导言：四月宏观数据公布，一季度回暖的各项数据回归常态。首季GDP同比增速创七年新低，符合预期，其他数据表现亮眼，但4月以来投资表现、零售数据、房地产销售及投资表现相对平稳，个别数据出现回落，外贸继续严峻，而货币方面信贷数据也同样回归常态，首季喜报并未延续，实属意料之内，当前国内经济长期维持低位增长，全年五大任务贯穿其中，改革进入深水区，经济恢复活力需要更多时间。
2016年4月宏观经济数据公布，第一季度的数据回暖并未持续，国内经济将延续长期低迷，实体经济正在经历改革阵痛，市场恢复活力仍需要更多时间。
第一部分、季度经济数据
(一)一季度GDP继续下滑
国家统计局4月15日公布，初步核算，一季度国内生产总值158526亿元，按可比价格计算，同比增长6.7%。分产业看，第一产业增加值8803亿元，同比增长2.9%；第二产业增加值59510亿元，增长5.8%；第三产业增加值90214亿元，增长7.6%。以2015年价格一计算，今年季度GDP增量为9851亿元，比上年同期多增222亿元。
图1：国内GDP季度同比增幅
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从2014年提出“新常态”以来，市场对于经济增速下滑的容忍逐步提高，目前经济增速换挡已经成为普遍共识。对市场而言，后续需持续关注增速下滑中有无趋稳、趋好的具体情况。当前增速下滑主要因素仍然是传统三驾马车动力趋弱，新的增长动力未成气候，2015年在进出口疲软、固定投资萎缩的共同作用下，GDP增速缓慢下行，而消费在其中起到了延缓作用，这在2016第一季度分项数据中也较为明显。
3月5日，总理做政府工作报告，报告中提及2016年中国经济增长预期目标是6.5%～7%，这是我国21年来首次为国内生产总值(GDP)增长目标设定区间，报告称目标区间的设定是考虑了与全面建成小康社会目标相衔接，考虑了推进结构性改革的需要，也有利于稳定和引导市场预期，有利于实现比较充分的就业。“十三五”规划建议中提到，到2020年国内生产总值和城乡居民人均收入比2010年翻一番，要实现这个目标，6.5%增长速度是底线。
而一季度GDP数据公布前市场普遍预计经济下滑趋势不改，4月15日数据公布，一季度GDP同比上涨6.7%，较去年四季度的6.8%略有放缓。这一数据好于此前市场预期。年初经济下行压力较大，1、2月份经济数据表现不佳，不少人一度预期一季度经济增速有可能滑出6.5%的底线，6.7%的增长已经为随后三个季度的经济增长争取了更大空间。
(二)经济先行指标走势分化
图1：官方PMI与汇丰PMI
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6月1日公布官方5月PMI指数报50.1,前值50.1,与上月持平。连续三个月处于扩张区间，走势平稳。分类指数表现延续，在构成制造业PMI的5个分类指数中，生产指数、新订单指数、供应商配送时间指数继续高于临界点，从业人员指数和原材料库存指数继续低于临界点。数据回升的主要原因有：近期国际大宗商品价格震荡回升以及部分流通领域重要生产资料价格持续反弹，近期固定资产投资平稳，房地产市场回暖，对生产和消费均带来一定的促进作用。
5月份财新制造业PMI值降至49.2，较上月回落0.2%，连续15个月低于荣枯分水岭，显示制造业运行进一步放缓。5月财新PMI与国家统计局PMI趋势分化，体现了不同规模的制造业运行情况疲弱。2016年五大任务中，去产能被列为首位，随着去产能进程的推进，必然继续对短期经济增长、就业产生负面影响，料PMI数据不会明显回暖。
表1：
(三)猪肉涨CPI暂时平稳 PPI降幅继续收窄
2016年4月份CPI环比下降0.2%，同比上涨2.3%；PPI环比上涨0.7%，同比下降3.4%。4月CPI环比下降主要受小长假影响，但同比与前持平，其中猪肉价格同比上涨幅度较大，是CPI上涨的主要原因，但当前生猪存栏以及能繁母猪存栏已经出现积极变化，预计未来猪肉价格持续走高概率较小，全年CPI仍将平稳。4月PPI环比连续两月出现上涨，原因是部分工业行业出厂价格涨幅扩大；同比降幅也明显收窄，石油和天然气开采、石油加工、煤炭开采和洗选、有色金属冶炼和压延加工、化学原料和化学制品制造业出厂价格同比降幅收窄。
2016政府工作报告中提到主要预期目标全年居民消费价格CPI同比涨幅在3%左右，目前来看全年基本无忧，而2016年PPI降幅收窄或有望延续，将给疲弱经济增添一分希望。
图2：CPI&PPI
图3：工业增加值
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最新数据显示，2016年4月全国规模以上工业增加值同比实际增长6%，增速较3月回落了0.8个百分点。从环比看，4月份，规模以上工业增加值比上月增长0.47%。1-4月份，规模以上工业增加值同比增长5.8%。国内工业为主的高耗能行业和传统行业仍然面临结构调整、增速回落，因此3月工业增加值的表现或难再现。
