第一部分钢矿基本面分析
二季度来看，螺纹现货价格经历了一波过山车行情：4月在产业链库存偏低叠加下游季节性复苏的影响下，现货强势拉涨；在高利润的驱使下，钢厂大量复产，产量持续走高，导致供需矛盾加剧，4月末价格开始大幅下挫；5月末，在国家去产能政策的背景下，螺纹价格开始缓慢震荡回升。截至6月29日，全国24个城市HRB400材质20mm规格螺纹钢平均报价为2334元/吨，天津、上海地区最新现货报价分别为2180元/吨和2200元/吨。
图1.螺纹钢现货报价
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受前期现货先拉涨后下挫的影响，二季度4月末钢企盈利数目上升至近两年的高点，全国盈利钢厂占比86.5%，河北地区盈利钢厂占比84.93%。随后在钢材价格大幅下跌的带动下，钢厂盈利面高位回落；开工层面来看，从5月初开始，全国高炉开工率加速回落，最近唐山地区复产后，河北地区又有回升，目前一期数据为全国79.42%，河北地区84.76%。
图2.钢厂盈利面
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图3.高炉开工率
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从旬度数据来看，在前期钢厂盈利面好转、高炉开工率稳步走高的影响下，4月份以来粗钢产量继续走高，同时由于钢厂复产具有惯性，在利润大幅收窄后，产量仍不断回升，直到6月上旬才出现回落。截至6月中旬，全国钢企预估粗钢日均产量223.19万吨，同比减少4.52%，环比减少3.53%。
图4.粗钢日均产量
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终端需求方面，4月房地产总体向好，5月数据开始下滑。从量上来看，15年以来房地产成交数量出现好转，商品房销售面积累计同比不断走高，2016年4月商品房销售面积累计同比增加36.49%，但5月楼市降温，同比增速回落至33.22%。价格方面，百城住宅价格指数延续涨势，其中二三线城市走好表现明显，一线城市受楼价过热、部分城市出台严厉的调控措施影响，价格环比指数有所回落，但仍保持较高正向增长。
图5.商品房销售面积与百城价格指数
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成交放量，库存方面压力开始有所减缓。截止到5月，商品房待售面积为72169万平方米，连续三月下滑，同比涨幅9.9%，涨幅持续收窄。从十大城市商品房库存销售比来看，二季度由于销售良好，整体存销比处于低位。
图6.商品房代售面积与十大城市库存销量比
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另一方面，开发商置地需求降幅持续收窄，但开发商拿地动力仍显不足，显示房地产总体去库存格局并未扭转。数据显示，2016年5月本年购置土地面积累计7196万平方，同比减少5.9%。另一方面，随着近期销售端的持续向好，2016年开年来新开工数据持续向好，但是5月同比增速拐头向下，2月房屋新开工累计同比增加13.7%、3月19.2%、4月21.4%、5月18.3%。鉴于土地购置仍然低迷，新开工未来能否回暖仍需要进一步观察。
综上所述，今年国内经济整体形势偏弱，前期房地产市场的改善，并非经济基本面回升带动的楼市需求的回升，这一点上并不利于国内房地产市场平稳健康发展，这样的增长也缺乏可持续性。同时，在去库存大背景下，房地产投资及新开工面积大幅回升持续性存疑。
图7.购置土地面积与待开发土地面积
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制造业方面，官方制造业5月PMI持平于50.1%，市场预期该数据应会较上月回落，持平的数据实际上是好于预期的，生产指数、新订单指数高于临界点；财新中国4月PMI回升至相对高位，但5月有所回落，显示制造业处于弱复苏格局。如果房地产开工和基建投资能持续恢复，对制造业仍将发挥拉动作用，尤其是对相关工程机械及其他上游的带动。
从基建来看，2014年-2015年批复的项目总额超过3万亿，但就资金落实情况来看，2015年落实状况并不理想。从中央的经济政策意向来看，2016年货币宽松的方向不会变化，但政策重心将逐步转向财政政策和供给侧改革。因此，基建端要严密重视今年的财政政策及相关项目资金落实情况。如果2016年资金到位情况较顺利，将为钢价提供有效支撑。
图8.制造业PMI指数与基建投资
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钢材出口方面，4、5月份分别出口钢材908万吨、942万吨，同比增加6.38%、2.34%，同比增速持续下滑，受贸易摩擦影响，目前对中国出口钢材施加惩罚关税的国家在增多。全球经济复苏疲弱，叠加6、7月淡季以及贸易摩擦加剧等因素对我国钢材出口市场产生负面影响，预计6月钢材出口量将持续收窄。
图9.钢材进出口数量
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从库存数据来看，6月上旬国内重点钢企库存分别为1420万吨，同比下滑12.93%，下滑速度开始收窄。截止6月24日，螺纹社会库存376.26万吨，呈持续下跌的态势。随着钢产量供给的增大，季节性需求回落下，钢厂库存量开始慢慢回升，但同比库存量处于低位仍会对钢价形成支撑。
图10.重点钢企库存与社会库存
