核心观点
美豆产区天气良好，生长末期大豆优良率不降反升，各农业机构纷纷上调今年美豆产量预估，美豆丰收格局逐渐清晰。美豆丰产预期将会继续压制整个豆类市场价格反弹的空间。
国内养殖业受挫，饲料产业需求低糜，限制豆粕消费，而油厂高开机率致豆粕库存压力不减，豆粕基本面压力重重。
马来棕榈油产量恢复缓慢，出口需求强劲，库存较往年迅速回落，本年度库存恢复有限。国内8月中旬开始港口棕油通关虽有所恢复，但速度仍较慢，持续低库存支撑期价。
一、策略概述
出方案时间：2016年9月9日
交易标的：豆粕、棕榈油、豆油
交易合约：M1701，P1701，Y1701
交易方向：油脂震荡偏多；豆粕震荡偏空。
交易计划：
1.Y1701：多头建仓区间6170-6300，60天均线上方持续看涨，低于60天均线逢低适量加仓，跌破6100减仓，跌破6050止损，目标价位6380-6800区间。
2.P1701：多头初步建仓5520-5600区域，背靠5420-5480区域加仓，跌破5420进行减仓，跌破30天均线止损，目标价位5600-5800区间。
3.M1701：多头建仓区域2900-2950，跌破2900逢低加仓，加仓背靠2700-2800区间，上方压力目标3050-3200。
交易周期：10--60天
开仓逻辑：
1、豆粕基本面压力重重
2、国内棕榈油库存偏低
可能的风险：
1、美豆产区出现恶劣天气影响到产量；
2、国内棕榈油港口库存迅速恢复；
3、USDA报告、MPOB报告、美联储加息会议等出现超出预期的结果；
4、金融市场系统性风险；
5、其他因素等。
二、因素分析
(一)美豆
1.美豆丰收压力渐显，收割低点将现
美国农业部8月供需报告数据显示，美国2016/17年度大豆单产为48.9蒲式耳/英亩，总产量为40.6亿蒲式耳，两者均为创纪录高位，远超分析师预期，此前7月预估46.7蒲式耳/英亩，2015/16年度大豆单产48蒲式耳/英亩。近来美国中西部地区天气条件依然良好，降雨以及日照充足，极有利于正处于关键生长期的大豆作物。美国农业部(USDA)在每周作物生长报告中公布称，截至9月4日当周，美国大豆生长优良率为73%，与前一周持平，去年同期为63%。往年生长末期大豆生长优良率一般会下降，今年不降反升，这令美豆继续承压。
此外，美国农业机构纷纷上调大豆预估。Pro Farmer实地考察后预估今年美国大豆产量预计达到创纪录的40.93亿蒲，平均单产为49.3蒲/英亩，高于美国农业部预测的40.6亿蒲和48.9蒲/英亩。Pro Farmer预估单产基本较实际单产低1-3蒲式耳左右，此外结合历史数据统计，8月USDA报告预估的单产低于最终单产的概率较大，因此，市场普遍预计今年美豆最终实际单产或高达50蒲式耳以上。种种报告预示了今年美豆丰产的前景。
美豆关键生长期9月上旬结束，若美豆产区天气保持良好，美豆如期获得大丰收。按照季节性规律，9月中下旬至10月上旬，容易形成收割低点，届时美豆价格将迎来进一步下跌。
图表1:美豆开花率 图表2:美豆生长优良率
数据来源：WIND,广永期货数据库
2.CBOT 大豆多头持仓下降
根据CFTC期货持仓数据，截至8月30日当周，CBOT大豆总持仓632779张，较前一周下降37095张，可见CBOT大豆市场有资金流出。从CBOT大豆非商业持仓结构来看，CBOT大豆非商业多头持仓约217512张，较前一周下降31473张；非商业空头持仓70966张，较前一周上升1360张。从CBOT大豆非商业持仓来看，截止到8月30日当周，主要以多头减仓为主(非商业多头持仓也已经下降至今年4月初的水平)，空头略有增仓，所以目前CBOT大豆市场偏向于空头市场。
图表3:CFTC大豆非商业净多持仓
图表4:USDA预测主产国大豆产量
数据来源：WIND,广永期货数据库
(二)豆粕
1.养殖业受挫，豆粕需求增长有限