5月27日数据公布，1-4月份规模以上工业企业利润总额同比增长6.5%，增速比1-3月份回落0.9%。其中，4月利润同比增长4.2%，增速比3月份回落6.9%。今年以来工业企业利润增长由负转正，主要原因包括以下几个方面：工业企业产品销售增长加快、工业生产者出厂价格降幅收窄、以及国家关于企业降成本和降费用效果明显，特别的高技术制造业利润增长较快，以及最近一段时间，大宗商品市场上的钢铁有色等主要原材料行业利润下降局面有所扭转，但需要指出的是，新增利润集中在少数行业，全年仍将坚持去产能、去库存的任务，工业企业生产经营面临的困难仍然较多，企业利润暂时缺少稳定增长的长期因素。
(四)消费相对平稳 民间投资回落明显
2016年1-4月份，社会消费品零售总额同比增长10.3%，继续保持两位数增长，4月份社会消费品零售总额同比名义增长10.1%，较3月回落0.4%。从环比看，4月份社会消费品零售总额环比增长为0.8%，与近一年各月环比速度均值持平。
2015年以来，国内消费数据表现亮眼，至今消费品市场仍保持平稳增长。
图4：消费与投资
图5：房地产开发投资
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1-4月份，全国固定资产投资同比增长10.5%，增速比一季度回落0.2个百分点；从环比速度看，4月固定资产投资增长0.72%，较前值小幅回落。分产业看，第三产业中基础设施投资比一季度回落0.6个百分点。新开工项目计划总投资增速回落1.5%。总体而言，前期稳增长政策措施效果不断显现，年内固投继续回升有望延续。但需要注意的是，民间固定资产投资累计同比继续下滑，2016年1-4月份，民间固定资产投资82393亿元，同比名义增长5.2%，增速比1-3月份回落0.5个百分点。民间固定资产投资占全国固定资产投资(不含农户)的比重为62.1%，比去年同期降低3.2个百分点。其中，分地区看，东北地区民间固定降幅较大。受市场需求疲弱、企业投资愿意不足、市场准入限制依然存在的影响，今年初以来民间投资增速持续回落。由于民间投资总量较大，增速持续回落将会制约投资平稳增长，对此国务院常务会议在本月初罕见提及，要对促进民间投资政策落实情况开展专项督查，着力扩大民间投资。
另外，1-4月份，全国房地产开发投资同比增长7.2%，增速比1-3月份提高1个百分点。2015年末，商品房销售逐步回暖，至2016年一季度，更出现了销售旺盛局面，一线城市房市异常火爆，使房地产开发企业投资信心有所恢复，房屋新开工面积迅猛回升，土地购臵面积降幅大幅收窄，房地产开发投资增速时隔两年企稳回升。4月份房地产开发景气指数为94.41，比3月份提高0.23点。
4月份70个大中城市新建商品住宅价格同比上涨的城市有46个，比上月增加6个；二手住宅价格同比上涨的城市有47个，比上月增加1个，其中最高涨幅有所回落。房价总体继续上涨，上涨城市个数继续增加，但城市间涨势出现新变化，一线城市涨幅较上月有所放缓，二、三线城市涨幅开始扩大。其中，北京、上海、广州、深圳四个一线城市的新建商品住宅和二手住宅价格环比涨幅均双收窄，深圳二手住宅价格环比甚至出现下降，而部分二线城市环比涨幅比上月进一步扩大，有些已超过一线城市涨幅。
(五)4月外贸数据继续回落 全球需求延续不振
海关总署5月8日发布数据显示，2016年4月我国进出口总值1.9万亿元人民币，比去年同期下降0.3%。其中，出口1.1万亿元，上涨4.1%；进口0.8万亿元，下降5.7%；贸易顺差2980亿元。数据较3月均出现回落。今年初进出口双双下滑，2月出口更是创下近7年来最大月度降幅，远超市场预期。整体来讲，2016年进出口情况不容乐观，而政府工作报告中未做具体数字预期，仅提出了“进出口回稳向好”的目标。
自金融危机以来，欧美经济体复苏相对良好，带动外围需求回升。但进入2015年外围经济体复苏出现分化，同时金融市场出现大幅调整，严峻形势可见一斑。2016年初，人民币快速贬值，汇率波动和外储持续下降，同时美联储加息后，资本外流疑虑长期存在。人民币贬值对进出口有一定改善作用，但全球需求不足，多个国家都有意通过出口带动经济，外贸压力仍旧较大。
图6：进出口贸易
