---2016 年玉米淀粉期货行情展望及投资策略
我们的观点：2015/16 年度玉米淀粉价格维持弱势格局，探底过程仍将继续，但很难再出现 14/15 年度这样快速下跌的局面。市场何时出现拐点，需关注国家政策情况。
我们的逻辑：2015/16 年度玉米淀粉面临着原材料玉米库存压力较大，加上前两年的临储政策上将霉变标准由2%以内降至 5%以内，可能会在未来 1～2 年引发临储危机。我们认为 15/16 年度玉米淀粉价格将是逐步探底的过程，但考虑到整体行业加工企业的盈亏情况，后市将很难再出现 14/15 年度这样快速下跌的局面。国家政策将是后市所需关注的重点。
投资建议：2016 年度玉米淀粉的上游原材料玉米面临消库存的压力，上游原材料临储拍卖政策的变化情况将是影响玉米淀粉价格的主要因素。操作上建议以 1900～2200 元/吨为区间参考，震荡思路操作；待上游原材料的拍卖政策落实后，预计将跌破 1900 元/吨，逐步探底，届时可空单中线持有，直至 2016 年度拍卖结束。
1. 2015 年玉米淀粉期货走势回顾
玉米淀粉期货于 2014 年年底上市，在 2015 年度，玉米淀粉期货价格整体先涨后跌，与原材料玉米收储政策的时间节点契合。价格走势上基本是期货领先于现货出现相应的年内拐点。
图 1 2015 年玉米淀粉期货指数走势
资料来源：国泰君安期货[微博]产业服务研究所
1.1 2015 年第 1 季度：震荡走高，创上市以来新高
影响因素：因原材料临储政策提振，原材料价格走高带动玉米淀粉价格走高。
玉米淀粉期货上市初期，正处于原材料玉米临储收购的时间节点。因玉米价格震荡走高，对玉米淀粉构成成本支撑。玉米淀粉价格震荡走高，创上市以来新高。
1.2 2015 年第 2 季度：弱势下行，逐步走低
影响因素：原材料进入临储库存拍卖期，供应增加，玉米淀粉价格出现回落。
2015 年 4 月 9 日，原材料玉米开始临储拍卖，市场供应增加，导致玉米淀粉价格因成本因素出现回落。
1.3 2015 年第 3 季度：继续下挫，不断创新低
影响因素：上游原材料价格不断走低，下游需求表现不振。
下游需求不振，加上原材料玉米拍卖结果整体不佳，原材料玉米价格不断走低，促使玉米淀粉价格也逐步下探低点。
1.4 2015 年第 4 季度：企稳反弹，维持低位整理
影响因素：原材料因临储导致价格企稳，构成成本支撑，玉米淀粉整理维持低位整理。
2015 玉米临储拍卖成交情况不佳。2015 年度我国相继拍卖临储玉米、南方移库临储玉米和东北临储玉米，其中：进口临储玉米拍卖 27 次，自 7 月 30 日开始全部流拍；南方移库玉米拍卖 27 次，自 5 月 28 日开始全部流拍；东北临储玉米拍卖 24 次，自 10 月开始两次全部流拍；2015 年累计成交量 447 万吨(2014 年为 2595 万吨)，成交率 4.4%(2014 年为 25%)。虽然拍卖结果不佳，但在 11 月份之后，进入原材料玉米临储收购时间节点，对于玉米淀粉价格构成了支撑。虽然玉米价格的企稳反弹，玉米淀粉价格也出现了一波修复性反弹，但整体因需求没有改善，供应充足，整体维持低位整理格局。
2. 2016 年玉米淀粉市场供需分析：供需过剩，出口改善
2.1 原材供应充足，下游需求无亮点
原材料玉米年年丰收，导致国内玉米库存过大，加上需求无特别的亮点，导致玉米价格走弱，从而使玉米淀粉因成本因素不断走弱。
2010 年，玉米包括产量在内的总供给量为 1.87 亿吨左右；到了 2015 年，玉米总供给量为 3.68 亿吨左右，增幅达 96.39%左右。同一时期，2010 年，玉米总消费量为 1.64 亿吨左右；在 2015 年，玉米总消费量为 1.60亿吨左右，降幅 25.59%。总体而言，在 2010 年以来的 6 年时间里，供给量大幅增加，而消费量整体维持稳定，最终导致了库存年年攀升，已达到 2 亿吨左右。
图 2 原材料玉米年度供需平衡表
资料来源：wind、国泰君安期货产业服务研究所
2.1.1 玉米淀粉现货报价及各地价差情况
在 2015 年度，玉米淀粉现货报价先涨后跌，北方产区淀粉出厂价在 3 月底达到年内最高 3300 元/吨，在10 月底达到年内最低价 2100 元/吨；南方销区销售价在 3 月底达到年内最高 3500 元/吨，10 月底达到年内最低价 2350 元/吨；整个年度价格运行的时间拐点，基本与原材料玉米收储及拍卖时间节点契合。
图 3 北方产区玉米淀粉出厂报价 图 4 南方销区销售报价
资料来源：wind、国泰君安期货产业服务研究所 资料来源：wind、国泰君安期货产业服务研究所
玉米淀粉价格从北至南总体呈逐渐走高的规律。2015 年度从各地价差对比上观察，山东地区现货报价较东北地区领先，北方地区现货报价较南方地区领先。山东地区与东北地区的价差主要分布在 50 元/吨～150元/吨；南方地区与北方地区的价差主要分布在 150 元/吨～350 元/吨。
图 5 玉米淀粉南北价差变化情况
资料来源：wind、国泰君安期货产业服务研究所