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2016年进入1月中旬，铁矿普氏指数在跌破40美金后触底反弹至4月下旬的高点70.5美金，进入5月后随着钢厂补库动力的减弱，矿价持续下探。5月底开始逐步企稳。截止6月29日，普氏指数最新数据为54.15美元/干吨，折合人民币450.12元/吨。
图11.普氏指数
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从长期矛盾来看，供给层面，国外矿山仍处于扩产周期，矿山产量巅峰将于2017-2019年达到巅峰。而相对于我国的钢铁业的产能来看，2015-2017年我国粗钢产能将达至巅峰，接近12亿吨，随着十三五规划的展开，伴随着我国钢铁需求的放缓以及去产能的开启，矿石长期承压态势不变。
图12.国外矿山增产计划
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图13:当前粗钢产能及后期产能投放
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二季度，随着高炉开工率的走高回落，下游需求逐步步入淡季，供需较前期逐渐宽松起来。国家统计局数据显示，5月份粗钢月度产量7050.4万吨，同比增长1.8%，随着高炉开工走高回落，预计6月份钢产量环比会有所下滑。
图14:粗钢产量当月值及同比
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从矿山供给端来看，目前澳洲矿山生产以及发货受到的干扰较少，二季度产能平稳释放，巴西在三季度也将释放约25%的新增产量。外矿发运量平稳，从最新一期数据来看，外矿发运量位于同比高点。供给相对充裕依然是压制铁矿价格大幅反弹的重要因素。
图15:外矿发运量季节性图表
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从进口数据来看，2016年5月我国铁矿进口量为8675万吨，同比增长22.42%，从进口端看，在主流矿山增产的背景下，外矿的供给整体保持平稳。供给端相对充裕，使得港口库存处于相对高位，港口库存数据位于10268万吨。
图16:铁矿石进口量
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国内矿供给方面，受矿石持续反弹影响，年后内矿开工率触底反弹，而到了5月中旬随着矿价的回落，开工率开始环比有所走弱。截至6月中下旬，全国矿山开工率42.9%。从原矿产量来看，1-5月原矿累计产量47198万吨，同比下降6.06%。整个二季度，原矿产量降幅收窄。
图17:国内矿山开工率
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按照Vale此前的估计，矿价持续低于50美金时，将有约7000-8000万吨国内矿山将被新增低成本矿挤出，但矿价前期的反弹，使得部分矿山的退出得以放缓。从淡水河谷发布的年报看，全球铁矿石成本主要有3个重要区间：四大矿山的成本最低，处于第一集团，且供应量巨大达到11.4亿吨，由于品味折算等问题，其中FMG成本最高，在30美金附近，力拓的成本最低，只有26.5美金。淡水河谷的产能预计到2018年到4.5亿吨左右，成本还有下降空间，S11D项目成本能到23.8美金。
图18:四大矿山成本测算
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第二部分煤焦基本面分析
二季度，受钢价影响，焦煤市场整体也经历了一波过山车行情。焦煤市场前期在钢厂利润大幅攀升的带动下整体呈现补涨现象，随后钢厂利润迅速收窄，价格开始回落，6月以来以震荡为主。整个二季度，供给侧改革进入了全面执行时期，各省纷纷出台相关政策，提出去产能目标，特别是下276工作日的严格执行下，炼焦煤市场供给持续偏紧，下行空间有限。截止6月29日，焦煤京唐港提货价735元/吨，期现价差收于31元/吨。
图19.焦煤期现价差
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二季度，原煤、炼焦煤产量下降明显，4、5月份全国原煤产量分别为26803万吨和26375万吨，同比下降13.8%、15.5%。炼焦煤在原煤产量下滑的背景下，产量也出现大幅下滑，4月炼焦煤产量3451万吨，同比下降13.2%。
图20.原煤、炼焦煤产量
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海关数据显示，4、5月中国炼焦煤进口量分别为536.78、442.32万吨，同比增加43.22%、135.67%。在供给侧改革去产能的背景下，产量下滑明显，进口端的比例相应增加。5月份，中国进口蒙古国炼焦煤207.2万吨，同比增长288%，环比增长24.2%。2013年以来，中国进口蒙古国炼焦煤数量月度首次超过澳大利亚。
图21.焦煤进口量
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港口库存方面，二季度呈现先上升后回落的态势，总体保持低位运行。截止6月24日，沿海五港进口炼焦煤库存总量为198.55万吨，接近4月初182.2万吨的水平。港口库存持续处于低位主要是由于焦煤供给确实呈偏紧的状态，而6月进入淡季后，需求端的疲软也使得港口库存持续走低。
图22.焦煤港口库存
