一、策略概述
出方案时间：2016年9月12日
交易标的：焦炭
交易合约：J1701
交易方向：焦炭向下做空
交易计划：
1.J1701：空头初步建仓1170-1190区域，背靠1190-1290区域加仓，突破1290进行减仓，向上突破1300开始止损，止损区间1300-1310，目标价位950-1100区间。
资金占用约20%，最多不超过30%。
交易周期：10--30天
开仓逻辑：
1、煤炭产能过剩局面依然存在
2、政策要求抑制煤价过快上涨
可能的风险：
1、焦煤焦炭市场需求相对偏紧，仍有上涨空间；
2、去库存及环保限产加剧供给不足；
3、金融市场系统性风险；
4、其他因素等。
二、风险控制
(一)总持仓保证金控制
任一交易日，根据账户总资金处在的区间值的情况，总持仓保证金与总资金的比例控制如下：
(二)单品种持仓保证金控制
任一交易日，根据账户总资金处在的区间值的情况，单个期货品种持仓保证金与总资金的比例控制如下：
(三)长假持仓保证金控制
遇长假休市(假期大于3天(含))，假期前一个交易日14: 30后，期货持仓保证金不得超过30%。
二、因素分析
(一)政府出手：释放部分先进产能，抑制煤价过快上涨
1. 价格过快上涨加大去产能难度
今年的主题是“供给侧改革”，首要就是去除煤炭、钢铁行业的过剩产能。而随着煤炭去产能的推进，供给收缩带来焦煤焦炭现货价格的大幅反弹。与4月初相比，9月初的焦煤现货价已上涨75%，而焦炭现货价涨幅更是高达91.55%。
图1：焦煤、焦炭现货价格
数据来源：钢之家，Wind，广永期货
图2：环渤海动力煤(Q5500K)综合平均价格指数
数据来源：Wind，广永期货
注：焦煤现货价为山西主焦煤(A<10.5%，V:20-24%， S<1%，G>75%，Y:12-15,Mt:8%，吕梁产)，焦炭现货价为唐山二级冶金焦(A13.5%，0.7%S) 到厂价(含税)
价格的反弹刺激焦化企业开工率出现明显回升。而若价格继续上扬，势必大大降低过剩产能退出的意愿。随着今年7、8月份煤炭价格的大幅攀升，市场不断有传言称，政府将释放部分产能以抑制煤价过快上涨。国家发改委副主任连维良也多次在公开场合表示，存在这种可能。甚至有部分大型煤炭集团已在着手研究先进产能从276个工作日恢复到330个工作日生产事宜。
图3：焦化企业开工率
数据来源：Wind，广永期货
2. 政府该出手时就出手
9月8日，发改委等部门召集大型煤炭企业开会，启动《关于稳定煤炭供应、抑制煤价过快上涨工作预案》。《预案》分为三、二、一级响应机制。三级响应是指当环渤海动力煤价格上涨到460元/吨以上且连续两周上涨，将日均增产20万吨，响应范围包括晋、陕、蒙的53座煤矿；二级响应是指当动力煤价格上涨到480元/吨，将日均增产30万吨，响应范围包括晋、陕、蒙、鲁、豫、皖、苏的66个煤矿；一级响应是指当动力煤价格上涨到500元/吨，将日均增产50万吨，范围是全国范围74个矿井。而当动力煤价格下跌至490元/吨且连续两周下跌，一级响应停止；下跌至470元/吨，二级响应停止；下跌至460元/吨，三级响应停止。不过本次预案实质并未放开276个工作日制度，相关煤企仅可以在全年淡旺季间调节产量。另外，释放先进产能针对的是动力煤，焦煤市场将不受影响。
虽然本次《预案》并未针对焦煤，但已经释放出政府稳定煤价的强烈信号。这将对“双焦”后续进一步上涨形成强力压制。
(二)焦煤焦炭供给暂时仍偏紧，但有调整空间
1. 焦煤：产量下滑，库存低位
(1)焦煤供给存在一定缺口
在去产能的背景下，国内炼焦煤产量大幅下滑，今年1-7月累计产量同比减少3087.69万吨(累计同比-11.1%)。这使得焦煤现货价格受到较强支撑，进而拉动了焦煤的进口需求，今年1-7月炼焦煤累计进口量同比增加322.53万吨(累计同比11.41%)。
图4：炼焦精煤产量
数据来源：Wind，广永期货
图5：炼焦煤进口量
数据来源：海关总署，广永期货
但即便焦煤进口量大幅增加，也难以弥补国内炼焦煤产量下滑的缺口。7月份，炼焦煤供给缺口为509.44万吨，为连续4个月出现缺口。
(2)焦煤库存处于历史低位
独立焦化厂方面，截至9月2日，国内样本独立焦化厂炼焦煤平均库存为210.6万吨，与去年同期相比减少21.27%。钢厂方面，截至9月2日，国内样本钢厂炼焦煤平均库存为527.4万吨，与去年同期相比减少2.47%；而国内大中型钢厂炼焦煤平均库存可用天数为12天，与去年同期相比降幅达25%。