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总之，4月宏观经济数据公布，多项数据并未保持一季度回暖态势，而是回归趋势，投资、零售、房地产等多项关键数据表现相对较好，但仍有迹象显示当前形势恐难持续，1-4月份国内房地产开发投资增速反弹回升，直接带动投资增长，也对制造业投资和基建投资起到拉动作用。不过目前城市间房价上涨趋势有所变化，一线降温，二线启动，但房地产增长能否保持仍令人担忧。政府年初制定经济增速目标在6.5%-7%目标区间内，目前需要出台更多配套措施，因为房地产不是国内经济的速效救心丸，基建也只是发挥短期作用，只有改革完成，制造业强大，服务业升级才能带来真正的经济复苏。同时随着上海、深圳出台更严格的楼市限购措施后，4月前两周房产成交数量已明显下降，部分城市成交减半。随着信贷增长势头减弱，房价上涨与住宅销售强劲的态势有可能在接下来数月出现扭转。
第二部分、货币情况
从2015年末中央经济工作会议动向以及央行[微博]表态来看，未来大规模的投资刺激概率较低，但各个领域微刺激和定向调控方式已获得市场共识。同时综合考虑美联储步入加息轨道以及目前国内存贷款利率水平，我们预计2016年货币放松的空间较2015年有限。三月的两会上政府工作报告中提到货币政策要“灵活适度”，更明确给出了13%的M2增速目标，数字较2015年上升1个百分点，与去年实际增速基本相当。货币政策的基调调整为“灵活适度”，说明货币当局会更加注意防范国内外金融市场的突发状况，及时予以应对操作。
2016年一季度社会融资规模增量为6.59万亿元，比去年同期多1.93万亿元。3月新增信贷同比以及环比均显著回升，数据超预期宽松，主要受房地产市场回暖影响，中长期贷款大幅增加和票据融资回升。另外社融新增远超预期，主因信贷、企业债券融资大增和未承兑汇票多增。企业债券融资大增6954亿，前值867亿元。鉴于股票市场融资受限，去年至今债券融资发展迅速，因其成本较低且国家鼓励企业发行债券，企业债券融资在短时间内大规模增长，但近期债券违约事件频发，债市短期调整压力在加大，受此影响，银行及券商相关业务收缩明显，未来债券融资高速增长局面或难再现。
4月份，人民币贷款新增5556亿元，分别比上月和上年同期少增8173亿元和1523亿元；社会融资规模增量为7510亿元，分别比上月和上年同期少1.65万亿元和3072亿元。最新4月信贷数据如我们所料，并未延续一季度井喷态势。从季节性因素看，全年贷款呈现前高后低，一季度贷款增加较多导致银行项目储备大量消耗，使得4月份成为传统上的贷款小月，今年仍然延续了这一变化模式。此外，风险管控压力和不良贷款核销也有一定影响。另外社会融资规模环比少增，除了受贷款变化影响外，还与企业债券融资下降有关。4月份企业债券净融资2096亿元，比上月少5094亿元，这主要是受近期债券市场违约增多、企业推迟发债影响，但仍比去年同期多480亿元。
从央行操作来看，2016年多重货币政策工具联动将成为年度特征，降准降息政策或更加审慎。继4月25日央行实施MLF(中期借贷便利)和逆回购后，当周央行继续进行大额逆回购。为应对财政缴款、和逆回购到期，央行采用MLF+大额逆回购的方式缓解流动性紧张成为了短期特征，中期借贷便利MLF意在对冲部分逆回购到期，同时由于MLF的期现相对较长可以将公开市场频繁的短期流动性释放直接优化为中长期流动性，有利于市场资金面平稳，但前期外汇占款持续下降留下较大的基础货币缺口，加上5月财政存款继续上缴，叠加营改增和MPA(宏观审慎评估体系)，资金面短暂紧张的现象还会出现。
表2:2016年5月央行公开市场操作汇总
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总之，我们认为目前实际货币环境已经宽松，未来继续放松必要性有所降低。2016年多重货币政策工具联动将成为年度特征，降准降息政策或更加审慎。
第三部分、总结
我们认为，2016年将是增速放缓改革继续，宽松有限财政发力的一年。总体来看，进入2016年国内经济多项数据仍然维持低位，首季出现经济企稳后四月数据多数回归常态，目前GDP增速继续下滑，但固定投资、社会消费以及房地产、工业企业利润相对平稳、唯外贸数据表现较差，内外需求延续不振；货币方面，一季度社融规模超预期情况难再现，4月信贷回归平静，但流动性表现正常。实体经济真实需求有待回归，营改增政策扩大实施在途，更多企业有望迎来降成本利好。
从两项PMI先行指标来看，制造业较前改善疲软。整体而言，改革背景下传统经济增长动力趋弱，新经济表现不明。
总之，全年经济延续疲软，数据低位运行格局仍在。2016去产能、去库存、去杠杆、降成本、补短板五大任务贯穿全年，任务艰巨。国内宏观经济暂时低位运行，在中央投资、基建发力、和房地产回暖的助力下经济阶段性出现向好，但是民间投资大幅下降显示实体经济活力不足，实际投资信心低迷，经济至此企稳具有较多不确定性。为防止资金空转，金融泡沫以及去杠杆都受到更加严格的行业监管。2016年多重货币政策工具联动将成为年度特征，料货币政策宽松有限。
西部期货 韩伟伟
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