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钢厂及独立焦企库存方面，二季度整体维稳，变化幅度不大。焦企普遍采取低库存策略，定销定产，库存维持较低水平。截止6月24日，焦煤总库存量为841.8万吨，其中，样本钢厂总库存621.1万吨，样本焦化厂总库存为251.6万吨。全国样本钢厂及独立焦化厂炼焦煤平均库存为10.85万吨，平均可用天数为11.71天。
图23.下游焦煤总库存
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二季度，焦炭市场前期在钢材利润暴涨的情况下，价格也持续上涨，但随着下游钢材市场利润持续收窄至盈亏边缘，而上游焦煤在去产能的背景下供应持续偏紧，焦炭市场上下承压，价格逐渐回落。6月以来，现货焦炭价格持续补跌，整体呈弱势运行。截止6月29日，天津港平仓价1015元/吨，期现价差-33元/吨，前期贴水大幅收窄。
图24.焦炭期现价差
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在钢材市场利润的带动下，炼焦利润也持续上行，但伴随着钢市的下挫，炼焦利润也被打压至亏损边缘。截止6月29日，河北炼焦生产利润-2.95元/吨，利润率-0.22%。
图25.炼焦利润率
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二季度以来，焦化厂开工率持续回升，主要是由于钢厂大量复工后高炉开工增加，需求推升焦企开工，而由于复产具有一定的惯性，因此后期随着利润被上下游大幅挤压，企业在还有小幅利润或者在能够承受的亏损范围内依然进行生产。截止6月24日，大型、中型、小型焦化厂开工率分别为81%、73%、78%。
图26.焦化企业开工率
资料来源：Wind，信达期货研发中心
4月份由于国内焦炭市场呈现持续上涨的走势，下游钢铁市场不断走高，带动焦炭市场需求，焦炭供应呈现出较为紧张的局面。5月份，受钢厂复工增加，高炉开工提升影响，产量环比继续回升。5月焦炭产量3781万吨，同比增0.6%。1-5月我国焦炭产量17660万吨，同比下降5.7%。
图27.焦炭产量
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焦企库存方面，为减轻资金压力，大部分独立焦企都采用低库存策略，定产定销，在没有重大利好的情况下，库存一直处于低位。整个二季度，全国独立焦企库存现下跌，5月初开始有逐步小幅回升的态势。截止目前，全国独立焦企库存32.38万吨，与4月1日相当。
图28.独立焦化厂库存
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二季度，4月港口库存处于回升阶段，5月初开始由于下游价格暴跌，港口库存开始萎缩。截止6月24日，四港口库存为268万吨。其中，天津港196，连云港6，日照港39，青岛港27。
图29.焦炭港口库存
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第三部分结论及操作建议
二季度以来，黑色产业链品种经历了一波过山车行情：暴涨、暴跌、震荡。主力合约来看，螺纹钢、铁矿期货二季度一度上涨20%，而后又大幅下滑吞噬了4月以来的全部涨幅，随后进入震荡阶段，截止目前有缓慢震荡回升的态势。焦煤在供给测改革去产能的预期下相对坚挺，但也难逃大幅波动的命运，而作为夹缝中生存的焦炭更是随波逐流，两头承压，二季度中期期货价格一度打至深贴水结构。
就目前的黑色产业链来看，当前钢厂利润仍处在盈亏边缘，产量在供给侧改革影响下有下降迹象，终端采购同比向好，社会库存持续走低，下方支撑较强。三季度后期需求端将迎来“金九银十”的季节性回暖期，同时需密切关注国家对于供给侧改革的力度和决心，去产能的效果将直接影响钢市的价格预期。螺纹钢：就当前时点来看，当前钢厂利润仍处在盈亏边缘；粗钢日产有所下降，高炉开工率由于唐山地区复产有所回升；南方高温天气来临，淡季效果仍存，但终端采购仍同比向好，下行有限。社会库存持续走低，钢贸商短期抛压不大，下方支撑较强。考虑库存低位运行，下方有一定支撑，操作上建议投资者可以结合政策面消息逢低试多。
铁矿石：从供给面来看，国外矿山仍处于增产周期，外矿发货量会持续上升；港口库存高位运行，供给压力较大，加之钢厂利润收窄以及钢厂检修形成利空。虽然短期内铁矿石震荡小幅上扬，但预计后期随着进口矿到港量持续增多，原料会继续承压。同时近期受退欧影响，央行[微博]大幅上调汇率中间价，利多铁矿。考虑到铁矿有短期驱动，操作上建议观望为主或等待机会沽空。
焦煤：供给侧改革继续推进，原煤5月产量同比大降14.75%，港口库存屡创新低，市场资源维持偏紧格局不变，现货有上涨迹象；焦化厂开工维稳，钢厂开工率有所回升，钢厂及独立焦企库存变化不大，未出现明显补库需求。考虑到焦煤供给端在供给侧改革背景下偏紧格局短期不变，同时下游焦炭持续震荡偏弱，震荡思路对待或可逢低试多。
焦炭：整体来看，焦企开工率维持稳定，港口库存继续上升，全国焦企库存亦持续回升，供给压力增大；下游钢材利润仍处于盈亏边缘，上涨空间有限，上游炼焦煤稳中有涨，炼焦利润持续被挤压；唐山地区高炉焖炉结束后高炉开工有所回升，需求有所改善。考虑钢厂逐渐减产，检修增多，且现货端持续补跌，焦炭价格仍呈弱势下行格局不变，操作上建议观望为主。
信达期货
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