自6月份以来的洪涝灾害已经致使国内近六省超过60万头生猪以及2750万家禽死亡，其中包括湖北、安徽、湖南和江西。长江流域部分鱼塘被冲毁，多个水库也因泄洪需要而流失大量鱼苗，导致灾区水产存塘量减少，抑制水产饲料消费预期，市场信心决堤。8月份养殖业还处于洪灾后的恢复过程，恢复速度缓慢，预计很难达到受灾前的状态。同时，高温天气延续，消费端处于最淡季，农业部数据显示7月生猪存栏同比减少2.4%，环比减少0.1%，结束4个月连续增长势头，能繁母猪存栏同比减少3.2%，环比减少0.2%。8月份生猪养殖对于豆粕的需求增长也有限。8月份国内豆粕需求量不大，终端需求未见起色。
图表5:生猪存栏变化率
图表6:养殖利润及猪粮比
数据来源：WIND,广永期货数据库
图表7:生猪存栏与能繁母猪对比
图表8:国内饲料月度产量
数据来源：WIND,广永期货数据库
2.豆粕库存积累，基本面压力重重
据天下粮仓调查，7、8月份国内油厂开机率维持在50%以上，仅8月初因豆粕胀库及广东地区遭遇台风，部分油厂停机，造成开机率降至三个月以来的低点46.86%，偏高的开机率带动豆油、豆粕库存持续走高。目前华东、山东、华北地区豆粕供应压力较大，且油厂出货压力也较大，一直催着提货，东北及两广地区豆粕供应充足，但供需相对平衡。油厂开机率一直保持在高水平的情况下，现货买家入市谨慎，饲料厂及经销商大多处于观望态度，以消耗手中库存或随买随用为主，成交并不理想的状态下，油厂的豆粕库存再度积累，基本面压力重重。
图表9:国内油厂开机率
图表10:进口大豆到港成本
数据来源：WIND,广永期货数据库
3.临储拍卖持续，大豆供应充足
截至8月30日，全国主要油厂豆粕库存为89万吨，较上周同期的91万吨减少2.2%，较去年同期的93.5万吨减少4.8%，但略高于过去3年同期均值的87万吨。由于8-10月国内大豆到港量较去年明显减少，豆粕现货及近月基差报价保持坚挺。但是临储大豆拍卖自7月15日开拍以来陆续销售大豆，每周竞拍60万吨左右数量的大豆，截止目前几轮国储拍卖成交率逐渐下降，终端承接意愿仍不强，市场对后市信心不足。但是随着国储拍卖豆陆续出库，国内大豆供应量将会有所增加，目前国内进口大豆库存尚有640万吨左右，因此未来两个月大豆的压榨供应不会缺乏。
图表11:中国大豆月度进口量
图表12:进口大豆港口库存
数据来源：WIND,广永期货数据库
图表13:国内部分主流油厂豆粕成交统计 图表14:国内部分油厂豆粕库存统计
数据来源：WIND,广永期货数据库
4.CBOT豆粕空头持仓上升
根据CFTC 期货持仓数据，截至8 月30 日当周，CBOT 豆粕总持仓350038 张，较前周下降15173 张，CBOT 豆粕市场资金流出。从非商业持仓结构来看，CBOT 豆粕非商业多头持仓约106793 张，较前一周下降1870 张； CBOT 豆粕非商业空头持仓29023 张，较前一周上升2743 张。由此可见，截止8 月30 日当周，CBOT 豆粕市场仍偏向于空头市场。
图表15:CFTC豆粕非商业净多持仓
图表16:连粕合约净持仓
数据来源：WIND,广永期货数据库
(三)油脂
1.内外利好共振，提振油脂上涨
三季度国内油脂的亮点在于棕榈油在内外利好共振下领衔上涨。7月MPOB报告显示马来西亚棕榈油库存意外下降0.23%至177万吨，库存创下过去5年同期新低水平，产量增幅低于市场预期，整体呈现一定的反季节特点。7月的增速放缓为厄尔尼诺的影响推迟反应所致，此外该月开斋节导致生产率下降亦是可能原因。我们看到单产从去年同期的0.34吨/公顷，下滑到今年7月的0.29吨/公顷。与此同时，国内自从融资性进口需求降低后，转向按需加工进口，港口库存从4月初的近100万吨稳步下降，6月下旬因商检严格，通关时间由原本的4-5天延长至半个月以上，导致国内棕油库存下降至30万吨的历史低位，远低于5年同期的平均库存75万吨。国内每月的棕榈油消费量约为40万吨，加之港口货权集中，导致现货货源极为紧缺，南方棕榈油供应一度接近断档。现货货源紧缺催生了本轮油脂上涨行情。
图表17:马来西亚棕榈油单产
图表18:中国棕榈油月度进口量
数据来源：WIND,广永期货数据库
2.马来产量缓慢恢复，库存增量有限