2.1.2 玉米淀粉产能情况及行业开工率变化情况
2015 年度，玉米淀粉行业开工率在 10 月份之前一直整体处理偏低的位置，10 月份之后随着政府补贴政策以及原材料价格的走低，深加工企业盈利状况有所改善，开工率回升至年内高位 80%附近。
图 6 玉米淀粉历年产能情况 图 7 玉米淀粉行业开机率
资料来源：wind、国泰君安期货产业服务研究所 资料来源：wind、国泰君安期货产业服务研究所
2.1.3 玉米淀粉加工毛利润变化情况
在不考虑政府补贴及玉米淀粉加工副产品利润等因素的情况下，粗估玉米淀粉加工行业盈亏变化情况如下图，玉米淀粉行业长期处于亏损状态。
图 8 玉米淀粉加工毛利润粗估
资料来源：国泰君安期货产业服务研究所
2.2 玉米淀粉价格下跌，提振出口
2015 年度，随着玉米淀粉价格不断走低，增加了其出口竞争的价格优势，8 月份之后，玉米淀粉出口量及出口金额都有了较大的增长。
图 9 玉米淀粉出口量情况统计 图 10 玉米淀粉出口额情况统计
资料来源：中国海关总署、国泰君安期货产业服务研究所 资料来源：中国海关总署、国泰君安期货产业服务研究所
3. 现阶段国内玉米淀粉市场关注焦点
玉米淀粉的价格走势与玉米的价格走势相关度很高，影响玉米淀粉价格的走势主要需关注玉米价格的走势，而玉米的价格受国家政策影响很大。国家政策变化情况将是后市关注焦点。
3.1 玉米库存压力很大
玉米产量近几年年年丰收，产量大幅增加，加上收储力度加大，但需求方面没有较大的增幅，导致玉米库存达到历史高位，库存压力非常大。加之前两年因临储放宽玉米霉变标准由 2%以内降至 5%以内，而可能会在未来 1～2 年引发临储危机。去库存已是迫在眉睫需要解决的问题。
图 11 玉米淀粉历年期末库存变化
资料来源：wind、国泰君安期货产业服务研究所
3.2 2015 年度玉米临储拍卖交易清淡
本年度我国相继拍卖临储玉米、南方移库临储玉米和东北临储玉米，其中：进口临储玉米拍卖 27 次，自 7 月 30 日开始全部流拍；南方移库玉米拍卖 27 次，自 5 月 28 日开始全部流拍；东北临储玉米拍卖 24 次，自 10 月开始两次全部流拍；2015 年累计成交量 447 万吨(2014 年为 2595 万吨)，成交率 4.4%(2014 年为25%)。
图 12 2015 年度拍卖中央储备玉米成交量 图 13 2015 年拍卖中央储备玉米成交价
资料来源：wind、国泰君安期货产业服务研究所 资料来源：wind、国泰君安期货产业服务研究所
图 14 2015 年度拍卖跨省移库玉米成交量 图 15 2015 年度拍卖跨省移库玉米成交价
资料来源：wind、国泰君安期货产业服务研究所 资料来源：wind、国泰君安期货产业服务研究所
3.3 原材价格走低，玉米淀粉生产成本下移
国内玉米丰收，较往年产量增大，供应充足，但下游需求并未有显著增加，加上进口低价玉米的冲击，导致本年度国内玉米价格不断走低，玉米淀粉受此影响，不断下探低点。
一等玉米全国站台价以及南方港口到港价，在 2015 年 3 月下旬至 8 月，整体价格处于高位，最高达 2600元/吨左右；之后因临储拍卖持续清淡，价格快速走低，于 10 月下旬达到最低点 2100 元/吨左右。
图 16 2015 年度一等玉米全国站台价 图 17 2015 年度一等玉米南方港口到港价
资料来源：wind、国泰君安期货产业服务研究所 资料来源：wind、国泰君安期货产业服务研究所
图 18 2015 年度全国玉米平均价 图 19 2015 年度进口玉米价格情况
资料来源：wind、国泰君安期货产业服务研究所 资料来源：wind、国泰君安期货产业服务研究所
4. 结论与投资建议
2016 年有望出现临储玉米拍卖提前，这将触发玉米淀粉开始新一轮探底过程。玉米淀粉价格的走向需紧盯原材料玉米价格的走势情况，而玉米价格在目前库存高企，消费很难出现亮点的情况下，后期政策情况将是决定 2016 年玉米价格走势的关键。2 亿吨左右的期末库存，加上前两年因临储将玉米霉变标准由 2%以内放宽至 5%以内，而可能引发未来 1～2 年临储危机。2016 年出现临储拍卖提前的概率较大，一旦这一情况出现，玉米价格将再次走弱，玉米淀粉价格受此影响，也将迎来新一轮探底过程。
2016 年度，原材料玉米面临着去库存的问题，在没有国家特别的挺价政策的情况下，价格走弱已成基本定局，但很难出现 2015 年度快速回落的情况。基于目前的政策预期以及基本面情况，在 2016 年 11 月临储收购开始之前，玉米淀粉都将维持震荡偏弱的格局，何时出现价格拐点，“熊”途何时结束，还需紧盯政策变化情况。因政策上存在一定的不确定性，所以“熊”途偏囧，还需逐步探底确认。玉米淀粉期货价格一旦跌破近期的整理平台下沿 1900 元/吨一线，预计还会至少 200 个点左右的跌幅；相应的玉米淀粉现货价格预计将回落至 1800～1900 元/吨左右位置。
国泰君安期货 陈长江
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