要点：
从基本面看，无论国内还是国际因素，利空因素正在消散，利多因素正在聚集，有利于A股反弹。而从A股走势来看，在放量上涨后形成短期反弹的格局，但六月首周的走势似有拉高出货的嫌疑，所以反弹确认仍需股指回踩的放量上涨。期指贴水的回归是值得关注的现象，一旦贴水幅度再度回升，说明当前市场看法再度发生转换，反弹或将结束，这时可空单参与。但在交割之前有回归压力，期指跌幅受到限制。沪深300指数波动区间预计在3000-3300。
一、五月月行情回顾
1.市场综合表现
五月股指行情的关键词有两个：逻辑逆转和低波动。五月初中央高层频传政策节奏的转变，由稳增长转为继续深化改革，央行[微博]对流动性控制趋严，导致股指在五月初两个交易日经历了近5%的跌幅，但随后进入了连续十六个交易日的横盘，横盘波动幅度之小堪称历史之最。在横盘过程中，成交量持续走低，市场缺乏热点，盘面走势也由于存量资金博弈，权重与题材走势相悖，长时间的横盘缺乏赚钱效应，进一步的挫伤市场情绪，形成恶性循环。
2.各版块表现
数据来源：Wind、方正中期研究院
二、股指期货分析
1.成交持仓分析
虽然在股指横盘期间，期指表现同样乏善可陈，波动性和交投持续走低。但是IC合约贴水稳步走低，近月合约贴水幅度降低至1%以内，下季合约贴水幅度降低至10以内，为股灾以来贴水最低水平。而以后验结果看，5月31日的突破由权重股引发，但维持强势的始终是题材股，与IC贴水走低对后市看好的相互印证。
而在持仓结构中，五月以来各合约主力持仓一直表现为净多头寸，日内变动也多以净多方向为主，期指对于股指后市行情仍然较为乐观。
数据来源：wind、方正中期研究院
2.基差分析
数据来源：wind、方正中期研究院
三、市场分析
6月已至，二季度即将结束，我们曾在4月月报中提到稳增长和宽松的货币环境对经济的改善的证伪将出现在二季度结束和三季度开端。但五月初的政策节奏再度从稳增长转变为三去一补一降，颇有主动爆破潜在风险的意味，而此番转变打破了股指上行的基本逻辑——稳增长对基本面的改善和宽松的货币环境。不过，既然是主动解决潜在的风险，那么伤害必然要比风险被动释放要好，对此市场的反应也是端在下挫后进入到了长时间的横盘。这一期间的市场逻辑其实是多空双方都进入到了一种无话可说的局面，多方在刺激政策匮乏的当下，尤其是政策节奏刚刚调整之后，实在没有开口的理由，而空方踌躇满志的等待证伪的时点，却突然被人抢白，也是颇为郁闷。
五月末的大爆发被解读为MSCI的题材炒作。MSCI也确实当前市场为数不多的市场热点。但我们在5月最后一周的周报中提到，MSCI当前更多的为概念炒作，从时间上来说，到A股能获得外资真金白银的流入还有很长的路要走。而且即使被纳入MSCI，相对于目前沪股通全年额度为3000亿人民币，QFII+RQFII9600亿人民币额度，以及深港通、沪伦通的推进来说，A股纳入MSCI新兴市场指数并不能构成外资增量方面的颠覆性影响，甚至可以认为短期内增量资金带来的积极效应也将会非常有限。所以我
们认为MSCI可以作为利多题材之一锦上添花，但作为股指反弹的主推动力还十分单薄，六月初权重再度乏力也说明了这一点。
另外需要强调一点的是国外因素，当且全球经济处于再平衡状态中，国家之间不确定性因素较多、博弈加剧。5月以来美国经济数据的转好使得年中加息预期再度升温，可是非农数据3.8万的新增非农就业大幅不及预期，并创下了2010年9月以来的最低值，这让全球市场再度混乱。超预期的数据使得6月份加息概率再度暴跌，美元指数也应声下挫，大有美元再度转弱之势。如果说美国有平衡风险的需求将加息推后至3季度。而弱势美元对于人民币显然具有利好左右，5月随着加息预期的升温，人民币汇率已经悄然爬升至年初水平，而我们要记得，一月份的股指暴跌有很大部分是国际市场风险通过汇率向国内的传导。目前来看，国内资产价格暂时无虞。
数据来源：wind、方正中期研究院
数据来源：wind、方正中期研究院
四、后市展望与操作建议
从基本面看，无论国内还是国际因素，利空因素正在消散，利多因素正在聚集，有利于A股反弹。而从A股走势来看，在放量上涨后形成短期反弹的格局，但六月首周的走势似有拉高出货的嫌疑，所以反弹确认仍需股指回踩的放量上涨。期指贴水的回归是值得关注的现象，一旦贴水幅度再度回升，说明当前市场看法再度发生转换，反弹或将结束，这时可空单参与。但在交割之前有回归压力，期指跌幅受到限制。沪深300指数波动区间预计在3000-3300。
方正中期研究院 相阳
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