一、宏观：国内经济增长动力减弱
从国内宏观经济来看，稳增长政策并不能从根本上改变经济需求整体疲弱的局面。自5月开始至现在对于钢材制造业和房地产投资增速出现连续快速下滑，特别是房地产，面对快速上涨的房价，各地调控措施再起，预示着政策顶已现，可以推断出年内来自钢材终端的需求顶仍维持在4月份的水平。基建方面，虽然投资增速维持高位，但逆周期属性难改变经济下滑走势，一般来讲，基建投资是逆周期的，也就是说经济低迷时，政府首先会考虑在基建上加码但基建很难扭转下滑趋势。今年维持在20%左右的增速，继续大幅增长可能性较小，对经济边际刺激效用不大。因此，从中长期来看，经济发展仍存较大下行压力。
图1:固定资产投资完成额累计同比
图2:工业增加值当月同比
资料来源：WIND资讯 银河期货钢铁事业部
二、需求方面：去产能常态化需求难有较好表现
1、行政手段去产能压制粗钢产量继续回升
国家统计局数据显示：2016年7月，全国共生产粗钢6680.73万吨、生铁5780.72万吨、钢材9593.55万吨，其中纳入中国钢铁工业协会月报统计的会员钢铁企业共生产粗钢5260.3万吨、生铁5178.28万吨、钢材5066.83万吨，分别占全国粗钢产量的78.74%、全国生铁产量的89.58%、全国钢材产量的52.81%。中钢协数据显示，8月下旬重点钢企粗钢日产估算值为170.72万吨，(旬)环比减4.34%，全国估算值为221.20万吨，(旬)环比减3.48%。随着吨钢利润的恢复，生产企业主动增产意愿较强，但受河北、华东地区环保升级的压制，后期产量也难有上升空间。
从国内粗钢供需平衡表来看(表1)，2016年7月，受唐山地区限产以及各地暴雨影响，粗钢日均产量较6月份有明显回落，8月华东地区以及河北地区行政去产能将继续，力度或轻于7月，预计粗钢产量较7月略有回升，预估粗钢日均产量在220万吨左右；表观消费量在5755万吨，环比略有增加，增幅在0.6%左右。9月预计国内粗钢日均产量225万吨，环比回升，同比增幅继续为正，在2.87%左右；表观消费量环比略有下降70万吨，降幅1.2%。
表1:国内粗钢供需平衡表
数据来源：银河期货钢铁事业部
图3:粗钢日均产量(统计局)
图4:中钢协会员企业粗钢日均产量
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图5:全国高炉开工及钢厂现金利润走势
图6:唐山钢坯库存及价格走势
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2、钢材库存逆周期增长
截止9月2日，国内主要城市螺纹钢现货库存29.96万吨，较去年同期下降59.11万吨，降幅12%；热卷库存200.53万吨，较去年同期下降58.77万吨(图9)，降幅23%；整体五大钢材品种库存合计949.78万吨，较去年同期大幅下降120.84万吨，降幅11.28%。近期份钢坯价格震荡走弱，截止9月7日出厂价格2200元/吨，钢坯库存合计30.5万吨。钢厂方面，截止8月下旬末，重点企业库存1239.40万吨，旬)环比减93.58万吨，(旬)月同比减44.61万吨，(旬)年同比减292.11万吨。至截稿时，国内钢材社会库存连续7周回升，特别是螺纹钢库存增幅明显，主要与高温天气影响以及G20会议环保多数工地停工，对整体需求形成一定影响，随着价格的不断拉涨，供需矛盾逐步积累。
图7:主要钢材品种社会库存
图8:重点企业库存走势
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3、钢厂利润检测
截止9月6日，济南市场大螺纹钢主流价格2510元/吨，山东地区大中型钢厂钢坯含税价格2206元/吨，螺纹钢含税成本2356元/吨，吨钢利润为153元/吨；钢厂出厂成本与螺纹主力合约期现价差75.1元/吨，现货市场价格与主力螺纹主力合约期现价差-88元/吨。一般来讲，钢厂生产与原材料采购周期相差2-3周的时间，按原材料提前20日来测算钢厂目前生产成本，螺纹含税生产成本为2232.5元/吨，与期货主力合约期现价差为199.5元/吨。