马来产量1-7月累计产量918万吨，同比降幅15.5%，本年度产量供应较去年的缺口在二季度已有明显体现，但三季度目前看来在逐渐追赶，同比降幅已有收窄。具体分地区来看，东马7月产量82万吨，同比增2.08%，6月份同比减少3.43%，本月产量出现增长。西马地区产量仍然滞后，同比减24.35%，6月份同比减21.15%。厄尔尼诺的影响可能滞后反应，导致后续整体产量仍在缓慢恢复周期中。初步估算往后几个月棕榈油产量高点在10月份，产量在178-195万吨之间。另外从出口情况上看，我们发现马来出口非常可观，船运调查机构ITS公布的数据显示，马来西亚8月棕榈油出口为1,620,795吨，较7月出口的1,273,543吨增加27.3%，因印度需求大增。产量恢复缓慢出口强劲的情况下，预期马来的库存恢复有限。
图表19:马来西亚棕榈油库存
图表20:马来西亚棕榈油产量
数据来源：WIND,广永期货数据库
3.短期国内油脂供应偏紧
国内方面8月中旬开始港口棕油通关虽有所恢复，但速度仍较慢，持续低库存支撑价格。截至9月5日，棕榈油港口库存为28.70万吨，低于上月同期库存量35.8万吨。9月初港口库存较8月底继续减少，库存总量远低于72.70万吨的5年平均值。
国内豆油商业库存维持高位，截至9月2日，中国豆油商业库存116.3万吨，较前一周库存水平上升0.91万吨，维持年内最高库存水平，截止8月30日当周，全国油厂库存116.7万吨，较前一周略微下降1.15万吨。根据天下粮仓豆油月度供需平衡表预测，9月豆油总供给量为237万吨，比8月预测值减少248万吨，下降4.4%。大豆进口量同比大减加之近期国内尤其是华东地区油厂开机率下降，令国内豆油增幅受限。
目前豆油和棕油现货价差缩小，致使下游更青睐采购豆油，加上随着国内传统节前备货启动，豆油市场需求趋于好转。随着中秋及国庆长假的来临，正常情况下，各个经销商会提前一个半月左右开始着手备货，所以一般7-9月为节前需求旺季，按照规律，市场需求量要明显好于上半年。市场监测显示，豆油低价区间成交量明显放大。料国内油脂短期内仍受供应偏紧支撑，价格将保持强势。
图表21:我国棕榈油港口库存 图表22:棕榈油港口库存的季节性
数据来源：WIND,广永期货数据库
图表23:豆油与棕榈油现货价差
图表24:国内豆油港口库存
数据来源：WIND,广永期货数据库
图表25:豆油日均成交
图表26:棕榈油日均成交
数据来源：WIND,广永期货数据库
4.CBOT豆油多头持仓上升
根据CFTC期货持仓数据，截止8月30日当周，CBOT豆油总持仓397673张，较前周下降8530张，可见CBOT豆油市场资金流出。从非商业持仓结构来看，CBOT豆油非商业多头持仓约145767张，较前一周上升13165张，且连续五周上升；CBOT豆油非商业空头持仓38110张，较前一周下降2553张。可见，从上周CBOT豆油非商业持仓来看，CBOT豆油处于多头市场。
图表27:CFTC豆油非商业净多持仓 图表28: CFTC豆油非商业净多持仓
数据来源：WIND,广永期货数据库
(四)总结
美豆产区天气良好，优良率数据持续向好，美豆丰产预期将会继续压制整个豆类市场价格反弹的空间，9月中下旬至10月上旬，容易形成收割低点，届时美豆价格将迎来进一步下跌。豆粕方面，国内生猪存栏量低位运行，饲料产业整体转弱，油厂豆粕库存压力难减，在美豆丰产压力的背景下，国内豆粕的弱势格局暂难有改观。
棕榈油方面，马来、印尼的产量恢复要等到明年，且来自印度的需求强劲，产量和需求之间仍有缺口，今年下半年供应仍偏紧，从而对期价有所支撑。国内方面虽然后期进口量放大，但是通关速度仍偏慢，加之货权集中，货源紧张局面缓解的时间要向后推迟。豆油库存虽处高位，但因豆棕小价差导致需求转向豆油，供应压力一定程度上被消费的增加所抵消。总的来看，短期内国内油脂供需紧平衡将支撑油脂期价保持强势。
三、风险控制
(一)总持仓保证金控制
任一交易日，根据账户总资金处在的区间值的情况，总持仓保证金与总资金的比例控制如下：
(二)单品种持仓保证金控制
任一交易日，根据账户总资金处在的区间值的情况，单个期货品种持仓保证金与总资金的比例控制如下：
(三)长假持仓保证金控制
遇长假休市(假期大于3天(含))，假期前一个交易日14: 30后，期货持仓保证金不得超过30%。
广永期货 黄书英
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