼近历史极值 棕榈油消费受限
截至9月9月，张家港豆棕现货价差已经跌至近8年的新低。根据贸易商反映，目前棕榈油价高无市，豆棕在采购层面的替代效果明显。可以判断，现货价差若不出现较大修正，棕榈油的消费还将受到进一步的限制，这将进一步加速棕榈油库存的回升。
图4：张家港豆棕现货价差
数据来源：USDA 国联期货研发部
1.3美豆临近上市 豆油库存高企
豆油方面，根据USDA8月的报告，美国大豆在良好天气下维持单产高位，产量再创新高，进而拉高本年度全球大豆期末库存攀至历史第二高位的7300万吨。9、10月份美国大豆上市期间，豆油价格难有表现，震荡走弱的概率很高，这将压制棕榈油的表现。
图5：全球大豆期初库存
数据来源：USDA 国联期货研发部
截至9月9日，国内豆油商业库存118.61万吨，创2年新高。
图6：现货豆棕价差
数据来源：国联期货研发部
1.4做空棕榈油的主要风险
主产区产量恢复不及预期，这将导致主产国与国内库存持续低迷，进而拉高或维稳现货，而目前棕榈油期货贴水现货较大，期现回归的压力将推升期价。
16/17年度大豆产量下调预期增加，推升豆油价格，进而拉动棕榈油表现。
美元出现持续加速下跌，这将推升整个商品市场重心，棕榈油也难独善其身。
1.5如果有效调整头寸实现看空观点
考虑到现货豆棕价差的上涨预期，笔者认为未来一个月豆棕期货价差也会出现反弹，也就是说资金将重点进行买豆油空棕榈油的交易，但随着时间进入四季度，资金将逐步倾向与季节性策略的调整，即卖豆油买棕榈油。从顺应资金趋势的原则角度，笔者建议投资者可先进行棕榈油的空头交易后转向豆油的空头交易。
国联期货 王佳博
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