河北方面，唐山市场大螺主流价格2550元/吨，河北地区大中型钢厂钢坯含税价格2156元/吨，螺纹钢含税成本2306元/吨，吨钢利润为243元/吨；钢厂出厂成本与螺纹主力合约期现价差41元/吨，螺纹钢主力合约价格与现货价格的期现价差为-182元/吨。调坯轧材利润为121元/吨。
图9:山东地区期现价差走势图
图10:山东地区钢厂吨钢利润走势
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图11:唐山地区大中型钢厂吨钢利润走势
图12:唐山调坯轧材利润
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4、房地产：行业增速延续放缓
2016年1-7月份，全国房地产开发投资55361亿元，同比名义增长5.3%，增速比1-6月份回落0.8个百分点。其中，住宅投资36981亿元，增长4.5%，增速回落1.1个百分点。住宅投资占房地产开发投资的比重为66.8%。
1-7月份，房地产开发企业房屋施工面积685606万平方米，同比增长4.8%，增速比1-6月份回落0.2个百分点。其中，住宅施工面积470142万平方米，增长3.1%。房屋新开工面积92944万平方米，增长13.7%，增速回落1.2个百分点。其中，住宅新开工面积64102万平方米，增长13.1%。房屋竣工面积45904万平方米，增长21.3%，增速提高1.3个百分点。其中，住宅竣工面积33782万平方米，增长20.3%。
1-7月份，房地产开发企业土地购置面积11167万平方米，同比下降7.8%，降幅比1-6月份扩大4.8个百分点；土地成交价款3848亿元，增长7.1%，增速回落3.1个百分点。
1-7月份，商品房销售面积75760万平方米，同比增长26.4%，增速比1-6月份回落1.5个百分点。其中，住宅销售面积增长26.7%，办公楼销售面积增长41.3%，商业营业用房销售面积增长15.5%。商品房销售额57569亿元，增长39.8%，增速回落2.3个百分点。其中，住宅销售额增长41.2%，办公楼销售额增长65.3%，商业营业用房销售额增长17.6%。
综上，从房屋新开工面积同比走势看，在土地购置面积同比整体依旧下跌的情况下，房屋新开工面积仍然保持了较高的增速，主要因素：一是去年基数较低；二是开发商在楼市持续复苏的大背景下，依然保持了一定的项目开发进度，三是年初房地产销售在30%以上高增速，在流动性充裕的情况下，影响到新开工在6个月左右的周期，因此金九银十消费旺季可期，但值得注意的是，房地产开发投资自今年4月见顶后，增速一路放缓，再加之一些城市楼市政策的收紧，预计下半年需求顶将会出现在9月前后，预计接下来几个月，房屋新开工面积同比增幅将继续呈现小幅震荡下行的态势。5、基建投资平稳高速增长难以对冲投资需求缺口
2016年1-7月份，全国固定资产投资(不含农户)311694亿元，同比名义增长8.1%，增速比1-6月份回落0.9个百分点。从环比速度看，7月份固定资产投资(不含农户)增长0.31%。1-7月基础设施建设投资累计同比继续维持高速增长，较1-6月回落1.6个百分点至18.71%。
投资需求延续快速萎缩趋势，固定资产投资同比增速持续回落主要原因在于地产投资和民间投资的持续下滑。本月地产投资增速跌至5.3%，民间投资增速跌至2.1%。尽管基建投资累积增速稳定在20%附近，但依然难以对冲投资需求缺口。另外值得关注的是，投资先行指标继续回落。本月新开工项目增速跌至24%，投资资金到位增速也出现回落，短期内投资形势并不乐观。
图13:房地产开发投资完成额以及固定资产投资：累计同比
图14:销售面积、新开工面积小幅回落
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图15:土地购置面积同比增速
图16:固定资产投资：基建设施建设投资：累计同比
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三、供给方面
1、供给压力渐显
7月我国进口铁矿砂及其精矿8840万吨，环比增677万吨，同比增231万吨；其中澳洲5370万吨增233万吨；巴西1966万吨增444万吨；块矿1490.18万吨增73.5万吨，球团124.59万吨增26.98万吨，精粉910.8万吨增139.8万吨；今年前7个月累计进口58205万吨，同比增4313万吨。