港口库存方面，截至9月2日，四港口(京唐港、日照港、连云港、天津港)炼焦煤库存合计仅为81万吨，与去年同期相比减少74.6%。
图6：炼焦煤平均库存
数据来源：Wind，广永期货
图7：国内大中型钢厂炼焦煤平均库存可用天数
数据来源：西本新干线，广永期货
图8：四港口炼焦煤库存
数据来源：Wind，广永期货
2. 焦炭供给亦偏紧，外需较为旺盛
(1)焦炭产量降幅大于需求降幅
在去产能及环保限产的背景下，国内焦炭产量总体亦呈负增长状态。焦炭产量仅在5、6月份同比录得小幅正增长，但7月份同比增速又转为负值；1-7月，国内焦炭累计产量为2.5322亿吨，累计同比减少1072万吨(累计同比-4.06%)。考虑到生产吨钢约需0.45吨焦炭，由于今年1-7月，国内粗钢累计产量为4.6652亿吨，累计同比减少952.4万吨，相当于焦炭的需求量减少428.58万吨。可见，实际上焦炭产量的减少幅度要超过需求的下降幅度。这使得焦炭的供给总体上亦出现偏紧的局面。
图9：焦炭产量
数据来源：国家统计局，广永期货
图10：粗钢产量
数据来源：国家统计局，广永期货
(2)国内库存总体偏低
独立焦化厂方面，截至9月2日，国内独立焦化厂焦炭库存为1.66天，与去年同期相比降幅达72%。钢厂方面，截至9月2日，国内大中型钢厂焦炭平均库存可用天数为7.5天，与去年同期相比降幅达16.67%。
图11：国内独立焦化厂焦炭库存
数据来源：西本新干线，广永期货
图12：国内大中型钢厂焦炭平均库存可用天数
数据来源：Wind，广永期货
今年以来，焦炭及半焦炭出口需求相对旺盛，1-8月焦炭及半焦炭出口量为690万吨，累计同比增加77.38万吨(累计同比12.63%)。6月以来出口需求的回升带动港口库存趋升，截至9月2日，四港口库存合计为289万吨，处于年内高位。
图13：焦炭及半焦炭出口数量
数据来源：海关总署，广永期货 图14：四港口焦炭库存
数据来源：Wind，广永期货
3. 供需错配有调整空间
虽然焦煤焦炭短期供给仍维持偏紧局面，但9月8日《关于稳定煤炭供应、抑制煤价过快上涨工作预案》的启动为改善这一局面提供了操作空间。虽然预案并未放开煤企276个工作日核定的产能，也即先进产能煤矿的年度产量仍然不突破按276个工作日核定的产能，但可在全年淡旺季间调节产量，使得旺季时的月度产量上限可达到按330天工作日核定的产能。
在需求旺盛的时候，先进产能的煤企通过释放额外部分产能，可以起到平抑价格的作用。
(三)支撑焦炭终端需求的逻辑尚在，但有被打破的危险
截至9月2日，主要城市钢材库存为956.48万吨，实现了自7月中旬以来的连续7周上涨。此次钢材库存上升背后的原因并不是贸易商被动囤积，反而是贸易商主动囤货，因贸易商对后市看好。其背后的逻辑主要是，在去产能及限产频出的背景下，对“金九银十”及基建再度发力有所预期。
图15：主要城市钢材库存
数据来源：Wind，广永期货
8月以来，房地产再次火爆，并且出现由一线城市向二三线城市蔓延的迹象。二线城市商品房成交面积爆发式增长，二线房价和土地购置也跟随销量出现大幅上涨。而“地王”频出加上限贷限购政策出台的预期，也刺激了不少居民加快购房的脚步。值得注意的是，7月26日召开的中共中央政治局会议首提抑制资产泡沫。若后续监管力度加大，“金九银十”恐将失色。
与居民购房热度形成鲜明对比的是，7月份的宏观经济再度转冷，投资、消费、出口同时出现回落。在此背景下，叠加宽松难现的预期，财政政策则有进一步发力的必要。但截至今年上半年，地方财政结转结余资金可能仅剩余5440.93亿元，政府预算内的财政空间相对有限，那么发力的重点就落在PPP上。不过截至6月末，入库PPP项目的落地率为23.8%(投资额达1万亿元)，进度偏慢。政府希望加速PPP项目落地，无奈社会资本的热情并不高。
虽然支撑焦炭终端需求的逻辑尚在，但也存在随时被证伪的风险。这将制约焦炭后市的上涨空间。
图16：基础设施建设投资累计同比
数据来源：国家统计局，广永期货
图17：2016年入库PPP项目落地情况
数据来源：财政部PPP中心，广永期货
(四)后市展望
截至9月8日，焦煤期货1701合约较现货升水174.5元/吨，焦炭期货1701合约较现货贴水151.5元/吨。
图18：焦煤期现价格
数据来源：钢之家，大连商品交易所[微博]，广永期货
图19：焦炭期现价格
数据来源：Wind，大连商品交易所，广永期货
广永期货 谢祥华
新浪声明：新浪网登载此文出于传递更多信息之目的，并不意味着赞同其观点或证实其描述。文章内容仅供参考，不构成投资建议。投资者据此操作，风险自担。