从主流矿山的情况来看，FMG2016财年铁矿石产量1.676亿吨，同比增9%；2016财年铁矿石销量(含第三方)1.694亿吨，同比增2%；目前FMG的增产已经完成，未来没有增产计划，总产量近几年将维持在1.7亿吨左右，维持中国市场17-18%的占有率。C1成本从14美金左右进一步降低1-3美金。FMG通过洗选矿的技术保证产品的质量和性价比，而非集中出售高品矿或粉碎直送的形式，透支矿山生产周期；BHP方面，2016年财报显示，必和必拓本财年产量约为2.27亿吨(以必和必拓所占股权计，包括Samarco产量)，同比小幅下滑2%，主要受到Samarco项目停产影响。当季度产量约为5562.6万吨，同比下滑7%，环比增长5%。预计2017财年(2016.7-2017.6)公司西澳项目预计产量将增至2.65-2.75亿吨(100%股权)。2019财年公司年产量或将进一步增至2.9亿吨。
从铁矿石供需平衡表可以看出，9月预计国产矿产量继续回升至3125万吨(62%品味计)，同比降幅在4.99%左右；进口铁矿石量同比回升1.02%至8134.5万吨(62%品味计)，由于吨钢利润较高，钢厂开工积极，8月铁矿需求环比回升，由于去年同期需求基数较低，同比增长1.88%至1.09亿吨。从8月的情况来看，预计国产矿产量在3000万吨左右，同比降幅3.08%左右，进口铁矿石量同比增长19.4%至8274.75万吨。总体来看，9月铁矿石供给过剩态势加剧，矿价后期或面临较大压力。
图2:铁矿供需平衡表
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图17:四大矿山铁矿石季度产量
图18:进口铁矿石数量
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图19:国外主要铁矿石港口发货量及国内主要港口到港量
图20:国产矿开工情况
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2.钢厂库存持续低位多以按需采购为主
截止9月2日，全国45个主要港口铁矿石库存为10424万吨，环比8月降116万吨，日均疏港总量274.1万吨。目前港存处于历史较高水平，供应压力仍较大，品种间价差拉大，由于吨钢利润相对较高，钢厂采购重心仍倾向于高品矿，一来可以减少耗能，二来可以提高出铁量达到增产的目的。从钢厂库存来看，8月价格的反弹，钢厂对铁矿并未有集中补库的行为，厂内一直维持低库存状态，基本是按需采购，进入下旬有部分钢厂买船货进行补库，截止9月2日，国内大中型钢厂进口铁矿石平均库存可用天数为21天，工厂采购心态谨慎，从数据来看，目前贸易矿库存3328万吨，占比持续高位达32%左右。
图21:进口铁矿石数量 图22:国外主要铁矿石港口发货量及国内主要港口到港量
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图23:进口铁矿石平均库存可用天数
图24:进口铁矿石库存：合计
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四、投资策略
综上，下半年行政去产能加码，在投资出现明显放缓的背景下，后期铁矿需求难有较好表现，风险将逐步积累。从期现结构来看，8月下旬华东、河北地区环保升级，行政去产能再度成为市场热点，进入9月随着价格的下跌，期货盘面贴水进一步扩大，反应市场对远期价格呈现悲观状态。从技术上看，铁矿石主力合约i1701在8月26日收盘跌破312.5点以来的上升支撑线，9月2日有效下破颈线，趋势上仍有下跌空间，预计大概率将会回落至400以下，因此策略上可以阶段性逢高做空铁矿i1701合约。
图25：铁矿1月合约日k线走势图
数据来源：博易大师
五、风险提示
国外矿山减少供应量；国内粗钢产量超预期增长。
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